行业投资评级 - 投资评级：看好（维持）[4] 核心观点 - 报告核心观点：库存累积，铜铝价格或迎来降波震荡[3] - 有色金属板块本周表现疲软，申万有色板块下跌8.51%，跑输上证指数7.24个百分点，在申万板块中排名第31位[11][12] - 板块估值方面，本周申万有色板块PE_TTM为32.01倍，PB_LF为3.96倍，与万得全A的比值分别为139%和209%[19][22] 工业金属 铜 - 价格表现：本周伦铜、沪铜、美铜涨跌幅分别为-4.02%、-3.45%、-1.33%[5][21] - 库存情况：伦铜、纽铜、沪铜库存分别为18.3万吨、58.9万短吨、24.9万吨，环比分别增加4.74%、1.97%、6.83%；国内电解铜社会库存33.6万吨，环比增加4.03%[5] - 供需与展望：短期受高杠杆资金出清影响价格调整，波动率或下降，进入高位震荡；中国有色金属工业协会研究将铜精矿纳入国家储备，利好中长期价格；中长期看，铜矿资本开支不足，供给扰动频发，供需格局或由紧平衡转向短缺，叠加美联储降息周期，铜价有望突破上行[5] - 建议关注公司：紫金矿业、洛阳钼业、江西铜业、中国有色矿业、五矿资源、铜陵有色、金诚信、西部矿业[5] 铝 - 价格表现：本周沪铝下跌7.74%至2.34万元/吨，伦铝下跌2.20%至3063美元/吨[5][21] - 库存情况：伦铝库存49.10万吨，环比减少0.96%；沪铝库存24.51万吨，环比增加13.09%；国内现货库存83.60万吨，环比增加6.91%[5] - 盈利情况：电解铝毛利7665元/吨，环比减少16.13%[5][21] - 氧化铝情况：价格持平为2635元/吨；运行产能8588万吨/年，周度开工率77.84%，增加0.53个百分点；供需基本面维持过剩，库存或持续累积，价格延续弱势[5] - 供需与展望：短期受有色商品调整及淡季累库影响，价格或降波震荡；需求端，空调等领域“铝代铜”进程或加速，消费品以旧换新政策有望延续，需求有望上调；供给端，国内运行产能接近天花板，海外项目进度缓慢，电解铝今年或出现短缺格局，铝价有望迎来上行周期[5] - 建议关注公司：中孚实业、宏创控股、云铝股份、电投能源、天山铝业、神火股份、中国铝业、焦作万方[5] 铅锌 - 铅：伦铅价格下跌2.82%，沪铅下跌3.05%；伦铅库存增加13.27%，沪铅库存增加56.37%[21][45] - 锌：伦锌价格下跌1.93%，沪锌下跌6.95%；伦锌库存减少2.18%，沪锌库存增加8.50%；锌冶炼加工费持平于1500元/吨；矿企毛利下跌8.21%至11084元/吨；冶炼毛利为-1604元/吨，亏损扩大[21][45] 锡镍 - 锡：伦锡价格下跌13.93%，沪锡下跌18.32%；伦锡库存减少0.14%，沪锡库存减少16.41%[21][56] - 镍：伦镍价格下跌3.71%，沪镍下跌8.98%；伦镍库存减少0.35%，沪镍库存增加3.72%；镍铁价格下跌2.80%；国内镍铁企业盈利16534元/吨（盈利缩窄），印尼镍铁企业盈利34136元/吨（下跌5.32%）[21][56] 能源金属 锂 - 价格表现：本周碳酸锂价格下跌16.20%至13.5万元/吨；锂辉石精矿下跌9.18%至1880美元/吨；碳酸锂期货主力合约下跌10.31%至13.29万元/吨[5][70] - 供给与库存：本周碳酸锂产量2.07万吨，环比减少825吨（-3.8%）；SMM周度库存10.55万吨，环比减少2019吨（-1.9%），延续去库；2026年1月智利碳酸锂出口2.29万吨，环比增加24.82%，其中出口至中国1.70万吨，环比增加44.8%[5] - 需求：磷酸铁锂1月产量39.7万吨，同比增长57%，环比减少2%；锂电正极材料需求维持高增，叠加出口退税取消有望拉动“抢出口”需求，锂电需求有望维持“淡季不淡”[5] - 展望：在锂电需求增长超预期背景下，锂盐进入去库周期，碳酸锂供需迎来反转，锂价有望进入由需求驱动的上行周期，锂板块公司有望迎来利润拐点[5] - 建议关注公司：雅化集团、中矿资源、大中矿业、赣锋锂业、永兴材料、盛新锂能、天华新能、天齐锂业[5] 钴 - 价格表现：本周MB钴下跌0.19%至25.88美元/磅；国内电钴价格下跌9.60%至40.5万元/吨[5][70] - 