文章核心观点 - 摩根大通认为香港地产股股价已部分反映住宅市场复苏预期 建议关注股价滞后且商业地产改善未被完全定价的收租股 [1] 香港地产股整体表现 - 受多家券商上调香港今年房价增长预测至5%至10%推动 今年以来香港地产股已飙升11% 表现超越恒生指数6个百分点 [1] 收租股投资观点 - 考虑到多家公司股价已达或接近历史高点 市场已消化香港楼市未来两年的稳固复苏预期 [1] - 收租股潜在上行空间更大 因其商业地产业务的改善尚未被完全反映在股价中 大多数股价仍比高峰低30%以上 [1] - 首选恒隆地产和太古地产 因这两只股票在内地的零售业务持续改善 [1] - 九龙仓置业若管理层在3月业绩会上对租户销售前景表态转为更积极 也可能成为一匹黑马 [1] 发展商股投资观点 - 在发展商中 偏好信和置业和恒基地产 [1] - 总体上建议等待更好的入场时机 [1]

公司股价与人事变动 - 新世界发展(0017.HK)股价盘中拉升超过15%，达到9.5港元，创下自2024年10月以来的15个月新高 [1] - 新世界系发生人事变动，新世界发展主席郑家纯及首席执行官黄少媚进入新世界百货中国(0825.HK)，分别担任主席及副主席 [1] - 新世界百货中国首席执行官谢惠芳辞任，在新任首席执行官获委任前，由黄少媚负责集团的日常管理与营运的整体领导 [1] 行业市场展望 - 美银发表研究报告看好香港楼价，认为香港住宅市场已在2025年中确认触底 [1] - 美银预计香港住宅市场复苏力度将在2026年加强，并扩展至核心商业区办公室及高端零售板块 [1]

行业整体展望 - 香港住宅市场预计于2025年中触底，复苏将于2026年加强，并扩展至CBD办公室及高端零售板块 [1] - 预期2026年香港住宅价格上升5%至10%，2027年上升5% [1] - 板块估值已正常化，料迎来较温和的升幅 [1] - 基于未来3年实体市场复苏带动的盈利反弹潜力，看好行业前景 [1] 目标价与估值调整 - 平均上调多个目标价8% [1] - 上调原因反映更强劲的住宅价格展望及资本化率下调50个基点至4.5%至5.25% [1] 公司评级与观点 - 看好并给予“买入”评级的长江实业(01113)、太古地产(01972)及恒隆地产(00101) [1] - 重申对港铁(00066)的“跑输大市”评级，因其庞大资本开支计划下大幅上调股息的可能性低 [1] - 将恒基地产的收入评级从7下调至8，并将恒隆物业从8下调至7 [1] 潜在事件催化剂 - 恒隆地产、恒基地产(00012)及九龙仓置业(01997)于第一季度具事件催化剂 [1] - 恒隆地产预计公布新的新加坡物业基金，并预期公司至少增加2亿美元的股份回购 [1] - 投资者对恒基地产2025财年股息是否下调意见分歧，可能于业绩公布后引发股价双向波动 [1] - 受HIBOR下降及超额租金上升支持，预期九龙仓置业2025财年股息增长7% [1] 盈利前景与反弹 - 盈利反弹将成为板块进一步重估的关键 [2] - 预期恒基地产为2026财年唯一录得显著盈利反弹的香港发展商 [2] - 整体而言，长实及嘉里建设(00683)料于2025-28财年带领发展商盈利反弹，平均每年反弹超过10% [2] - 就业主而言，预期太古地产及恒隆地产于2025-28财年同期每年领先盈利增长 [2] 当前估值分析 - 将当前住宅价格及股价与2021年对比，估计发展商已计入5%至10%的住宅价格增长，而业主股价仍远低于其盈利跌幅 [1]

