投资建议：公司当前处于新产能快速扩张期，新工厂效率爬坡仍需时间，但公司凭借优质客户绑定，订 单结构不断优化。老客户订单在全年供应链调整后预计26 年有望改善。基于当前老客户订单波动， 我 们下调2025/26/27 EPS3.02/3.61/4.23 元至2.84/3.37/3.91 元。对应PE 估值分别为20/17/15 倍，维持"推 荐"评级。 新工厂盈利提升，毛利率环比改善。公司前三季度毛利率为21.96%，同比下降5.85pct。其中Q3 单季度 毛利率环比Q2 提升1.11pct。随着新工厂运营逐步成熟以及各工厂降本增效措施的推进，预计公司毛利 率仍有改善空间。期间公司销售/管理费率分别为0.27%/2.75%，同比变动-0.08/-2.54pct，费用管控效率 不断提升。截至Q3 期末，公司存货周转天数为58 天，同比下降6 天，周转效率提升。 风险提示：海外需求不及预期风险，新产能投放不及预期风险，国际贸易政策波动风险。 公司发布2025 年三季报，Q3 收入阶段性波动。公司前三季度实现收入186.80 亿元， 同比增长6.67%， 归母净利润24.35 亿元， 同比下降14.34%，扣非归母 ...

投资评级 - 维持公司“买入”评级 [1][5] 核心观点 - 公司业绩快速增长，3C设备与换电站业务共同驱动，未来盈利预期强劲 [1][2][5] - 公司订单充足，经营活动现金流显著改善，显示良好运营态势 [4] - 当前估值水平具有吸引力，预计2025-2027年归母净利润将持续高速增长 [1][5] 财务业绩总结 - 2025年前三季度营收36.53亿元，同比增长11.57%；归母净利润3.32亿元，同比增长30.94% [2] - 2025年第三季度单季营收17.77亿元，同比增长23.31%；归母净利润1.70亿元，同比增长7.44% [2] - 2025年前三季度扣非归母净利润2.04亿元，同比增长3.46%，单季度同比转正 [2] 盈利能力分析 - 2025年前三季度销售毛利率为29.65%，同比下降5.13个百分点，主要因换电站收入占比提升 [3] - 2025年前三季度销售净利率为8.71%，同比上升1.12个百分点，受益于期间费用率下降及投资收益增加 [3] - 2025年前三季度期间费用率为24.32%，同比下降1.78个百分点，各项费用率均有下降 [3] 运营与财务状况 - 截至2025年第三季度合同负债8.93亿元，同比大幅增长364.63%，表明在手订单大幅增加 [4] - 截至2025年第三季度存货47.60亿元，同比增长53.06%，主要系库存商品与发出商品增加 [4] - 2025年前三季度经营活动净现金流7.10亿元，同比大幅改善411.18%，主要因应收账款回款增加 [4] 业务板块展望 - 3C业务：绑定北美大客户，聚焦柔性模块化生产线及MR（混合现实）等重点项目，将受益于客户在2026-2027年推出折叠屏、Vision Pro二代等新品带来的设备更新需求 [5] - 新能源换电业务：作为宁德时代等合作伙伴的换电整站集成商及核心设备供应商，将受益于宁德时代2025年完成1000座换电站布局及中长期1万至3万站的规划，截至2025年中报累计接单充换电站500多座，完成交付300多座 [5] 盈利预测与估值 - 预测2025-2027年归母净利润分别为5.55亿元、7.32亿元、9.34亿元，同比增长39.32%、31.94%、27.58% [1][12] - 预测2025-2027年营业收入分别为60.27亿元、82.77亿元、106.01亿元，同比增长21.65%、37.34%、28.08% [1][12] - 基于当前股价，对应2025-2027年市盈率（P/E）分别为27倍、20倍、16倍 [1][5]

