核心观点 - 中国经济消费潜力充足，关键在于供给端的创新和升级 [3][4][6] - 电商平台通过扶持政策和效率提升，推动产业带升级和供需匹配 [10][14][15] - 优质供给不必然伴随高价格，性价比产品同样能激发消费 [9][10][11] 消费市场现状 - 黑神话悟空热销3000万套，哪吒2票房达150亿以上，华为高端手机及泡泡玛特公仔热销显示消费潜力旺盛 [4] - 五一假期家电、汽车、通讯器材销售额同比分别增长15.5%、13.7%、10.5%，智能家居产品销售额增长超20% [4] - 夜经济繁荣，新潮门店、美食摊位消费热潮显著 [4] 供给端创新案例 - 零跑汽车4月交付41039辆，坚持"产品好而不贵"策略，带动小鹏、蔚来推出亲民产品 [10] - 徐州铅笔厂通过工艺升级获得晨光、中华等大厂订单，实现性价比供给 [10] - 拼多多"千亿扶持"计划助力商家提供创新、高性价比产品，如伊之福品牌将蛋堡早餐机价格从100元以上降至29.8元，销量超11.5万件 [10][11] - 徐州麦康伦食品通过包装升级，5年在拼多多售出140万件金丝馓子 [14] 电商平台赋能 - 阿里、京东、拼多多、抖音等平台推出扶持政策，激发供需活力 [6] - 产地直连模式减少3-4级中间环节，云南葡萄、湖北橙子等生鲜2-3天直达消费者，降低成本并提升新鲜度 [15] - 集装箱式效率提升：电商模式降低信息匹配成本，运输损耗率从12%降至0.1% [15] 产业升级路径 - 藕虾混合养殖与电商供应链标准对接，传统农业跨界融合 [1][2] - 乡镇工厂通过工艺革新开拓新市场，如铅笔厂远销海外 [1][2] - 平台经济深入产业带，技术赋能实现"好产品不贵" [15][17]

特朗普关税新政影响 - 特朗普宣布对全球约60个国家和地区征收对等关税，并取消800美元以下小包免税政策，直接导致跨境商家成本抬升（包括关税、物流、合规等隐性成本）[3] - 中小跨境卖家受影响更甚，因缺乏核心技术壁垒和有限资金储备，经营难度显著增加[3] 拼多多千亿扶持计划 - 平台宣布未来三年投入1000亿资源，重点补贴跨境中小商家，帮助其稳定生产、降本增效、应对出海风险[3] - 计划包含"降本增效组合拳"：提供专项补贴资金、延续营销补贴传统、与国际物流企业合作争取优惠价格[10] - 通过"数字赋能双循环"策略，利用消费大数据反哺产品研发，助力商家从"外贸代工"转向"品牌出海"，并扶持国内国外双市场开拓[10] 平台战略转型 - 从"百亿减免"升级为"千亿扶持"，战略转向包括：产业带帮扶规模化、扶持对象下沉至腰部商家、加码新质供给培育[9] - 构建"商家与消费者利益优先"的生态，通过让利行动为商家创造宽松成长空间，推动价值链深度重构[10] - 已完成从供需匹配到生态共建的转型，通过"新质供给"计划和"国补级"价格体系强化供给侧改革，激活消费市场潜力[11] 行业影响与赋能实践 - 2024年"百亿减免"已覆盖超千万商家，推广服务费退返单项年均节约成本达数十亿元[6] - "电商西进"推动西部偏远地区订单量实现两位数增长，"新质商家扶持计划"助力上千个农牧产区和产业集群升级[6] - 商务部专家指出，平台数据资源和流量杠杆帮助中小商家精准触达长尾市场，将需求转化为供给端创新动能[12]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [1] 报告的核心观点 - 24Q4业绩收入低于预期但利润略超预期，海外业务交易业务低于预期，供给侧加大新质供给力度，消费端百亿补贴叠加新玩法，预计2025 - 2027年收入和经调整净利润有一定增长 [4][5][6] 根据相关目录分别进行总结 公司基本信息 - 报告公司为拼多多（PDD），收盘价122.47美元，近12个月最高/最低164.7/88.0美元，总股本和流通股本均为5555百万股，流通股比例100%，总市值和流通市值均为1701亿美元 [1] 24Q4业绩情况 - 整体业绩：收入1106亿元（yoy + 24%），低于彭博一致性预期4.7%；销售、管理和研发费用率分别为28.3%/1.9%/3.4%，同比 - 1.6pct/-0.3pct/+0.2pct；Non - GAAP归母净利润298.5亿元（yoy + 17.2%），高于彭博一致性预期4.4% [4] - 分部业务：在线营销服务收入570亿元（yoy + 17.1%），基本符合彭博一致预期，占比51.5%；交易服务收入536亿元（yoy + 33.3%），低于彭博一致预期9.6%，占比48.5% [4] 海外业务情况 - 