香港楼市2025年表现与内地买家影响 - 2025年香港楼市呈现“量价齐升”的重要转折，内地买家购入香港住宅总金额达1380亿港元，创历史新高 [1] - 在“撤辣”及人才引进计划推动下，内地买家相关成交量同比增长14.1%至1.39万宗 [1] - 内地买家更倾向购买一手物业，近六成资金流向新房 [1] 内地买家行为特征与市场趋势 - 内地买家青睐高总价物业，在5000万港元以上的一手豪宅中，内地客户占比近70%，且呈现“价格越高、比例越大”的趋势 [2] - 具体如天瀧、澐璟、BLUE COAST II等项目吸引了大量内地资金 [2] - 有房产中介反映，部分内地客户选择全款买房后出租，且中介机构已组建专业团队联动带客赴港买房 [1] 豪宅市场前景与驱动因素 - 2026年有望成为香港“超级豪宅年”，一手豪宅成交量预计环比增加50%，二手豪宅成交量预计将出现60%的涨幅 [2] - 豪宅市场需求受多重因素支撑：具备稀缺与高保值特性成为资金避险选择；人才计划带动以教育及居住为目的的高端需求；活跃的IPO市场使豪宅更受新上市公司及高净值人士青睐 [2][3] - 市场预期2026年政策利好延续，内地买家注册量及金额有望再破纪录 [3] 整体住宅市场复苏与价格展望 - 自2025年3月以来，香港住宅价格已反弹超过4%，预计到2026年底房价将再反弹约5% [3] - 复苏受多重因素支持：股市韧性产生的财富效应、被压抑需求释放、按息预计下降、租金上涨、内地买家兴趣稳固以及金融产业复苏 [3] - 在教育、投资及居住需求三重驱动下，香港高端住宅市场将持续受益于跨境资金流入 [3] 商业地产与相关行业动态 - 除住宅外，阿里巴巴、京东等内地互联网巨头在2024年斥资超百亿港元，密集购入香港核心区写字楼 [3] - 随着香港招商和人才引进政策优化，来港开展业务的内地科技企业越来越多 [3]

核心观点 报告认为，中国房地产市场在经历了深度调整后，调整周期有望进入尾声，2026年行业将迎来“寒夜破晓，曙光渐近”的转折点[1][3]。核心逻辑在于：当前量价调整的深度和时长已相对充分；政策导向已从传统需求刺激转向结构性工具，并与基本面筑底形成共振；行业将呈现三大趋势，即调整周期近尾声、“好房子”创造新赛道、香港楼市延续复苏[3]。 现状分析：量价已深度调整，静待拐点 - **新房成交降幅收窄，但已深度调整**：2025年1-11月，全国商品房销售金额7.5万亿元，同比-11.1%，降幅较2024年收窄6.0个百分点；销售面积7.9亿平，同比-7.8%，降幅收窄5.1个百分点[5]。以12个月移动平均口径计算，销售额和销售面积较历史高点已分别回落47%和52%[9]。 - **市场分化显著，一线城市韧性更强**：2025年初至11月28日，重点42城新房成交面积累计同比下降13.9%，其中一线城市降幅为-9.1%，二线为-13.5%，三四线为-20.4%[13]。19个重点城市一二手房总成交面积累计同比-11.2%，一线城市降幅(-4.1%)显著小于二线(-13.6%)和三线(-21.1%)[36]。 - **二手房成交表现相对亮眼**：同期重点21城二手房成交面积累计同比+8.0%，其中一线、二线、三四线城市分别+8.8%、+8.2%、+1.9%[17]。 - **库存压力犹存，去化周期拉长**：截至2025年10月末，全国80城新房库存面积4.7亿平米，较2024年末下降1%，但去化周期拉长至29.8个月[40]。分能级看，一线城市去化周期为19.2个月，相对稳定；二线、三线城市去化周期分别为26.1个月和40.9个月，压力较大[43]。 - **二手房挂牌量升价跌**：截至2025年10月末，重点16城二手房挂牌套数较2024年末上升6.0%，挂牌均价平均下跌6.6%[50]。 - **房价仍处探底阶段**：2025年11月，70城新房价格指数同比-2.8%，环比-0.4%；二手房价格指数同比-5.7%，环比-0.7%，已连续下滑31个月[53][56]。房价下跌城市数量持续增加，市场修复广度尚未形成[59]。 - **房企投资情绪审慎**：2025年1-11月，全国房地产开发投资7.9万亿元，同比-15.9%；房屋新开工面积5.4亿平，同比-20.5%[70][73]。新开工面积较2021年峰值已下降74%[95]。 政策复盘：基本面与政策面有望共振 - **本轮周期性质不同，政策效果有限**：与历史周期由“政策收紧-放松”驱动不同，本轮调整源于需求自然“见顶”（城镇化率接近67%、人口增速转负）与居民及企业部门高杠杆的资产负债表约束，导致2022-2024年多轮宽松政策刺激效果相对有限[3][85][88]。 - **政策方向转向结构性工具**：未来政策方向或从传统宽松转向利率下行、房贷贴息、存量房收储及城市更新等结构性工具[3]。需求端关键指标（利率、首付）已降至历史低位，市场企稳关键转向居民信心与宏观经济修复[104]。供给端政策重点转向“防风险”与“去库存”[105]。 - **政策仍有优化空间**：潜在政策包括针对性的结构性降息、核心城市进一步优化限购限贷、推进城市更新与“好房子”建设、升级存量房收储机制等[106][109]。个人住房贷款实际利率为3.36%，相比2016年低点仍有103个基点的下行空间[112]。 行业展望：2026年三大趋势值得期待 - **趋势一：房地产调整周期有望进入尾声**：基于对全球68次房地产危机的复盘，平均实际房价跌幅为35%，平均调整时间为6年[3][116][120]。中国核心城市房价自2021年中见顶已调整约4.5年，调整进程步入后半段[120]。历史数据显示，2006-2021年中国实际房价涨幅与同期实际人均GDP增速基本匹配，显示整体风险或低于普遍认知[3][136]。危机后房价有75%的概率完全修复至前高，平均修复时间8年[140]。 - **趋势二：“好房子”趋势创造新赛道**：行业政策导向已完成从“住有所居”向“住有宜居”的根本性转变，中央自2023年起高频强调建设安全、舒适、绿色、智慧的“好房子”，高品质住宅市场发展空间较大[3][142]。 - **趋势三：香港楼市复苏延续**：在美联储降息周期、“供平过租”激发需求、人口回流等多重因素支撑下，预计2026年香港一手私人住宅市场成交量与价格将进一步回升[3]。 - **2026年关键指标预测**：报告预测2026年全国商品房销售额同比-9.3%，销售面积同比-6.5%，销售均价同比-3.0%；房地产开发投资额同比-8.1%，新开工面积同比-5.7%[75]。 投资建议：寒夜破晓，曙光渐近 - **配置价值显现**：随着房价下行，房地产租金回报率持续改善，截至2025年11月末百城租金回报率达2.38%，其与10年期国债收益率的差值已于2024年7月由负转正，显示房地产作为配置资产的吸引力正在显现[113]。百城租金回报率与个人按揭贷款利率的利差已收窄至有史以来最小的-0.68个百分点[113]。 - **行业出清近尾声，格局优化**：预计房企违约/展期已接近尾声，行业格局有望进一步优化[100][102]。

