核心观点 - 市场需求旺盛 预定利率下调与分红险转型将推动负债成本持续优化 利差损压力将有所缓解 [1] - 近期十年期国债收益率回落至1.81%左右 未来伴随经济复苏长端利率若修复上行 保险公司新增固收类投资收益率压力将缓解 [1] - 当前保险板块估值处于历史低位 2026年2月12日保险板块估值2026E 0.64-0.86倍PEV、1.15-2.24倍PB 公募基金持仓仍然欠配 行业维持“增持”评级 [1] 保险资金运用概况 - 2025年末保险行业资金运用余额达38.5万亿元 较年初增长15.7% 较Q3末增长2.7% 全年增速为2021年以来最高水平 [2] - 人身险公司投资规模为34.7万亿元 占行业90.1% 规模较年初增长15.7% 较Q3末增长2.8% [2] - 财产险公司投资规模为2.4万亿元 占行业6.3% 规模较年初增长8.8% 较Q3末增长1.2% [2] 权益投资（股票+基金）配置 - 2025年末产、寿险公司“股票+基金”合计余额5.7万亿元 其中股票3.73万亿元 基金1.97万亿元 [3] - 2025年“股票+基金”规模较年初大幅增加1.6万亿元 其中股票增加1.31万亿元 基金增加2899亿元 [3] - Q4单季“股票+基金”规模增加1101亿元 其中股票增加1135亿元 基金减少34亿元 [3] - 2025年末“股票+基金”合计占总投资规模比重为15.4% 较年初提升2.6个百分点 但较Q3末下降0.1个百分点 [3] - 其中股票占比10.1% 较年初提升2.5个百分点 较Q3末持平 基金占比5.3% 较年初提升0.1个百分点 但较Q3末下降0.2个百分点 [3] 人身险公司资产配置结构 - 银行存款整体减配 2025年末银行存款余额占比7.6% 较年初下降0.8个百分点 较Q3末上升0.3个百分点 [4] - 债券占比继续提升但增配节奏放缓 2025年末债券占比为51.1% 较年初提升0.9个百分点 较Q3末提升0.1个百分点 [4] - 显著增配股票+基金且占比处于近年来高位 2025年末合计占比15.3% 较年初提升2.9个百分点 但较Q3末下降0.1个百分点 [4] - 其中股票占比10.1% 较年初提升2.5个百分点 较Q3末持平 基金占比5.1% 较年初提升0.2个百分点 较Q3末下降0.1个百分点 [4] - 长期股权投资占比为7.8% 较年初持平 但较Q3末下降0.2个百分点 [4] - 其他类（非标为主）投资占比为18.2% 较年初下降2.8个百分点 较Q3末持平 [4]