24Q4拼多多交易服务收入低预期主要在于Temu业绩低预期，今年Temu竞对压力或更激烈，如亚马逊低价电商平台Haul加大推广力度、特朗普上台后加征关税及免税政策不确定等，Temu会加大半托管模式推广力度 [4] 供给与消费策略 - 为加大新质供给力度，百亿补贴频道推出新玩法，双11、双12活动让利消费者，公司通过措施降低商家成本，长期将优化平台体验构筑护城河 [5] 投资建议 - 预计2025/2026/2027年公司收入4825/5560/6206亿元（2025 - 2026年前值为4714/5451亿元），同比 + 24.6%/+15.2%/+11.6%；预计实现经调整净利润1358/1702/1889亿元（2025 - 2026年前值为1379/1735亿元），同比 + 11.0%/+25.3%/+11.0% [6] 重要财务指标 |主要财务指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|393,836|482,467|556,024|620,579| |收入同比（%）|56.4%|24.6%|15.2%|11.6%| |经调整净利润（百万元）|122,344|135,841|170,154|188,912| |经调整净利润同比（%）|80.2%|11.0%|25.3%|11.0%| |EPS（元）|60.9%|60.9%|61.1%|61.1%| |P/E|35.9%|27.7%|25.6%|21.9%| [8] 财务报表与盈利预测 - 资产负债表、利润表、现金流量表展示了2024A - 2027E各项目数据及变化情况，还给出了回报率、资产管理能力、偿债能力等主要财务比率 [9]

财务表现 - 2024年全年营收达3938亿元，同比增长59% [1] - 归属于普通股股东的净利润为1124亿元，同比增长87% [1] - 第四季度增速放缓，主要因主动选择战略性投入影响短期财务状况 [2][4] 战略布局与投资方向 - 推出"百亿减免"计划、偏远地区物流支持等生态建设投资，预计短期承压但长期受益 [3][4] - 计划再投千亿资源扶持中小商家高质量转型，重点方向包括"新质供给"产业链重塑和区域产业带升级 [4][5][19] - "电商西进"政策补贴中转仓费用，偏远地区物流成本降幅超90%（如西藏订单从40元降至4-5元） [12][13] 新质供给与产业升级 - "新质商家扶持计划"覆盖30余个农牧产区和产业集群，推动六安婚纱、惠东女鞋等特色产业带转型 [7][8] - 安徽六安婚纱产业通过提价60%优化产品（敬酒服从150元升至200元），退货率下降20% [7] - 惠东女鞋借助平台数据开发细分产品（如7厘米厚底勃肯鞋），带动产业复苏 [8][9] - 宁夏金河乳业通过拼多多直播间实现品牌年轻化，脱脂牛奶复购率达42% [10][14] 商家扶持政策 - 推广服务费退返权益和保证金下调（从1000元降至500元），覆盖70个类目，数百万商家受益 [16][17] - 成立"商家权益保护委员会"，优化仅退款政策，商家申诉成功率提升50% [20][21] - 广西脆蜜金桔商家因成本节省数十万元，带动线上交易额达21亿元，就业岗位超5500万个 [18][21] 生态建设成效 - 平台商家数量达1420万家，累计激发5532万个就业岗位，带动30万新农人返乡创业 [21] - 2025年将升级高质量发展战略，扩大"新质供给"规模，构建用户、商家、平台共赢生态 [22]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [1] 报告的核心观点 - 24Q4业绩收入低于预期但利润略超预期，海外业务交易业务低于预期，供给侧加大新质供给力度，消费端百亿补贴叠加新玩法，预计2025 - 2027年收入和经调整净利润有不同程度增长 [4][5][6] 根据相关目录分别进行总结 公司基本信息 - 收盘价122.47美元，近12个月最高/最低164.7/88.0美元，总股本和流通股本均为5555百万股，流通股比例100%，总市值和流通市值均为1701亿美元 [1] 24Q4业绩情况 - 整体业绩：收入1106亿元（yoy + 24%），低于彭博一致性预期4.7%；销售、管理和研发费用率分别为28.3%/1.9%/3.4%，同比 - 1.6pct/-0.3pct/+0.2pct；Non - GAAP归母净利润298.5亿元（yoy + 17.2%），高于彭博一致性预期4.4% [4] - 分部业务：在线营销服务收入570亿元（yoy + 17.1%），基本符合预期，占比51.5%；交易服务收入536亿元（yoy + 33.3%），低于预期9.6%，占比48.5% [4] 海外业务情况 - 