报告投资评级 - 维持“买入”评级 [1][3][5] 核心观点 - 公司2025年业绩实现稳健增长，归母净利润同比大幅提升31%，盈利能力增强 [1][2] - 公司客户资源多元化，汽车与家电业务均实现增长，有效抵御了部分下游行业的波动 [1] - 公司通过优化产品结构、降本增效和精细化管理，成功提升了毛利率和净利率 [2] - 公司前瞻性战略布局数据中心和机器人领域，特别是在人形机器人机电执行器方面已启动生产线建设，有望开启第三成长曲线 [1][3] - 基于下游需求旺盛及人形机器人产业量产预期，分析师对公司未来三年盈利增长持乐观态度 [3] 财务业绩总结 - **2025年全年业绩**：实现营业收入310.12亿元，同比增长11.0%；归母净利润40.63亿元，同比增长31.1% [1][4] - **2025年第四季度业绩**：实现营业收入69.8亿元，同比下降5%，环比下降10%；归母净利润8.2亿元，同比增长3%，环比下降28% [1] - **盈利能力**：2025年销售毛利率为28.8%，同比提升1.3个百分点；归母净利率为13.1%，同比提升2.0个百分点 [2] - **费用控制**：2025年期间费用率为13.3%，同比下降0.3个百分点，其中销售、管理、研发费用率均同比下降 [2] 业务板块分析 - **汽车业务**：2025年收入124亿元，同比增长9% [1] - 行业背景：2025年全球新能源汽车销量2,262万辆，同比增长29%；中国新能源汽车销量1,649万辆，同比增长28%，渗透率达48% [1] - 核心客户特斯拉2025年全球产量166万辆，同比下降7% [1] - **家电业务**：2025年收入186亿元，同比增长12% [1] - 行业背景：2025年中国家用空调总产销2亿台，同比下降1%；中央空调行业销售规模1,387亿元，其中内销1,126亿元，同比下降7%，出口261亿元，同比增长13% [1] 战略布局与新业务 - **人形机器人布局**：聚焦机电执行器，已开启生产线建设 [3] - 计划在钱塘区投资不低于38亿元建设机器人机电执行器和域控制器研发及生产基地 [3] - 与绿的谐波在墨西哥设立合资企业，开发谐波减速器相关产品 [3] - 控股集团与峰岹合作开发空心杯电机产品 [3] - **技术进展**：2025年聚焦关键产品技术改进，配合客户进行研发、试制、迭代和送样，获得客户高度评价并实现产品力提升 [3] 盈利预测与估值 - **盈利预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为48.11亿元、55.52亿元、65.45亿元，同比增长率分别为18.4%、15.4%、17.9% [3][4] - **每股收益预测**：预计2026-2028年EPS分别为1.14元、1.32元、1.56元 [4] - **估值水平**：基于2026年3月31日收盘价42.53元，对应2026-2028年预测市盈率（P/E）分别为37.2倍、32.2倍、27.3倍 [3][4][9] - **股价表现**：报告期内公司股价表现显著优于沪深300指数 [7]

报告投资评级 - 维持“买入”评级 [7] - 目标价为239.60元人民币 [5][7] 核心财务表现与业绩驱动 - 2025年实现营收33.68亿元，同比增长71.80% [1][2] - 2025年归母净利润为-2.29亿元，同比减亏43.19% [1][12] - 第四季度营收10.02亿元，创2021年以来历史新高，同比增长68.65%，环比增长19.05% [1][2] - 2025年毛利率为34.95%，同比提升2.25个百分点，第四季度毛利率为35.64% [2] - 业绩增长主要得益于汽车电子需求稳健增长、泛能源领域复苏以及麦歌恩并表（2025年收入3.7亿元）[1][2] - 2025年研发费用为7.95亿元，同比增长47.15% [2] 分业务板块表现 - **传感器业务**：2025年营收8.9亿元，同比增长225.56% [2] - **信号链业务**：2025年营收12.9亿元，同比增长33.68% [2] - **电源管理业务**：2025年营收11.7亿元，同比增长66.91% [2] - **下游应用占比**：2025年汽车、泛能源、消费电子收入占比分别为35%、53%、12% [3] 