纪要涉及的行业或公司 * 会议主要讨论中国宏观经济、人民币汇率、A股/港股市场、房地产行业（特别是香港与内地楼市）以及相关投资策略[1][2][3][24][32][38][59] * 提及的公司包括：新鸿基、恒基（Henderson）、恒隆、太古地产、新世界、长实（CKS）等香港地产开发商[69] * 提及的科技公司包括：英伟达（NVIDIA）、台积电、SK海力士（SK Hynix）、三星（Samsung）[42][43] 核心观点和论据 宏观经济与通缩 * **核心观点：中国经济仍处通缩，内需疲软是核心问题**。年初CPI、PPI的改善主要由季节性因素和上游价格驱动，缺乏内需支撑，难以持续[8][9][12][54] * **论据1：CPI改善的结构性问题**。12月CPI涨幅中，0.55个百分点来自黄金；剔除黄金、鲜果蔬菜等季节性因素后，核心CPI同比并未改善[9][10] * **论据2：PPI传导机制受阻**。PPI回升主要受国际有色金属等上游原材料价格推动，但中下游需求疲软，价格无法传导，汽车等行业价格战可能加剧[11][12][56] * **论据3：投资与消费格局失衡**。政策推动下，基建投资动能边际增强，一季度有望扭转去年四季度投资深度下跌趋势[45][47][48]。但消费端（汽车、家电销售同比跌幅达20%-30%）和房地产依然疲弱，负财富效应累积[49][53] * **全年预测**：CPI全年平均预计保持在0.5%以下，仅略好于去年的0.1%；PPI跌幅小幅收窄，但年内无法打破通缩，进入弱通胀或需等到明年[54][56][57] 人民币汇率 * **短期观点：存在升值空间，但需谨慎**。受季节性结汇、美元走弱等因素影响，美元兑人民币汇率在一季度有望触及6.85，甚至短期下探6.8[3][5][72][86] * **中长期观点：年底将回归温和稳健，约在7左右**。国内通缩压力持续是主要约束，货币当局会借鉴日本90年代教训，避免因汇率大幅升值而加剧通缩循环[6][7][17][86] * **论据1：反对人民币大幅升值论调**。不认同通过模型得出人民币需升值20%-30%以解决产能过剩和贸易顺差问题的观点，认为这忽略了财税体系、地方政绩观等结构性因素，且可能重蹈日本覆辙[13][14][15][16][17][84] * **论据2：技术面与资金流分析**。近期升值受出口商年底和春节前季节性结汇驱动，此效应在12月后可能减弱[73][74]。当前汇率处于关键技术点位（6.97），且相对强弱指数显示人民币对美元存在超买现象，升值速度可能放缓[75][76] * **核心结论**：人民币升值应是经济改善的结果，而非政策工具。打破通缩、增强资本回报率才是汇率稳定的关键[84][85] 房地产市场（聚焦香港经验与内地启示） * **香港楼市：已进入新的上升周期**。2025年房价回升5%，成交量增约18%；预计2026年住宅价格同比上涨10%，租金上涨5%[24][60][62] * **香港回暖原因**： 1. **政策全面放开**：基本取消限购，并配合人才引进、移民政策优化[25][63] 2. **按揭利率下行**：跟随美联储降息，按揭利率显著下降，目前低于租金回报率，形成“租不如买”局面[26][63][65] 3. **供需改善**：人口回流，需求回归；开发商去库存进度良好，新增供应减少[63][64] 