报告公司投资评级 - 首次覆盖给予会稽山“增持”评级 [2][81] 报告的核心观点 - 会稽山历史悠久，2023 年起经营状况好转，2023 - 2024 年营收和利润双位数增长，在黄酒市场下滑背景下逆势增长 [8] - 公司通过“高端化 + 年轻化 + 全国化”破局，渠道导入直分销模式，产品高端化聚焦兰亭系列，年轻化以气泡黄酒为突破口，全国化拓展营销网络 [8] - 黄酒行业量增价缩，亟待高端化和全国化，行业集中度提升，鲶鱼效应有望出现，近期青岛啤酒拟收购即墨黄酒，有助于黄酒品类发展 [8] - 预计公司 2025 - 2027 年营业收入分别为 18.90/21.82/24.98 亿元，归母净利润分别为 2.45/3.06/3.77 亿元，EPS 分别为 0.51/0.64/0.79 元，对应 PE 分别为 43/34/28 倍 [8] 各部分总结 黄酒之源，逆势增长 - 发展历史：会稽山品牌可追溯至 1743 年“云集酒坊”，2014 年上市，2022 年底控股股东变更为中建信，2023 年起经营好转，2025 年兰亭系列新品上市 [8][12] - 股权结构：早期股权经历合资、轻纺城控股、股份制改造等阶段，上市后股权有波动，2022 年实控人变更为方朝阳，2023 年股权结构微调 [16] - 组织架构：高管团队经验丰富，董事长方朝阳进行营销组织改革，副董事长傅祖康负责生产，总经理杨刚统筹销售，2023 年双品牌双事业部运行，2025 年成立全国化事业部 [20][21] “高端化 + 年轻化 + 全国化”破局，探索直分销新模式 - 产品：践行“会稽山、兰亭”双品牌战略，构建品牌形象矩阵，核心产品多样，未来在高端化、年轻化、全国化发力，2024 年兰亭销售破亿，一日一熏销售额大增 [8][23] - 渠道：以经销模式为主，拓展直分销新模式，加码电商渠道，市场覆盖面广，国际化稳步推进，2023 - 2024 年线上营收几乎翻倍，2025 年抖音直播间销售额破千万 [27][30] - 营销：文化破圈，推出《蟹酒三部曲》拉动销量，以“五个一”工程重塑品牌叙事，2025 年经销商大会拔高品牌定位 [39] 黄酒行业量增价缩，亟待高端化破局 - 行业概况：2017 年以来黄酒行业销售收入和利润总额下滑，但产量上升，消费集中在江浙沪，头部企业有市场集中度提升和产品结构升级空间 [43] - 高端化基础：黄酒历史悠久，是中国独有酒种，位列首届全国评酒会八大名酒之一，获得国际赛事大奖，兰亭系列有深厚消费者认知基础 [49] - 竞争格局：头部品牌通过兼并收购提升集中度，2015 - 2023 年 CR3 由 21% 提升至 50%；青岛啤酒拟收购即墨黄酒，有望带来变革；行业开启新一轮提价；会稽山吨价和毛利率领先，产品结构有提升空间；会稽山省内市场稳固，全国化有空间 [53][56][57] - 财务数据对比：黄酒毛利率低于白酒，但会稽山 2021 年以来呈上升趋势，会稽山销售费用率偏高，研发费用率自 2022 年增长较多 [74][77][79] 盈利预测与投资评级 - 预计公司 2025 - 2027 年营业收入分别为 18.90/21.82/24.98 亿元，归母净利润分别为 2.45/3.06/3.77 亿元，EPS 分别为 0.51/0.64/0.79 元，对应 PE 分别为 43/34/28 倍 [81]

