核心观点 - 光伏行业在2025年经历反内卷政策推动和亏损倒逼的产能出清，板块业绩触底回升，估值逐步修复[4][14][28] 展望2026年，行业将进入持续的产能出清周期，供需格局有望优化，维持“强于大市”评级，投资应聚焦细分领域龙头[4][57][59] 2025年回顾 市场表现 - 2025年1-11月光伏产业指数期间收益率达21.53%，大幅跑赢沪深300指数（阶段收益13.18%）[14] 电力设备及新能源行业期间涨幅33.34%，在中信一级行业中排名第3[14] - 市场表现分两阶段：年初至7月底走势弱于市场，主要因产能过剩和盈利困难[14] 7月底后趋势上行，受反内卷政策及产业链价格反弹推动[14][22] - 细分子行业分化显著，硅片、逆变器、硅料等涨跌幅排名靠前，而光伏电站、光伏玻璃等排名靠后[15] 个股层面，阳光电源区间涨幅132.76%，而中信博跌幅达34.14%[20] 业绩回顾 - 2025年前三季度光伏板块营业总收入7531.09亿元，同比下滑9.53%，归母净利润66.37亿元，同比下滑36.77%[28] 但第三季度归母净利润64.75亿元，同比增长174.82%，环比大增10.15倍，业绩触底迹象明显[28] - 业绩改善主因包括企业主动降开工率压缩供给、反内卷政策带动产品价格反弹以及企业控费减亏[28] 细分行业中，逆变器（55.04亿元）、多晶硅料（20.59亿元）等第三季度净利润规模居前[35] 2026年展望 需求端展望 - 国内新增光伏装机增速继续放缓，2025年1-9月国内累计新增装机240.27GW，同比增长64.73%，但抢装后疲态尽显[36] 预计2026年装机规模将持平，电网消纳能力是重要制约因素[4][36] - 集中式电站依赖大基地建设，装机规模有望持续增加[4][37] 但136号文推动新能源电量全部进入市场，光储一体化和提高自发自用比例将成为趋势，分布式新增装机预计放缓[4][37] - 海外市场方面，传统欧美市场增长乏力，欧洲电网老化和政策退坡约束增量，美国投资税收抵免政策提前到期将冲击装机规模[4][45] 亚太和中东等新兴市场因能源需求旺盛和转型需求成为热点[4][47] 供给端与投资策略 - 反内卷政策被提到更高政治站位，2026年去产能政策预计将持续出台，通过产品销售价格措施、并购整合、提高准入门槛等优化行业生态[4][52][57] - 各制造环节产量变化不一，2025年前三季度多晶硅产量同比下降32.8%，而组件产量同比增12.2%，显示行业深度调整[56] 产品价格有所回升但供需依旧过剩[56] - 公募基金对光伏板块配置处于历史低位，低估值和供需格局改善有望吸引资金增配[4][57] 建议围绕储能逆变器、多晶硅料、光伏玻璃、一体化组件厂等细分子行业头部企业布局[4][59] 细分领域龙头分析 储能逆变器 - 储能逆变器是电化学储能系统核心部件，受益于风电光伏装机比例提升、电力系统灵活性要求提高及数据中心需求驱动[4][64] 政策支持明确，《新型储能规模化建设专项行动方案（2025—2027年）》提出到2027年底新型储能装机规模达1.8亿千瓦以上，三年新增超1亿千瓦[4][64] - 2024年全球新型储能新增装机74.1GW/177.8GWh，同比增长62.5%/61.9%[66] 中国新增投运43.7GW/109.8GWh，同比增长103%/136%[66] 预计“十五五”期间国内储能逆变器市场将持续高速增长[67] - 行业竞争激烈，中国企业凭借规模生产和成本控制优势占据主导，2024年全球储能PCS出货量前十中多为中国公司[77] 拥有品牌、技术和高产品渗透率的头部企业将持续领先[4][77] 多晶硅 - 反内卷政策推动行业困境反转，新建项目审批收紧，存量项目能耗标准大幅提升，新标准要求单位产品综合能耗准入值降至5.5kgce/kg，将促使部分产能退出[81] 预计国内有效产能将降至约240万吨/年，较2024年底下降16.4%[82] - 行业整合提供突破口，头部企业拟成立并购基金整合弱小产能[9][83] 2025年前三季度多晶硅产量约95.6万吨，同比减少35.1%[85] 价格已触底回升，目前在5万-6万元/吨区间横盘[86] - 2025年第三季度A股多晶硅行业净利润转正，行业盈利拐点显现[92] 建议关注具备规模、成本和资金优势的头部厂商[9][92] 光伏玻璃 - 行业进入产能优化与集中出清阶段，千吨线以下窑炉因成本劣势大部分已退出市场[9][98] 截至2025年10月24日，在产日熔量达8.87万吨，开工率61.64%，库存天数25天，产能过剩明显[98] - 2026年需求增速将放缓，预计全球新增装机带动理论玻璃需求量增速放缓[102] 技术向薄型化、多功能复合方向发展，如1.5mm以下薄型玻璃和带涂层的节能玻璃[9][102] - 头部企业产能释放趋于谨慎，产品价格有望小幅修复[9] 建议关注具备成本优势和资金实力的龙头企业[9][98] 一体化组件厂 - 竞争格局稳固，“反内卷”政策已形成“法律规制+行政监管+行业自律”的完整体系[10][53] 厂商已大幅削减资本开支，供给收缩将减少行业供给[10] - 头部企业依托技术积累和客户资源向储能领域延伸，构成潜在业务增长点[10] 在市场经营环境恶劣条件下，头部集中趋势愈发明显[10] - 建议中长期关注资金储备充足、技术领先的头部一体化光伏企业[10][59]