4. **财富效应**：股市向好带来正面财富效应，资金流入房市[63] * **对内地楼市的启示**：建议借鉴香港经验，通过“贴按揭”政策破局[27][30] * **具体建议**：对按揭利息补贴100个基点（1%）及以上，以缩小按揭成本与租金回报率（约2%）的差距，改善购房预期[27] * **成本测算**：每年新增按揭约4-5万亿人民币，贴息1%对应财政支出约300-400亿人民币，成本相对较低[29] * **执行建议**：可差异化贴息（如首套房贴150个基点，二套房贴50-100个基点，三套及以上不贴），并扩大范围至存量贷款，以避免“挤牙膏”式政策[30][31] 股市与资金流向 * **A股/港股**：开年“开门红”受人民币升值、外资回流、全球“东稳西荡”格局下美元“去魅”等因素支撑[1][2][18][38][39] * **外资流向**：2025年中国股市吸引外资净流入140亿美元，成功扭转2024年净流出170亿美元的局面。2025年12月及2026年初维持净流入状态[41] * **全球市场展望**： * **美联储政策**：预测2026年降息两次，时间点从原先的1月、4月推迟至6月和9月，但与市场预期基本吻合，预计不会造成剧烈反应[34] * **美股**：对2026年全球股市（包括美股）保持乐观，但此乐观并非基于流动性推动的估值扩张，而是基于坚挺的盈利预测，尤其是人工智能（AI）落地对盈利的推动[35][36] * **亚洲/新兴市场**：资金流入态势显著，台湾、韩国市场2025年12月均录得超过20亿美元净流入。科技领域（如AI、半导体）受全球投资者关注[42][43] 其他重要内容 * **政策动态**：2026年初，中国决策层“三管齐下”推动基建投资：1) 中央提前批预算近3000亿人民币，同比增50%；2) 地方一季度计划发债量同比上升约50%至6000多亿人民币；3) 国家创业投资引导基金启动，用超长期特别国债出资1000亿元，旨在撬动超万亿元投资于硬科技领域[45][47] * **外需韧性**：尽管存在高基数影响，但PMI出口订单超季节性反弹、韩国出口走势强劲等迹象显示外需整体仍具韧性[48] * **消费刺激政策力度温和**：2026年“国补”（如汽车、家电以旧换新补贴）总力度约3000亿人民币，与去年相当，但发放节奏更平缓，且部分单品补贴金额边际下降，属于政策延续而非加码[50][51][52][53] * **美元与全球货币格局**：全球对美元信用体系的“去魅”是一个长期过程，源于美国政策的不确定性。但这并非简单看空美元，因为美元指数反映的是发达国家间的“比烂”过程。更重要的趋势是，法币体系对非法币战略资产（如黄金）可能持续贬值[18][20][21][22] * **流动性环境**：国内流动性充裕，表现为居民定期存款到期后寻求多元化配置，保险公司保费收入大幅增长，部分资金可能间接流入权益市场[58]

黄金与贵金属行业 - 核心观点认为黄金已不再是传统避险资产，正逐步成为全球信用体系重塑背景下新一轮资产定价体系中的“核心锚” [1] - 从长期技术形态与全球流动性指标看，黄金仍处于大周期上行阶段，价格中枢有望显著抬升 [1] - 强调白银及部分有色金属存在弹性机会，因白银与全球流动性高度相关，且金银比、金铜比等指标仍处于偏低区间，贵金属内部结构性行情或尚未充分展开 [1] - 在美联储持续降息、美元走弱背景下，黄金与白银均不具备系统性下跌基础，仍是资产配置中的重要稳定器 [1] 人民币汇率 - 在美联储降息周期与中国价格水平回升共同作用下，2026年人民币汇率大概率呈现稳步升值态势，升值节奏可能延续至2027年 [2] - 人民币已于2025年进入升值通道，从2026年起，未来数年内可能形成更明确的升值预期 [2] - 在较长时间尺度上，人民币存在累计升值30%以上的潜力，这一过程将逐步形成市场共识并改变境外资金的配置行为 [2]