行业投资评级 - 行业评级为“推荐” [1] 核心观点 - 人身险保费增速在12月单月由负转正，预计主要系部分险企冲刺年度业绩目标 [1] - 财产险保费增速延续改善，车险与非车险均表现良好，其中新能源车险增长强劲，农险单月因低基数效应同比大幅增长 [2] - 保险业资产总额稳健增长，主要源于保费收入增长和投资资产增值 [3] - 看好负债端2026年开门红高景气度有望推动一季度新业务价值同比大幅增长，以及分红险转型缓解利差损压力，推动保险股估值修复 [4] - 当前主动基金对保险板块配置仍欠配，2026年1月30日收盘价对应保险板块2026年PEV估值为0.68-0.85倍，处于低位 [4] 人身险业务分析 - 2025年1-12月人身险公司原保费收入43,624亿元，同比增长8.9% [1] - 分险种看，寿险/健康险/意外险原保费收入分别为35,557/7,699/368亿元，分别同比增长11.4%/下降0.4%/下降9.8% [1] - 12月单月人身险公司原保费收入2,152亿元，同比增长6.0%，增速由负转正（前值为下降2.4%） [1] - 12月单月寿险原保费收入1,683亿元，同比增长10.1%，增速由负转正（前值为下降2.3%） [1] - 12月单月健康险原保费收入447亿元，同比下降5.8%（前值为下降2.0%），意外险原保费收入22亿元，同比下降14.4%（前值为下降14.0%） [1] - 2025年1-12月保户投资款新增交费（以万能险为主）6,009亿元，同比增长3.8%（前值为+2.5%），其中12月单月同比增长24.7%（前值为+7.8%） [1] - 2025年1-12月投连险独立账户新增交费195亿元，同比增长16.4%（前值为+16.7%），其中12月单月同比增长9.4%（前值为+10.9%） [1] 财产险业务分析 - 2025年1-12月财产险公司原保费收入17,570亿元，同比增长3.9% [2] - 分险种看，车险/非车险原保费收入分别为9,409/8,161亿元，分别同比增长3.0%/5.0% [2] - 2025年1-12月非车险中，健康险/农险/责任险/意外险原保费收入分别为2,274/1,555/1,428/593亿元，分别同比增长11.3%/4.8%/4.1%/11.1% [2] - 12月单月财产险公司原保费收入1,413亿元，同比增长4.4%（前值为+2.3%） [2] - 12月单月车险原保费收入977亿元，同比增长2.2%（前值为+1.9%），主要系新能源车险实现强劲增长 [2] - 12月汽车产销量同比小幅下降，但新能源车产销同比分别增长12.3%和7.2% [2] - 2025年新能源车险保费规模预计达2,000亿元，增速超30% [2] - 12月单月非车险原保费收入437亿元，同比增长9.6%（前值为+3.1%） [2] - 12月单月农险/健康险/责任险/意外险分别实现原保费收入61/87/92/47亿元，分别同比增长199.1%（前值为下降10.4%）/9.9%（前值为+33.7%）/7.7%（前值为+2.9%）/9.3%（前值为+8.9%） [2] - 农险单月保费显著增长主要受2024年同期会计准则调整导致的低基数影响（2024年12月农险保费同比下降65%） [2] 行业资产状况 - 截至2025年末，保险业资产总额达413,145亿元，较2024年末增长15.1% [3] - 人身险公司/财产险公司资产总额达363,937/31,174亿元，分别较2024年末增长15.3%/7.5% [3] - 再保险公司资产总额8,573亿元，较2024年末增长3.5%，保险资管公司资产总额1,456亿元，较2024年末增长14.0% [3] - 截至2025年12月末，保险业净资产总额达36,640亿元，较2024年末增长10.2% [3] 重点公司盈利预测与估值 - 中国太保（601601.SH）：投资评级为“买入”，2025年预测每股收益（EPS）为4.73元，2026年预测为4.80元，对应2026年预测市盈率（P/E）为9.49倍 [6] - 中国平安（601318.SH）：投资评级为“买入”，2025年预测每股收益（EPS）为6.99元，2026年预测为8.08元，对应2026年预测市盈率（P/E）为8.26倍 [6] - 中国人寿（601628.SH）：投资评级为“买入”，2025年预测每股收益（EPS）为3.75元，2026年预测为3.84元，对应2026年预测市盈率（P/E）为12.95倍 [6] - 新华保险（601336.SH）：投资评级为“买入”，2025年预测每股收益（EPS）为8.41元，2026年预测为8.55元，对应2026年预测市盈率（P/E）为9.73倍 [6] - 中国人保（601319.SH）：投资评级为“买入”，2025年预测每股收益（EPS）为1.03元，2026年预测为1.11元，对应2026年预测市盈率（P/E）为8.30倍 [6]