市值超越与业绩表现 - 会稽山以22.07元/股收盘，总市值达106亿元，超越古越龙山的99.2亿元，成为黄酒"市值一哥" [1][4] - 会稽山一季度营收4.81亿元（同比+10.10%），净利润9374.32万元（同比+1.70%）；古越龙山一季度营收5.39亿元（同比-4.90%），净利润5901.87万元（同比-4.82%） [4] - 2022-2024年会稽山营收从12.27亿元增至16.31亿元，净利润从1.45亿元增至1.96亿元；同期古越龙山营收从16.20亿元增至19.36亿元，净利润从2.02亿元波动至2.06亿元 [5] 年轻化战略成效 - "一日一熏"气泡黄酒在抖音直播间12小时销售额突破1000万元，18-35岁消费者占比超40% [1][7] - 气泡黄酒首创"气泡+黄酒+低度"概念，2023年7月上市后通过酒体升级和多口味拓展吸引年轻群体 [7] - 小红书"会稽山气泡黄酒"话题浏览量54.8万次，"一瓶就爽翻"话题浏览量131.8万次 [8] - 天猫旗舰店数据显示，会稽山气泡黄酒销量（1万+）显著高于古越龙山同类产品（300+） [8][9] 区域聚焦与经营策略 - 会稽山2024年在江浙沪地区销售收入14.05亿元，高于古越龙山的10.86亿元 [6] - 公司采取区域深耕策略，避免全国化运营对利润的蚕食，而古越龙山因全国化布局导致利润承压 [6] - 民营企业机制灵活，能快速调整产品、营销和渠道策略，结合国潮趋势加速品牌年轻化传播 [6] 行业趋势与未来方向 - 黄酒行业需解决区域性强、老龄化痛点，年轻化成为核心发展思路 [7][11] - 低度、气泡、果味黄酒等创新产品满足年轻人多元化需求，电商和社交媒体成为重要触达渠道 [12] - 中国酒业协会指出，黄酒的健康属性与文化内涵契合年轻消费者对品质生活和传统文化的追求 [11] - 专家建议通过网红直播、跨界合作提升品牌影响力，同时挖掘文化内涵增强竞争力 [12]

根据提供的金融工程日报内容，以下是量化模型与因子的总结： 量化模型与构建方式 1. **封板率模型** - 模型构建思路：通过统计最高价涨停且收盘涨停的股票数与最高价涨停的股票数的比值，反映市场情绪[16] - 模型具体构建过程： $$封板率=\frac{最高价涨停且收盘涨停的股票数}{最高价涨停的股票数}$$ 统计上市满3个月以上的股票，计算当日封板率[16] - 模型评价：封板率提升表明市场情绪高涨，短期投机氛围浓厚[16] 2. **连板率模型** - 模型构建思路：通过统计连续两日收盘涨停的股票数与昨日收盘涨停的股票数的比值，反映市场持续性[16] - 模型具体构建过程： $$连板率=\frac{连续两日收盘涨停的股票数}{昨日收盘涨停的股票数}$$ 统计上市满3个月以上的股票，计算当日连板率[16] - 模型评价：连板率提升显示资金接力意愿增强，但需警惕过度炒作风险[16] 量化因子与构建方式 1. **大宗交易折价率因子** - 因子构建思路：通过大宗交易成交价与市场价的差异反映大资金偏好[26] - 因子具体构建过程： $$折价率=\frac{大宗交易总成交金额}{当日成交份额的总市值}-1$$ 统计近半年日均折价率与当日值[26] - 因子评价：折价率收窄可能预示机构建仓需求增加[26] 2. **股指期货年化贴水率因子** - 因子构建思路：通过期现价差年化值反映市场预期与对冲成本[28] - 因子具体构建过程： $$年化贴水率=\frac{基差}{指数价格}×\frac{250}{合约剩余交易日数}$$ 分别计算上证50、沪深300、中证500、中证1000主力合约贴水率及历史分位[28] - 因子评价：贴水率扩大显示市场避险情绪升温[28] 模型的回测效果 1. 封板率模型：当日封板率66%（较前日+5%）[16] 2. 连板率模型：当日连板率32%（较前日+12%）[16] 因子的回测效果 1. 大宗交易折价率因子：当日折价率4.57%（近半年均值5.51%）[26] 2. 股指期货年化贴水率因子： - 上证50：10.57%（16%分位）[28] - 沪深300：12.47%（13%分位）[28] - 中证500：18.78%（11%分位）[28] - 中证1000：22.85%（12%分位）[28]