交易服务收入低预期主要因Temu业绩低预期，今年Temu竞对压力或更激烈，如亚马逊低价电商平台Haul加大推广力度、特朗普对华加征关税及免税政策不确定等，Temu会加大半托管模式推广力度 [4] 供给与消费策略 - 百亿补贴频道推出新玩法助力新质商家品牌化，双11、双12活动让利消费者，公司通过措施降低商家成本，长期优化平台体验构筑竞争护城河 [5] 投资建议 - 预计2025/2026/2027年公司收入4825/5560/6206亿元（2025 - 2026年前值为4714/5451亿元），同比 + 24.6%/+15.2%/+11.6%；预计经调整净利润1358/1702/1889亿元（2025 - 2026年前值为1379/1735亿元），同比 + 11.0%/+25.3%/+11.0% [6] 重要财务指标 |主要财务指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|393,836|482,467|556,024|620,579| |收入同比（%）|56.4%|24.6%|15.2%|11.6%| |经调整净利润（百万元）|122,344|135,841|170,154|188,912| |经调整净利润同比（%）|80.2%|11.0%|25.3%|11.0%| |EPS（元）|60.9%|60.9%|61.1%|61.1%| |P/E|35.9%|27.7%|25.6%|21.9%|[8] 财务报表与盈利预测 - 资产负债表、利润表、现金流量表展示了2024A - 2027E各项目数据及变化情况，还给出了回报率、增长率、资产管理能力、偿债能力等主要财务比率 [9]

财务表现 - 2024年第四季度营收达1106亿元，全年营收3938亿元，财务业绩稳健但增速放缓[2] - 西部地区订单量同比实现双位数增长，偏远地区成为"包邮区"[2] - 全年研发投入127亿元，同比增长16%，主要用于商家运营及平台技术升级[16] 战略转型 - 从规模扩张转向生态建设，通过"百亿减免""电商西进""新质商家扶持计划"推动产业升级[3][5][12] - 电商行业进入"精耕细作"阶段，竞争维度扩展至用户体验、生态建设及供应链效率[6][7] - 首创中转包邮模式，免除西藏、青海等偏远地区物流中转费，降低商家快递成本[14] 社会价值与就业促进 - 平台商家数量达1420万家，累计激发就业岗位5532.1万个[8] - 农村及偏远地区弱势群体（如妇女、老年人）通过电商参与数字经济，案例包括甘肃宝妈销售花牛苹果、江苏东海穿戴甲产业带动5万"妈妈岗"[10][11] - 小微企业与个体经营者借助平台降低成本、扩大销售，促进就业[11] 产业升级案例 - **母婴品类**：小白熊挂脖式吸奶器通过百亿补贴实现8400万销售额，补贴贡献率超50%，技术服务费下调至0.6%助力国货升级[21][22] - **食品品类**：蒙都牛肉干线上销售额占零售60%（3.5亿元），拼多多渠道年增长300%[23][24] - **制造业**：惠东勃肯鞋节省数十元营销成本，价格从150元降至90元，带动产业带转型[25][26] 区域经济影响 - "年货西进，特产东出"推动西部水饺、海鲜、坚果订单量翻倍，东部市场引入羊肉、牦牛肉等特产[15] - 沧州美妆刷、慈溪小家电等数十个产业带实现品牌觉醒与产品创新[26] 用户行为变化 - 用户从追求低价转向高质价比，推动产业带提供优质个性化商品[18] - 平台通过技术投入帮助超千万商家降本增效，优化消费者体验[16]

百亿减免"后发布首份财报，拼多多要"钉钉子 拼多多发布"百亿减免"后的首份财报。3月20日，拼多多发布最新一期财报。去年四季度，拼多多 营收1106.1亿元，同比增长24%；归属于普通股股东的净利274.5亿元，同比增长18%；调整后净利润 298.5亿元，同比增长17%。 拼多多启动"百亿减免"以来，重投平台生态建设，致力于平台可持续增长，并将高质量发展从平台 扩展至供应链，营收、利润短期内有所放缓。重投平台生态之下，与前几个季度相比，去年四季度的营 收增速在预料之内持续放缓。 高度竞争的电商行业已进入"精耕细作"阶段，今年集体转向，纷纷将平台生态建设摆在首位，通过 改善营商环境、扶持优质商家等构建健康生态。去年上半年即陆续发布重大举措的拼多多，实施千亿元 费用减免计划、促进偏远地区电商服务的物流扶持、新质商家支持计划等重大举措，引领电商行业进入 高质量发展新阶段。这也让一批新质商家在全链路扶持下崛起、成长，为产业升级注入新活力。 以真金白银激活商家侧，新质商家崛起带动产业转型 拼多多集团执行董事、联席CEO赵佳臻在财报电话会上表示，在去年以来，拼多多先后落地了一系 列百亿减免的举措，并通过全链路扶持的方式 ...