汽车电子领域进展 - 产品矩阵扩展，包括电源管理、信号链、传感器、MCU+、SerDes等，带动单车价值量持续提升 [1] - 功能安全隔离栅极驱动芯片已规模化量产，4通道75W Class D音频放大器已量产，150W产品小批量验证 [3] - 车载SerDes接口芯片完成DV验证 [3] - 汽车前灯照明的Boost升压芯片、恒流源降压芯片及矩阵控制芯片均已送样 [3] - 首款SBC及车载摄像头PMIC均已送样 [3] - 部分汽车专用MCU+产品已实现规模化量产 [3] - 麦歌恩并表丰富了传感器产品矩阵，磁电流传感器研发顺利，超低抖动轮速传感器即将量产导入，第二代电感接近开关专用芯片研发进展顺利 [3] 新兴领域布局 - **AI服务器电源**：公司可提供驱动、隔离芯片、MCU等完整解决方案，部分产品已在AI服务器电源实现规模化应用 [4] - **GaN技术**：高压GaN驱动芯片已批量发货，中低压GaN合封类产品完成送样测试 [4] - **产品拓展**：正拓展多相电源控制器、DrMOS等产品矩阵 [4] - **人形机器人**：已布局磁编码器芯片，可实现关节精细动作控制，车规级电机驱动与电源产品具备拓展潜力 [4] 未来展望与盈利预测 - 工控领域呈现“低库存+温和复苏”态势，汽车国产化持续加速 [1][4] - 为传导成本，公司已于3月23日宣布涨价，看好2026年量价齐升带动营收高速增长 [1][4] - 上调2026-2027年收入预测10.2%/12.4%，至44.8/56.0亿元 [5] - 下修2026-2027年归母净利润预测26.4%/20.1%，至1.2/3.7亿元 [5] - 新增2028年预测：收入69.6亿元，归母净利润6.8亿元 [5] - 估值基于可比公司2026年Wind一致预期PS均值8.7倍，给予公司2026年9.0倍PS [5] 基本数据与估值 - 截至3月31日收盘价为147.88元人民币，市值为240.49亿元人民币 [9] - 52周价格区间为139.02-210.10元人民币 [9] - 基于盈利预测，2026-2028年每股收益（EPS）分别为0.73元、2.26元、4.19元 [12]

公司上市与市场表现 - 公司于2024年3月30日在港交所以股票代码1021.HK上市，发行价为17港元，上市后股价上涨8.24%至18.4港元，市值达到97.79亿港元[7] - 公司上市前绿鞋前融资规模为2.01亿美元，绿鞋后融资规模为2.32亿美元，获得了高瓴、广发基金、摩根士丹利等多家头部机构近亿美元的基石投资，并引入众多海内外主权及长线基金和产业投资人[6] - 公司公开发售部分录得超过5000倍超额认购，成为当年港股机器人IPO中最受追捧的标的[6][14] 创始人背景与创业历程 - 创始人王光能技术出身，本硕学电机和控制，曾在新加坡做运动控制，回国后在大族激光建立电机团队并担任副总经理[7][10] - 创始人于2014年在大族激光内部成立机器人研究院，判断AI赋能的智能机器人将是下一个爆发点，并开始搭建技术底盘[7] - 公司在2020年经历极度困难时期，账上最少时仅剩6万元，创始人通过自掏腰包及三位投资人无担保、无利息的借款完成管理层收购，从大族激光手中买回控股权[7][22][24] - 公司在2020年依靠清华大学国家重大专项的500万资金、客户华大智造的全年订单预付款以及投资人的1500万借款渡过难关[24] 商业模式与战略定位 - 公司选择成为标准设备商的核心供应商，不与终端用户直接竞争，而是将机器人或关节模组集成到合作伙伴的设备中销售[7][29] - 该合作伙伴模式使公司营销和售后费用远低于同行，毛利率虽不算最高但净利率更健康，且客户复购率高达百分之八九十[10][30] - 公司战略定位是做机器人时代的核心部件供应商，类似于“宁德时代”，专注于为各类机器人提供电机、伺服驱动、运动控制等底层技术，不倾向于下场做整机[37][39][40] 技术优势与核心竞争力 - 公司是行业内极少数能全栈自研电机、伺服驱动、运动控制、关节模组等核心零部件的协作机器人公司，形成了技术壁垒[10] - 公司的技术优势源于创始团队数十年在电机、驱动、运动控制领域的深厚积累，追求极致性能，在精度和可靠性上具备竞争力[31][34] - 