公司股价表现 - 会稽山股价自5月下旬以来进入连涨模式，5月21日至5月28日累计上涨44 08%，市值一度超越古越龙山成为"黄酒市值一哥" [2][3] - 5月30日后股价出现回落，上周总跌幅为11 95%，截至6月9日收盘报22 07元/股，下跌0 14%，总市值105 82亿元仍排名黄酒第一 [2][4] - 公司于5月27日发布股票交易异常波动公告，称基本面未发生重大变化，股价短期涨幅较大存在交易风险 [3] 气泡黄酒产品表现 - 气泡黄酒"一日一熏"在抖音渠道GMV突破2000万元，但直播间观看人数由顶峰上万人降至十几人 [2][6] - 产品由吴彦祖带货后短期热销，但社交平台出现大量负面评价如"难喝""回苦""味道奇怪" [2][8] - 产品有三种口味：原味(8度)、荔枝味(3度)、柠檬味(5度)，荔枝味较受欢迎 [9] 营销与生产情况 - 2024年销售费用达3 32亿元同比增60 25%，广告宣传促销投入1 62亿元实现翻倍 [7] - 产品由会稽山与千岛湖啤酒联合生产，后者负责加气工序并为多个知名品牌代工 [7] - 公司解释热度下滑原因为停止直播平台投流，产品仍保持稳定销售 [6] 市场拓展与行业竞争 - 产品线下覆盖约3万家终端网点，公司已制定全国梯度铺货计划并展开招商 [8] - 古越龙山推出回购计划并开发糯米威士忌、咖啡黄酒等新品，今年春糖发布14款新品 [3][10] - 黄酒行业面临年轻化转型挑战，需创新产品形式、消费场景以打入年轻消费群体 [10]

纪要涉及的行业 黄酒行业 纪要提到的核心观点和论据 1. **政策利好推动行业发展**：2023 年起地方政府重视程度显著提升，绍兴市政府成立专班并投入专项资金支持，2024 年绍兴市政府成立高规格实体化运营的黄酒产业振兴专班，省级和市级财政合计拨款超 1 亿支持，2025 年打造历史经典产业被写入政府工作报告，部分企业被纳入相关名单，政策推力是产业破局重要支撑[1][4] 2. **历史复盘影响发展原因**：过去 30 年外部因较低税率致地方政府重视不足，内部缺乏强有力龙头企业引领；过去两轮消费升级窗口期错失机会因治理层面和管理层问题，如古越龙山多元化困局、管理层迭代，会稽山大股东破产重组[5][7] 3. **行业内部治理改善**：会稽山 2022 年新大股东入驻后管理逐步正轨，古越龙山 2020 年以来新管理层落定且发布回购方案，未来两家龙头有望推股权激励计划提升管理质量[8] 4. **行业发展趋势**：呈现 K 型发展，头部企业发展好，市场份额向龙头集中，自 2020 年高端化战略使龙头均吨价和整体市场价格提升[9] 5. **未来发展阶段与空间**：先高端化，再全国化和年轻化，短期内高端化优先，未来 3 - 5 年有望量价回升复兴，份额进一步集中[10] 6. **树立高端品牌形象**：消除消费者对黄酒低端偏见，参考古井贡酒推行高端产品改变品牌低端认知[11] 7. **未来两到三年趋势**：龙头企业通过提升渠道管理水平，实现主流价位升级，带动规模、毛利率和盈利上升，形成正循环，全国化和年轻化有增长机会[12] 8. **全国化挑战与机遇**：面临市场竞争激烈、品牌认知度低挑战，可通过高端产品、国潮等打破低端认知，会稽山根据地扎实，古越龙山储备品牌认知强，都有成长空间[13][14] 9. **迎合新消费趋势**：挖掘文化底蕴，推出符合新消费趋势产品，如会稽山兰亭系列、古越龙山子青玉系列，利于打开新消费群体[15] 其他重要但是可能被忽略的内容 1. 2023 年 3 - 4 月会稽山、古越龙山、塔牌发布提价通知，2025 年 4 月几家龙头企业又几乎同时发布提价通知[3][4] 2. 2023 年 7 月工信部重视黄酒产业文化品牌传承并支持发展，11 月绍兴市发布促进黄酒产业发展振兴实施意见，到 2027 年全市黄酒销售收入达 100 亿，全国市场占有率超 50%，每年安排不少于 500 万元专项资金支持品牌建设[4] 3. 河北、河南和山东等白酒消费大省因当地地产酒龙头企业发展弱，白酒消费结构滞后于经济发展水平[6]