人民币汇率近期表现与驱动因素 - 近期人民币汇率整体呈现稳中趋强态势，美元兑人民币持续运行于7.0关口下方 [1] - 2025年人民币走出逆势升值行情是内外因素共同作用的“综合结果” [3] 推动升值的外部因素 - 美元大幅贬值导致人民币被动升值，特朗普政府政策冲击美元信用的三大基础是美元趋势性走弱的核心 [3] - 美国货币政策宽松下的美元走弱趋势助推了本轮人民币升值，2025年美联储连续三次降息，美元指数从高位回落 [4] - 美国经济数据显露疲态，就业人数恶化和通胀持续回落强化了2026年降息预期 [4] 推动升值的内部因素 - 中国宏观叙事的积极转向、经济实现5%左右的稳定增长以及中美经贸磋商取得阶段性进展，重塑了市场对中国资产的信心 [3] - 外需韧性与结汇高峰是近期人民币升值的重要拉力，2025年前11个月出口累计同比增长5.4%，贸易顺差持续扩大 [3] - A股市场表现亮眼提升了人民币资产吸引力，2025年上证综指上涨16.5% [5] 2026年国内货币政策与汇率影响 - 2026年国内货币政策将保持“适度宽松”，降准降息仍有空间，预计央行将降息两次，降息幅度20-30基点 [7] - 货币政策宽松对人民币汇率的影响有限，因“宏观审慎+微观监管”框架能有效控制跨境资金套利流动 [8] - 支持性的货币政策有助于经济基本面修复和人民币资产吸引力提升，从而为汇率提供支撑 [8] 2026年人民币汇率走势展望 - 人民币汇率未来大概率将呈现双向波动格局，短期走势取决于国内经济恢复、对外经贸磋商进展及美元路径 [10] - 2026年人民币对美元存在一定贬值压力，但经济有望实现4.5%至5.0%的中高速增长，将对汇率提供关键支撑 [10] - 监管层将防范汇率超调，通过工具引导市场预期，预计2026年人民币对美元汇价将围绕7.0至7.2中枢双向波动 [11]

近期人民币汇率走势与驱动因素 - 近期人民币汇率呈现稳中趋强态势，美元兑人民币持续运行于7.0关口下方 [1] - 人民币汇率走强是内外因素共振、市场预期催化的多重合力结果 [2][3] 内部驱动因素 - 中国宏观叙事积极转向，经济实现5%左右的稳定增长，中美经贸磋商取得进展，重塑了市场对中国资产的信心 [3] - 外需呈现超预期韧性，2025年前11个月出口累计同比增长5.4%，贸易顺差持续扩大，为外汇市场提供流动性支撑 [3] - 岁末年初企业结售汇需求助推资金回流，增强人民币升值动能 [3] - 中国资产吸引力提升，2025年上证综指上涨16.5%，市场预期由“弱人民币”向“稳中有升”转变 [5] 外部驱动因素 - 美元大幅贬值导致人民币被动升值，特朗普政府政策对美元信用基础造成冲击是美元趋势性走弱的核心 [3] - 美国货币政策宽松推动美元走弱，2025年美联储连续三次降息，美元指数从高位回落 [4] - 美国经济数据显露疲态，就业人数恶化和通胀持续回落进一步强化了2026年降息预期 [4] 2026年货币政策与汇率展望 - 2026年国内货币政策将保持“适度宽松”，降准降息仍有空间，预计央行将降息两次，幅度为20-30基点 [6] - 货币政策适度宽松对人民币汇率影响有限，因中国已建立“宏观审慎+微观监管”框架，能有效控制因套利引发的大规模跨境资金流动 [7] - 支持性货币政策有助于经济基本面修复和人民币资产吸引力提升，为汇率提供支撑 [8] - 美联储降息周期将助推人民币升值，同时央行将“防范汇率超调”纳入重点工作，通过逆周期调节保持汇率基本稳定 [8] 2026年人民币汇率走势预测 - 人民币汇率未来大概率将呈现双向波动格局，短期走势取决于国内经济恢复成色、对外经贸磋商进展及美元利率汇率路径 [9] - 长期走势根本上取决于国内深化改革的进展，政策核心是保持汇率弹性，防止单边预期下的超调风险 [9] - 2026年人民币对美元存在一定贬值压力，但经济有望实现4.5%至5.0%的中高速增长，将对汇率提供关键支撑 [9] - 预计2026年人民币对美元汇价将围绕7.0至7.2中枢双向波动，若出现急涨急跌，监管层稳汇市工具会果断出手引导预期 [10]

