1H25业绩表现 - 归母净利润同比增长7.8%至33.9亿元，寿险和财险净利润分别增长5.6%和2.6% [1] - 寿险新业务价值（NBV）可比口径下同比增长47.3%至40.1亿元，财险综合成本率（CoR）同比下降0.3个百分点至98.8% [1] 寿险业务发展 - 个险渠道NBV同比增长23.5%，银保渠道NBV同比增长53%，但新单保费分别同比下降11.2%和5.2% [1] - 合同服务边际（CSM）余额达560.8亿元，较上年末增长10.3% [1] - 个险渠道"浮动收益型+保障型产品"占比超50%，银保渠道占比27.1%，产品结构优化明显 [1] 财险业务表现 - 原保险保费收入同比增长2.5%至252.7亿元，其中车险同比下降6%，非车险同比增长12.5% [2] - 非车险保费占比50.6%，同比提升4.5个百分点 [2] - 车险CoR同比下降1.6个百分点至98.1%，非车险CoR同比上升1.2个百分点至99.7% [2] 投资与资产配置 - 净投资收益率同比下降0.2个百分点至3.8%，总投资收益率同比上升0.2个百分点至4.0% [2] - 股票配置比例较上年末提升1.8个百分点，增配长久期利率债优化期限结构 [2] 集团价值与资产 - 集团内含价值达1284.9亿元，较上年末增长11.0% [2] - 净资产环比下降10.1%至558.4亿元，主要受传统险准备金折现率计算方式影响 [2] 估值与预测 - 当前交易于0.38倍2025年预测P/EV和0.33倍2026年预测P/EV [2] - 维持目标价4.60港币，对应0.40倍2025年预测P/EV和0.34倍2026年预测P/EV [2]

再保险行业经营业绩 - 2024年再保险行业分保费收入2264亿元，同比下降2.6%[2][11] - 2024年行业净利润54.2亿元，同比增长37.2%，总投资收益113亿元，同比增长16.9%[4][12] - 行业净资产规模1063.5亿元，同比增长11.2%，投资资产规模3804.7亿元，同比增长8.0%[13] 再保险行业盈利能力 - 2024年行业ROE为5.4%，同比提升1.1个百分点，但低于寿险(18.7%)和财险(8%)[5][16] - 行业总投资收益率3.1%，与财险持平但低于寿险(3.5%)，综合投资收益率5.6%，高于财险(5.5%)但低于寿险(7.5%)[17][18] 再保险行业风险结构 - 最低资本中保费及准备金风险占比最高(27%)，其次是交易对手违约风险(20%)和损失发生风险(11%)[7][22] - 财险业务占再保险业务2/3，导致保费及准备金风险成为首要风险[23] - 国际再保险分散导致交易对手违约风险占比高[24] 再保险公司排名 - 分保费收入前三：中再寿险(642.7亿元)、中再产险(458.5亿元)、中农再保险(275.2亿元)[27] - 净利润前三：中再产险(15.4亿元)、中再寿险(14.0亿元)、慕尼黑再保险(5.9亿元)[28] - ROE前三：美国再保险(21.9%)、德国通用再保险(14.2%)、慕尼黑再保险(11.6%)[29] - 综合投资收益率前三：中再寿险(6.6%)、汉诺威再保险(5.8%)、中再产险(5.6%)[31]

银行业招聘与基本面 - 四大行25年春招合计1.6万人，同比减少近1.7万人，其中农行招聘4500人（同比少1万人）、工行4500人（同比少4300人）、中行4700人（同比少1000人）、建行2300人（同比少1400人），主要因业务收缩及网点效率调整[2] - 银行在24年规上工业企业净利润同比下降3.3%的背景下仍保持正增长，核心逻辑为拨备反哺利润及估值修复，地产和城投风险得到控制后系统性风险降低[3] 招商银行业绩说明会要点 - 银行面临"三低"挑战：低利率、低利差、低费用，利率下行被认定为趋势性现象，与人口结构老化导致的长期需求不足相关[5][6] - 24年净利润增长依赖信用减值损失计提减少（拨备释放）及业务管理费压降（工资与营销费用缩减），手续费及佣金收入全年降超20%但四季度因股市回暖企稳[6] - 25年净息差继续承压，主因24年LPR下调及存量房贷利率调整滞后影响，消费贷市场竞争加剧导致收益下行；零售贷款不良压力上升，逾期与关注类贷款增加与居民收入下降直接相关[6] - 债市判断为震荡下行，ROE目标维持在15%以上（24年首次跌破15%），现金分红比例35%（每股2元）并强调内生性资本增长重要性[6] 中国人寿业绩与投资策略 - 24年营收同比增超30%，净利润同比增超100%，但核心指标新业务价值更反映主业成效；总投资收益率从2.57%升至5.5%，净投资收益率从3.71%降至3.47%[7][9] - 