核心观点 - 香港楼市在2025年第四季度迎来重要转折，市场成交显著回暖，机构对2026年房价走势持积极预期，主要驱动因素包括减息周期、租购倒挂、政策放宽以及内地与本地资金入市 [1][7][11] 市场成交与价格表现 - 2025年1—11月，香港一手住宅成交1.88万宗，二手住宅成交3.58万宗，均创近年峰值 [1] - 2025年1—11月整体楼宇买卖登记量达7.17万套，预计全年将达7.8万套，较2024年增长15%，有望创2021年以来新高 [7] - 一手住宅连续9个月成交破1500套，二手住宅连续8个月成交破3000宗，为近年罕见活跃水平 [7] - 2025年前11个月，5000万港元以上一手豪宅成交521套，同比上升11.8%；5000万港元以上二手豪宅成交248套，同比大涨34.1% [5] 机构对后市的预测 - 中原地产预计2026年香港楼市将处于反弹初期，全年房价涨幅或达15%，二手住宅成交量或大增三成至5万宗 [1][11] - 仲量联行香港主席曾焕平预期2026年中小型住宅价格将上升约5% [1][11] - 利嘉阁总裁廖伟强认为整体楼价将升7%，豪宅涨幅可达8% [11] - 花旗集团大中华经济师雷智颜预期2026年香港住宅价格增长3% [11] - 摩根大通预计到2026年底，香港楼价将反弹约5% [11] 驱动因素：政策、利率与租金 - 2024年2月28日起香港全面撤销住宅物业需求管理措施（“撤辣”），内地买家入市成本显著减少 [6] - 香港进入减息周期，房贷利率已降至3.25厘，出现“供平过租”（月供低于租金）现象，吸引租客转租为买 [2][10] - 租金已连续上升3年，2025年前11个月累升4.84%，高租金回报吸引投资客入市 [2] - 西半山邻近香港大学的区域呎租高达90—100港元，租金回报率达4厘（年化4%） [6] 资金动向：企业与高净值买家 - 2025年第四季度，阿里巴巴集团与蚂蚁科技集团以72亿港元购入铜锣湾港岛壹号中心13层写字楼 [3] - 2025年12月，京东集团以约35亿港元购入中环中国建设银行大厦半数权益 [3] - 内地互联网巨头百亿港元级交易打破了外资与本地家族对核心商办资产的主导格局 [4] - 地产界名人积极购入物业：鹰君集团主席罗嘉瑞家族购入至少29个住宅及1个写字楼，涉资近6.78亿港元；中原集团创始人施永青旗下基金购入6个单位，涉资超9300万港元；利希慎家族单月动用1.52亿港元购入4套住宅及2个车位 [5] 内地买家需求 - 2025年前11个月，以普通话拼音登记的买家在香港楼市共成交1.255万宗，涉及总金额1256亿港元，超越2024年全年1.1631万宗纪录，创1995年有统计以来新高 [6] - 内地买家已成为香港住宅市场的重要增量，原因包括印花税门槛放宽、租金回报高企以及香港大学非本地生学额上限由20%提高至40%带来的租赁需求 [6] 宏观与金融背景 - 香港金融市场回暖，截至2025年9月底本港银行的存款总额达19.14万亿元 [5] - 2025年前11个月，港交所首次公开招股集资额为2594亿元，按年升近2.3倍，吸引高净值资金流入 [5] - 摩根大通指出，股市财富效应、被压抑需求释放、按息下降、租金上涨、内地买家兴趣稳固及金融产业复苏等多重因素支持住宅市场持续复苏 [11] 市场供应 - 香港发展局公布的2025/26财政年度卖地计划显示，该年度计划推出8幅住宅地块，供应端整体较为谨慎 [9]