投资评级与估值 - 报告对巴比食品的投资评级为“买入”，并予以维持 [2] - 基于2025年10月30日收盘价24.92元，公司2025年至2027年的预测市盈率分别为20.7倍、18.4倍和16.7倍 [2] - 公司当前总市值为59.70亿元 [2] 核心观点与业绩预测 - 报告核心观点认为巴比食品直营门店加速拓展，经营态势稳健向好 [1] - 公司2025年第三季度收入为5.22亿元，同比增长16.74% [5] - 报告小幅上调盈利预测，预计公司2025年至2027年营业收入分别为18.87亿元、21.18亿元、23.26亿元，对应同比增长率分别为13%、12%、10% [5] - 预计同期归母净利润分别为2.88亿元、3.25亿元、3.57亿元，对应同比增长率分别为4%、13%、10% [5] 收入端表现 - 2025年第三季度，公司面米、馅料、外购食品、包装及辅料、服务类收入分别同比增长1.34%、27.68%、26.51%、25.51%、14.75% [5] - 分渠道看，2025年第三季度特许、直营、团餐渠道收入分别同比增长17.73%、42.27%、11.63% [5] - 截至2025年第三季度，公司门店总数净增249家至5934家，其中华东区域净增307家（包含248家“馒乡人”品牌门店） [5] 利润端与费用管控 - 2025年第三季度公司毛利率为29.60%，同比提升2.81个百分点 [5] - 同期销售费用率、管理费用率、研发费用率分别同比下降0.32、1.84、1.96个百分点，财务费用率同比上升1.03个百分点 [5] - 2025年第三季度归母净利率为12.74%，同比下降6.02个百分点，主要受资产处置、金融资产/负债公允价值变动等非经常性损益项目影响 [5] 财务预测摘要 - 预测公司2025年至2027年每股收益分别为1.20元、1.35元、1.49元 [2][5] - 预测公司2025年至2027年毛利率分别为28.2%、28.6%、28.9% [7] - 预测公司2025年至2027年净资产收益率分别为11.4%、11.6%、11.5% [7]

股价表现 - 公司股价上涨3 99%至26 06港元 成交额5942 86万港元 [1] 财务业绩 - 2025年前三季度营业收入18 06亿元人民币 同比增长42 06% [1] - 归属于上市公司股东的净亏损为5 96亿元人民币 同比收窄35 7% [1] - 基本每股亏损为0 60元 [1] 收入驱动因素 - 营业收入增长主要源于商业化药品销售收入的增长 [1] - 核心产品特瑞普利单抗注射液国内市场销售收入约14 95亿元人民币 同比增长约40% [1] 成本与资金状况 - 公司持续落实提质增效重回报行动方案 加强费用管控与资源聚焦 亏损金额显著缩窄 [1] - 截至报告期末 货币资金及交易性金融资产余额合计32 70亿元人民币 资金储备较为充足 [1]

投资评级 - 投资评级为买入，并予以维持 [7] 核心观点 - 公司2025年前三季度持续经营业务收入142.81亿港元，同比增长1.3%，持续经营业务归母净利润40.83亿港元，同比增长12.4% [2][4] - 公司控制费用，剥离粤海置地，水资源业务稳健，物业、百货业绩向好，看好公司分红稳健发展 [2] - 预计2025-2027年公司实现归母净利润45.40/47.52/48.34亿港元，假设分红比例保持65%，对应2025年10月27日股价的股息率分别为6.32%/6.62%/6.73%，对应PE估值分别为10.28x/9.82x/9.66x，看好公司高股息价值 [8] 财务表现 - 2025年第三季度持续经营业务实现归母净利润13.85亿港元，同比增长19.5% [4] - 前三季度公司实现归母净利润40.67亿港元，同比增长13.2%（基数含地产业务） [4] - 持续经营业务净财务费用2.63亿港元，同比大幅降低（上年同期为5.58亿港元） [8] - 持续经营业务投资物业公允价值调整净收益100万港元（上年同期净亏损7300万港元） [8] - 持续经营业务净汇兑亏损2300万港元（上年同期1700万港元） [8] 业务板块分析 - **水资源业务**：东深项目前三季度对港、深、莞合计供水16.70亿吨，同比增长1.5%，收入52.42亿港元，同比增长1.6%，税前利润35.96亿港元，同比增长3.9% [8] - **其他水资源项目**：前三季度收入56.11亿港元，同比增长5.8%，税前利润16.01亿港元，同比减少2.6% [8] - **物业投资**：粤海天河城收入12.62亿港元，同比增长4.8%，税前利润7.67亿港元，同比增长11.3% [8] - **百货运营**：收入3.17亿港元，同比减少45.6%，税前利润0.64亿港元，同比增加37.3% [8] - **酒店业务**：收入5.05亿港元，同比增长7.3%，税前利润0.69亿港元，同比下降20.3% [8] - **能源业务**：粤海能源税前利润1.43亿港元，同比增长17.1%；分占粤电靖海利润0.35亿港元，同比下降56% [8] - **道路及桥梁**：兴六高速税前利润2.31亿港元，同比下降8.2%；银瓶项目税前利润1.04亿港元，同比增长5.1% [8] 分红情况 - 2025年上半年公司实现基本每股盈利41.02港仙（同比增加11.2%），拟分配每股中期股息26.66港仙（同比增加11.2%），分红比例维持65% [8] - 预计未来公司供水业务良好运营，其他板块逐步改善，公司分红水平将稳健发展 [8]