公司的核心技术（电机、减速机、伺服控制、运动控制）是协作机器人与人形机器人的共性基础，使其在“具身智能”领域拥有广泛的应用潜力[37][38] 市场拓展与国际化布局 - 公司海外收入占比在2024年达到50.1%，超过国内市场，其最终用户中国际市场占比更高[33] - 公司在国际市场凭借技术性能和性价比与国际巨头竞争，价格低于国际巨头但高于国内同行[34] - 公司计划在日本、韩国、美国、欧洲建立销售和服务分处，并考虑海外建厂以应对关税问题，海外市场更注重产品性能和品质[35] 公司治理与人才文化 - 创始人以零成本或低成本向核心员工分发股权激励，核心人才离职率非常低[11][45] - 公司文化倡导“爱运动、爱学习、爱工作”，创始人以身作则，住在公司附近以节省通勤时间，工作节奏紧凑[46] - 创始人保持开放心态，能听取不同意见并迅速行动，曾为补足管理短板更换三任生产管理负责人[11] 行业洞察与未来展望 - 投资人认为机器人领域一定会出现市值500亿、1000亿的公司[12] - 公司认为国内机器人行业存在无序内卷的风险，可能影响中国品牌的海外形象[43] - 对于行业新进入者，建议应找到真正感兴趣的方向、踏实深耕技术、并保持开放心态[44]

2025年度经营业绩 - 实现营业收入70.31亿元，同比增长27% [1] - 实现归属于上市公司股东的净利润3.07亿元，同比增长233% [1] - 实现基本每股收益0.36元，同比增长227% [1] - 产品销量同比增长21%，连续八年增长 [1] 产能与生产情况 - 公司总产能为3万吨/年，其中烟台基地1.8万吨/年，南通基地1.2万吨/年 [2] - 烟台基地产能利用率为84%，南通基地产能利用率为88% [2] - 原规划南通基地新增6000吨产能，将视市场变化适时调整 [2] 核心产品与应用领域 - 高性能钕铁硼永磁材料主要应用于“三能”高端领域：智能化、节能化和新能源 [1] - 具体应用包括：智能网联新能源汽车、人形机器人和低空飞行器等智能装备、手机等智能消费电子、节能家电和节能电气、风电 [1] - 在节能与新能源汽车领域，产品搭载电机超过800万台套，同比增长超40% [2] - 已实现国际汽车品牌TOP10、自主汽车品牌TOP5、造车新势力TOP5全覆盖 [2] 新兴领域布局与技术 - 在人形机器人领域积极布局，获评“人形机器人领域最具价值材料类企业” [3] - 技术体系匹配空心杯电机、无框力矩电机等核心部件需求，与德国FAULHABER合作二十年，并与国内龙头企业合作 [3] - 已向下游多家客户小批量供货 [3] - 无重稀土产品基于“正海无氧工艺”和“晶粒优化技术”，融合ML/AI，已应用于新能源汽车、节能电机、人形机器人等领域 [5] 研发与专利成果 - 2025年研发投入超4亿元，同比增长22% [5] - 共拥有授权和审中的发明专利335件，新增公开发明专利93件，新增授权发明专利59件 [5] - 开发出Hcj与(BH)max之和达到87的超高综合性能永磁体，性能达国际一流水平 [5] 海外业务发展 - 出口业务显著回暖，出口发货量同比明显增长 [6] - 出口营业收入同比增长43% [6] - 顺利取得关键出口资质，保障海外业务稳定运行 [6] 商业生态与市场地位 - 构建以汽车市场为核心主导，节能与新能源汽车为重要增长极，其他领域协同均衡发展的商业生态 [4] - 在节能与新能源汽车、汽车电气化领域持续保持全球市场领先地位 [4] - 是工信部认定的新能源汽车用高性能烧结钕铁硼永磁体全国制造业单项冠军企业 [4]