香港楼市2025年第四季度重要转折与市场动态 - 香港楼市在2025年第四季度迎来重要转折，内地互联网巨头与高净值人群等资金密集入场，带动整体成交回暖 [1] 市场成交数据与机构预测 - 2025年1—11月，香港一手住宅成交1.88万宗，二手住宅成交3.58万宗，均创近年峰值 [2] - 中原地产预计2026年香港楼市将处于反弹初期，全年房价涨幅或达15% [2] - 仲量联行香港主席曾焕平指出，香港楼价2025年已见底，预期2026年中小型住宅价格将上升约5% [2] - 香港1—11月整体楼宇买卖登记量达7.17万套，预计全年将达7.8万套，较2024年增长15%，有望创2021年以来新高 [8] - 一手住宅连续9个月成交破1500套，二手住宅连续8个月成交破3000宗，均为近年罕见活跃水平 [8] - 利嘉阁总裁廖伟强认为整体楼价将升7%，豪宅涨幅可达8% [10] - 花旗集团大中华经济师雷智颜预期，香港住宅价格在2026年增长3% [10] - 摩根大通预计到2026年底，香港楼价将反弹约5% [10] 驱动市场回暖的核心因素 - 减息周期和租购倒挂是推动2025年香港楼市成交大幅反弹的重要原因 [2] - 2025年香港放宽印花税门槛，进入减息周期，置业门槛下降 [2] - 港股走好，财富效应刺激买家入市意欲 [2] - 租金已连续上升3年，首11个月累升4.84%，吸引投资客入市收租 [2] - 减息后出现“供平过租”现象，吸引租客转租为买 [2] - 香港在9月后进行了多次减息，房贷利率已降至3.25厘 [10] - 香港特区政府于2024年2月28日起全面撤销所有住宅物业需求管理措施，内地买家入市成本显著减少 [7] - 自2024/25学年起，香港特区政府将大学非本地生学额上限由20%提高至40%，大学区附近住屋及租赁需求强劲 [7] 商业地产市场动向 - 2025年第四季度以来，香港商业地产与住宅市场同步上演“抄底潮” [3] - 10月，阿里巴巴集团与蚂蚁科技集团以72亿港元购入铜锣湾港岛壹号中心13层写字楼 [4] - 12月，京东集团通过旗下投资公司以约35亿港元购入中环中国建设银行大厦半数权益 [4] - 两大内地巨头的百亿港元级交易，打破了外资与本地老牌家族对核心商办资产的长期主导格局 [5] 住宅市场买家结构与资金流向 - 地产界名人率先行动：鹰君集团主席罗嘉瑞家族年内购入至少29个单元住宅及1个写字楼，总涉资近6.78亿港元；中原集团创始人施永青旗下基金扫入6个单位，涉资超9300万港元；利希慎家族单月动用1.52亿港元连购4套住宅及2个车位 [6] - 1—11月，香港5000万港元以上一手豪宅成交521套，同比上升11.8%；5000万港元以上二手豪宅成交248套，同比大涨34.1% [6] - 香港豪宅市场回暖与香港金融市场回暖呈现正相关，截至9月底本港银行的存款总额达19.14万亿港元 [6] - 港交所数据显示，2025年前11个月首次公开招股集资额为2594亿港元，按年升近2.3倍，吸引更多高净值资金流入香港 [6] - 内地资金已成为香港住宅市场重要增量，2025年前11个月以普通话拼音登记的买家共成交1.255万宗，涉及总金额1256亿港元，超越2024年全年纪录并创1995年以来新高 [7] - 西半山邻近香港大学的呎租高达90—100港元，租金回报达4厘，成为重要投资方向 [7] 市场供需基本面 - 供应端，香港发展局公布的2025/26财政年度卖地计划推出8幅住宅地块，整体较为谨慎 [9] - 需求端，减息周期启动正在改变市场预期 [10]

