行业融资模式演变 - 市场上出现大量“+轮”融资（如A+、B+、A++轮）成为常态，标志着中国创投行业的“游戏规则”正在被改写 [1] - 传统的A、B、C轮融资标签已无法匹配当下企业的发展节奏，在资本趋于理性的背景下，企业需要更灵活的资金支持来穿越周期 [1] - 投资人通过“+轮”融资来持续加注优质项目，以此降低一次性押注的风险 [1] - 这种变化不仅是融资命名的变化，更是整个行业从“高速扩张”转向“精耕细作”的信号，意味着创投市场正在走向更成熟、更务实的阶段 [1] 区域产业格局与优势赛道 - 中国不同区域已形成各自的产业特色和优势赛道 [1] - 长三角地区的融资规模已占据全国近半壁江山，在硬科技、生物医药、新能源等赛道上形成了集群化优势 [1] - 京津冀地区紧随其后，依托高校与科研资源，在人工智能、高端制造等领域持续突破 [1] - 区域产业特色的分化让中国创投的底层逻辑正从“抢项目”转向“造生态”，也使创业者和投资人的选择变得更加清晰 [1] 区域一体化对创投格局的影响 - 区域一体化政策正在深刻重塑中国创投的地理版图 [1] - 北京的“磁吸效应”仍在加剧，优质项目与资本持续向头部城市聚拢 [1] - 长三角地区走出了一条均衡发展的路径，以上海为核心，苏州、杭州、南京等城市形成产业互补，让创新资源在城市群内高效流动 [1] - 这种格局变化是政策引导与市场选择的双重作用，未来区域间的创投差距与协同效应，都将成为影响长期布局的关键变量 [1]

论坛主旨与核心议题 - 2026全球与中国资本市场展望论坛于1月15日在京举行[1][5] - 清华大学国家金融研究院院长、清华大学五道口金融学院副院长田轩发表主旨演讲[1][5] - 演讲核心围绕“我们需要什么样的资本市场”这一主题展开[1][5] 支持科技创新的资本市场关键 - 支持科技创新的关键在于建设一个更加包容、允许试错的创投市场[3][7] - 资本市场需要包容具有“非主流”特质的超级创业者，并为其提供成长环境[3][7] 超级创业者的特质分析 - 超级创业者通常具备三类特质[3][7] - 第一类为普遍认可的积极品质：年轻进取、富有想象力、专注产品、具备持久力与自我驱动力[3][7] - 第二类属于中性特征：出身平凡、习惯性持反对意见、高度自立、生活节俭甚至吝啬、内心缺乏安全感[3][7] - 第三类多为传统意义上的贬义描述：性格疯狂、行为孤僻、思维方式非传统、不服从权威、难以相处、多疑、冷漠乃至自私[3][7] - 这些看似“非主流”的特质构成了超级创业者实现从零到一、无中生有式创新的内在动力[3][7] - 颠覆性创新往往需要特立独行、敢于离经叛道的思维与行动，与追求安稳、循规蹈矩的普通人不同[3][7] 对创业投资的实践建议 - 应以股权投资而非借贷方式支持潜在创业者的创新[3][7] - 借贷关系仅能收回本息，而投资才能真正支持其创新过程[3][7]

论坛核心观点 - 清华大学国家金融研究院院长田轩在2026全球与中国资本市场展望论坛上，围绕“我们需要什么样的资本市场”发表主旨演讲，提出资本市场需进行系统性调整以支持国家战略[1][5] - 当前宏观环境从五年前的“战略机遇期”转变为“战略机遇与风险挑战并存”的复杂局面，面临地缘政治变化、贸易摩擦及疫情对供应链的持续影响带来的不确定性[3][7] - 政策导向从过去注重“保持战略定力”“趋利避害”的被动应对，转变为如今强调“以历史主动精神，克难关、战风险、迎挑战”的积极作为[3][7] - 经济发展目标重心从“六稳”“六保”转向推动“经济质的有效增长和量的合理提升”，质量与结构的重要性被置于更突出位置[3][7] 国家战略与资本市场任务 - “十五五”期间两项核心任务是大力发展实体经济与实现高水平的科技自立自强[3][7] - 在人工智能成为重要驱动力的今天，科技创新具有战略意义[3][7] - 资本市场必须进行系统性调整，以有效支持上述国家战略[3][7] 对资本市场发展的具体建议 - 首先需要一个“更加包容的创投市场”，为周期长、风险高的科技项目（尤其是AI等前沿领域）提供更充足的早期融资支持，营造鼓励长期投资、容许试错的生态环境[5][8] - 其次需要一个“不太积极的二级市场”，二级市场应避免过度短期投机与波动，转向更为稳健、注重长期价值的状态，以真正发挥服务实体经济的作用[5][8] - 最后必须完善健全法治环境，加强投资者保护，严厉打击违法行为，构建公平、透明、可预期的市场秩序，为资本市场健康发展奠定坚实的制度基础[5][9]