指数及ETF市场表现 - 截至2025年11月20日09:34，中证800证券保险指数上涨0.97% [1] - 成分股首创证券上涨5.61%，东方证券上涨3.01%，申万宏源上涨2.63%，中国银河上涨2.60%，兴业证券上涨2.35% [1] - 保险证券ETF上涨1.06%，最新价报1.43元 [1] 行业基本面与催化剂 - 阳光人寿与两家公司共同签署基金合同，并将尽快办理试点基金的备案手续 [1] - 市场需求依然旺盛，预定利率下调与分红险转型将推动负债成本持续优化，利差损压力有所缓解 [1] - 近期十年期国债收益率企稳于1.81%左右，预计伴随经济复苏，长端利率修复上行将缓解保险公司新增固收类投资收益率压力 [1] 行业估值与配置 - 当前公募基金对保险股持仓仍然欠配 [1] - 截至2025年11月14日，保险板块估值处于历史低位，2025年预期PEV为0.58-0.96倍，PB为1.12-2.08倍 [1] 指数构成与特征 - 保险证券ETF紧密跟踪中证800证券保险指数，该指数从中证800指数中选取证券保险行业样本 [2] - 截至2025年10月31日，指数前十大权重股包括中国平安、东方财富、中信证券等，合计占比62.44% [2]

核心观点 - 保险行业负债端和资产端持续改善 估值处于历史低位且有较大向上空间 行业维持增持评级 [1] 盈利表现 - A股和H股上市险企2025年上半年归母净利润合计增长4.4% 其中第二季度增速环比改善 主要受投资收益提升带动 [1] - 新华保险归母净利润同比增长34% 主要由于权益投资弹性更大 [1] - A股5家险企归母净资产较年初增长1.1% 内含价值(EV)较年初增长5.7% [1] - 中期分红普遍较快增长 分红率基本稳定 新华保险分红同比增长24% 增幅高于同业 [1] 寿险业务 - 新业务价值(NBV)保持快速增长 上市险企合计NBV可比口径下同比增长31% 所有公司均实现两位数增长 [2] - 人保寿险和新华保险NBV增速领先 分别同比增长72%和58% [2] - NBV利润率提升是主要驱动因素 上市险企价值率可比口径下平均提升4.3个百分点 [2] - 银保渠道迎来爆发式增长 新华和国寿上半年银保新单保费同比增速超过100% [2] - 上市险企银保渠道NBV占比平均为38.9% 同比提升8.4个百分点 [2] - 个险渠道人力合计较年初下降3.5% 但人均产能继续提升 [2] 财产保险业务 - 上市险企财险保费同比增长4% 平安财险同比增长7% 增速最高 [3] - 非车险保费占比平均提升0.5个百分点 [3] - 综合成本率显著改善 上市险企平均值为96.1% 同比改善1.5个百分点 [3] - 人保财险综合成本率95.3% 创近十年同期最好水平 [3] - 平安财险综合成本率同比下降2.6个百分点 改善最明显 [3] 投资表现 - A股五家险企投资资产规模合计较年初增长7.5% [4] - 上市险企净投资收益率平均同比下降0.2个百分点 总投资收益率(不含太平)平均同比上升0.1个百分点 [4] - 大幅增配股票投资 股票加基金平均占比较年初上升1.1个百分点 [4] - 人保和平安股票投资规模分别较年初增长57%和49% [4] - FVOCI股票占比进一步提升 上市险企加权平均占比约41% 较年初上升7.2个百分点 [4] - 国寿OCI股票规模较年初增长133% 增幅最大 [4] 估值水平 - 截至2025年8月29日 A股保险板块估值2025年预测0.65-0.99倍PEV 1.12-2.45倍PB 处于历史低位 [1] 利率环境 - 十年期国债收益率上行至1.83%左右 [1] - 伴随经济复苏长端利率继续修复上行 保险公司新增固收类投资收益率压力将有所缓解 [1]