公司定位与业务概览 - 华宝新能是便携储能全球龙头，未来有望成为家庭绿电解决方案供应商 [1] - 公司成立于2011年，深耕消费级绿色能源解决方案 [1] - 当前业务覆盖便携式储能、阳台光储、移动家储等领域 [1] - 截至2025年上半年，公司业务已覆盖全球50多个主流国家和地区 [1] 财务与增长表现 - 2014年至2024年公司营业收入复合年均增长率达38.9% [1] - 2014年至2024年公司归母净利润复合年均增长率达47.3% [1] 业务发展前景 - 新品类移动家储、阳台光储开启公司第二增长曲线 [1] - 随着市场规模增长及公司不断迭代产品与拓展渠道，便携式储能业务有望保持稳步发展 [1] - 便携式储能基本盘稳固，新品类有望快速放量，同时盈利能力有望快速修复 [1] - 业绩有望保持长期增长 [1] 同业比较 - 选取德业股份、锦浪科技、固德威作为可比公司 [1]

公司概况与市场地位 - 公司是便携储能全球龙头，业务覆盖便携式储能、阳台光储、移动家储等领域，成立于2011年，业务已覆盖全球50多个主流国家和地区 [1] - 2014-2024年公司营业收入、归母净利润复合年均增长率（CAGR）分别达到38.9%、47.3% [1] - 公司在2025年1-10月于美国亚马逊、日本亚马逊等核心渠道份额重回第一 [1] 便携式储能业务 - 全球便携式储能行业规模在2024-2029年有望维持双位数增长，产品趋势为大容量、高安全、轻量化 [1] - 公司在本轮“轻量化、大容量”产品迭代周期中占据先机，新品轻量化、高性价比优势突出 [1] - 随着市场规模增长及公司产品迭代与渠道拓展，便携式储能业务有望保持稳步发展 [1] 新业务增长曲线 - 全球家庭储能市场空间广阔，2024年户用储能新增装机规模达18.6GWh，BNEF预计2024-2030年CAGR超过14% [2] - 移动家储新品Jackery Solar Generator 5000Plus等轻量化优势突出，渗透有望加速 [2] - 阳台光储产品HomePower 2000 Ultra具备高功率、即插即用、高性价比优势，2025上半年驱动欧洲市场营收同比增长106.4% [2][3] - 随着阳台储能市场快速发展及公司份额提升，阳台光储业务有望保持快速成长 [3] 财务表现与估值 - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为2.3亿元、5.0亿元、7.9亿元，同比增速分别为-3.8%、+117.7%、+57.2% [3] - 截至2025年11月25日价格对应市盈率（PE）分别为43倍、20倍、12倍 [3]

