业绩数据 - 2025年中期经调整净利润（不含利息）7.33亿，同比增62.2%[15][16] - 2025年中期收入27.01亿，同比增69.6%[15][16] - 2025年中期净利润7.46亿，同比增52.7%[15][16] - 2025年中期经调整净利润（含利息）8.01亿，同比增50.1%[15][16] - 2023 - 2025年上半年毛利分别为559.6、1239.8、535.3、975.2百万元[66] - 2023 - 2025年上半年收入分别为2123.8、4052.3、2700.9、1665.2百万元[66] - 2023 - 2025年上半年经调整净利润（不含利息）分别为365.6、992.0、432.0、732.6百万元[67] - 2023 - 2025年上半年毛利率分别为26.3%、30.6%、32.1%、36.1%[66][70] - 2025年上半年海外收入占比82%，较2024财年提升8.0个百分点[38] - 2025年6月30日止收益为2700869千元，2024年为1665199千元[93] - 2025年6月30日非流动资产总额为3670941千元，2024年为3022636千元[94] 用户数据 - 2022 - 2025年上半年累计客户数分别为265、345、499、563 [32] - “全球制药企业20强”中有13家与公司建立合作[32] 未来展望 - 预计2025年资本开支15.6亿元，约9亿投新加坡基地，约4.5亿投无锡基地[84] - 预计到2029年药明合联资本开支超70亿元，产能翻倍[84] - 2024 - 2030年年均复合增长率超行业平均水平[86] - 公司预计扩大XDC项目收入约20%，增加“M”端项目收入>20%[86] 新产品和新技术研发 - 最新自主开发载荷连接子技术WuXiTecan - 1和WuXiTecan - 2[19] - 更多新型偶联药物依托WuXiDARxTM平台开发[19] - 2024年推出X - LinC WuXiTecan - 1和WuXiTecan - 2升级版本[50] - 2025年上半年新推出有良好疗效和安全性特征的产品[50] 市场扩张和并购 - 2024年投融资交易超20笔，总金额突破60亿美元[21] 其他新策略 - “赋能 - 跟随 - 赢得分子”战略下有103个IND后生物偶联项目[80] 项目进展 - 正在进行iCMC项目225个，新签37个创历史新高[15][16] - 全球客户563个，PPQ项目11个，新增3个[15][16] - 无锡新园区2025年5月运营，DP3制剂车间7月GMP放行[18] - 新加坡生产基地2025年6月机械完工，有16000+研发分子[18] - 14个药物发现阶段项目推进至iCMC阶段，完成4个PPQ阶段组分生产[18] - 2025年上半年新签37个iCMC项目，新增3个PPQ项目[29] - 59个项目从发现阶段推进至iCMC阶段，上半年赢得13个iCMC项目[29] - 2025年上半年赋能客户提交12个IND申请[29] - 2025年上半年完成超2300个ADC/XDC分子早期研究[44] - 无锡基地2027年DP5制剂车间计划GMP放行，产能最高2000L[56][58] - 新加坡基地预计2026年上半年GMP放行，产能最高2000L[61] 行业数据 - 新型ADC数量年复合增长率达187.3%（2021年上半年至2025年上半年）[21] - 全球ADC市场规模2024 - 2030E CAGR为31%，外包率约60%[23] - 2025年1 - 8月生物偶联药物领域交易总数40 +，金额~$7 - $10十亿[88] - 2024年生物偶联药物领域交易总数40 +，金额~$7 - $10十亿[88] - 截至2025年6月，全球已获批19款ADC药物[91] - 2025年上半年ADC药物销售额同比增长24%，1H 2025同比增长29%[91] 财务指标 - 2025年6月30日贸易及其他应付款项为1494904千元，12月31日为408876千元[95] - 2025年6月30日借款为1020000千元，12月31日为478000千元[95] - 2025年6月30日合约负债为543696千元，12月31日为504250千元[95] - 2025年6月30日应付所得税为100008千元，12月31日为72091千元[95] - 2025年6月30日租赁负债为2987千元，12月31日为3275千元[95] - 2025年6月30日流动负债总额为3161595千元，12月31日为466492千元[95] - 2025年6月30日流动资产净值为3790578千元，12月31日为635003千元[95] - 2025年6月30日总资产减流动负债为7461519千元，12月31日为657639千元[95] - 2025年6月30日非流动负债中租赁负债为15603千元，12月31日为15150千元[95] - 2025年6月30日非流动负债中递延收入为3451千元，12月31日为3000千元[95]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [2][10][46] 报告的核心观点 - 2025H1公司营收和扣非归母净利同比增长，单季度2025Q2营收和归母净利润也同比增长 [4] - 产能效率提升促使毛利率大幅提升，出售股票进一步提升公司利润 [5] - CRDMO商业模式驱动业务持续增长，TIDES业务尤其亮眼 [6] - 业务战略调整增长确定性强，上调全年营收指引 [8] - 上调公司2025 - 2027年营收和归母净利预测，维持“买入”评级 [10][46] 根据相关目录分别进行总结 主要财务数据 - 2025年H1公司实现营业收入207.99亿元，同比增长20.64%；归母净利润85.61亿元，同比增长101.92%；扣非归母净利润55.82亿元，同比增长26.47%；2025Q2实现营业收入111.45亿元，同比增长20.37%，归母净利润48.89亿元，同比增长112.78% [4] - 2025年H1公司销售费用率1.90%，同比下降0.18pct，管理费用率为8.12%，同比下降2.60pct，财务费用率0.99%，同比上升4.49pct，研发费用率2.47%，同比下降1.22pct；2024年H1公司毛利率44.45%，较上年同期提升5.08个百分点，净利率41.64%，同比提升16.81pct [5] 投资建议 - 上调公司2025 - 2027年营收预测为432.99/496.56/564.72亿元（原预测419.97/481.63/547.78亿元），上调公司归母净利预测分别为144.06/132.49/152.49亿元（原预测112.72/129.15/148.66亿元），对应EPS分别为5.02/4.61/5.31元，维持“买入”评级 [10][46] 业务情况 - 化学业务2025年H1收入163.0亿元，同比增长33.5%；小分子D&M业务收入86.8亿元，同比增长17.5%；TIDES业务收入50.3亿元，同比激增141.6%，在手订单增长48.8%，客户数同比提升12%，服务分子数提升16%，预计2025年末多肽固相合成反应釜总体积将进一步提升至超100,000L [6] - 测试业务2025年H1收入26.9亿元，同比下滑1.2%；实验室分析与测试业务收入18.9亿元，同比增长0.4%，其中药物安全性评价业务收入同比下降2.2%；临床CRO及SMO业务收入8.0亿元，受市场价格因素影响，同比下降4.7% [6] - 生物学业务2025年H1收入12.5亿元，同比增长7.1%，新分子种类收入占比超30% [7] 业务战略与营收指引 - 截至2025年上半年末，公司持续经营业务在手订单人民币566.9亿元，同比增长37.2% [8] - 公司预计2025年持续经营业务收入增速从10 - 15%上调至13 - 17%，全年整体收入从人民币415 - 430亿元上调至人民币425 - 435亿元 [8] 财务报表及指标 - 2023 - 2027E营业收入分别为40340.8/39241.4/43299.5/49655.8/56472.3百万元，毛利率分别为41.2%/41.5%/43.7%/43.7%/44.0%等多项指标呈现不同变化 [52]

财务数据和关键指标变化 - 2025年上半年公司总营收达208亿人民币，持续经营业务营收同比增长24.2%至204亿人民币 [7] - 调整后非国际财务报告准则净利润同比增长44.4%至63.1亿人民币，非国际财务报告准则净利润率进一步提升至30.4% [7] - 持续经营业务积压订单达10亿人民币，同比增长37.2% [8] - 调整后国际财务报告准则毛利润达92.6亿人民币，毛利润率从2024年的41.6%扩大至44.5% [26] - 扣除非经常性项目后净利润为55.8亿人民币，同比增长26.5% [26] - 归属公司所有者净利润为85.6亿人民币，同比增长101.9% [27] - 摊薄后每股收益达2.99人民币，同比增长106.2% [28] - 上半年经营现金流达70.7亿人民币，同比增长49.1% [28] - 上半年资本支出达21亿人民币，全年资本支出预计为70 - 80亿人民币 [29] 各条业务线数据和关键指标变化 无锡化学业务 - 上半年营收同比增长33.5%至163亿人民币，调整后非国际财务报告准则毛利率同比提升5.2个百分点至49% [12] - 小分子药物发现业务过去12个月合成并交付超44万个新化合物，上半年158个分子从研发阶段转化 [12][16] - 小分子DNM业务营收同比增长17.5%至86.8亿人民币，小分子CDMO管线持续扩张 [13] - 泰州新业务上半年营收达50.3亿人民币，同比增长141.6%，积压订单同比增长48.8% [14] 无锡测试业务 - 上半年营收略降至26.9亿人民币，二季度实验室测试营收达10亿人民币，同比增长5.5%，环比增长13.2% [19] - 上半年实验室测试服务营收达18.9亿人民币，基本持平；药物安全评估服务营收同比下降2.2% [19][20] - 临床CRO和SMO业务上半年营收同比下降4.7%至8亿人民币，SMO业务营收同比增长1.5% [21] 无锡生物业务 - 上半年营收达12.5亿人民币，同比增长7.1%，调整后非国际财务报告准则毛利率降至36.4% [23] 各个市场数据和关键指标变化 - 来自美国公司的营收同比增长38.4%，欧洲公司营收同比增长9.2%，日本、韩国及其他地区营收同比增长7.6%，中国市场有一定下滑 [9][10] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司继续聚焦CRDMO商业模式，强调运营环节，加速全球扩张和产能建设，提供高效优质服务 [30] - 推进精益管理和运营，提高生产和运营效率，降低外部不确定性影响 [30] - 凭借独特的集成式CRDMO核心业务，增强市场竞争力，满足客户需求 [30] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 尽管面临复杂多变的全球宏观环境和不确定性，但公司对客户需求、商业模式和管理执行有信心，上调全年业绩指引 [30][31] - 预计持续经营业务营收在2025年恢复两位数增长，全年总营收预计为425 - 435亿人民币 [31] - 有望进一步提高调整后非国际财务报告准则净利润率，自由现金流预计从45亿人民币增至50 - 60亿人民币 [32] 其他重要信息 - 公司获MSCI最高AAA评级，近短期减排目标获SPTI验证，获多家全球评级机构认可 [11] - 2025年公司共分配38.4亿人民币现金股息，完成11亿人民币A股回购注销，另有10亿人民币A股回购计划正在执行 [33] - 董事会批准首份中期股息计划，每股派发现金股息0.35人民币，共计约10亿人民币 [33] - 上半年完成25亿港元H股收购用于2025年H股激励信托计划 [35] 问答环节所有提问和回答 问题: 公司二季度营收和盈利远超预期的关键驱动因素，以及客户是否因关税担忧提前下单；公司上调全年业绩指引的考虑因素，以及下半年是否有更高增长空间 - 上半年业绩出色并非因客户因关税担忧加速发货，而是高效执行，包括项目交付、新产能验证和爬坡进度超预期 [39] - 上调全年指引是基于运营势头，尽管下半年仍有不确定性；因去年二季度快速爬坡致下半年环比增长近30%，今年上半年产能接近满负荷，新产能验证需时间，但仍预计下半年业务营收实现接近两位数的环比和同比增长，且剥离业务不再有贡献，建议关注持续经营业务增长势头 [40][41] 问题: 一季度新订单增长约25%，二季度新订单增长是否放缓及如何解读；排除泰德业务后，小分子DNM业务二季度仅增长20%多的关键驱动因素，以及口服GLP - 1产品的贡献 - 排除外汇影响后，二季度新订单同比仍增长约12%，环比增长近35%，新订单摄入仍有强劲增长势头 [44] - 小分子DNM业务有强大的CDMO管线，超200个后期和商业项目对营收增长有贡献，口服GLP - 1小分子是二季度和上半年小分子DNM营收的关键驱动因素 [45] 问题: 如何看待下半年利润率提升情况，是否假设下半年调整后非国际财务报告准则净利润率与上半年相似 - 上半年大的后期和商业订单显著提高设备利用率和生产使用率，随着此类订单交付比例增加，利润率将进一步扩大；剥离亏损的非持续经营业务也有助于扩大利润率；但需管理新产能爬坡进度，同时关注美元贬值趋势的不确定性 [46][47] 问题: 除GLP - 1或泰德业务外，公司投资组合中未来是否有其他潜在的重磅CMO项目 - 公司有不少有潜力的项目，如PCSK9、止痛药、自身免疫项目等；独特的CRDMO商业模式使公司能在早期参与项目，有机会参与未来的重磅产品 [50][51] 问题: 尽管上半年全球生物科技融资疲软，但部分美国临床CRO在二季度财报电话会议中提到生物科技客户需求有边际复苏，如何看待二季度与一季度早期项目需求对比，以及下半年早期需求展望 - 公司早期实验室服务（发现和临床前）仍保持稳定，未出现大幅增长；凭借在新模态和高需求治疗领域的差异化能力，仍有强劲需求和新订单；整体生物科技融资不确定性预计还将持续一段时间，但公司在吸引海外生物科技公司方面保持强势市场地位 [53][54] 问题: 中国生物制药海外授权目前火热，是否有中国客户将候选药物海外授权后，海外合作伙伴继续选择公司进行中国以外市场的CDMO业务；这种中国业务发展势头是否会长期使公司受益 - 这种趋势目前和过去都使公司受益，过去三年公司促成40%的此类合作；未来预计该趋势将持续，吸引更多中国和其他地区的客户使用公司服务，帮助转化海外客户；不仅发现和临床前服务受益，部分产品在CRDMO平台的开发和后期制造也将带动需求 [55][56] 问题: 是否看到客户向公司和其他中国CDMO公司下单行为因关税发生变化 - 未看到显著变化，关税是全球贸易环境中的系统性挑战，全球制药供应链复杂，公司作为服务提供商，运输目的地由客户全球布局决定，客户负责清关和税务申报，公司专注于提供高质量服务 [57] 问题: 美国地区增长超过其他地区的原因，中国公司的海外授权交易是否促成美国市场增长 - 中国生物科技公司使用公司服务的营收计为中国市场营收，海外授权交易与美国市场增长无直接关联；美国业务增长主要由CDMO业务的美国客户，特别是大型跨国客户驱动，后期和商业项目贡献大 [59][62] 问题: 2025年泰德业务营收增长指引，以及2026年情况 - 预计2025年泰德业务营收增长约80%，2026年增长指引将在稍后给出 [63] 问题: 2026年资本支出以及泰德业务产能扩张计划 - 泰德业务大部分扩张计划将在2025年完成，2026年将专注于工艺验证和爬坡，并开始使用新设施；公司正在新加坡建设新的泰德工厂 [65] - 公司整体将寻求更多全球布局和资本支出扩张，随着新产能规划和现有产能扩张接近建设后期，资本支出预计逐年增加，具体金额将在明年初年度展望中给出 [66][67] 问题: 测试业务竞争对手是否通过降价抢占市场份额，以及价格影响因素 - 海外竞争对手在定价上更激进，但公司凭借高度差异化能力，保持有竞争力的定价和良好利润率；中国国内市场存在激烈价格竞争和折扣，公司维持有竞争力的溢价定价以体现差异化；2024年价格竞争对毛利率的影响已在财务数据中体现，公司调整策略后预计毛利率将逐步恢复 [68][69] 问题: 毛利率增加的原因以及未来改善空间和预期 - 毛利率主要由CDMO后期和商业大订单驱动，此类订单交付比例增加将推动利润率扩张；剥离亏损业务有助于提高公司整体利润；公司需管理新产能爬坡，同时关注美元贬值趋势 [71][72] 问题: 汇率波动的影响以及对整体毛利率的预期 - 汇率难以预测，上半年平均美元兑人民币汇率与去年上半年相近，对业绩影响不大；目前美元兑人民币汇率在7.1 - 7.2合理区间波动，若在此区间公司有信心实现业绩，若有重大变化将向投资者报告 [73][74][75] 问题: 公司上调现金流指引后，未来的回购和资本分配计划 - 公司从全球产能扩张、吸引和留住关键人才、股东回报三个维度评估最优资本配置 [77] - 上半年已完成38亿人民币现金股息分配，11亿人民币A股回购注销，另10亿人民币A股回购已完成一半；董事会批准10亿港元中期现金股息；为2025年员工持股计划从二级市场回购25亿港元股票；预计今年资本支出为70 - 80亿人民币用于全球产能扩张 [78][79] 问题: 能否拆分泰德业务增长的不同组成部分 - 泰德业务主要包括寡核苷酸和肽业务，从发现到开发制造各环节均有强劲增长，其中开发肽业务中的GLP - 1产品增长最强劲，是主要营收贡献部分 [80][81] 问题: 如何看待当前中国生物制药市场情况，2025年市场活跃度提高的原因 - 中国生物制药市场海外授权交易和合作需求持续增加，体现产品质量、数据真实性和差异化，对行业情绪和现金流有积极影响 [82] - 资本市场特别是香港证券交易所对生物科技公司融资有浓厚兴趣，为行业提供资金支持 [82] - 宏观政策在报销方面有积极信号，尽管处于早期阶段，但显示政府对行业的重视 [83]

财务数据和关键指标变化 - 2025年上半年公司总收入达208亿元人民币 其中持续经营业务收入同比增长242%至204亿元人民币 [7] - 调整后非IFRS净利润同比增长444%至631亿元人民币 非IFRS净利润率进一步提升至304% [7] - 调整后IFRS毛利润达926亿元人民币 毛利率从2024年的416%提升至445% [25] - 归属于公司所有者的净利润达856亿元人民币 同比增长1019% 其中包括出售联营公司股份获得的32亿元人民币投资收益 [26] - 稀释后每股收益达299元人民币 同比增长1062% [27] - 上半年经营现金流达707亿元人民币 同比增长491% [28] 各条业务线数据和关键指标变化 化学业务 - 化学业务收入同比增长335%至163亿元人民币 [11] - 调整后非IFRS毛利率提升52个百分点至49% [11] - 过去12个月成功合成并交付超过44万种新化合物 [11] - 上半年有158个分子从研发阶段转入开发阶段 [15] - 小分子DNM业务收入同比增长175%至868亿元人民币 [13] - 小分子CDMO管线已超过3400个分子 包括76个商业化项目 84个三期项目 368个二期项目和2081个一期及临床前项目 [16] 测试业务 - 测试业务收入略降至269亿元人民币 [18] - 第二季度实验室测试收入达10亿元人民币 同比增长55% 环比增长132% [18] - 药物安全性评价服务收入同比下降22% [19] - 临床CRO和SMO业务收入同比下降47%至8亿元人民币 [20] 生物业务 - 生物业务收入达125亿元人民币 同比增长71% [22] - 调整后非IFRS毛利率下降07个百分点至364% [22] - 新形态药物发现服务贡献了生物业务总收入的30%以上 [23] Tides业务 - Tides业务收入达503亿元人民币 同比增长1416% [13] - 截至6月 Tides业务积压订单同比增长488% [13] - Tides业务DNM客户数量同比增长12% 分子数量同比增长16% [14] - 预计2025年Tides业务收入增长约80% [65] 各个市场数据和关键指标变化 - 美国公司收入同比增长384% [8] - 欧洲公司收入同比增长92% [9] - 日本 韩国及其他地区收入同比增长76% [9] - 中国市场收入有所下降 [9] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司持续专注于增强核心能力 扩大产能以满足客户需求 [8] - 通过"跟随分子"和"赢得分子"战略 高效转化和捕获高质量分子 [15] - 加速全球产能扩张 2025年资本支出预计达70-80亿元人民币 [32] - 在肽和寡核苷酸领域持续扩大产能 预计到年底固相肽合成仪总容积将超过10万升 [14] - 在新加坡建设Tides新工厂 作为新加坡生产基地的一部分 [67] - 测试业务面临激烈价格竞争 特别是在中国国内市场 [70] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 面对动态复杂的全球宏观环境 公司将继续专注于CRDMO业务模式 [30] - 提高2025年全年指引 预计持续经营业务收入同比增长13%-17% [31] - 预计2025年调整后非IFRS净利润率将进一步改善 [31] - 预计自由现金流将从45亿元人民币增至50-60亿元人民币 [32] - 早期阶段生物技术公司融资环境仍具挑战性 预计这一不确定性将持续一段时间 [55] 其他重要信息 - 公司首次获得MSCI最高AAA评级 成为亚洲生命科学行业首家获此殊荣的上市公司 [10] - 公司近期减排目标已通过SPTI验证 [10] - 2025年公司已分配总计384亿元人民币现金股息 包括2024年度股息283亿元人民币和2025年特别股息101亿元人民币 [33] - 上半年已完成11亿元人民币A股回购及注销 另有10亿元人民币A股回购计划正在执行中 [33] - 董事会批准首次中期股息计划 每10股派发现金股息35元人民币 总计约10亿元人民币 [33] 问答环节所有的提问和回答 业绩超预期原因及下半年展望 - 业绩超预期主要源于高效执行和新产能验证提速 而非客户因关税担忧提前下单 [39] - 预计下半年业务收入将实现接近两位数的环比和同比增长 [40] 订单增长及小分子业务驱动因素 - 第二季度新订单同比增长约12% 环比增长近35% [44] - 小分子DNM业务增长主要来自晚期和商业化项目 口服GLP-1小分子是重要驱动因素 [47] 利润率展望 - 大型晚期和商业化订单交付将进一步提升利润率 [49] - 剥离亏损业务也将改善整体利润率 [49] 产能扩张计划 - 大部分Tides产能扩张将在2025年完成 2026年将专注于新设施的工艺验证和产能爬坡 [67] - 公司整体资本支出预计将逐年增加 [68] 中国生物医药市场动态 - 中国生物医药公司与全球公司的对外许可交易持续增加 公司已支持其中约40%的成功交易 [56] - 这些交易将为公司的CRDMO业务带来持续需求 [57] 关税影响 - 尚未看到客户因关税而显著改变下单行为 [59] - 客户负责清关和税务申报 公司专注于提供高质量服务 [59] 美国市场增长原因 - 美国市场强劲增长主要来自大型跨国客户的晚期和商业化项目 [64] 资本配置计划 - 公司将继续平衡全球产能扩张 人才保留和股东回报三个维度的资本配置 [79] - 2025年上半年已通过股息 股票回购等方式向股东返还超过90亿元人民币 [80]

纪要涉及的公司 耀明康德 纪要提到的核心观点和论据 1. **业绩情况** - **订单与收入**：2025年第一季度公司持续经营业务在手订单达523.3亿元，再创历史新高，同比增长47.1%；美国地区收入同比增长28.4%，欧洲地区收入同比增长26.2%，日韩及其他地区同比增长3.0%，中国地区略有下降[4]。 - **分板块业务** - **Wuxi Chemistry**：小分子R业务过去12个月成功合成并交付超46万个新化合物，服务总比增长6%；第一季度从R到D的转化分子数15个；小分子D和M业务收入达38.5亿元，同比增长13.8%；太子D和M服务客户数同比提升14%，服务分子数同比提升25%；小分子CRDMO管线数量在RD和M阶段分别增长6%、3%和17%[5][6]。 - **无锡Testing**：第一季度实现收入12.9亿元，同比下降4%；实验室分析与测试业务收入8.8亿元，同比下降4.9%；药物安全性评价业务收入同比下降7.8%；临床CRO和SMO业务收入4.1亿元[7]。 - **无锡Biology**：第一季度实现收入6.1亿元，同比增长8.2%；体外综合筛选平台收入同比增长28%，体内药理学在热点疾病领域加速突破，收入同比增长9.4%[8]。 - **利润情况**：一季度经调整non - IFRS毛利实现40.5亿元，毛利率达41.9%；经调整non - IFRS净利润实现26.8亿元，净利润率达27.7%；规模净利润实现36.7亿元，同比增长89.1%；扣非规模净利润为23.3亿元，同比增长14.5%[9]。 2. **全年展望** - **收入与利润**：预计今年持续经营业务收入重回双位数增长，达到10% - 15%，公司整体收入达到415 - 430亿；经调整non - IFRS规模净利率水平有望进一步提升[11]。 - **产能建设与资本开支**：加速推进全球DNM产能建设，预计今年资本开支达70 - 80亿[11]。 - **自由现金流**：预计今年自由现金流达40 - 50亿[11]。 - **股东回报**：2025年增加中期分红，适时回购及注销十亿元的A股，现金分红及回购注销共计超60亿元，占2024年规模净利润的60%以上[12]。 3. **业务增长驱动因素** - **小分子业务**：CRDMO商业模式不断产生后期和商业化项目，促进业务持续增长；GLP - 1小分子对一季度增长有贡献[31][32]。 - **新签订单**：主要增长来自多态业务和小分子业务的后期和商业化项目订单增长[16]。 4. **应对挑战措施** - **关税影响**：优化供应链体系，抓精细化管理和运营，降低关税对采购成本的影响[19]。 - **价格影响**：对商业及价格战略进行调整，保持竞争差异化优势，提高利润率[23]。 5. **行业相关看法** - **GLP - 1市场**：市场对GLP - 1药物需求巨大，公司参与超20个项目，占市场份额20%以上[25]。 - **MNC自建工厂**：市场对公司高效优质服务有很大需求，公司能帮助客户推荐新药早日上市[27]。 - **FDA替代实验政策**：政策刚出台，公司积极考量新技术，坚持聚焦CRDMO业务模式[28]。 其他重要但是可能被忽略的内容 1. 公司太子业务一季度高速增长，全年预计维持60%以上增长，产能规划到年底达10万升，新产能需时间进行工艺验证和产能爬坡[21][22]。 2. 公司在国内与多个客户合作，参与国内客户产品上市项目，国内早期业务观察到客户针对出海及全球合作有密集商务活动[36][37]。 3. 公司为优化投资组合，出售XPS股份，以聚焦自身CR联盟核心业务的产能和能力建设[30]。