黄酒行业近期表现 - 古越龙山股价今年上涨十几个点 会稽山股价涨幅超过一倍 显著超越白酒股表现 [2] - 会稽山气泡黄酒在618期间12小时内销售额突破千万元 并获得明星带货 [2] 行业供需格局优化 - 规模以上黄酒企业数量从峰值110多家减少至2023年81家 行业集中度提升 [3] - 会稽山2023年产量较2017年下降50% 供给端收缩明显 [4] - 头部企业古越龙山和会稽山双双宣布提价 与白酒价格倒挂形成对比 [4] 市场拓展战略 - 高端化：会稽山"兰亭"系列定价达2099元 超过部分高端白酒 [5] - 年轻化：推出咖啡黄酒 低糖黄酒 气泡黄酒等新品 并开设慢酒馆 小酒馆等线下场景 [5] - 国际化：尝试拓展海外市场 但当前60%以上收入仍依赖江浙沪地区 [7] 公司财务表现 - 古越龙山2023年营收接近20亿元 实现连续四年增长 [7] - 会稽山2023年营收16亿元 2024年一季度营收反超古越龙山 [7] - 气泡黄酒年营收达数千万元 但相对于行业200亿元总规模占比仍小 [7] 行业发展潜力 - 黄酒兼具传统文化底蕴和养生属性 具备差异化竞争优势 [7] - 行业关键挑战在于能否将短期流量转化为长期增量 实现全国化突破 [7]

智通财经记者 | 武冰聪 智通财经编辑 | 任雪松 2025年农历端午节前后，黄酒股迎来一波高峰。黄酒企业共有三家A股上市公司，分别是古越龙山、会稽山和金枫酒业。其中，会稽山在节前的8个交易日 内6天出现涨停，5月其股价涨幅超70%，年内涨幅超126%，市值从4月初的约50亿元飙升至120亿元。古越龙山、金枫酒业股价也出现明显上涨，5月股价涨 幅分别为11.3%、7.7%。 在很长一段时间里，黄酒面临着走不出江浙沪的难题。而且大部分产品售价不足10元一瓶，不仅使酒的毛利率不高，也难以走上高端的餐桌。在酒业赛道整 体承压的情况下，黄酒股逆势受到资本市场追捧的原因为何？ 针对端午节前的一波黄酒股价震荡上涨，智通财经以投资者身份致电古越龙山证券事务代表。"以前大家觉得黄酒有地域性和季节性，现在基本面有所改 变。"该公司认为，几家行业内领先的黄酒企业都在做高端化宣传，取得了市场效果。 值得注意的是，古越龙山与会稽山都将提价的原因归结为：呼唤黄酒产品的价值回归。古越龙山用"竞争激烈"来形容当下的市场，酒类消费市场存在品类竞 争，以往白酒、啤酒的表现更为强势，古越龙山认为黄酒还需要不断进行品类宣传。 "我们都是绍兴黄酒， ...

古越龙山 20250602 摘要 古越龙山采取集体涨价和市场反转策略，并凭借中央酒库 IP、历史沉淀 和国酿优势巩固市场地位，吸引投资者关注，但需关注新产能释放延期 风险。 古越龙山通过推广国学文化、国酿文化和美酒加美食文化，并推出青玉 系列等高端产品，旨在提升黄酒品类形象，培养年轻消费群体。 古越龙山积极推动全国化进程，将资源投入非成熟黄酒市场，旨在扩大 黄酒普及率，培育新的消费者群体，提升行业发展潜力。 黄酒以其低度数、健康和适合搭配美食的特点，在全球低度数饮料受欢 迎的趋势下，面临良好的发展机遇，应积极推广以迎合消费需求。 高端化战略通过推出青玉系列等产品，改变消费者对黄酒的认知，树立 高价值、高品质的品牌形象，获得市场认可。 企业黄酒产品战略分为高端化和年轻化，高端化旨在改变黄酒的负面标 签，年轻化则通过线上投放和美食美酒传播吸引年轻消费者。 新智能化酿造园区预计降低生产成本 5%以上，类似于集中管理模式， 有助于减少物流费用和管理开支，提升竞争力，优化资源配置，但新产 能释放调试期可能延期。 Q&A 今年以来黄酒市场的表现如何？古越龙山在其中扮演了什么角色？ 今年以来，黄酒市场表现出较高的关注度，尤 ...