2025年香港住宅市场复苏与2026年展望 - 2025年香港楼市已完成从复常到复苏的关键转折，2026年本地住宅市场复苏势头有望延续 [1] - 全球经济环境、香港本地供需变化与政策红利的共振，是2025年住宅市场回暖的核心推手 [1] 推动市场复苏的核心因素 - 美元年内贬值约8%提升了实物资产避险吸引力 [1] - 香港银行跟随美联储减息，叠加港股反弹逾40%的财富效应，压抑多年的购房需求集中释放 [1] - 人才政策持续发力吸引各类人才及家属抵港，叠加非本地学生数量增加，催生大量刚性居住需求 [2] - 住宅租金指数年初至今录得4%升幅，而拆息下调、置业成本走低，吸引投资者入市并促使租客转向“租转买”，形成良性循环 [2] 住宅市场成交量表现 - 截至2025年11月，香港一手私人住宅成交量达1.88万宗，全年预计突破2万宗 [1] - 二手市场前11个月成交约3.58万宗，全年预计达3.9万宗，均创近年新高 [1] 市场潜在挑战 - 当前香港商业地产虽有局部回暖迹象，但整体低迷态势未变 [2] - 公营房屋供应增加等因素，可能给住宅市场带来挑战 [2]

香港楼市整体展望与核心观点 - 2025年为香港楼市转折之年，市场信心明显恢复，楼价止跌回升，自住、收租、投资三大置业需求支持市场动力全面回归 [1] - 预计2026年三大需求将持续入市，推动楼价在乐观情况下更可望升约10% [1] - 2025年香港楼市已走出调整期，买家信心恢复，积极入市，投资者因租金回报改善而入市，市场流动性增强吸引短线资金，三大置业需求成为复苏新格局 [1] - 预期2025年全年楼价有望录得约5%的增长，扭转过去三年持续下跌的趋势 [1] 一手住宅市场表现 - 一手住宅市场是2025年推动楼市的强力引擎 [1] - 截至2025年11月，一手成交量已连续10个月稳站千宗以上 [1] - 2025年首11个月一手成交金额接近1900亿港元，超越2024年全年总和，创下4年新高 [1] - 2025年首11个月一手成交量已创下2013年实施一手住宅销售条例以来的新高，全年有望挑战2万宗大关 [1] 二手住宅市场表现 - 预计2025年全年二手成交量将超过4.5万宗，将创下4年新高 [2] - 反映市场价格的楼价指数2025年内累升超过4.2%，预计全年升幅约5%，成功扭转过去3年的跌势，呈现价量齐升格局 [2] - 在减息预期与租金上扬的带动下，"租转买"需求与长线投资者纷纷入市，楼市进入良性循环 [2]

2025年香港楼市表现总结 - 2025年香港整体私人住宅买卖登记量预计达约5.72万宗，较2024年的约4.84万宗上升18%，实现连续两年增长，并创近4年高位 [1] - 2025年整体私人住宅成交总值预计增加13%至约4970亿港元，同样连续两年上升，创近4年来最多 [1] - 2025年一手私人住宅买卖登记量预计约1.994万宗，较去年上升23%，为连续3年录得升幅，创近6年最多及近21年次多 [2] - 2025年一手私人住宅成交总值预计约2210亿港元，较去年上升7% [2] - 2025年每宗一手私人住宅平均成交价预计为1108万港元，同比下跌约12.7%，主要因年内细价物业登记占比较多 [2] - 2025年二手私人住宅买卖登记量预计约3.72万宗，较2024年的约3.22万宗上升16%，连续两年上涨，创近4年新高 [2] - 2025年二手私人住宅成交总值预计达2760亿港元，同比上升18%，为连续下跌3年后首次反弹，料创近4年以来最多 [2] - 2025年每宗二手私人住宅平均成交价预计为741万港元，同比微升约1.5% [2] 2026年香港楼市前景预测 - 预计2026年整体楼价可录得约7%的升幅 [1] - 预计2026年中小型住宅楼价全年看升6-8% [1] - 预计2026年豪宅物业价格有8%的上升空间，支撑因素包括市况转好、低基数背景、投资移民及高才通入市 [1] - 预计2026年整体租金升幅收窄至3%，中小型住宅及豪宅租金升幅预计相若，原因包括之前已持续录得明显升幅、租转买及投资者入市令可放租供应增多 [1]