业绩总结 - 2025年第一季度公司收入同比增长21.0%，达到19.1亿人民币[13] - 继续运营的收入为35.57亿人民币，同比增长23.1%[14] - 美国市场收入为63.8亿人民币，同比增长28.4%，占总收入的66%[16] - WuXi Chemistry部门第一季度收入同比增长32.9%，达到73.9亿人民币[20] - TIDES业务收入同比增长187.6%，达到22.4亿人民币[22] - WuXi Biology部门第一季度收入同比增长8.2%，达到6.1亿人民币[32] - 第一季度小分子开发与制造收入同比增长13.8%，达到38.5亿人民币[22] - 运营现金流同比增长41.8%，达到30.3亿人民币[42] - 临床CRO和SMO收入同比下降2.2%，达到4.1亿人民币[29] 未来展望 - 公司预计2025年持续运营收入将恢复10-15%的同比增长，目标总收入为415-430亿元人民币[48] - 2025年资本支出预计达到70-80亿元人民币，预计自由现金流将达到40-50亿元人民币[48] - 公司保持年初设定的全年业绩指引，并将在有变动时及时沟通[48] 股东回报 - 公司董事会提议维持30%的年度现金分红比例，约为28亿元人民币[51] - 公司计划在2025年增加一次性特别分红，金额为10亿元人民币[51] - 公司已于2025年4月8日宣布第二次10亿元人民币的A股回购及注销计划[51] - 达到420亿元人民币收入时，将授予15亿港元的H股；达到430亿元人民币及以上时，将再授予10亿港元的H股[51] 业务策略 - 公司将继续专注于CRDMO核心业务，提升生产和运营效率[48] - 公司致力于吸引和留住顶尖人才，增强管理团队的集体能力[50] - 公司将通过公开市场以现行市场价格购买H股，确保不稀释现有股东权益[51]

财务数据和关键指标变化 - 2025年第一季度持续经营业务收入同比增长23.1%，达93.9亿元人民币，公司总收入达96.5亿元人民币，同比增长21% [9] - 调整后非国际财务报告准则净利润同比增长40%，达26.8亿元人民币 [9] - 截至3月，持续经营业务积压订单达523.3亿元人民币，同比增长47.1% [9] - 第一季度调整后非国际财务报告准则毛利达40.5亿元人民币，毛利率达41.9%；调整后国际财务报告准则净利润达26.8亿元人民币，净利率达27.7%；归属于公司所有者的净利润同比增长89.1% [26] - 摊薄每股收益达1.28元人民币，同比增长93.9%；扣除非经常性项目后的净利润为23.3亿元人民币，同比增长14.5% [27] - 第一季度经营现金流达30.3亿元人民币，同比增长41.8% [27] 各条业务线数据和关键指标变化 无锡化学业务 - 第一季度收入同比增长32.9%，达73.9亿元人民币；调整后非国际财务报告准则毛利率同比提升4.2个百分点，至47.5% [11] - 过去12个月成功合成并交付超46万个新化合物，同比增加6%；第一季度有75个分子从研发阶段转化 [12] - 小分子DNM业务收入同比增长13.8%，达38.5亿元人民币；预计到年底小分子原料药总反应器体积超400万升 [13] 新模态业务（Tides） - 第一季度收入达22.4亿元人民币，同比增长187.6%，与去年第四季度基本持平；截至3月，积压订单同比增长105.5%；DNM客户数量增加14个，DNM分子数量增加25% [14] - 预计到年底固相肽合成仪总反应器体积增至超10万升 [15] 无锡测试业务 - 第一季度收入同比下降4%，至12.9亿元人民币；实验室测试收入同比下降4.9%，至8.8亿元人民币；药物安全评估服务收入同比下降7.8% [18][19] - 临床CRO和SMO业务收入同比下降2.2%；其中SMO收入同比增长5.5%，第一季度支持28个新药获批，过去十年支持283个新药获批 [21] 无锡生物业务 - 第一季度收入同比增长8.2%，至6.1亿元人民币；调整后非国际财务报告准则毛利率同比下降2.2个百分点，至36.3% [22] - 体外集成筛选平台收入同比增长28.9%，体内药理学平台收入同比增长9.4%；新模态药物发现生物学服务贡献超30%的收入 [23] 各个市场数据和关键指标变化 - 美国市场收入同比增长28.4%，欧洲市场收入同比增长26.2%，日本、韩国及其他地区收入同比增长3%，中国市场略有下降 [10] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司将继续聚焦CRDMO商业模式，强调运营环节，追求高效服务和精益运营，加速全球研发和生产（D&M）产能扩张，提升运营效率，降低外部不确定性影响 [29] - 预计持续经营业务收入全年恢复10% - 15%的两位数增长，目标总收入415 - 430亿元人民币；调整后非国际财务报告准则净利润率有望进一步提升；资本支出预计达70 - 80亿元人民币；自由现金流预计达40 - 50亿元人民币 [30] - 公司致力于奖励股东，董事会提议维持30%的年度现金股息支付率，约28亿元人民币，此外将发放10亿元人民币的一次性特别现金股息，并增加2025年中期股息；计划在2025年适时回购并注销10亿元人民币的A股，4月8日已宣布第二次10亿元人民币的A股回购及注销计划，现金股息和股份回购注销总额将超60亿元人民币，占2024年归属于公司所有者净利润的超60% [31][32] - 董事会提议2025年H股激励信托计划，达到420亿元人民币收入时，授予价值15亿港元的H股，达到430亿元人民币及以上收入时，额外授予价值10亿港元的H股，旨在吸引和留住人才，增强管理团队能力，为股东创造长期价值 [33] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 公司面临动态复杂的全球环境，对管理团队的运营能力和韧性提出高要求，但公司目前维持年初设定的全年指引，体现了对业务模式、管理能力和运营韧性的信心 [29][40] - 公司将密切关注全球宏观环境变化，及时沟通指引的任何调整 [30][41] 其他重要信息 - 公司第一季度完成部分非持续经营业务的剥离，相比去年同期贡献约1亿元人民币的利润提升 [40] 总结问答环节所有的提问和回答 问题1：Tides业务强劲增长的关键驱动因素是什么？鉴于第一季度表现，是否有近期提高全年指引的计划？ - Tides业务增长得益于GLP业务，以及去年逐季新增产能释放和去年第一季度基数较低；公司维持Tides业务全年60%以上的增长预期，对于公司整体全年指引，仍需监测汇率波动、新订单情况和外部不确定性，目前维持指引，如有变化将及时沟通 [37][38][40] 问题2：关税对各业务板块的影响如何，特别是原料药出口，出口到美国的收入占比以及供应链受美国关税影响的比例是多少？ - 关税是全球贸易中的系统性挑战，公司出口目的地由客户全球供应链安排决定，2024年出口到美国的收入占比不到10%；进口方面，互惠关税对采购成本有一定影响，但公司通过优化和多元化供应链系统、提高运营和生产效率来降低影响，目前维持全年指引，将密切关注关税政策发展 [43][45][46] 问题3：从CDMO角度看，是否看到主要制药公司将业务迁回美国的趋势？