报告投资评级 - 投资评级：增持 [1] - 目标价格：未提供 [1] - 最新收盘价：217元 [1] - 总市值：236.64亿元 [1] 核心观点与业绩表现 - **2025年业绩高速增长**：公司2025年实现营收39.41亿元，同比增长32.41%；归母净利润8.16亿元，同比增长89.29%；扣非归母净利润8.04亿元，同比增长91.21% [2] - **下半年增长加速**：2025年下半年实现营收22.28亿元，同比增长40.5%；归母净利润4.74亿元，同比增长90.4% [2] - **现金流与分红**：2025年经营活动现金流净额7.54亿元，同比大幅增加；分红方案为每10股派发现金红利15元（含税） [2] - **核心增长引擎**：电动低速车（电动出行产品）2025年销售收入27.87亿元，同比增长47.64%，成为驱动整体增长的核心引擎 [3] - **全球市场地位**：2025年公司电动低速车销售收入位居全球第一，全球市场份额约为10.9%，全年营收同比增长140.98% [3] - **盈利能力超预期提升**：2025年毛利率为41.48%，同比提升6.49个百分点；净利率为20.71%，同比提升6.22个百分点，主要得益于产品结构向高附加值赛道倾斜 [5] - **费用率控制**：2025年期间费用率为16.61%，同比下降0.67个百分点，其中销售、管理、研发费用率均有所下降 [5] 业务与产品分析 - **电动低速车业务亮眼**： - **渠道扩张**：DENAGO品牌报告期内新增100家优质经销商，总量突破270家，覆盖美国47个州 [3] - **品牌营销**：DENAGO品牌通过亮相PGA/SHOW/DALLS/OPEN等专业展会和赛事，并与NBA/NFL/NHL三大职业体育联盟深度合作，提升市场认知度与美誉度 [3] - **双品牌矩阵**：2025年9月推出第二品牌TEKO，聚焦“智能/科技/时尚”，拓展连锁经销商渠道与年轻消费群体 [3] - **动力运动产品稳步发展**：2025年动力运动产品销售收入9.43亿元，同比增长1.95% [3] - **全地形车产品线完善**：650CC UTV实现小批量生产，350CC与500CC ATV进入稳定批量生产阶段，300CC ATV成为北美以外市场增长重要引擎 [4] - **中小排量产品焕新**：通过对200CC/250CC及电动ATV等产品进行外观与性能焕新，巩固主流大众市场竞争力 [4] 未来展望与投资建议 - **公司定位**：报告认为公司是全球领先的户外休闲设备企业，核心品类不断升级，产品力持续提升 [6] - **渠道与产能优势**：在美国拥有线上线下立体化营销网络优势，并通过越南/美国等海外产能布局提升应对全球贸易不确定性的能力 [6] - **新业务布局**：携手K-scale、宇树科技等企业战略布局人形机器人等前沿领域，开辟新业务增长点 [6] - **盈利预测调整**：基于2025年财报，调整了2026-2027年并新增2028年盈利预测 [7] - **营收预测**：预计2026-2028年营收分别为53.57亿元、66.46亿元、82.85亿元，对应增速为35.9%、24.1%、24.7% [7] - **净利润预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为11.79亿元、15.02亿元、19.19亿元，对应增速为44.5%、27.4%、27.8% [7] - **每股收益预测**：预计2026-2028年EPS分别为10.81元、13.77元、17.60元 [7] - **估值**：以2026年3月31日217元/股收盘价计算，对应2026-2028年市盈率（PE）分别为20倍、16倍、12倍 [7] 财务预测摘要 - **营收与利润增长**：预测显示公司未来三年营收与净利润将保持快速增长趋势 [9] - **盈利能力持续改善**：预测毛利率从2025年的41.5%持续提升至2028年的43.0%；净利率从20.7%提升至23.2% [9] - **股东回报提升**：预测净资产收益率（ROE）从2025年的22.5%持续提升至2028年的30.1% [9]

投资评级与核心观点 - **投资评级**：首次给予“买入-A”评级 [4] - **12个月目标价**：48.64元/股 [4] - **核心观点**：公司是赛克和钛酸酯领域的“隐形冠军”，凭借显著的产能和市占率优势确立了行业龙头地位 随着PVC行业景气度回升和环保助剂对传统产品的替代 以及赛克在新能源汽车、人形机器人、商业航天等高端应用场景的需求放量 公司有望充分受益 同时 公司积极推进产能扩建项目 成长性有望兑现 当前估值具备较高性价比 [1][2][3][6][7][11] 公司概况与市场地位 - **公司定位**：专业从事高分子材料环保助剂研发、生产与销售的高新技术企业 拥有超过20年行业经验 [1][11] - **核心产品体系**：以赛克、钛酸酯、DBM、SBM、乙酰丙酮盐等为核心 产品作为稳定剂、催化剂等功能助剂 应用于绝缘涂料、PVC塑料及锂电材料等行业 [1][11][18] - **产能与市占率**： - **赛克**：截至2025年9月 年产能3.45万吨 全球市占率60% 国内市占率80% [1][11] - **钛酸酯**：截至2025年9月 年产能0.8万吨 国内市占率超过40% [1][11] - **DBM/SBM**：合计产能0.5万吨 [21] - **乙酰丙酮盐**：产能0.42万吨 [21] - **客户资源**：与艾伦塔斯集团（绝缘涂料产量全球第一）、埃塞克斯集团（全球前三大漆包线厂商之一）等国际行业龙头建立了长期合作关系 [7][93][97] 行业与市场分析 - **PVC行业景气反转**：2026年以来 受“反内卷”政策、差别化电价试点推行及出口退税政策取消等多重因素驱动 PVC市场景气度回升 截至2026年3月30日 PVC价格5483元/吨 较年初上涨28.77% 有望带动下游对高性能助剂的采购需求释放 [2][39] - **环保替代空间广阔**：在PVC塑料领域 铅盐类等高污染稳定剂2020年消费份额仍占约41.5% 赛克、钙锌类等环保助剂替代空间广阔 [3][83] - **高端需求多点开花**：赛克作为稳定剂应用于绝缘漆、耐热漆包线 下游受益于新能源汽车、人形机器人、商业航天、低空经济、AI算力等高端应用场景的放量 市场需求有望持续增长 [3][72][73][76][77] - **新应用领域开拓**：赛克正开拓聚氨酯和阻燃剂等新领域 其中聚氨酯2023年全球市场规模达871.0亿美元 与PVC市场规模相近 有望形成重要需求拉动 [3][6][84] - **部分助剂价格已进入上涨通道**： - **乙酰丙酮/钙**：截至2026年3月30日 价格分别为2.26/2.41万元/吨 较低点（2025年6月30日）分别上涨9600/11100元/吨 [43] - **赛克**：2026年3月公司两次发布涨价函 累计上调2500-4000元/吨 进入实质性涨价通道 [87] 公司财务与经营分析 - **历史业绩存在周期性**：2019-2021年随产能释放业绩高速增长 2022-2024年受下游需求波动及原材料价格下跌等因素影响 营收和净利润有所下滑 [23] - **近期财务表现**：2025年前三季度营收4.69亿元 同比-9.5% 归母净利润1.10亿元 同比-17.7% [23] - **盈利能力**：核心产品赛克、钛酸酯毛利率长期维持在30%以上 公司整体净利率保持较高水平 2025年前三季度净利率为22.8% [25][32] - **费用控制**：期间费用率呈下降趋势 2025年前三季度期间费用率为4.6% 处于较低水平 [25] - **营收结构**：赛克是核心业务 2025年上半年营收和毛利占比分别为50.1%和64.2% [27] - **资金状况**：公司现金储备充足 截至2025年9月30日 货币资金与交易性金融资产合计达12.39亿元 [104] 成长驱动与未来规划 - **产能扩建项目**： - **环保助剂新材料生产基地建设项目（一期）**：包括年产5000吨钛酸正丁酯、2.5万吨钛酸酯偶联剂及2万吨偏苯三酸酐（TMA） 建设期12个月 [11][98] - **二期项目规划**：包括年产3万吨赛克、3万吨聚醚多元醇及2万吨乙酰丙酮盐系列产品 已于2025年8月取得环评批复 [98] - **高纯乙酰丙酮项目**：规划扩建年产1万吨 [98] - **技术研发实力**：截至2025年上半年 公司及其子公司拥有授权专利57项 其中发明专利10项 研发人员占比超过13% [99][100][102] - **下游产能扩建拉动需求**：核心客户艾伦塔斯集团扩建年产5.5万吨高性能绝缘漆项目 漆包线厂商长城科技、金杯电工等在海外建设生产基地 将直接拉动对赛克等原料的需求 [81] 盈利预测与估值 - **营收预测**：预计公司2025-2027年营收分别为6.46亿元、7.79亿元、12.60亿元 增速分别为-4.0%、+20.6%、+61.6% [7] - **净利润预测**：预计2025-2027年归母净利润分别为1.34亿元、2.05亿元、3.36亿元 增速分别为-15.2%、+53.5%、+63.7% [7] - **每股收益**：预计2025-2027年EPS分别为0.84元、1.28元、2.10元 [7] - **估值方法**：给予公司2026年38倍PE 对应12个月目标价48.64元/股 [7][109]