展会基本信息 - 2026年荷兰国际太阳能光伏能源展览会（Solar Solutions Amsterdam）将于3月10日至12日举行，为期三天[1] - 展会地点在Expo Greater Amsterdam（Expo Haarlemmermeer），位于荷兰北荷兰省菲尔赫伊曾，地理位置优越，交通便利[1][2] 展会规模与影响力 - 该展会是西北欧地区规模最大、专业性最强的太阳能盛会，覆盖荷兰、比利时、卢森堡等市场，已成功举办十三届[3] - 2025年展会总展出面积达24,000平方米，汇聚了276家行业优秀企业[3] - 2025年吸引了12,841名专业观众，其中决策者占比高：32%为企业主、24%为高级管理层、12%为董事总经理[3] - 2026年展会将有来自60多个国家的超过15,000名B2B观众到访[3] 参展范围与技术焦点 - 光伏发电技术：包括高效单晶硅、TOPCon、HJT、钙钛矿、BIPV组件、逆变器及系统配件[4] - 储能与能源管理：涵盖户用储能（5-20kWh）、工商业储能（50kWh-2MWh）、电池技术及能源管理软件[4] - 充电与多能互补：包括光储充一体化技术和氢能耦合解决方案[5] - 服务与数字化：涵盖运维技术、金融与保险以及回收技术[5] - 2026年展会将集中展示超过500项创新技术[5] 展会核心亮点 - 展会期间将举办超过100场实用研讨会，深入探讨行业话题[7] - 主办方设有市场调研机构DNEResearch，并出版专业的"Solar Trend Report"（太阳能趋势报告）[8] - 参展商可获SOLAR365线上平台使用权限，该平台是荷兰最大光伏储能服务网络，覆盖12个省份，专注于为家庭及中小企业提供定制化服务[9] 荷兰市场潜力与参展价值 - 荷兰光伏市场快速增长，2024年累计装机容量达27.7吉瓦，较2023年增长14%，太阳能发电占全国发电量的18%[10] - 荷兰人均光伏装机容量位居欧洲榜首，达人均1.53千瓦[11] - 荷兰33%的家庭已安装太阳能板，但仅0.5%配备储能系统，显示储能市场潜力巨大[12] - 根据IEA预测，到2030年荷兰光伏装机容量可能达到50.6至55吉瓦[13] - 到2030年，荷兰电池储能总容量有望达到56吉瓦时[14] - 展会观众中包括21%的政府机构及其他职能机构代表，提供与政策制定者直接交流的机会[15] 推荐展台设计搭建公司：欧马腾（Omaten） - 公司资质：欧马腾会展科技（上海）有限公司是高新技术企业，拥有超万平米产业园区与近200项自主知识产权，持有展览工程一级资质等多项认证[19] - 综合实力：业务覆盖67大行业，服务网络覆盖全球5大洲300余座城市，累计服务超8000家企业，完成各类展台项目逾12000个[20] - 专业团队：拥有业界设计师100余位和自主研发团队[21] - 核心优势：技术赋能创意，将品牌DNA与AR虚拟展示、智能导览等前沿科技结合[21]；建立"ERP全周期可视化"项目管理体系[22]；拥有全球化服务网络，熟悉欧盟环保标准[23]；实行严格的六阶段管理法[24] - 行业经验：在新能源领域拥有丰富经验，曾服务多家知名太阳能企业，深刻理解行业展示需求[24]