预计2025年资本支出增加，能否按业务部门和地理位置分解支出情况？ - 公司服务需求和产能需求强劲，建设制造产能和招募人才需要时间，公司正在积极拓展中国以外的产能，为客户提供更多供应链选择；资本支出增加与业务产生更多研发和生产下游机会以及新模态业务增长相关，超70%的资本支出用于研发和生产制造产能扩张，包括在中国泰兴扩展新模态和小分子产能、在新加坡建设原料药产能以及在美国米德尔敦扩展药品产能 [52][53][54] 问题4：Tides CDMO行业的全球增长情况、公司市场份额以及与全球同行相比的竞争优势是什么？特朗普发布的医疗行政命令对小分子CDMO业务有何机会？ - Tides业务第一季度增长强劲，得益于产能释放和去年低基数，预计2025年增长超60%；GLP - 1药物改变了该领域，公司提前规划并建设产能，抓住了市场机会；对于特朗普行政命令，公司未发现客户研发策略有明显变化，行业调整需要时间，目前判断影响还为时尚早，但公司欢迎有利于药物惠及患者的举措 [58][59][62] 问题5：无锡测试和无锡生物业务的定价何时能稳定，未来季度有哪些信号？无锡化学业务未来两到三年来自后期研发和生产项目的收入大致占比是多少？ - 定价影响反映了2024年市场动态，价格下降将在本季度及后续季度逐步体现在收入和预测中，公司采取差异化商业策略，专注有竞争优势的合同、客户和领域，以提高利润率，这将是一个渐进的过程；难以给出无锡化学业务后期研发和生产项目收入的具体占比，但CRDMO商业模式运行良好，分子将从早期阶段流向后期和商业化阶段，带来持续业务增长 [68][69][71] 问题6：第一季度新订单增长率如何，与全年10% - 15%的收入指引差异如何理解？随着TEPTARC业务收入占比增加，后续季度利润率是否有提升空间，剥离业务对后续季度利润有何影响？ - 新订单增长主要由后期和商业项目驱动，这些项目订单转化为收入需要12 - 18个月，目前业务订单增长强劲，为未来业务可持续增长提供信心和可见性；公司持续关注流程开发和运营效率提升，年初产能利用率已很高，但随着新产能释放，可能会有利润率压力，公司将努力管理和降低影响，同时监测汇率波动，目前仍维持指引，预计利润率增长高于收入增长 [76][77][79] 问题7：无锡化学业务毛利率提升的驱动因素是什么？礼来小分子口服GLP - 1药物的进展对公司小分子业务和测试业务有何影响？ - 毛利率提升得益于自去年第二季度以来逐步释放的新产能在今年第一季度得到高度利用，后期和商业项目的高产能利用率贡献了利润率提升；礼来该项目是公司CRDMO商业模式中的后期项目，由于工艺复杂和规模较大，将对公司业务产生积极影响 [83][84] 问题8：FDA和美国国立卫生研究院（NIH）资金情况对公司早期业务有何影响？中国生物技术公司将候选药物出售给大型制药公司，公司如何从中受益？ - 公司密切关注相关情况，目前判断影响还为时尚早，长期来看，科学创新和基础研究将带来持续的创新需求，公司将继续关注CDMO模式，满足客户药物创新需求；全球合作对客户、行业和患者有益，公司在支持全球合作和对外授权方面发挥了关键作用，其早期发现业务的生物学和测试模块与各业务单元紧密合作，支持新模态药物早期发现，公司的质量保证有助于成功授权和尽职调查 [88][89][91] 问题9：目前商业阶段原料药或中间体出口到美国的关税税率是否为20%，这些产品是否归类为药品？出口到美国的收入是否主要与肽业务相关，能否通过中国发货避免关税？公司销售成本中从美国进口材料的占比是多少，关税导致成本增加时能否将额外成本转嫁给客户？今年的员工招聘计划如何？ - 关税申报由客户按目的地国家规则处理；出口目的地由客户决定，以2024年为例，不同项目安排不同，且中国并非美国原料药的主要供应国；难以估计今年从美国进口材料在销售成本中的占比，公司过去几年努力多元化供应链以降低关税影响，目前维持全年指引；公司在提高人均生产力的同时，因新产能扩张会持续招聘新员工 [96][97][101]

财务数据和关键指标变化 - 2025年第一季度持续经营业务收入同比增长23.1%至93.9亿元人民币，公司总收入达96.5亿元人民币，同比增长21% [9] - 调整后非国际财务报告准则净利润同比增长40%至26.8亿元人民币 [9] - 截至3月，持续经营业务积压订单达523.3亿元人民币，同比增长47.1% [9] - 第一季度调整后非国际财务报告准则毛利达40.5亿元人民币，毛利率达41.9%；调整后国际财务报告准则净利润达26.8亿元人民币，净利率达27.7% [25] - 归属于公司所有者的净利润同比增长89.1%，稀释每股收益达1.28元人民币，同比增长93.9% [26][27] - 扣除非经常性项目后净利润为23.3亿元人民币，同比增长14.5% [27] - 第一季度经营现金流达30.3亿元人民币，同比增长41.8% [27] - 第一季度资本支出为7.3亿元人民币，预计全年资本支出达70 - 80亿元人民币 [28][30] 各条业务线数据和关键指标变化 无锡化学 - 第一季度收入同比增长32.9%至73.9亿元人民币，调整后非国际财务报告准则毛利率同比提升4.2个百分点至47.5% [11] - 过去12个月成功合成并交付超46万个新化合物，同比增加6%，第一季度有75个分子从研发阶段转化 [12] - 小分子DNM业务收入同比增长13.8%至38.5亿元人民币，预计到年底小分子原料药总反应器体积超400万升 [13] 无锡潮汐 - 第一季度收入达22.4亿元人民币，同比增长187.6%，3月积压订单同比增长105.5%，DNM客户数量增加14个，DNM分子数量增加25% [14] - 预计到年底固相肽合成仪总反应器体积增至超10万升 [15] 无锡测试 - 第一季度收入同比下降4%至12.9亿元人民币，实验室测试收入同比下降4.9%，药物安全评估服务收入同比下降7.8% [18] 临床CRO和SMO业务 - 第一季度收入同比下降2.2%，其中SMO收入同比增长5.5%，SMO业务支持28个新药获批 [20] 无锡生物 - 第一季度收入同比增长8.2%至6.1亿元人民币，调整后非国际财务报告准则毛利率同比下降2.2个百分点至36.3% [21] - 体外集成筛选平台收入同比增长28.9%，体内药理学平台收入同比增长9.4% [22] 各个市场数据和关键指标变化 - 美国市场收入同比增长28.4%，欧洲市场收入同比增长26.2%，日本、韩国及其他地区收入同比增长3%，中国市场略有下降 [10] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司将继续聚焦CRDMO商业模式，强调运营效率，加速全球研发和生产能力扩张，提升运营效率，降低外部不确定性影响 [29] - 预计持续经营业务收入全年实现10% - 