2025年创投市场核心观点 - 2025年创投市场呈现“走出寒冬”的强劲反弹，交易数量创近五年新高，但投资总金额保持平稳，形成独特的“量增额稳”现象 [1][2] 关键数据表现 - **投资交易数量增长28%**：2025年中国新经济一级市场共发生9058起投资交易，较2024年的7078起增加1980起，增幅28%，日均多发生5起，交易数量超过2021年的9054起，为近五年最活跃 [5][6] - **投资总金额微降0.44%**：2025年投资总金额为8213.68亿元，较2024年的8249.82亿元仅减少36.14亿元，降幅0.44%，资金总规模保持稳定 [6][7][8] - **获投公司数量增加19.4%**：2025年共有7627家公司获得投资，较2024年的6386家增加1241家，增幅19.4%，市场覆盖面明显扩大 [10][11] 五年市场轨迹 - **2021-2023年连续下滑**：投资交易数量从2021年的9054起降至2023年的6618起，累计下降26.9%；投资总金额从近1.5万亿元降至8127.88亿元，缩水近46%；获投公司数量从7670家降至5921家，下降22.8%，2023年为五年最低点 [13][14][15] - **2024-2025年触底反弹**：2024年交易数量回升至7078起，同比增长6.9%，投资总金额稳定在8249.82亿元，市场底部形成；2025年交易数量和获投公司数量基本恢复至2021年水平，投资总金额连续两年保持在8000多亿元，市场活跃度恢复且资金规模企稳 [16] “量增额稳”的市场逻辑 - **投资策略转向分散与理性**：投资机构不再大手笔押注少数明星项目，而是采取“多点布局、分散风险”策略，资金流向更多公司，单家公司获投金额相对减少 [18] - **早期项目受更多关注**：获投公司数量增长19.4%高于投资金额的几乎零增长，表明更多资金流向需要资金量相对较小的早期项目，投资人更多关注潜力型企业 [18] - **市场回归理性常态**：相较于2021年的非理性繁荣，2025年的市场表现说明投资决策更加审慎，估值更加合理 [18] - **对创业者的影响**：近7700家公司获得投资，创业融资成功概率提高，但单笔融资金额减少要求更精打细算地使用资金 [18] - **对投资人的影响**：“广撒网、重培育”成为新策略，通过增加投资项目数量、减少单项目投入来分散风险并提高整体回报 [18] 市场阶段定性 - **市场明显回暖但未达最热**：交易数量创五年新高，获投公司数量接近历史最好水平，市场活跃度显著提升，投资人信心恢复，创业环境改善 [19] - **市场处于理性恢复阶段**：投资总金额未回到2021年高点，单笔投资金额下降，表明市场未进入过热状态，是兼具活力与理性的健康信号 [19] - **市场处于“早春”时节**：相较于2021年的“盛夏”和2023年的“寒冬”，2025年是“早春”，万物复苏、生机勃勃，但仍需积蓄力量 [19] - **当前为最佳时机**：对创业者和投资人而言，市场既有充足机会，又不会因过度繁荣而迷失方向 [20]

文章核心观点 - 资深专家提出，为更好支持科技创新，需要构建一个与之匹配的资本市场体系，该体系包含两个核心：一个更加“包容”的创投市场和一个“不太积极”的二级市场 [1] 资本市场对科技创新的支持定位 - 发展实体经济与实现高水平科技自立自强是“十五五”期间的关键目标，这些目标的实现需要资本市场的支持 [1] 包容性创投市场的构建要点 - 需要对“人”包容，社会应包容超级创业者可能具备的孤僻、疯狂等非常规特质，以充分发挥其创新能力 [1] - 需要对“事”包容，当前国内创投基金存续期较短，导致投资偏向中后期项目，而非“投早、投小、投长期、投硬科技” [1] - 应鼓励养老金、社保基金等“耐心资本”进入创投市场，并提供更长的投资期限 [1] - 研究显示，创投基金对失败的包容度越高，被投企业上市后的创新数量和质量就更好 [1] “不太积极”的二级市场的具体措施 - 需要强有力的反收购条款，如AB股（双层股权结构）、交错董事会等，以保护公司控制权稳定并激励科技创新 [2] - 股票流动性与科技创新呈“倒U型”关系，流动性过高可能吸引短期投资者，给企业造成短期业绩压力 [2] - 长期机构投资者能更好地选择并监督有创新潜力的企业，督促其聚焦主业并提升创新效率 [2] - 过多的卖方分析师追踪会给企业造成短期业绩压力，可能导致管理层为满足季度预期而削减研发支出 [2] - 过于频繁的信息披露会加剧管理层短视行为，研究表明创新企业的投资者倾向于支持降低信息披露频率 [2]

