核心观点 - 公司2025年业绩未能延续此前两年逆势增长态势，呈现逐季下滑，主要受房地产投资下降导致石膏板核心业务需求不足及市场竞争加剧影响 [2][5] - 为应对挑战，公司正发力涂料和防水“两翼”业务并加码海外布局，但转型成效能否对冲业绩压力仍面临行业分化及海外诉讼等考验 [2][8][11] 财务业绩表现 - 2025年前三季度公司营业收入199.05亿元，同比下降2.25%，归母净利润25.86亿元，同比下降17.77% [5] - 业绩呈逐季下滑态势：第一季度营收62.46亿元（同比增长5.09%），净利润8.42亿元（同比增长2.46%）；第二季度营收73.12亿元（同比下降4.46%），净利润10.87亿元（同比下降21.88%）；第三季度营收63.47亿元（同比下降6.20%），净利润6.57亿元（同比下降29.47%） [5] - 盈利能力同步走弱，前三季度毛利率为29.53%（同比下降1.12个百分点），净利率为13.34%（同比下降2.37个百分点） [5] - 对比来看，公司2023年营收224.26亿元（同比增长11.27%），净利润35.24亿元（同比增长12.07%）；2024年营收258.21亿元（同比增长15.14%），净利润36.47亿元（同比增长3.49%） [4] 石膏板核心业务 - 石膏板业务仍是公司核心，2025年上半年营收66.77亿元，占总营收比重49.25% [7] - 该业务面临销量和价格下滑挑战，原因包括行业需求不足、市场竞争加剧以及公司自身为开拓家装及县乡市场而进行的转型 [7] “两翼”业务发展 - 涂料与防水业务作为“两翼”呈现高增长：前三季度涂料业务营收33.51亿元（同比增长31.54%），净利润2.69亿元（同比增长59.83%）；防水业务营收37.66亿元（同比增长5.24%），净利润2.16亿元（同比增长15.80%） [8] - 分析认为，涂料和防水行业长期增长动力来自存量建筑翻新改造、城市更新政策及绿色建筑标准提升 [3][10] 海外业务拓展 - 公司加码东南亚、非洲、中亚等地区布局，2025年上半年境外销售收入3.24亿元，占比2.39%，但同比增长高达68.8% [11] - 前三季度境外石膏板销量同比增长58%，境外营业收入同比增长66% [11] - 公司于2025年8月公告意向收购一家境外建筑材料公司100%股权以寻求协同效应 [11] 海外诉讼风险 - 公司面临海外诉讼挑战，自2009年起在美国涉及多起石膏板质量相关诉讼 [12] - 2019年因诉讼和解产生营业外支出20.91亿元，占当年利润总额的318.48% [12] - 截至三季报披露日，多数案件已和解或终结，但仍有一起案件在进行中，其经济损失尚无法准确预估 [12] 行业背景与转型 - 建材行业整体面临房地产深度调整带来的需求收缩压力，转型向多元化、绿色化、智能化方向发展成为必然趋势 [2][8] - 行业内企业表现分化，例如三棵树保持增长而亚士创能业绩大幅下滑，“防水茅”东方雨虹利润亦出现下滑 [8][9]

未经许可，不得转载或者引用。 投资要点 | 盈利预测与估值 | 2023A | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业总收入(百万元) | 7.137 | 10,158 | 12.699 | 15,556 | 18,714 | | 同比 (%) | 26.59 | 42.33 | 25.02 | 22.50 | 20.30 | | 归母净利润(百万元) | 464.82 | 651.36 | 806.08 | 1.032.59 | 1.330.59 | | 同比 (%) | 22.17 | 40.13 | 23.75 | 28.10 | 28.86 | | EPS-最新摊薄(元/股) | 0.89 | 1.24 | 1.54 | 1.97 | 2.53 | | P/E(现价&最新摊薄) | 35.38 | 25.25 | 20.40 | 15.93 | 12.36 | 公司公告： 25Q3 营 业 收 入 34.80 亿 元 ， 同 环 比 +31.43%/+23.34%； 归 母 净 利 润 2.2 ...