15%的两位数增长，目标总收入达415 - 430亿元人民币，调整后非国际财务报告准则净利润率有望进一步提升 [30] - 公司致力于奖励股东，董事会提议维持30%的年度现金股息支付率，约28亿元人民币，额外发放10亿元人民币的一次性特别现金股息，并增加2025年中期股息 [31] - 公司计划在2025年适当时候回购并注销价值10亿元人民币的A股，4月8日已宣布第二次价值10亿元人民币的A股回购和注销计划 [32] - 董事会提议2025年H股激励信托计划，达到42亿元人民币收入时授予价值15亿港元的H股，达到43亿元人民币及以上收入时额外授予价值10亿港元的H股 [33] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 公司面临动态复杂的全球环境，对管理团队的运营能力和韧性提出高要求，但公司目前维持年初设定的全年指引，体现对业务模式、管理能力和运营韧性的信心 [29][40] - 公司将密切关注全球宏观环境变化，及时沟通指引变化 [30][41] 其他重要信息 - 公司提供调整后的国际财务报告准则财务数据，以辅助理解核心业务表现，但不替代国际财务报告准则下的财务信息 [5] - 第一季度完成部分非持续经营业务的剥离，带来约1亿元人民币的利润提升 [40] 总结问答环节所有的提问和回答 问题1: 潮汐业务强劲增长的关键驱动因素是什么，是否有近期提高全年指引的计划？ - 潮汐业务增长得益于GLP业务，以及去年逐季新增产能和去年第一季度较低的基数，公司仍维持潮汐业务全年60%以上的增长预期 [37][38] - 目前维持全年指引，需关注汇率波动、新订单情况和外部不确定性，如有变化将及时沟通 [39][40] 问题2: 关税对各业务板块的影响，特别是原料药出口和供应链受美国关税的影响比例？ - 2024年对美出口占总收入不到10%，关税对采购成本有一定影响，但公司通过优化和多元化供应链、提升运营和生产效率来降低影响，目前维持全年指引 [44][45][46] 问题3: 是否看到美国制药公司将工厂迁回美国的趋势，2025年资本支出将如何按业务部门和地理位置分配？ - 公司服务需求和产能需求强劲，正在积极扩大中国以外的产能，为客户提供更多供应链选择 [51][52] - 资本支出增加与业务产生更多研发和生产下游机会以及新业务模式增长相关，超70%的资本支出用于研发和生产制造能力扩张，包括在中国泰兴扩大新业务模式和小分子产能，在新加坡加速原料药产能建设，在美国米德尔敦扩大药品产能 [53][54] 问题4: 潮汐CDMO行业的全球增长情况、公司市场份额以及与全球同行相比的竞争优势？ - 潮汐业务第一季度增长强劲，预计2025年增长超60%，GLP - 1改变了该领域，公司提前布局产能，抓住了市场机会 [58][59] 问题5: 特朗普发布的医疗保健行政命令对客户研发策略的影响，以及对小分子CDMO的机会？ - 目前未观察到客户研发策略的明显变化，行业调整需要时间，公司欢迎有利于药物惠及患者的政策 [63][64] 问题6: 无锡测试和无锡生物的定价何时能稳定，未来季度应关注哪些信号？ - 定价影响反映了2024年市场动态，价格下降将在本季度及后续季度逐步体现，公司将采取差异化策略，专注高利润合同和客户，预计未来利润率将逐步改善 [68][69] 问题7: 未来两到三年无锡化学晚期研发和生产项目的收入贡献大致是多少？ - 难以给出具体数字，但CRDMO商业模式运行良好，分子将从研发阶段流向后期和商业化阶段，为业务带来持续增长 [71][72] 问题8: 第一季度新订单增长率以及与全年10% - 15%收入指引的差异如何理解？ - 主要增长仍由后期和商业项目驱动，这些项目订单转化为收入需要12 - 18个月，目前订单增长强劲，为未来业务可持续增长提供信心和可见性 [76][77] 问题9: 随着TEPTARC收入份额增加，后续季度利润率是否有提升空间，剥离业务对后续季度利润有何影响？ - 公司持续关注流程开发卓越性和运营效率提升，年初产能利用率已很高，但新产能爬坡会带来一定利润率压力，公司将努力管理和降低影响，预计利润率增长将高于收入增长 [80][81] 问题10: 无锡化学毛利率提升的驱动因素是什么？ - 自去年第二季度以来逐步释放的新产能在今年第一季度得到高度利用，后期和商业项目的高产能利用率推动了毛利率提升 [85] 问题11: 礼来小分子口服GLP - 1药物的进展对公司小分子业务和测试业务有何影响？ - 该项目是公司CRDMO商业模式下的后期项目，将对公司业务产生积极影响 [86] 问题12: FDA和美国国立卫生研究院资金情况对公司早期业务有何影响？ - 公司密切关注该情况，目前难以评估影响，长期来看，科学创新和基础研究将带来持续的客户需求，公司将继续专注CDMO模式，加速客户药物创新需求 [89][90] 问题13: 中国生物技术公司将候选药物出售给大型制药公司的趋势对公司有何影响？ - 全球合作对客户、行业和患者有益，公司在支持全球合作和对外授权方面发挥了关键作用，早期发现业务的质量和能力为授权和尽职调查提供了保障 [93] 问题14: 商业阶段原料药或中间体出口到美国的当前关税税率是多少，这些产品是否归类为药品？ - 客户负责目的国的海关申报，遵循各国规则处理相关事宜 [97] 问题15: 公司10%的对美出口收入是否主要与肽业务相关，是否有避免关税的方法？ - 公司作为全球制药供应链的一部分，运输目的地由客户决定，不同项目安排不同，数据与官方报告相符 [98] 问题16: 公司销售成本中从美国进口材料的占比是多少，如果关税导致成本增加，能否将额外成本转嫁给客户？ - 难以估计当前年度的情况，过去几年公司努力多元化供应链，以降低关税对采购成本的影响，目前维持全年指引 [101] 问题17: 公司今年的员工人数计划是怎样的？ - 公司在提高人均生产力的同时，因新产能扩张将持续招聘人员 [103]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [3][25] 报告的核心观点 - 收入、经调整Non - IFRS归母净利润逐季稳步提升，2024年全年营收392.41亿元（-2.7%），剔除新冠商业化项目后同比增长5.2%，归母净利润94.50亿元（-1.6%），扣非归母净利润99.89亿元（+2.5%），经调整Non - IFRS净利润105.8亿元（-2.5%）；四季度单季营收、归母净利润、扣非归母净利润、经调整Non - IFRS净利润均实现同比增长 [1][6] - 2024年销售毛利率41.48%（+0.3pp），销售净利率24.38%（+0.3pp），除销售费率外其余费用率均降低，运营效率提升，费用控制良好 [11] - CRDMO商业模式驱动业务增长，化学、测试、生物学业务营收分别为290.52亿元（-0.4%，剔除新冠商业化项目后同比增长11.2%）、56.71亿元（-13.3%）、25.44亿元（-0.3%） [1][16] - 