文章核心观点 - 当前市场基于人民币实际有效汇率贬值和贸易顺差扩大而看多人民币的观点缺乏充分依据 实际有效汇率贬值与贸易顺差扩大均不能作为预测人民币升值的可靠指标 [2][3] - 不宜将非基于市场供求的人民币汇率升值作为促进经济再平衡的政策工具 这有违宏观政策取向一致性 并可能引发升值恐慌 汇率政策应保持市场决定和双向灵活性 [2][32] 实际有效汇率贬值与汇率走势关系 - 国际清算银行口径的人民币实际有效汇率自2022年3月见顶至2025年11月累计下跌16.7% 其中2025年前11个月下跌3.2% 同期日元实际有效汇率下跌17.1% 其中2025年前11个月下跌3.4% [4][37] - 日元实际有效汇率深跌并未带来日元强势 2025年4月21日至12月19日 日元兑美元汇率自年内高点140.85跌至157.73 回落10.7% 同期境内人民币即期汇率累计上涨4.43% 离岸人民币汇率上涨5.18% 日元汇率仅上涨0.34% [8][40] - 近期主导日元汇率的因素包括日本财政扩张政策引发债务担忧 以及通胀韧性与内需疲软并存导致市场预期央行加息空间有限 日元实际利率显著为负 [11][42] 贸易顺差与人民币汇率相关性分析 - 2025年前11个月 中国贸易顺差达10759亿美元 同比增长21.4% 比2024年全年顺差规模高出8.5% 对美出口下降18.9% 对美贸易顺差下降21.3% 但整体出口录得正增长5.4% [12][43] - 历史数据显示贸易顺差与人民币汇率走势无简单线性关系 以离岸人民币汇率计 贸易顺差增加而汇率下跌的年份有五次 顺差扩大与汇率升值同步的年份也是五次 [16][47] - 贸易差额仅是影响汇率的因素之一 2014与2015年承压与中美货币政策分化及汇改有关 2019年与经贸摩擦及经济下行有关 2022和2024年与疫情冲击及中美货币政策分化有关 [16][47] - 中国呈现贸易顺差、资本外流的国际收支格局 美国呈现贸易逆差、资本流入的格局 均不能简单用单一项目变动预判汇率走势 2025年前10个月美元指数下跌8.1% 但同期美国资本净流入1.08万亿美元 同比增长10.8% [17][48] 历史汇率政策与经济再平衡 - 2008年全球金融危机后 中国采取“减顺差、促平衡”措施 至2013年 经常项目顺差占GDP比重降至1.5% 货物和服务贸易顺差占GDP比重降至2.4% 较2007年分别回落8.3和6.1个百分点 [19][50] - 2007年底至2013年 人民币兑美元中间价累计升值19.8% 人民币实际有效汇率升值31.4% 其中名义有效汇率升值26.8% 贡献87.1% 2008-2013年间年均实际有效汇率与经常项目顺差/GDP比重呈高度负相关 [19][50] - 此阶段经济再平衡主要归因于“调结构、扩内需”政策 人民币升值是结果而非原因 2008-2013年中国宏观杠杆率上升59.1个百分点 企业加杠杆贡献总升幅65.9% 并有效拉动投资 [20][51] - 2008年9月起人民币中间价一度窄幅波动 2010年6月重启汇改增加弹性后 人民币恢复升值趋势直至2014年初 [26][57] 当前经济结构与政策考量 - 2014-2024年 人民币实际有效汇率与对外部门平衡转为弱正相关 相关系数分别为0.201和0.269 背后原因是加杠杆对投资的拉动作用减弱 [27][58] - 