文章核心观点 - 未来五年中国经济发展的核心关键词是“实体经济”与“科技创新”，资本市场需为此提供支持 [2] - 为有效支持科技创新，需要构建一个“更加包容的创投市场”和一个“不太积极的二级市场” [2][13] 创投市场（一级市场）的包容性 - 中国风险投资行业已发展30多年，但仍是小众行业，直到近期中央文件（如政府工作报告、“十五五”规划）才得到高度重视 [3] - 对“人”需包容：学术研究访谈20多位超级创业者，总结其特质包括正面、中性及负面（如疯狂、孤僻、自私），需包容这些非常规特质以激发创新 [4] - 对“事”需包容：需容忍创投基金失败，中国创投基金存续期通常为5到7年，而美国为10到12年，较短的存续期导致投资偏向中后期项目，而非“投早、投小、投长、投硬” [5] - 美国创投基金约三分之一LP是养老基金、退休基金等“长钱”或“耐心资本”，中国正鼓励此类资金进入创投市场 [5] - 学术研究发现，对领投VC失败包容度越高，被投企业上市后的创新数量和质量就更好 [5] 二级市场的“不积极性” - 二级市场涉及约2亿股民和7-8亿基民（去重后约6-7亿人），中央自2023年7月24日政治局会议起高度重视并强调要“活跃资本市场” [6] - “不太积极的二级市场”旨在为高成长、高创新、周期长、不确定性大的上市企业提供安静环境，避免短期压力干扰长期创新 [6][7] - 上市公司实控人普遍难以承受股价短期波动带来的压力，缺乏长期定力 [7] “不太积极的二级市场”的具体机制 - 需设计强有力的反收购条款（如AB股、双层股权结构），公司章程可规定每三年只能更换三分之一董事，以保障控制权连续稳定，激励科技创新 [8] - 股票流动性对科技创新呈倒U型影响：流动性过低不利，但过高会吸引“野蛮人”和短期投资者，给企业带来短期业绩压力，反而损害创新数量和质量 [8][9] - 需要真正的长期机构投资者（如持股2-3年的对冲基金），而非散户化的机构，学术研究基于400多个数据发现，长期投资者介入后，企业研发投入减少但研发产出（创新数量、质量、原创性、通用性）提升，实现创新效率的V型反转 [10] - 需减轻分析师压力：过多卖方分析师追踪会迫使企业关注下季度每股收益（EPS）短期目标，为达预期可能削减研发支出（因研发支出费用化），损害长期创新 [11] - 需审慎设计信息披露频率：注册制要求准时、准确、完整、及时、公平披露，但过于频繁（如季报）可能造成管理层短视，学术研究显示，特朗普2018年提议将财报发布从季度改为半年度时，创新型企业投资者反应积极 [12]

文章核心观点 - 清华大学国家金融研究院院长田轩在南方财经论坛2025年会上提出，为支持科技创新与高水平科技自立自强，中国需要构建“更加包容的创投市场”与“不太积极”的二级市场，形成组合拳 [3][4][7][9] 资本市场对科技创新的支持框架 - 支持科技创新需要两大关键市场：一是更加包容的创投市场，二是“不太积极”的二级市场 [3][7] - 这两个市场需形成组合拳，才能更好地运用科技和金融力量支持创新 [4][9] 更加包容的创投市场 - 包容性首先体现在对“超级创业者”特质的接纳，他们通常具有疯狂、孤僻、不好相处等非常规特质，这是进行从0到1创新所必需的 [3][7] - 以马斯克为例，其怪异乖张的行为特质与层出不穷的科技创新相关联，说明需要对这类创业者包容 [3][8] - 创投市场的核心是需要“耐心资本”，即能够进行长期投资的资金 [3][8] - 美国风险投资基金存续期约为“10+2”年（即10-12年），而中国基金存续期为“5+2”年（即5-7年），仅为美国的一半，较短的存续期导致资本难以真正做到“投早、投小、投长、投硬” [3][8] 中美LP（有限合伙人）构成与耐心资本差异 - 美国LP绝大多数为机构投资者，仅有20%是富有家族和个人 [3][8] - 在美国机构投资者中，约三分之一是养老金和退休基金，追求长期稳定现金流，是典型的“耐心资本” [3][8] - 美国大学捐赠基金也是重要的长期资本来源，旨在保障大学长期运营 [3][8] - 中国LP构成在过去五六年发生重大变化，从以个人投资者为主转变为以国资背景为主 [4][9] - 国资背景资金本应是耐心资本，但由于国有资产保值增值的考核评价机制，导致许多创投机构避险情绪大，不愿真正进行早期、长期、硬科技投资，担心投资失败涉及国有资产流失问题 [4][9] “不太积极”的二级市场特征 - 强有力的反敌意收购条款 [4][9] - 不太多的股票流动性 [4][9] - 需要长期的机构投资者 [4][9] - 不太多的分析师追踪 [4][9] - 不太频繁的信息披露 [4][9]