鸿鹄二期200亿私募基金获批，24年权益加仓1000亿（股票投资占比从7.95%降至7.58%）、债券加仓超9000亿（占比从54%提至59%）[9] 港股消费与医药市场动态 - 港股创新药单日涨6%，恒生消费指数涨3%（成分股如泡泡玛特市值破2000亿港币，年内涨16倍），港股通消费指数仅涨0.3%，差异源于后者含互联网及汽车等泛消费板块[12][15][17] - 恒生消费ETF规模从10亿增至30亿（如513970从5亿增至14亿），因纯消费属性（无白酒高权重）及稀缺标的（泡泡玛特、老铺黄金、毛戈平等）吸引资金[17][20][21] 债券市场与配置建议 - 债市受降准降息预期影响呈V型反转，10年国债利率最终上行超1bps，短期需谨慎择时但季末配置价值仍被看好[23][25] - 量化温度计显示万得全A连续4日低于30日均线，美股下跌通道中建议积累筹码[27][28]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，维持目标价 48.49 元，对应 2025 年集团 0.78 倍 PEV [6][8] 报告的核心观点 - 2024 年中国太保归母净利润、营运利润、寿险 NBV、EV 等指标表现良好，产险保费增长但 COR 上升，投资收益显著提升，假设调整对价值有一定影响，预计 2025 - 2027 年归母净利润同比增速可观，维持“买入”评级 [1][6] 各部分总结 业绩概览 - 2024 年归母净利润 449.6 亿元，同比+64.9%；归母营运利润 344.25 亿元，同比+2.5%；新假设口径下寿险 NBV 132.58 亿元，同比+20.9%，旧口径同比+57.7%；产险 COR 98.6%，同比+0.9pt；EV 5620.66 亿元，同比+6.2%；拟每股分红 1.08 元，同比+5.9%，分红率 23.1% [1] 核心关注 寿险 - NBV 增长由新业务价值率提升驱动，2024 年价值率同比上升 3.5pt 至 16.8%，新保同比小幅下降 4.1%，代理人渠道同比+14%，银保渠道新单保费下降 15.6%，团政渠道下降 19% [2] - 代理人规模 18.8 万，较 2024H1 末提升 2.7%，产能持续提升，月均举绩率同比增加 0.4pt 至 68.3%，月均核心人力 5.3 万，同比+10.4%，核心人力月人均首年保费、首年佣金收入分别同比增加 17.9%、7.1% [2] - 银保渠道 NBV 大幅增长，同比+134.8%，新业务价值率提升 9.9pt 至 15.5% [2] - 太保推进多元渠道高质量转型，队伍规模企稳，质态改善，银保渠道动能强劲，预计未来 NBV 延续较快增长 [2] 产险 - 2024 年产险原保险保费 2012.43 亿元，同比+6.8%，非车险保费增速达+10.7%，主力险种责任险、健康险、农险同比增速分别达+13%、+16.9%、+8.8% [3] - 受大灾等因素影响，赔付率增加 1.7pt，费用率下降 0.8pt，总体 COR 上升 0.9pt 至 98.6%，车险、非车险 COR 分别为 98.2%、99.1%，同比分别上升 0.6pt、1.4pt，非车险中部分险种仍有承保亏损 [3] - 公司在车险加强精细化管控，非车险优化业务结构，深化风险减量管理，预计 2025 年 COR 有所优化 [3] 投资 - 2024 年投资规模达 2.73 万亿元，相比 2023 年末增加 21.5%；净/总/综合投资收益率 3.8%/5.6%/6.0%，同比-0.2pt/+3.0pt/+3.3pt；总投资收益为 1203.94 亿元，同比+130.5%，得益于公允价值变动损益大幅增长，助力利润显著提升 [4] 假设调整 - 2024 年下调长期投资回报率假设至 4.0%，风险贴现率降至 8.5%，新假设下 NBV 相比旧口径降低 23.3% [5] 盈利预测及估值 - 预计 2025 - 2027 年太保归母净利润同比增速+12%/+19.8%/+26.8%，现价对应 2025 - 2027 年 PEV 0.51/0.48/0.44 倍 PEV [6] 财务摘要 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|404,089|415,604|458,345|512,664| |(+/-) (%)|25%|3%|10%|12%| |归母净利润（百万元）|44,960|50,340|60,331|76,524| |(+/-) (%)|65%|12%|20%|27%| |BVPS(元)|58.42|62.51|66.86|71.72| |PEV|0.54|0.51|0.48|0.44|[12]