2014-2024年 “非金融企业+政府”部门杠杆率与投资率变动逆转为高度负相关 消费率上升4.7个百分点 投资率下降5.1个百分点 外需占比被动上升0.4个百分点 贸易顺差扩大是国内有效需求不足的表现 [28][59] - 2022年3月至2025年11月人民币实际有效汇率下跌中 名义有效汇率贬值仅贡献28.6% 近四分之三由国内物价低位运行导致的境内外通胀差贡献 同期日元实际有效汇率贬值中 名义有效汇率下跌贡献112.6% [29][60] - 国际货币基金组织建议通过提振国内需求来刺激增长和通胀 进而导致实际汇率升值 并建议在名义汇率上保持更大灵活性 而非采取明确措施推高人民币汇率 [31][62] - 中国政策强调内需主导和建设强大国内市场 把促进经济稳定增长和物价合理回升作为货币政策重要考量 汇率政策应在保持基本稳定的框架下 发挥市场决定作用并加强预期引导 [32][63]

摩根士丹利中国首席经济学家邢自强认为，短期内人民币具备一定升值基础，尤其是在美元走弱、季节 性结汇等因素推动下，不排除阶段性触及6.8附近水平。但从全年甚至中期来看，汇率仍可能回归基本 面中枢，围绕7左右波动。 同日，在岸人民币、离岸人民币对美元汇率小幅升值。截至当日9时50分，在岸人民币对美元报 6.9761，日内升值幅度为0.02%；离岸人民币对美元报6.9719，日内升值幅度为0.06%。 北京商报讯（记者 廖蒙）1月12日，中国人民银行授权中国外汇交易中心公布，当日银行间外汇市场人 民币汇率中间价为1美元对人民币7.0108元，相较前一交易日中间价7.0128元调升20基点。 ...

人民币汇率中间价 - 2026年1月12日人民币兑美元中间价报7.0108 较前一交易日上调20个基点 [1] - 同日人民币兑欧元中间价为8.1400 兑100日元中间价为4.4267 兑港元中间价为0.89959 [2] - 同日人民币兑英镑中间价为9.3699 兑澳大利亚元中间价为4.6759 兑新西兰元中间价为4.0056 [2] 人民币对一篮子货币表现 - 1月9日CFETS人民币汇率指数为98.54 较2025年12月31日上涨0.55 [1] - 1月12日人民币兑新加坡元中间价为5.4345 兑瑞士法郎中间价为8.7260 兑加拿大元中间价为5.0241 [2] - 1月12日人民币兑多种新兴市场货币中间价公布 包括对俄罗斯卢布11.3121 对南非兰特2.3566 对韩元208.80 [2]

100美元 701.08人民币 100欧元 814.0人民币 100日元 4.4267人民币 100港元 89.959人民币 100英镑 936.99人民币 100澳元 467.59人民币 100新西兰元 400.56人民币 100新加坡元 543.45人民币 100瑞士法郎 872.6人民币 100加元 502.41人民币 100人民币114.55澳门元 100人民币58.191马来西亚林吉特 100人民币1131.21俄罗斯卢布 100人民币235.66南非兰特 100人民币20880韩元 100人民币52.546阿联酋迪拉姆 100人民币53.645沙特里亚尔 100人民币4740.51匈牙利福林 100人民币51.777波兰兹罗提 100人民币91.85丹麦克朗 100人民币131.72瑞典克朗 100人民币144.27挪威克朗 100人民币616.98土耳其里拉 100人民币256.8墨西哥比索 100人民币448.68泰铢（完） 1月12日人民币汇率中间价如下： 新华社北京1月12日电 中国外汇交易中心1月12日受权公布人民币对美元、欧元、日元、港元、英镑、 澳元、新西兰元、新加坡元、瑞士法郎、加 ...