融资活动与资本结构 - 公司向特定对象发行股票注册申请获批，拟募资16.5亿元用于年产25GW组串式光伏逆变器及年产15GW储能变流器产业化建设项目 [1] - 相比此前方案，定增募资额从25.5亿元下调至16.5亿元，缩水35%，募投项目也有所缩减 [1][2] - 公司2020年4月创业板IPO募资3.97亿元，2022年6月发行可转债募资4.2亿元 [2][3] - 即便连续融资，公司负债率仍超70%，长期高于阳光电源、锦浪科技、德业股份等可比公司 [4][7] 产能利用率变化 - 募资前，2024年及2025年上半年分布式组串式逆变器产能利用率分别为370.53%和536.55%，储能变流器产能利用率分别为666.26%和272.79% [6] - 经测算，募投项目达产后，分布式组串式逆变器和储能变流器的产能利用率将分别降至48.78%和46.57% [6] - 主要产品产能将从严重不足变为明显过剩 [6] 财务状况与盈利能力 - 今年前三季度公司实现营业收入35.65亿元，同比增长16.15%，归母净利润3.11亿元，同比增长2.99%，扣非归母净利润3.01亿元，同比仅增长0.22% [9] - 第三季度归母净利润1.10亿元，同环比分别下降21.88%和1.96%，扣非归母净利润1.07亿元，同环比分别下降25.19%和1.11% [9] - 前三季度综合毛利率为24.17%，同比下降1.15个百分点，长期大幅低于可比公司 [9] - 前三季度销售费用和财务费用分别为1.77亿元和0.64亿元，同比增长58.47%和230.21%，信用减值损失计提0.43亿元，同比增加55.19% [9] 资产质量与运营风险 - 2022年至2024年，公司存货跌价准备计提比例分别为0.24%、0.16%和0.10%，逐年走低且显著低于可比公司1.70%、4.16%和4.07%的均值 [10] - 产品竞争力不足又激进扩产，募投项目的经济效益和未来业绩风险巨大 [11]

融资方案变更 - 公司向特定对象发行股票的注册申请获批，拟募资总额为16.5亿元，用于年产25GW组串式光伏逆变器产业化建设项目、年产15GW储能变流器产业化建设项目及补充流动资金 [1] - 相比此前方案，定增募资额从25.5亿元下调至16.5亿元，缩水35%，原募投项目变更为年产15GW储能变流器项目，公司董事长将出资5000万元参与认购 [5] 产能利用率波动 - 募投项目扩产前，2024年及2025年上半年公司分布式组串式逆变器产能利用率分别为370.53%和536.55%，储能变流器产能利用率分别为666.26%和272.79% [10] - 经测算，本次募投项目达产后，分布式组串式逆变器和储能变流器的产能利用率将分别降至48.78%和46.57%，产能将从严重不足变为明显过剩 [11] 财务状况与负债 - 公司负债率长期超过70%，显著高于阳光电源、锦浪科技、德业股份等可比公司，尽管公司在2020年IPO募资3.97亿元，2022年发行可转债募资4.2亿元 [6][7][8] - 有分析认为，此次定增实质是“名为融资扩产，实则补充流动资金降负债”，融资合理性存疑 [2][12] 盈利能力与费用 - 今年前三季度公司实现营业收入35.65亿元，同比增长16.15%，但归母净利润仅为3.11亿元，同比增长2.99%，扣非归母净利润同比仅增长0.22%，出现增收不增利的情况 [13] - 前三季度销售费用和财务费用分别为1.77亿元和0.64亿元，同比大幅增长58.47%和230.21%，信用减值损失计提0.43亿元，同比增加55.19%，严重拖累业绩 [15] - 公司毛利率长期低于可比公司 [3] 资产质量与风险 - 2022年至2024年，公司存货跌价准备的计提比例分别为0.24%、0.16%和0.10%，逐年走低且显著低于可比公司均值（1.70%、4.16%和4.07%） [15] - 在产品竞争力不足的背景下激进扩产，募投项目未来的经济效益和公司业绩风险巨大 [4][16]

公司治理变动 - 锦浪科技于11月24日晚间发布公告[2] - 公司选举张婵女士为第四届董事会职工代表董事[2]