公司股价表现 - 6月3日会稽山股价收跌6.77%报23.4元，盘中一度大跌8%，市值112亿元 [1] - 5月以来会稽山股价从15元累计涨幅超70%，5月26-28日连续三天涨停 [1] - 5月28日会稽山市值突破120亿元，成为黄酒市值新龙头 [1] 行业表现 - 5月A股白酒板块低迷，黄酒板块走势相反 [1] - 除会稽山外，古越龙山、金枫酒业5月累计涨幅均超20% [1] - 黄酒指数年内涨幅近40% [1] 行业背景 - 黄酒市场规模小，占比不到2%，年销售额萎缩至200亿左右 [1] - 消费场景变小 [1] - 部分投资者因白酒股受禁酒令等影响转向黄酒行业 [1] - 黄酒年轻化创新热度提升 [1] 公司变革 - 2022年底控股股东变更为方朝阳与中建信控股 [1] - 2023年2月方朝阳成为董事长，聘任杨刚为总经理 [1] - 中建信横跨实业与投资，实控三家A股上市公司 [1] - 杨刚曾在喜临门任职 [1] - 2023年起公司全面改革创新，从产品端和营销端发力 [1] 财务表现 - 2025年一季度净利润增速放缓 [1] - 销售费用暴增58% [1] - 年轻化创新未给业绩带来明确帮助 [1] - 两款产品增长快但财报无明确数据体现 [1]

黄酒行业资本市场表现 - 5月黄酒股涨势迅猛 会稽山连续3天涨停 古越龙山和金枫酒业5月累计涨幅分别为17.36%和18.13% [1] - 黄酒股表现超越白酒股 会稽山、古越龙山、金枫酒业近20日内涨幅分别为88.66%、16.31%、20.15% 而白酒股最高涨幅仅7.17% [2] - 会稽山市值从89.76亿元攀升至126.8亿元 超越古越龙山成为黄酒板块"市值一哥" [2] - 鹏华中证酒ETF大幅加仓黄酒股 会稽山持股从172.68万股增至447.32万股 古越龙山持股从517.93万股增至1178.38万股 [4] 行业基本面改善 - 2024年会稽山营收16.3亿元(同比增长15.6%) 古越龙山营收19.4亿元(增长8.55%) 金枫酒业营收由下滑13.4%转为增长0.87% [5][7] - 会稽山净利润1.96亿元(增长17.74%) 古越龙山净利润2.06亿元(下降48.17%) 两者净利润水平接近 [5] - 行业整体表现优于处于深度调整期的白酒和葡萄酒品类 [7] 高端化战略推进 - 会稽山中高档产品收入10.6亿元(增长31.3%) 占比达67.3% 提升8个百分点 古越龙山中高档酒收入增长12.5% 金枫酒业高端产品收入增长9.1% [12] - 会稽山推出兰亭·序G20/G30等高端产品线 古越龙山打造"只此青玉"等核心大单品 主要面向企业家和商务宴请场景 [12][14] - 多家企业集体提价 会稽山最高提价9% 古越龙山最高提价12% 塔牌年份酒最高提价10% [15] 年轻化创新尝试 - 会稽山"爽酒"通过12小时直播销售额突破1000万元 是抖音黄酒类产品第2至10名总和的约100倍 [18] - 品牌推出多样化创新产品 包括低度、果味、气泡黄酒 如状元红青柠黄酒、金枫无糖黄酒、慢宋经典花果香黄酒等 [22] - 开设新型消费场景 古越龙山"慢酒馆"提供黄酒乳酸菌等饮品 会稽山1743黄酒吧推出黄酒奶茶等产品 [22]