中国人民银行授权中国外汇交易中心公布，2025年1月12日银行间外汇市场人民币汇率中间价为：1美元 对人民币7.0108元，1欧元对人民币8.1400元，100日元对人民币4.4267元，1港元对人民币0.89959元，1 英镑对人民币9.3699元，1澳大利亚元对人民币4.6759元，1新西兰元对人民币4.0056元，1新加坡元对人 民币5.4345元，1瑞士法郎对人民币8.7260元，1加拿大元对人民币5.0241元，人民币1元对1.1455澳门 元，人民币1元对0.58191马来西亚林吉特，人民币1元对11.3121俄罗斯卢布，人民币1元对2.3566南非兰 特，人民币1元对208.80韩元，人民币1元对0.52546阿联酋迪拉姆，人民币1元对0.53645沙特里亚尔，人 民币1元对47.4051匈牙利福林，人民币1元对0.51777波兰兹罗提，人民币1元对0.9185丹麦克朗，人民币 1元对1.3172瑞典克朗，人民币1元对1.4427挪威克朗，人民币1元对6.16980土耳其里拉，人民币1元对 2.5680墨西哥比索，人民币1元对4.4868泰铢。 中国经济网北京1月12日讯 来自中国外汇交易中心的 ...

美元与人民币的短期及中期走势 - 美元指数已进入阶段性调整区间，但并非单边下行，过去一年美元指数明显回落[1][2] - 短期内人民币具备升值基础，在美元走弱、季节性结汇等因素推动下，可能阶段性触及6.8附近水平[1][2] - 从全年甚至中期来看，人民币汇率可能回归基本面中枢，围绕7左右波动[1][2] - 若美国2026年内出现三次降息，人民币在今年触及6.8并非没有可能[2] - 美元走弱的背景下，人民币升值趋势已经形成，中期升至6.8甚至更高水平并非不可想象[2] - 2026年人民币汇率中枢可能在6.8附近波动[3] - 美元仍存在高估，人民币则相对低估，未来可能呈现长期、缓慢的渐进式升值轨迹[3] 美元长期地位与支撑因素 - 美元仍将在一段时期内保持强势地位，其在全球储备中的占比确有下降趋势[3] - 美国在科技、资本市场深度以及吸引全球投资方面的优势，仍对美元和美债形成重要支撑[3] - 美元短期内仍难以失去其全球主导地位[3] - 美国在科技创新、资本市场深度以及风险定价能力方面的优势，仍是其货币地位的重要支撑因素[5] - 美元仍将在较长时期内保持第一大储备和支付货币地位，只是占比下降不可避免[5] - 当前全球避险属性的变化，更多反映的是风险来源结构的转变，而非美元避险功能的消失[5] 影响美元与人民币走势的宏观因素 - 美国当前的高债务、高赤字环境，叠加以高增长、相对高通胀来压低实际利率的“化债”路径，使美元面临贬值压力[2] - 美国政府债务规模持续攀升，财政赤字在选举政治和政策惯性作用下难以收敛，削弱了美元的长期信用基础，这一变化正通过黄金价格上涨、美元指数回落等方式逐步体现[2] - 近期离岸人民币汇率持续强于中间价，反映出海外资金对人民币升值的预期正在增强[3] - 当前全球失衡格局不具可持续性，汇率调整是收敛过程的重要一环[3] - 各主要经济体普遍面临财政压力、债务上升和增长放缓的问题，众多法定货币体系的“基础”都在被侵蚀[4] 国际货币体系的长期演变 - 国际货币体系正处于结构性演变阶段，更可能出现的是一个去中心化、更加多元的货币格局[4] - 黄金、大宗商品等法定货币之外的资产在全球配置中的重要性明显上升[4] - 未来十年，美元在全球储备中的占比可能显著下降[5] - 稳定币等新形式的美元工具可能成为延续美元影响力的补充手段[5] - 人民币在国际贸易结算中的使用比例具备持续上升空间，尤其是在中国作为大宗商品重要买方的背景下，人民币定价和结算条件正在改善[5] - 人民币国际化的关键瓶颈仍在投融资功能而非贸易结算上，未来若能在风险可控的前提下，进一步完善离岸人民币市场和跨境投融资机制，将有助于提升人民币的稳定性和吸引力[6] - 长期来看，国际货币体系可能呈现美元、欧元和人民币并存的“三极格局”[6] 人民币国际地位与提升路径 - 人民币由于尚未完全自由兑换，在一定程度上也被视为传统法定货币体系之外的资产选择，但其国际地位提升仍高度依赖国内经济基本面和资产回报率的改善[5]