投资评级 - 报告对公司的投资评级为“买入”，且为“维持”状态 [2] 核心观点 - 公司2025年前三季度业绩稳健增长，营收同比增长15.73%至31.45亿元，归母净利润同比增长22.03%至2.48亿元 [5] - 核心产品奶油及酱料延续高增长，稀奶油类产品营收同比增长约40%，酱料类产品营收同比增长略超35% [5] - 渠道结构持续优化，商超渠道收入占比约30%且同比增长约30%，创新渠道（餐饮、茶饮及新零售）收入占比约22%且合计同比增速约40% [5] - 尽管25Q3毛利率因进口乳制品成本上升而同比下降2.40个百分点至28.94%，但通过严格的费用管控，归母净利率仅微降0.11个百分点至7.03%，盈利能力保持稳健 [5] - 基于费用管控效能显现，报告小幅上调盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为3.50、4.18、4.83亿元 [5] 财务表现与预测 - 公司2024年营业收入为38.35亿元，预计2025-2027年将分别增长至44.59亿元、50.37亿元、55.80亿元，对应增长率分别为16%、13%、11% [2] - 公司2024年归母净利润为2.68亿元，预计2025-2027年将分别增长至3.50亿元、4.18亿元、4.83亿元，对应增长率分别为31%、19%、16% [2] - 盈利能力持续改善，预计净利率将从2024年的6.9%提升至2027年的8.5%，净资产收益率（ROE）预计从2024年的10.4%提升至2027年的13.0% [6] 产品与渠道分析 - 冷冻烘焙食品收入占比约55%，同比增长近10% [5] - 烘焙食品原料（奶油、酱料等）收入占比约45%，同比增长约24% [5] - 流通渠道收入占比约48%，同比基本持平 [5]

投资评级 - 维持"推荐"评级 [4][6] 核心观点 - 2025年三季度公司营收同比微降0.2%，但归母净利润同比增长1.6%，盈利能力在需求承压背景下保持提升 [1] - 产品结构持续优化，主品牌尤其是中高端产品增长强劲，同时成本下降与费用管控共同推动毛销差扩大 [2][3] - 展望未来，随着外部环境转暖、新管理层积极施策以及产能利用率提升，公司有望实现份额修复和利润弹性释放 [4] 2025年三季度业绩表现 - 2025年前三季度实现营收293.7亿元，同比增长1.4%，归母净利润52.7亿元，同比增长5.7% [1] - 2025年第三季度单季实现营收88.8亿元，同比微降0.2%，归母净利润13.7亿元，同比增长1.6% [1] - 第三季度销量同比微增0.3%至216万千升，但千升酒收入同比略降0.5% [2] 产品结构与销量分析 - 第三季度青岛啤酒主品牌销量同比增长4.2%至128万千升，其中中高端以上产品销量同比增长6.8%至94万千升 [2] - 其他品牌销量同比下降4.8%至89万千升，主品牌内中高端产品销量占比同比提升2.6个百分点 [2] - 2025年1-3季度公司销量同比增长1.6%，吨价同比微降0.2% [2] 盈利能力分析 - 第三季度吨成本同比下降3.0%，驱动综合毛利率同比提升1.4个百分点至43.6% [3] - 第三季度销售费用率同比下降0.4个百分点，毛销差同比提升1.9个百分点 [3] - 第三季度扣非归母净利率同比提升0.4个百分点，1-3季度累计同比提升0.6个百分点 [3] 未来展望与盈利预测 - 预计2025-2027年营业收入分别为326.60亿元、332.22亿元、341.52亿元，同比增长1.6%、1.7%、2.8% [4][5] - 预计2025-2027年归母净利润分别为46.98亿元、50.14亿元、53.24亿元，同比增长8.1%、6.7%、6.2% [4][5] - 当前股价对应2025-2027年市盈率分别为19倍、18倍、17倍 [4][5]