财务业绩表现 - 2025年前三季度营业收入47亿元，同比下降8%，归属净利润0.2亿元，同比下降84% [1] - 2025年第三季度单季营业收入15亿元，同比下降11%，归属净利润-0.3亿元，同比下降183%，扣非净利润-0.4亿元 [1] - 公司过去4个季度收入增速持续为负，分别为-1%、-6%、-8%、-11% [2] - 2025年前三季度毛利率约24.3%，同比提升1.3个百分点，但单三季度毛利率为23.6%，环比下降1.3个百分点 [2] - 前三季度期间费用率为18.9%，同比提升1.0个百分点，单三季度期间费用率为20.8%，同比提升1.5个百分点 [2] 现金流与资产质量 - 2025年前三季度收现比为1.04，相比2022-2024年同期的0.83、0.90、0.98持续改善 [3] - 公司三季报末应收账款约41亿元，相比2022-2024年同期的57亿元、54亿元、47亿元持续下降 [3] - 前三季度经营活动现金流净流入为-8.2亿元，虽未转正但显著好于去年同期 [3] - 前三季度信用和资产减值损失为2.0亿元，单三季度为0.6亿元，加回减值后归属净利率约1.9%，同比下降0.4个百分点 [2] 业务战略与结构调整 - 公司积极优化业务结构，加大对零售和海外市场投入，降低民营地产收入占比 [3] - 未来计划将收入结构调整为零售业务占比30%、海外业务占比20%、工建及同心圆业务占比50% [3] - 公司强调"零售优先"战略，产品线涵盖防水、瓷砖胶、填缝剂、腻子粉等多个系列 [3] - 已建成全国8万多个经销网点，"科顺好工长"会员规模突破108万人 [3] - 公司与SAC集团达成战略合作，在马来西亚设立两大现代化生产基地 [3] 行业背景与展望 - 行业需求弱势，2025年1-9月全国新开工面积同比下降19%，同时存在价格战压力 [2] - 防水行业供给退出显著，2024年防水材料规模以上产量约25.4亿平米，较2021年下降38% [4] - 公司依托产业并购基金，积极探索新材料、新科技等领域，打造第二增长曲线 [4] - 预计公司2025-2026年归属净利润约0.5亿元、3.4亿元，对应市盈率分别为107倍、17倍 [5]

总体业绩表现 - 青岛64家上市公司上半年实现总营收3323亿元，同比增长6.48%，相当于全市GDP的39% [2] - 上市公司实现净利润合计309亿元，同比增长5.42%，增长率在5个计划单列市中排名第一 [2] - 53家公司实现盈利，盈利面超过82%，35家净利润同比增长，26家净利润同比增长超10% [2] - 5家北交所公司营收合计25.84亿元，同比增长14.69%，净利润合计1.13亿元，同比增长14.08% [2] 投资者回报与市值管理 - 13家公司推出2025年中期分红方案，现金分红总额44.71亿元，同比增长2.6倍 [3] - 2025年以来年报及中期现金分红金额合计达244.45亿元，创历史新高 [3] - 31家次上市公司推出股票回购计划，回购金额上限超56亿元，已实施回购金额超32亿元 [3] - 13家次上市公司累计回购增持上限达51亿元，获批专项贷款额度超42亿元 [3] 国际化与海外业务 - 38家上市公司披露境外业务收入，金额合计1065亿元，占营收总额比重达32% [4] - 海尔智家埃及生态园一期投产并开工建设泰国空调工业园，收购匈牙利暖通头部渠道商 [4] - 海信视像在埃及建设电视制造基地，澳柯玛赴印尼建设冰箱(柜)智能制造工厂 [4] - 轮胎企业（青岛双星、赛轮轮胎、森麒麟）在柬埔寨、印尼、墨西哥、摩洛哥加快海外产能布局 [4] 资本运作与公司治理 - 新披露重大资产重组5单，涉及金额超110亿元，数量及金额同比提升均超2倍 [5] - 2家公司披露定增预案，募集资金规模合计16.68亿元，青岛银行披露发行48亿元可转债预案 [5] - 2025年以来共有6家上市公司实施股权激励，1家公司披露股权激励预案 [5] - 累计共38家公司开展股权激励，科创板公司推出8单股权激励计划 [5]