论坛核心观点 - 清华大学国家金融研究院院长田轩在南方财经论坛2025年会上提出，推动科技创新需要资本市场提供两种关键支持：第一是建设更加包容的创投市场，第二是构建一个“不太积极”的二级市场，两者形成组合拳，才能更好地以金融力量支持高水平科技自立自强 [3][4][7][9] 关于包容的创投市场 - 包容的创投市场首先体现在对“超级创业者”特质的包容上，研究显示这类创业者通常带有如疯狂、孤僻、自私等一般意义上的缺点，但其特立独行、离经叛道的特质正是从0到1创新所必需的 [3][7] - 以马斯克为例，其私生活不检点、行为怪异乖张，但这些特质促成了他产生各种奇思妙想和眼花缭乱的科技创新，支持科技创新需要对这类超级创业者保持包容 [3][8] - 创投市场的核心是需要“耐心资本”，美国风险投资基金存续期约为“10+2”模式，即10至12年，而中国基金存续期为“5+2”模式，即5至7年，仅为美国的一半，较短的存续期导致资本无法真正投向早期、小型、长期和硬科技项目，只能聚焦中后期项目 [3][8] - 中美LP（出资人）构成差异是耐心资本存在与否的关键，美国出资人绝大多数是机构投资者，个人及家族仅占20%，机构投资者中约三分之一是养老金和退休基金，另有很大部分是大学捐赠基金，这些资金追求长期稳定现金流，是真正的“长钱”和耐心资本 [3][8] - 中国LP构成在过去五六年发生重大变化，从以个人投资者为主转变为以国资背景为主，虽然政府背景资金天生具有耐心资本属性，但由于国有资产保值增值的考核评价机制尚待优化，导致国资背景创投机构避险情绪较大，不愿真正投早、投小、投长、投硬，担心投资失败涉及国有资产流失，这使得中国早期创业投资耐心不足，对科技创新支持不够 [4][9] 关于“不太积极”的二级市场 - 构建一个“不太积极”的二级市场需要具备五个特征：第一，强有力的反敌意收购条款；第二，不太多的股票流动性；第三，需要长期的机构投资者；第四，不太多的分析师追踪；第五，不太频繁的信息披露 [4][9]

创投市场资金动向 - 创投市场资金涌入科技赛道，场景类似2015年创业板疯牛前奏 [1] - 国资在创投市场占比达到75%-80% [3] - 银行系AIC基金规模达1980亿元，保险资金持续加码 [3][15] 行业共识与资金规模 - 政策支持、资金涌入和产业升级三重利好形成科技赛道共识 [4] - 2025年前三季度创投基金规模达1.78万亿元，同比增长10.25% [4] - 同期投资规模达9120亿元，增长19.98% [4] 机构投资行为分析 - 机构采取蚂蚁搬家式悄无声息建仓手法 [5] - 牛股启动前常有长达数月交易平淡期，但机构活跃度持续攀升 [5][8] - 某案例显示215个交易日股价几乎翻倍，但主要上涨集中在最后6天，前期20天涨幅不足8% [8] - 另一案例显示42天内股价仅上涨2%，但期间有37天机构活跃度爆表，随后30天股价直接翻倍 [11] 市场趋势与投资策略 - 机构操作出现三次蓄势且间隔缩短模式，显示机构急不可耐情绪 [14] - 建议关注牛市中长期滞涨股票，可能是机构压盘吸筹 [16] - 强调应相信量化数据而非个人直觉，当两者冲突时数据更可靠 [16]

资本市场功能与定位 - 加快发展功能完善的资本市场是培育新质生产力的关键支撑 [1] - 发展多层次、包容性的资本市场必须将培育创投市场作为重要使命 [1] 创投市场的重要性 - 风险投资通过主动承担风险获取超额回报，是支撑早期科创企业的关键 [1] - 一个地方新质生产力的发展水平取决于其创投市场的活跃度与风险投资规模 [2] 发展创投市场的建议 - 打通“募投管退”四个环节，尤其要畅通退出渠道以稳住创投市场 [1][2] - 改革政府性或国有创投基金管理理念和模式，适当延长业绩考核周期，树立宽容失败理念 [2] - 支持科技成果转化，为科技创新和产业创新融合提供适宜的金融工具 [2] - 大力培育并购市场，发展支持并购的金融工具，并购是除上市外创投基金退出的另一重要渠道 [2] 金融工具与企业生命周期 - 金融工具需精准匹配企业种子期、初创期、壮大期、成熟期等不同生命周期的融资与风险管理需求 [1] - 创投基金的投资逻辑在于“投资-培育-退出”的价值循环，退出通道不畅会极大制约其运作 [2]