小分子CRO/CDMO业务强劲增长，小分子药物发现业务交付新化合物数量增加，小分子D&M业务收入增长且新增分子增多，TIDES业务收入高速增长且在手订单和反应釜体积增加 [2][23] - 测试和生物学业务稳步增长，测试业务中药物安全性评价业务收入下降但仍领先亚太，SMO业务同比增长且领先中国；生物学业务中非肿瘤业务收入同比增长，代谢类、神经生物学等领域引领增长 [2][24] - 考虑新签订单高增长，上调2025/2026年盈利预测、新增2027年盈利预测，预计2025 - 2027年归母净利润111.62/127.32/145.06亿元，同比增速18.11%/14.07%/13.93%，当前股价对应PE = 13.7/12.0/10.5x [3][25] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2023 - 2027E营业收入分别为403.41亿、392.41亿、425.20亿、478.33亿、540.24亿元，增速分别为2.5%、-2.7%、8.4%、12.5%、12.9% [4] - 2023 - 2027E净利润分别为96.07亿、94.50亿、111.62亿、127.32亿、145.06亿元，增速分别为9.0%、-1.6%、18.1%、14.1%、13.9% [4] - 2023 - 2027E每股收益分别为2.82、3.27、3.86、4.41、5.02元 [4] - 2023 - 2027E EBIT Margin分别为28.0%、28.3%、30.4%、31.0%、31.4% [4] - 2023 - 2027E净资产收益率（ROE）分别为17.4%、16.1%、16.7%、16.8%、16.8% [4] - 2023 - 2027E市盈率（PE）分别为18.7、16.2、13.7、12.0、10.5 [4] - 2023 - 2027E EV/EBITDA分别为13.1、12.7、11.2、9.7、8.4 [4] - 2023 - 2027E市净率（PB）分别为2.85、2.60、2.29、2.01、1.77 [4] 业务情况 - 化学业务：2024年营收290.52亿元（-0.4%，剔除新冠商业化项目后同比增长11.2%），小分子药物发现业务交付超46万个新化合物（+10%），小分子D&M业务收入178.7亿元，剔除特定商业化生产项目同比增长6.4%，累计新增1187个分子，TIDES业务收入58.0亿元（+70.1%），年末在手订单同比增长103.9%，多肽固相合成反应釜总体积增加至4.1万升，预计2025年末超10.0万升 [1][2][23] - 测试业务：2024年药物安全性评价业务收入下降13.0%，仍保持亚太行业领先地位；SMO业务同比增长15.4%，保持中国行业领先地位 [2][24] - 生物学业务：2024年营收25.44亿元（-0.3%），非肿瘤业务收入同比增长29.9%，代谢类、神经生物学等领域引领增长 [1][24] 可比公司估值 |代码|公司简称|2025/04/18股价（元）|总市值（亿元）|归母净利润（亿元）| | | |PE| | | |ROE|PEG|投资评级| |----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----| | | | | |24A|25E|26E|27E|24A|25E|26E|27E|24A|25E| | |603259.SH|药明康德|52.85|1526.30|94.50|111.62|127.32|145.06|16.2|13.7|12.0|10.5|16.1%|0.82|优于大市| |000739.SZ|普洛药业|13.57|158.68|10.31|11.23|12.51|14.03|15.39|14.14|12.68|11.31|15.91|1.31|优于大市| |002821.SZ|凯莱英|65.50|236.19|9.49|11.12|13.12|15.31|24.89|21.23|18.00|15.43|5.53|1.23|无| [26]

文章核心观点 - 药明生物2024年年报展现“低估值+高成长”特征，虽股价年初至今涨幅达47.49%，但仍远低于投行估价，全球投资市场看好其稳健业绩与抗风险能力，2025年回归高增速增长确定性提高，估值亟待强修复 [1] 公司业绩表现 - 2024年公司实现营业收入186.8亿元人民币，非新冠收入同比增长13.1%，毛利同比增长12.1%至76.5亿元人民币，EBITDA同比增长16.7%至65.5亿元人民币，2014至2024年非新冠收入复合增长率约50% [1] - 2024年药明生物高分完成财年业绩指引，新签订单大增，赢得分子项目突破历史新高，PPQ项目大超预期 [2] - 预计2025年整体收入增长12 - 15% [3] 行业发展环境 - 2024年全球多数头部CXO公司陆续下调业绩指引，最终达成年初业绩指引的是少数 [1] 公司抗风险与内生增长 - 2024年药明生物新增综合项目数151个，超一半新签项目来自美国，综合项目总数达817个创历史新高，当期非新冠商业化项目21个，下半年新增5个商业化项目 [3][4] - 2024年临床前项目达402个，同比增长18.58%；早期临床开发项目达328个，同比增长15.49%；后期临床开发及商业化生产项目增至87个，同比增长16% [5] - 2024年下半年PPQ先导指标回归高增长，全年完成16个PPQ项目，基于现有合同预期2025年将有24个PPQ项目 [5] 公司长期价值逻辑 - 外部生物制药市场在美联储降息刺激下逐渐复苏，预计2030年全球生物药市场规模突破7000亿美元，全球CDMO市场年增速超12% [6] - 技术平台方面，双抗平台WuXiBodyTM能节约研发时间、降低成本，已达成50多项合作；生物工艺技术专利平台WuXiUITM能提高产量、降低成本，2024年完成首次2000升GMP生产放大 [6] - 质量管理方面，药明生物共完成42次国际监管机构检查，100%成功通过PAI，2024年获得一次欧盟豁免检查，2024年BLA成功率延续100% [7][8] - “全球双厂”战略持续推进，美国伍斯特基地、爱尔兰生产设施、新加坡一体化CRDMO中心等建设进展良好 [8] 公司估值情况 - 公司持续进行注销式回购股票，6亿美元回购额度已完成4亿美元，另外2亿美元正在进行中，当前每股净资产升至10.75港元 [9] - 药明生物PE估值显著偏离五年估值中枢，处于五年估值底部区间，全球同业龙沙和三星生物PE估值分别为63倍和54倍，药明生物PE(TTM)仅39.56倍，按近五年历史PE均值计算，合理股价预期较现价存在近150%上浮空间 [10][12] 投行评级 - 摩根士丹利对药明生物目标价上调至45港元，重申“增持”评级；中金公司给予“跑赢行业”评级，目标价大幅上调至50港元 [1]