核心观点 - 青岛辖区上市公司在2025年上半年展现出强劲的经营韧性与增长态势 营收与净利润增速均显著高于全国整体水平 并在计划单列市中名列前茅 [1] - 公司回报投资者意愿强烈 现金分红与股份回购增持规模创下历史新高 积极利用政策工具支持市场信心 [2] - 出海业务成为重要增长引擎 多家公司通过建设海外基地与产能布局提升国际竞争力 [3] - 公司积极运用并购重组、再融资及股权激励等资本市场工具 优化资源配置并激发创新活力 推动高质量发展 [4] 营收与盈利表现 - 64家上市公司上半年实现总营收3323亿元 同比增长6.48% 远高于全国整体水平0.03% 营收增长率在5个计划单列市中仅次于深圳 [1] - 上市公司实现净利润合计309亿元 同比增长5.42% 高于全国整体水平2.45% 净利润增长率在计划单列市中排名第一 [1] - 盈利面超过82% 高于全国整体水平77% 其中53家公司实现盈利 7家公司净利润超10亿元 [1] - 38家公司营收同比增长 19家同比增速在10%以上 35家公司净利润同比增长 26家净利润同比增长超10% [1] 投资者回报 - 13家公司推出2025年中期分红方案 现金分红总额44.71亿元 同比增长2.6倍 [2] - 2025年以来 上市公司年报现金分红及中期现金分红金额合计达到244.45亿元 创历史新高 [2] - 13家次上市公司累计回购增持上限达51亿元 获批专项贷款额度超42亿元 累计发放贷款逾32亿元 占全省比重43% [2] - 31家次上市公司推出股票回购计划 回购金额上限超56亿元 已实施回购金额总计超过32亿元 14家公司公告股东或高管股份增持计划 [2] 国际化与出海业务 - 38家上市公司披露境外业务收入 金额合计1065亿元 占营收总额比重达到32% [3] - 多家公司加速海外布局 例如海尔智家在埃及、泰国投资 海信视像在埃及建设制造基地 轮胎企业在柬埔寨、印尼、墨西哥、摩洛哥等国布局产能 [3] - 特锐德在沙特设立分公司 盘古智能、豪江智能在泰国投资建厂 旨在打造全球高效协同的柔性供应链 [3] 资本运作与公司治理 - 自“并购六条”以来 新披露重大资产重组5单 涉及金额超110亿元 数量及金额同比提升均超2倍 [4] - 2025年以来 2家公司披露定增预案 募集资金规模合计16.68亿元 青岛银行披露发行48亿元可转债预案 [4] - 2025年以来共有6家上市公司实施股权激励 1家公司披露股权激励预案 累计共38家公司开展了股权激励 其中科创板公司有5家推出8单计划 [4] 公众公司及新三板公司表现 - 辖区5家公众公司营收合计25.84亿元 同比增长14.69% 净利润合计1.13亿元 同比增长14.08% 盈利面80% [4] - 65家新三板挂牌公司营收合计99.93亿元 同比增长3.10% 净利润合计3.65亿元 同比增长19.17% 整体盈利面66.15% [5] - 新三板公司中43家公司净利润增长 占比66.15% 29家公司的营收和净利润实现双增 [5]

全球化战略 - 出海业务是公司重点业务战略，利用中国供应链优势服务全球30多个国家和地区 [3][4] - 海外市场第一站为日本和东南亚，日本通过本土品牌合作切入，越南以自建前台模式辐射东南亚 [4] - 出海业务覆盖全球30多个国家和地区，跨越亚洲、北美洲、欧洲、南美洲、大洋洲等多个地区 [4] 客户采购决策与竞争策略 - 客户采购FA零部件时，交期、品质一致性、服务、产品品类等因素比价格影响更大 [5] - 公司核心竞争力在于对客户核心需求的识别、响应、供应和服务能力，不打价格战 [6] - 公司聚焦长尾化战略，持续构建产品丰富度、交付及时性、品质稳定性等能力 [5][6] 供应链与供应商管理 - 供应商管理流程包括资质认证、绩效评估（交货准时率、质量合格率等）和多供应商合作以保障弹性 [7] - 公司本质是创新型平台，自制主要为弥补外部供应不足，未来将整合社会产能 [9] - 对FB业务供应商按加工形态动态评分，并赋能其生产工艺和流程改善 [7] 长尾化需求与服务模式 - 长尾化需求特征为弱计划性、品类多样、单次采购量小、交付快、价格敏感度低 [7] - 公司为不同规模客户提供从FA到FB、FX的全BOM表一站式采购服务 [8] - 通过智能交易平台、云仓数字化等手段提升供应链地位，打造一站式供应平台 [8] 运营效率与数字化 - 公司通过自营电商平台减少销售人员依赖，智能立体仓库提升存储分拣效率 [10][11] - 在生产端使用自动报价、自动编程、柔性产线等信息化手段提高人效 [11] - 未来将利用AI、大数据等新技术探索更多人效提升手段 [11] 组织发展与人才战略 - 组织强化通过"培旧"（员工培养体系）、"纳新"（专家人才招聘）、"请教练"（外部经验引入）实现 [12] - 2025年启动"跃迁者人才工程计划"，招聘管理、财经、数字化等领域专家 [12] - 公司注重员工凝聚力，强调"有梦"（共同目标）、"有爱"（关怀负责）、"有价值"（成长回报） [13]