供给格局：刚果（金）自2025年10月16日起解除钴出口禁令，改为实施出口配额制；2025年第四季度的出口配额将延续至2026年3月底，考虑到运输周期，国内原料或将在3月后陆续到港，钴原料结构性偏紧逻辑不变[5] - 展望：钴价有望延续上涨，建议关注春节后下游补库驱动[5] - 建议关注公司：华友钴业、洛阳钼业、腾远钴业、力勤资源、寒锐钴业[5] 行业重要信息 - 美国宏观数据：1月ISM制造业PMI为52.6，超预期（预期48.5）；1月ADP就业人数2.2万人，低于预期（预期4.8万人）；至1月31日当周初请失业金人数23.1万人，高于预期（预期21.2万人）[9] - 公司重要公告：中孚实业董事长拟减持不超过237.5万股，占公司总股本0.0593%[10]

核心观点 - 全球可可价格跌破加纳政府收购价，给加纳可可局带来显著财务负担，其面临维持收购价或随市调整的艰难抉择，这将对农民、机构财务及产业可持续发展产生深远影响 [1][2] 价格与财务现状 - 国际可可价格目前约为每吨5,100美元，按汇率换算约合54,570加纳塞地，低于加纳为2025/2026年度设定的每吨58,000塞地的生产者价格 [1] - 加纳可可局目前以每袋（64公斤）3,100塞地的价格向农民支付，并通过内部补贴吸收汇率波动带来的缺口 [1] - 去年8月政府宣布提价时，国际价格尚在每吨6,000至7,000美元区间，为提价提供了空间，但当前价差已形成 [1] 市场供需与价格趋势 - 2025年可可价格创纪录暴跌48.1% [2] - 随着西非主要产区天气条件改善，2025/2026及2026/2027年度预计将出现供应盈余 [2] - 分析预计在正常天气条件下价格将呈下行趋势，但鉴于科特迪瓦和加纳的系统性供应问题，价格在一两年内难以回到历史低位 [2] 公司应对措施 - 加纳可可局表示将坚持“以农民为中心”的愿景，通过维持收购价、提供免费化肥、推行可可追溯系统等措施支持农民 [2] - 该追溯系统旨在确保加纳可可符合欧盟将于2025年底生效的《森林砍伐条例》要求 [2]

核心观点 - 2025年12月26日，中国商品市场出现贵金属与有色金属价格集体飙涨的壮观行情，多个期货品种刷新历史纪录，并带动A股相关板块大涨 [2][3] - 行情导火索是国家发改委发文推动传统产业优化提升，强化了市场对铜铝等资源约束型产业供给收缩的预期 [8][9] - 国际宏观层面，美联储货币政策转向预期导致美元走弱与利率下行，提升了以美元计价的有色金属吸引力，同时地缘风险推升了避险情绪 [12] - 行业层面，以铜为代表的金属出现显著的供需格局变化，供应端受矿难、品位下降等因素制约，需求端则持续增长，支撑长期价格上涨预期 [13][15][16] - 有色金属行业2025年前三季度业绩显著回升，归母净利润同比增长41.55%，其中能源金属利润同比飙升高达385.53% [18] - 多家国际投行看好有色金属后市，高盛上调2026年铜价预期至每吨11400美元，花旗预测伦铜价格可能在2026年初突破每吨13000美元 [17] - 展望2026年，在全球经济可能共振上行的背景下，有色金属市场有望迎来一轮较为持续的牛市行情 [21] 期货市场行情 - 广期所铂期货主力合约涨停，涨幅高达9.99%，报709.85元/克，创上市以来最高纪录，本月涨幅高达61.9% [3] - 沪银主力合约盘中一度涨超8.5%，收涨6.6%，全日成交高达2676.9亿元，成为期市成交额最大的合约 [5] - 沪铜主力合约盘中最高冲至99730元/吨，离10万元大关仅一步之遥，最终收涨3.60%报98720元/吨 [5] - 碳酸锂主力合约暴涨8.12%，最高触及131000元/吨，创下2023年11月以来的新高 [6] - 氧化铝2605主力合约从跌超1.2%转为快速拉升至大涨7%，成为点燃期货有色金属行情的重要导火索 [9] A股市场表现 - 贵金属以及锌、铜、铅、钴、镍等工业金属及其细分概念几乎霸榜A股涨幅榜，并吸引主力资金大规模净流入 [6] - 根据12月26日A股热门概念涨幅榜，金属铜概念日涨幅+2.99%，年初至今涨幅+72.52%，主力净流入37.92亿元，成交额882.85亿元 [7] - 小金属概念日涨幅+2.17%，年初至今涨幅+66.49%，主力净流入31.07亿元，成交额高达1501.75亿元 [7] 行业供需与基本面 - 全球铜市场整体处于供应偏紧状态，年内非洲第一大铜矿、印尼全球第二大铜矿、智利最大地下铜矿等多个重大铜矿发生矿难遭停产 [15] - 全球铜矿平均品位明显下降、开采成本攀升，以及地缘风险，成为刺激铜价长期上涨的重要因素 [16] - 需求端，随着全球经济发展与科技进步，对铜的需求出现持续井喷 [16] - 锌行业在2025年矿端供应显著放量，但四季度因内外比价达近3年低位、锌锭出口窗口开启，以及2026年锌矿预期趋紧、国内炼厂减产等因素，锌价有望走出新一轮景气行情 [16] 行业财务表现 - 2025年前三季度，有色金属行业实现收入2.82万亿元，同比增长9.3% [18] - 实现归母净利润1512.88亿元，同比增长41.55% [18] - 细分板块中，能源金属净利润同比增长高达385.53%，贵金属、小金属和工业金属利润增长同比分别达到62.31%、43.12%和32.47% [18] 机构观点与展望 - 高盛在2026年大宗商品展望报告中，将铜列为“最青睐的工业金属”，并上调2026年铜价预期至每吨11400美元，较此前预测的10650美元显著提升 [17] - 花旗预测，伦铜价格将在2026年初突破每吨13000美元，若市场进入牛市情景，2026年第二季度有望触及每吨15000美元 [17] - 综合多家券商观点，投资策略应聚焦具备“资源储备+规模化+产业链一体化”等核心优势的龙头公司 [20]

碳酸锂价格近期走势与驱动因素 - 2025年12月23日，碳酸锂期货价格突破12万元/吨关口，当日涨幅超5%，延续强劲涨势 [2] - 12月19日，碳酸锂期货主力合约因供应收缩预期快速突破11万元/吨关口 [3] - 尽管广期所于12月19日晚宣布自23日起调整部分合约交易限额以防范风险，但23日价格仍逆势上涨超5%并突破12万元/吨，显示市场看涨预期强烈 [3] 供应端收缩与行业整顿 - 江西省宜春枧下窝锂矿环评公示进度显著不及市场对该矿短期复产的预期，强化了供应端收缩预期 [3] - 经历三年价格低迷后，锂矿扩产节奏大幅放缓，叠加国家反内卷治理与主产区合规化整治，行业无序扩张得到遏制 [4] - 宜春市近期对27宗过期采矿权进行集中清理，凸显地方对矿产资源规范化开发的导向，未来新增供应将更加有序可控 [4] - 广期所于12月23日同步上调多家交割厂库存放点标准仓单最大量，旨在通过增加交割供给缓解市场供需矛盾 [4] 需求端强劲增长支撑价格 - 2025年全球储能电池出货量预计超650GWh，同比增长超80% [5] - 2025年中国储能系统出货量预计超320GWh，同比增长超88% [5] - 2025年1-11月，中国企业海外储能订单已超260GWh，澳洲、欧洲、北美等多区域需求爆发 [5] - 宁德时代、赣锋锂业等头部企业储能电芯产能均处于满产状态 [5] 行业对未来供需格局与价格的展望 - 赣锋锂业董事长李良彬指出，2025年全球碳酸锂供需存在约20万吨过剩，但2026年需求预计增长30%至190万吨，供应仅增长25万吨左右，供需将基本平衡 [5] - 李良彬认为，若2026年需求增速超预期达到40%，碳酸锂价格可能突破15万甚至20万元/吨 [5] - 多位行业专家（如欧阳明高、张小飞、徐金富）曾指出碳酸锂10万元/吨以上是产业链健康发展的合理价格区间 [5] - 高工锂电董事长张小飞预测2026年碳酸锂价格将维持在12万元/吨以上 [5]

报告行业投资评级 - 行业投资评级为“看好”，并予以“维持” [5] 报告核心观点 - 报告核心观点为“黄金稀土或再迎高光时刻”，认为部分投资者对有色板块行情暂告一段落的判断有误，强调黄金、稀土板块将迎来催化，并建议关注铜板块的逢低布局机会 [2][8] 按目录章节总结 1 核心观点：黄金稀土或再迎高光时刻 - **市场分歧**：部分投资者因节后补涨行情及后续市场下跌，认为有色板块行情或暂告一段落 [8][13] - **报告观点**：与市场观点不同，报告认为黄金受益于法币信用恶化和短期避险因素，金价已站稳4000美元/盎司；稀土因出口管制升级战略价值凸显；铜价中期基本面支撑强劲，建议逢低布局 [8][13] - **黄金驱动**：法币信用方面，美元、欧元、日元信用问题共同推升金价；避险因素方面，特朗普宣布提高关税等措施推升市场避险需求，金价周环比明显上涨3.15%至4035.5美元/盎司 [8][13][91] - **稀土催化**：10月9日商务部公布的稀土技术出口管制明显升级，范围扩展至中下游金属、磁材及回收，内容从技术扩展到设备与生产线，短期为中美谈判筹码，中期有望推动国内外稀土价格上行 [8][14] - **铜价展望**：尽管短期伦铜价格受风险偏好影响下跌，但中期供需格局变化使10000美元/吨由压制转为支撑；泰克资源年内第二次下调产量指引，25年下调7.5-8.5万吨，26年下调7.5-8万吨，供给扰动加剧，叠加全球电网升级、数据中心扩张等需求，坚定看好铜价中期上升 [8][15][16] 2 钢铁：盈利短期承压，成本托底下钢价存在支撑 - **供需**：本周螺纹钢消耗量为146万吨，环比大幅下降33.76%，同比大幅下降41.24%；铁水产量周环比微幅下降0.34%，螺纹钢产量周环比小幅下降1.48% [17][19][22] - **库存**：钢材社会库存与钢厂库存整体上升，合计库存周环比上升5.97%，其中螺纹钢钢厂库存周环比大幅上升16.99% [24] - **盈利**：成本小幅上行，长流程螺纹钢成本周环比小幅上升0.52%，其毛利周环比明显下降23元/吨，盈利承压 [28][33][34] - **钢价**：普钢价格指数周环比基本持平，热卷价格周环比微幅上升0.14%至3364元/吨，价格呈现弱稳格局，结构性分化明显 [36][37] 3 新能源金属：进入传统消费旺季，固态电池带动能源金属 - **供给**：2025年8月中国碳酸锂产量为80040吨，同比大幅上升46.54%，环比明显上升7.34%；氢氧化锂产量为22500吨，同比大幅下降10.71%，环比持平 [40] - **需求**：2025年8月中国新能源乘用车产销量维持同比高增长，产量为131.92万辆，同比大幅上升26.00%，销量为132.54万辆，同比大幅上升25.66% [44] - **价格**：锂价持稳，碳酸锂价格周环比持平为7.325万元/吨；钴价走强，硫酸钴价格周环比大幅上升9.15%至7.75万元/吨；镍价小幅上行，LME镍价周环比小幅上升1.66%至15325美元/吨 [50][51] 4 工业金属：降息落地短期利好出尽，金属价格或呈现震荡 - **铜供给**：2025年7月全球精炼铜产量为249.8万吨，同比明显上升8.80%；但铜冶炼厂粗炼费（TC）为-40.70美元/千吨，环比微幅下降0.87% [60][62] - **铝供给**：2025年9月电解铝开工率为98.27%，环比微幅上升0.16个百分点，产量为370万吨，环比明显下降2.49% [67][70] - **需求**：2025年8月中国制造业PMI为49.4%，环比微幅上升0.1个百分点，制造业活动有望持续恢复 [72] - **库存**：铜库存分化，LME铜库存环比明显下降2.79%，而上期所铜库存大幅上升15.42%；铝库存中，LME铝库存环比持平 [80] - **价格**：LME铜结算价周环比明显上涨4.22%至10735美元/吨，LME铝结算价周环比明显上涨3.57%至2800美元/吨 [87][88] 5 贵金属：联邦政府停摆推动金价上涨 - **金价与持仓**：截至2025年10月10日，COMEX金价报收4035.5美元/盎司，周环比明显上涨3.15%；截至9月23日，COMEX黄金非商业净多头持仓数量为266749张，周环比微幅上升0.13% [91][92] - **利率与通胀**：本周美国10年期国债收益率为4.05%，环比微幅下降0.11个百分点；2025年8月美国核心CPI当月同比为3.1%，环比持平 [97][100] 6 板块表现：周期板块走强，有色与钢铁涨幅居前 - **指数表现**：本周申万有色板块上涨4.44%，报收7555点；申万钢铁板块上涨4.18%，报收2598点；均显著跑赢上证综指（上涨0.37%） [101][102] - **个股表现**：有色板块中，中洲特材涨幅居前；钢铁板块中，广东明珠涨幅居前 [109][110] 投资建议 - **黄金板块**：建议关注紫金矿业（601899，买入），其他标的包括中金黄金（600489，未评级） [8][113] - **稀土板块**：建议关注北方稀土（600111，买入）与金力永磁（300748，买入） [8][113] - **铜板块**：建议关注铜陵有色（000630，未评级）、洛阳钼业（603993，未评级）、江西铜业（600362，未评级） [8][113]