投资评级 - 报告给予中复神鹰（688295.SH）“买入”评级，并予以维持 [9] 核心观点 - 公司2025年销量实现高速增长，同时通过成本下降和费用缩减，成功实现扭亏为盈 [2][6][12] - 公司作为行业龙头，产能规模位居世界前列，在多个核心应用领域市场占有率领先，中期成长性值得期待 [12] - 碳纤维行业需求在风电等领域拉动下回暖，价格已底部企稳，商业航天、低空经济等新兴领域有望带来新的增长催化 [12] 财务业绩总结 - **2025年全年业绩**：实现营业收入约21.9亿元，同比增长41%；实现归属净利润约1.0亿元，同比增长177%；扣非净利润同比增长137% [2][6] - **2025年第四季度业绩**：实现营业收入约6.6亿元，同比增长50%；实现归属净利润约0.3亿元，同比增长129%；扣非净利润同比增长117% [2][6] - **盈利能力**：归属净利率从2024年的-8%提升至2025年的4%；碳纤维业务毛利率约为17%，同比上升约3个百分点 [12] - **费用控制**：期间费用率约为15%，同比大幅下降约12个百分点；总费用额同比下降21% [12] - **未来盈利预测**：预计公司2026-2027年归属净利润分别为2.2亿元和4.0亿元，对应市盈率（PE）分别为230倍和129倍 [12] 经营与业务分析 - **销量与库存**：2025年碳纤维销量约25,054吨，同比大幅增长55%；期末库存约2,681吨，同比大幅下降2,565吨，库存天数约39天，同比大幅下降79天，回到偏低水平 [12] - **销售均价**：全年销售均价约8.7万元/吨，较上年的约9.5万元/吨同比下降9%，主要因产品结构变化（风电等价格较低领域占比提升），同类产品价格已底部企稳 [12] - **分领域销售增长**： - 高端体育休闲领域市场供应规模同比增长47% [12] - 风电、压力容器等新能源领域市场供应规模同比增长73% [12] - 专用领域销量亦实现大幅增长 [12] - **成本下降驱动**：吨成本从8.2万元降至7.2万元，主要得益于：1) 销量增长带来的产能利用率和产销率上升，折旧摊薄效应显著；2) 持续技术降本；3) 主要原材料丙烯腈价格弱势，2025年均价约8,700元/吨，同比下降7% [12] - **吨费用与吨净利**：吨费用从2.6万元降至1.3万元；吨净利从-0.8万元提升至0.4万元 [12] 产能与市场地位 - **产能规模**：截至2025年末，碳纤维年产能达到2.9万吨，其中大浦基地产能4,000吨，神鹰西宁产能2.5万吨（为全球最大单体产能基地）；此外，在建产能3.1万吨 [12] - **市场占有率**：公司在多个核心领域占据龙头地位： - 压力容器领域市场占有率超过75% [12] - 体育休闲领域市场占有率超过45% [12] - 碳碳/碳陶领域市场占有率超过40% [12] - 电子3C、医疗等新兴领域及建筑领域市场占有率均超过30% [12] - 风电领域市场占有率迅速提升至近20% [12] 技术研发与战略布局 - **高端产品开发**：开发T1200级超高强度碳纤维和SYM65J超高模量碳纤维，实现细分领域全球领跑 [12] - **航空航天进展**：开发Y603H航空预浸料，并获得中国商飞PCD预批准，正在国产大飞机开展部件级验证 [12] - **专用领域突破**：服务国家战略，获评航天科工集团“一级供应商” [12] - **海外市场**：加快海外市场布局，在当前海外石油价格上涨背景下有望迎来出口机遇 [12] 行业展望 - **需求与价格**：风电领域拉动碳纤维需求快速回暖，但行业供给投放仍较多，预计价格大幅复苏仍需等待，当前价格已底部企稳 [12] - **新兴领域催化**：商业航天、低空经济、人形机器人等领域中期均有望催生万吨级碳纤维市场需求 [12]