核心观点 - AI医疗行业处于从0到1的拓展期 商业化落地加速推动估值提升 [1][6] - 出海成为AI医疗公司关键增长策略 海外收入贡献显著 [2][3] - 港股AI医疗公司估值显著高于美股对标企业 部分基金转向美股布局 [4][5] - 行业长期需求确定 政策支持强化 脑机接口等新技术预计3-5年内实现商业化 [7][8] 行业商业化进展 - 国内AI医疗公司强化拓展海外收入 推动估值反超美股对标公司 [1] - 海外市场收入增速远超国内：医渡科技文莱市场收入贡献占比达14.36% [2] - Mirxes觅瑞国际市场收入占比约70% 其中新加坡32.48%/日本20.54%/泰国11.25% [3] - 美国AI医疗商业化领先国内半年到一年 Tempus AI已实现C端问诊商业化 [8] 公司出海动态 - 晶泰控股通过AI技术助力药企获澳大利亚临床试验批准 [2] - 医渡科技AI辅助诊疗产品进入新加坡、文莱市场 [2] - 固生堂收购新加坡企业进军东南亚 计划布局马来西亚、印尼 [3] - Mirxes觅瑞进入多只ETF基金持仓 因出海业务表现突出 [3] 估值对比分析 - 港股AI医疗公司市销率达数十倍甚至上百倍 [4] - Mirxes觅瑞市值超170亿港元 其竞争对手Grail营收为其6.4倍但市值不足140亿港元 [4] - 部分QDII基金转向布局美股AI医疗公司 如Tempus AI、Grail [5] 行业发展前景 - AI医疗产业持续推进 长期需求确定性较强 [7] - 政策支持力度加大：创新药/AI智能体/脑机接口/手术机器人等获重点扶持 [7] - 脑机接口预计1-2年走向临床 3-5年实现商业化 成本有望大幅下降 [8]

公司与甲骨文合作关系 - 公司与甲骨文(Oracle)建立合作 是Oracle"白金级别合作伙伴" [1] - 在出海业务中公司与甲骨文形成良好生态合作 产品和服务能力互补 [1] 客户服务与全球化布局 - 公司过去20多年服务大批优秀国际型企业和中国企业在全球设立生产制造基地 [1] - 公司携手包括Oracle在内合作伙伴快速响应企业本地化财务需求 税务需求 发票需求 电子政务等 [1] - 公司将中国生态转化成全球生态 [1]

整体业绩表现 - 2025年A股中报整体处于磨底状态 非金融板块营收增速和ROE企稳 [1] - 25Q2全部A股净利润同比增速为+1.5% 金融板块增速+5.8% 非金融板块增速-1.9% 呈现低波动特征 [1] 板块盈利分化 - 工业板块盈利主要受大宗商品价格拖累 [1] - 消费板块盈利增速出现下滑 [1] - TMT板块盈利同比增速最快且与行情走势相对匹配 [1] - 金融板块增量主要来自于券商业务贡献 [1] 海外业务影响 - 代表性企业海外业务对整体收入和利润率产生实质拉动 [1] - 出海业务成为中报超预期的重要线索 [1] - 企业面临关税 汇兑损益和现金流压力等挑战 [1]

A股2025年中报总体表现 - A股上市公司上半年业绩呈现总量磨底、结构分化明显的特点 [2] - 总体和非金融企业上半年累计营收同比增速分别为-0.02%和-0.53% 较一季报有所改善 [2] - 净利润累计同比增速分别为2.42%和0.98% 较一季度有所下滑 [2] - 二季度单季A股非金融企业环比增速创2010年以来季节性最低值 [2] - 二季度A股总体和非金融企业ROE（TTM）分别为7.76%和6.55% 较一季度下滑 [2] - 企业净现金流仍未转正 但经营、投资和筹资现金流均有所改善 [2] - 非金融地产公司自由现金流保持历史偏高位置 潜在分红能力较强 [2] 行业结构分化特征 - 科创板二季度净利润同比增速超过20% 领跑全市场 [3] - 人工智能产业链、半导体和创新药等高科技行业上半年净利润同比增速可观 [3] - 出海50指数营收同比增速达12% ROE提升0.6个百分点 [3] - 境外业务收入占比提升超过10%的上市公司利润率和ROE水平持续修复 [3] - 电子、机械和医疗等创新和出海企业业绩超市场预期 [3] - 耐用消费品等内需行业二季度增速较一季度明显下滑 [3] - 反内卷行业仍需等待产能利用率触底 [3] 未来展望 - A股上市公司盈利底部正逐步夯实 [3] - 创新和出海正逐步成为A股上市公司盈利新增长点 [3] - 随着稳增长政策出台 经济基本面逐步企稳 上市公司盈利有望继续回升 [3]