2025年前三季度期间费用分析 - 公司2025年前三季度整体期间费用同比上升26% [2] - 研发费用增幅较大，主要原因为开展新产品技术研发及使用部分产线进行试车 [2] - 财务费用下降明显，主要得益于公司不断降低有息负债规模，减少利息支出 [2] - 销售费用同比略有下降，主要为支付境外佣金减少所致 [2] 2025年第四季度及未来费用展望 - 四季度费用与前三季度相比预期呈下降趋势 [2] - 下降原因包括前三季度包含各类福利等一次性费用，这些费用在四季度不再重复发生 [2] - 新产品逐步投入生产将导致试车费逐步减少，同时有息负债规模持续降低，将进一步减少四季度费用 [2] - 未来一年，公司计划延续四季度的费用管控措施，以降低整体期间费用并提升运营效率 [2] 战略投入与长期目标 - 公司将密切关注投入产出比，确保高强度的战略投入能够转化为长期的盈利能力和核心竞争力 [2]

核心观点 - 机构预测公司第三季度核心OTA收入同比增长14%至45.9亿元，Non-IFRS净利润为10.2亿元 [1] - 公司度假业务持续承压，预计第三季度收入同比下滑12% [2] - 公司维持2025年全年核心OTA收入增长15%及Non-IFRS归母净利润33亿元的预期 [2] 第三季度业绩预测 - 预计集团第三季度总收入同比增长9%至54.5亿元 [1] - 预计核心OTA收入同比增长14%至45.9亿元 [1] - 预计住宿收入同比增长14%，驱动因素为间夜量增长10-15%及ADR低个位数提升 [1] - 预计交通收入同比增长9%，受益于国际机票快速增长及业务变现率提升 [1] - 预计其他收入同比增长34%，受酒店管理业务和PMS收入增长驱动 [1] - 预计度假业务收入同比下滑12%，因东南亚目的地负面影响及公司主动降低买断业务 [2] 2025年全年展望 - 维持2025年核心OTA收入同比增长15%的预期 [2] - 维持2025年公司Non-IFRS归母净利润33亿元的预期 [2] - 增长动力包括住宿及交通业务的国内稳健增长与海外增量贡献，以及其他业务中酒店管理业务的高增长 [2] 业务细分表现 - 酒店业务：第三季度间夜量预计同比增长10-15%，三星酒店间夜量占比稳步提升 [1] - 交通业务：第三季度国内机票量增幅与行业大盘的3%增长类似，国际机票快速成长 [1] - 度假业务：第三季度中国至泰国航班量同比下滑25%，对业务造成负面影响 [2] - 其他业务：酒店管理业务维持高增长，第四季度完成对万达酒管的并购 [2]

财务业绩表现 - 2025年1-9月公司实现营业收入12.59亿元，同比增长23.84% [2] - 2025年1-9月归属于上市公司股东的净利润1781.03万元，同比大幅扭亏为盈，增幅达101.45% [2] - 2025年第三季度单季度营业收入4.26亿元，同比增长18.35%，净利润65.12万元，同比增幅101.61% [2] - 基本每股收益为0.0024元/股，同比实现扭亏 [2] 盈利能力与现金流 - 公司整体盈利能力显著改善，核心得益于电子纸业务的突出表现 [3] - 经营活动产生的现金流量净额为-3.48亿元，同比下降141.66%，主要因电子纸业务采购物料支付现金增加 [3] - 电子纸业务销售规模扩大，带动应收账款同比增长78.08% [3] - 为满足业务增长需求，公司备货增加，存货同比增长42.81% [3] 费用管控与研发投入 - 销售费用同比减少57.62%，管理费用同比减少73.34%，财务费用同比大幅减少98.29% [3] - 财务费用减少主要因重整后有息负债大幅降低 [3] - 研发费用同比增长57.14%，系重整后增加研发项目管理和研发投入所致 [3] 资产结构与业务聚焦 - 截至报告期末公司总资产25.17亿元，较上年末下降3.27% [4] - 归属于上市公司股东的所有者权益18.72亿元，较上年末增长0.86% [4] - 在建工程同比增长38.61%，主要因组建越南新生产线 [4] - 其他非流动资产同比激增18169.55%，系本期购买大额存单所致 [4] - 交易性金融资产达2201.43万元，为本期购买理财产品形成 [4] - 公司重整后业务聚焦核心板块，电子纸业务的快速发展成为业绩增长的核心驱动力 [4]