公司IPO与融资概况 - 公司于近期重启A股IPO并启动上市辅导，距离上次IPO终止近两年[1] - 公司原计划在上交所科创板融资8.75亿元，用于高端复合功能材料生产项目、北方总部产研一体化项目及补充流动资金，后于2024年因自身发展战略考虑撤回申请[2] - 根据2023年招股书，公司2020-2022年及2023年上半年的总营业收入分别为1.06亿元、3.45亿元、3.56亿元和1.75亿元，净利润分别为0.48亿元、1.14亿元、1.02亿元和0.32亿元[4] 公司业务与技术实力 - 公司成立于2016年5月，是国家级专精特新“小巨人”企业，核心股东包括英特尔、鹏鼎控股投资、东莞科创等[2] - 公司已形成覆盖丙烯酸酯、环氧树脂、有机硅、聚氨酯、改性硅烷、杂化六大化学材料体系的18项核心技术[3] - 公司产品应用于智能终端、新能源、半导体、通信四大战略性新兴产业，核心产品已进入苹果、OPPO、vivo、小米、三星、特斯拉、比亚迪、宁德时代、华为、英伟达、通富微电、舜宇光学等全球头部厂商供应链[3] 募投项目与财务表现 - 公司前次IPO募投项目包括：德聚高端复合功能材料生产项目（总投资49,206.08万元，拟投入募集资金49,206.08万元）、德聚北方总部产研一体化项目（总投资10,500.00万元，拟投入募集资金8,640.87万元）、德聚北方总部产研一体化项目（二期）（总投资10,614.57万元，拟投入募集资金10,614.57万元）及补充流动资金（拟投入募集资金19,000.00万元），合计拟投入募集资金87,461.52万元[4] - 2020-2022年及2023年上半年，公司主营业务毛利率分别为81.32%、65.02%、67.84%、64.55%[4] - 分业务板块看，智能终端业务毛利率表现突出，2023年上半年为86.04%，2020-2022年分别为83.29%、75.74%、85.00%[6] - 其他业务板块2023年上半年毛利率分别为：新能源40.74%、半导体69.71%、通信61.75%、其他领域38.51%、配套设备与材料40.52%[6] 行业市场与竞争格局 - 中国电子胶粘剂市场规模预计在2025年将突破450亿元，年均复合增长率维持在10%-13%之间[5] - 同行业公司德邦科技、回天新材、华海诚科近5年的平均毛利率保持在30%左右，显著低于公司水平[5] - 华海诚科2025年财报显示其胶黏剂营业收入同比增长83.29%[5] - 高端电子胶粘剂领域目前仍主要由国外企业主导，国产化率不足50%，在半导体封装等高端领域国产化率预计不超过10%[7] - 行业主要参与者包括国际头部企业汉高、陶氏化学，以及国内企业康达新材、硅宝科技、万华化学、杭州之江、晶华新材、新亚电子等[5] 技术趋势与应用前景 - 随着2.5D/3D封装、Chiplet等异构集成技术成为主流，对具备优异热稳定性、低介电常数、高导热性及良好应力缓冲能力的环氧类、聚酰亚胺类及有机硅类电子胶粘剂需求显著增加[7] - 胶粘剂作为兼具连接、密封、导热、减震等多功能性能的材料系统，正成为人形机器人制造中不可或缺的基础材料，主要应用于主结构与关节部位的结构连接、电控系统内部热管理、人机交互部位的柔性覆盖及面部拟人处理、整机的密封与线缆管理[7]

投资评级 - 维持“买入”评级 [4][7] 核心观点 - 公司2025年业绩整体保持稳健增长，北美业务整体转盈，汽车电子出海能力持续强化，并在具身智能（人形机器人）领域进行多线布局 [1] - 2025年全年实现营业总收入611.83亿元，同比增长9.52%；实现归母净利润13.36亿元，同比增长39.08% [1] - 2025年第四季度实现营业总收入153.38亿元，同比增长4.14%；实现归母净利润2.16亿元，同比大幅增长1036.44% [1] - 预计公司2026-2028年营业收入分别为654.81亿元、701.87亿元、750.74亿元，归母净利润分别为17.73亿元、21.16亿元、24.86亿元 [4][6] - 预计2026-2028年每股收益分别为1.14元、1.36元、1.60元，对应市盈率分别为21.67倍、18.16倍、15.46倍 [4][6] 业务发展与战略布局 - **汽车电子业务全球化拓展**：依托全球化布局与成熟供应链，已获得多家欧系及日韩主机厂在高级辅助驾驶、智能座舱、中控计算单元等核心领域的量产项目及POC验证合作，并积极布局车载通信光模块等前瞻产品 [2] - **承接中国品牌出海订单**：通过泰国、印度等海外制造基地承接中国车企出海配套订单，在全球主机厂智能化升级与中国品牌出海趋势下，海外业务有望持续贡献增量 [2] - **人形机器人业务布局**：依托汽车电子与机器人技术同源优势，围绕“大脑、小脑及关键部件”开展技术攻关，在控制器、能源管理及关键硬件等环节形成系统化产品方案 [3] - **构建机器人产业生态**：已与智元机器人、RIVR、黑芝麻智能等多家产业链伙伴开展合作，并联合阿里云AI推动机器人智能体能力升级，旨在培育机器人业务作为“第二增长曲线” [3] 关键财务数据与预测 - **2025年财务表现**：营业总收入611.83亿元，同比增长9.52%；归母净利润13.36亿元，同比增长39.08%；扣非归母净利润14.96亿元，同比增长16.72% [1][6] - **2025年盈利能力**：毛利率为18.30%，净利率为2.18%，净资产收益率(ROE)为7.71% [6][11] - **2025年第四季度财务表现**：营业总收入153.38亿元，环比下降1.03%；归母净利润2.16亿元，环比下降47.75%；扣非归母净利润3.74亿元，环比下降10.20% [1] - **未来三年盈利预测**：预计2026-2028年归母净利润同比增速分别为32.73%、19.35%、17.46% [6] - **未来三年盈利能力预测**：预计2026-2028年ROE分别为9.52%、10.29%、10.96%；净利率分别为2.71%、3.01%、3.31% [6][11] - **资产负债状况**：2025年资产负债率为65.26%，预计将逐年下降至2028年的57.94% [11]

报告投资评级 - 维持“买入”评级 [3] 核心观点 - 公司2025年第四季度营收与利润实现双增长，利润率环比显著提升 [1] - 锂电结构件主业受益于行业景气度上行，呈现量利齐升态势 [3] - 公司全面布局人形机器人业务，有望开拓第二增长曲线 [2][3] - 公司深化全球化产能布局，以把握全球新能源增长红利 [3] 财务业绩与预测 - 2025年全年实现营业收入152.13亿元，同比增长26.46%；实现归母净利润17.64亿元，同比增长19.87% [1] - 2025年第四季度实现营业收入46.10亿元，同比增长34.10%，环比增长16.45%；实现归母净利润5.79亿元，同比增长27.27%，环比增长39.50% [1] - 第四季度单季度净利率达到12.57%，环比增加2.1个百分点 [1] - 报告上调公司2026-2027年盈利预测，并新增2028年预测，预计归母净利润分别为23.81亿元、28.95亿元、33.59亿元 [3] - 当前股价对应2026-2028年预测市盈率（PE）分别为21倍、17倍、15倍 [3] 人形机器人业务布局 - 全球人形机器人商业化进程提速，2025年全球出货量约1.8万台，销售额约4.4亿美元，同比增长约508% [2] - 公司已形成以减速器为主的旋转关节、以丝杠为主的直线关节和灵巧手三大方向协同的产品布局 [2] - 公司通过合资设立苏州依智灵巧，推动灵巧手技术向规模化应用转变 [2] - 公司已有铝钢复合结构轻量化谐波减速机、PEEK复合材料轻量化谐波减速机及薄型/内藏式马达关节模组一体化等开发项目处于样品测试或方案验证阶段 [2] 全球化战略与产能布局 - 公司将原马来西亚项目变更为泰国新能源锂电池精密结构件项目，并将美国项目地点变更为威斯康星州 [3] - 随着匈牙利三期项目及东南亚、美国基地的建设推进，海外产能释放节奏将逐步加快 [3] 关键财务数据与指标 - 2025年公司毛利率为23.7%，归母净利润率为11.6% [9] - 预测2026-2028年公司营业收入增长率分别为25.14%、21.58%、18.82%；归母净利润增长率分别为34.97%、21.60%、16.03% [3] - 预测2026-2028年摊薄净资产收益率（ROE）分别为15.80%、17.00%、17.45% [3][9] - 截至2025年末，公司总资产为230.28亿元，资产负债率为42% [8][9]