核心观点 - 电力设备及新能源行业维持“超配”评级，光伏行业正处于从“价格战”转向“价值战”的深度调整期，资本开支显著收缩，竞争核心转向技术、品牌和盈利能力[2][3] - 储能行业需求强劲，政策支持明确，全球市场保持高速增长，“源网荷储”协同是新能源行业未来发展方向[4][5][7] 光伏行业分析 行业现状与挑战 - 光伏行业面临产能严重过剩和恶性价格战，多数企业处于极限经营和普遍亏损阶段，组件价格一度低于生产成本[3][40][41] - 2025年前三季度光伏设备板块营业收入0.63万亿元，同比下降11.3%，归母净利润-68.6亿元，行业整体亏损程度加剧[73] - 2025年1-10月太阳能电池组件累计出口金额234.7亿美元，同比下降12.6%，但8-10月出口呈现边际改善迹象[44] 政策支持与发展机遇 - 国家加快构建新型电力系统，“十五五”期间力争建成100个左右国家级零碳园区，推动分布式光伏发展[14][25] - 2025年10月出台《关于促进新能源消纳和调控的指导意见》，目标到2035年基本建成适配高比例新能源的新型电力系统[30] - 2024年国内光伏新增装机量277.2GW，同比增长27.8%，累计装机量886.7GW，2015-2024年年均复合增长率39.8%[18] 技术转型与产业整合 - 光伏行业资本支出显著收缩，2025年前三季度光伏设备行业资本支出518.6亿元，同比下降46.4%[79] - 行业竞争重心转向BC电池、钙钛矿等前沿技术，隆基绿能BC组件量产主流功率达650-655W，较TOPCon有20-30W优势[84][88] - 多晶硅价格从年内低点反弹约49%，预计2026年有望回归至6-6.5万元/吨合理区间[51][56] 储能行业分析 市场前景与政策驱动 - 2027年全国新型储能装机规模目标达1.8亿千瓦以上，带动项目直接投资约2500亿元[4][124] - 2024年全球新型储能新增装机74.1GW，同比增长62.5%，中国连续三年保持全球新增装机第一，市场份额达59.1%[132] - 预计到2030年底全球累计储能装机规模达1950GWh，2025年1-9月中国储能出海订单达214.7GWh，同比增长131.75%[4][133] 技术发展与应用场景 - 电化学储能在新型储能中占比超95%，锂离子电池是主流技术路线，2024年底全球累计装机161.3GW[109][134] - 构网型储能技术成为重要发展方向，可自主建立并维持电网电压和频率，提升电网安全稳定运行能力[128] - 储能系统成本较三年前下降约80%，部分地区度电成本已低于0.2元，新一代电芯有望再降系统成本40%[120] 国际市场动态 - 美国通过OBBB法案将储能ITC补贴延至2036年，澳大利亚推出23亿澳元“廉价家用电池计划”提供30%补贴[139] - 海外户用储能需求旺盛，欧洲是全球最大市场，中国厂商凭借成本优势在海外市场具有显著竞争力[103][133] 投资建议 - 建议关注全球化布局完善、具备规模优势、产业链供应链韧性、技术研发创新实力领先的国内头部企业[5]

参会股东情况 - 出席会议表决股东341人，代表股份191,048,920股，占比48.0724%[5] - 出席会议中小股东337人，代表股份8,081,725股，占比2.0336%[5] 议案表决情况 - 多份议案同意股数占出席会议股东所持有表决权股份总数比例超98%[7][8][9][10][11][12] - 中小股东对某项议案表决同意占比65.7601%[13] - 《关于修订<募集资金管理制度>的议案》股东表决同意占比99.8821%[14] 其他 - 两项议案获出席会议股东及代表所持有效表决权股份总数2/3以上通过[13][14] - 见证律师认为股东大会召集及召开程序等符合规定[15] - 公告发布时间为2025年11月24日[17]

公司变动 - 2025年11月24日召开第三次临时股东大会，通过回购注销部分限制性股票议案[3] - 9名激励对象离职，回购注销第一类限制性股票5.56万股[3] - 公司注册资本将由39,811.3845万元减至39,805.8245万元[4] 债权人权益 - 债权人自公告日起45日内可要求清偿债务或提供担保[4]