指数及成分股表现 - 中证800证券保险指数上涨0.27% [1] - 成分股信达证券上涨4.04% 国盛金控上涨2.05% 中国人保上涨1.64% 光大证券上涨1.00% 华泰证券上涨0.79% [1] - 保险证券ETF上涨0.07% 最新价报1.48元 [1] 龙头险企业绩表现 - 中国人寿上半年归母净利润409.31亿元 同比增长6.9% 归母股东权益5236.19亿元 较年初增长2.7% [2] - 中国人保上半年归母净利润265.30亿元 同比增长16.9% 归母股东权益2851.11亿元 较年初增长6.1% [2] - 中国人寿拟派中期股息每股0.238元 同比提升19% 总计67.27亿元 [2] - 中国人保拟每10股派现0.75元 同比提升19% 合计33.17亿元 [2] 行业基本面与估值 - 市场储蓄需求旺盛 负债成本有望下降 利差损压力缓解 [3] - 十年期国债收益率回落至1.76% 长端利率修复上行将缓解新增固收投资收益率压力 [3] - 保险板块估值处于历史低位 2025E PEV 0.64-0.95倍 PB 1.10-2.24倍 [3] - 公募基金对保险股持仓仍欠配 [3] 指数构成与跟踪产品 - 保险证券ETF紧密跟踪中证800证券保险指数 [3] - 指数前十大权重股合计占比63.18% 包括中国平安 东方财富 中信证券等 [3]

行业政策动态 - 保险行业协会发布传统险预定利率研究值为1.99% 触发监管下调条件[1] - 连续两个季度预定利率研究值低于当前水平25个基点 已触发下调机制[1] - 主要保险公司已公告下调预定利率 8月底前完成产品切换[1] 保险公司股价表现 - 中国太保涨5.14%至33.56港元[1] - 中国财险涨2.86%至16.93港元[1] - 新华保险涨2.72%至48.38港元[1] - 中国平安涨1.92%至55.8港元[1] 行业影响分析 - 预定利率下调推动新业务负债成本继续下降[1] - 新业务对存量逐步稀释 存量平均成本将逐步改善[1] - 分红险保底收益仅比传统险低25个基点 浮动收益设计对客户吸引力更高[1] - 新单业务结构预计加速转向分红险 分红险占比提升缓解险企刚性成本压力[1] 市场环境变化 - 长端利率企稳上行[1] - 股市走强[1] - 寿险行业利差损压力预计有所缓解[1]

分红派息情况 - 中国人保和新华保险于8月8日实施2024年年度A股分红派息 股权登记日为8月7日 除权除息日为8月8日 [1][2] - 新华保险以总股本31.20亿股为基数 每股派发现金红利1.99元 共计派发现金红利62.08亿元 [2] - 中国人保以总股本442.24亿股为基数 每股派发现金红利0.117元 A股派发现金红利41.53亿元 [2] - 五大上市险企2024年年度分红合计638.26亿元 叠加半年度分红后累计分红907.89亿元 同比增长超20% [1][2] 行业经营数据 - 保险行业2025年上半年总资产39.22万亿元 同比增长16.05% 原保险保费收入3.74万亿元 同比增长5.31% [3] - 人身险行业原保险保费收入2.96万亿元 同比增长5.64% 财产险行业原保险保费收入7744亿元 同比增长4.06% [3] - 中国人寿集团上半年合并营业收入同比增长8.4% 总资产突破8万亿元 管理总资产超15万亿元 [4] - 中国人保管理总资产突破4万亿元 较年初增长11.3% 中国太平总资产1.7万亿元 较年初增长6.4% [4] 保险股表现与利率调整 - 截至8月6日保险指数涨幅超11% 新华保险涨幅36.82% 中国平安涨幅超15% [5] - 人身险产品预定利率将于9月下调 普通型产品调整至2.0% 分红型调整至1.75% 万能型最低保证利率调整至1.0% [5][6] - 预定利率下调有助于降低负债端成本 缓解利差损压力 驱动保险股估值修复 [1][5][6] - 利率下行挑战险企盈利能力 但政策推动市场改革深化 投资收益率压力逐步缓解 [6]

上市险企分红情况 - 中国人保和新华保险本周实施2024年年度A股分红派息，现金红利发放日均为8月8日，合计分红金额超百亿元 [1] - 新华保险以总股本31.20亿股为基数，每股派发现金红利1.99元，共计派发62.08亿元 [1] - 中国人保以总股本442.24亿股为基数，每股派发现金红利0.117元，A股现金红利共计41.53亿元 [1] - 五大上市险企2024年年度分红合计638.26亿元，叠加半年度分红后累计分红907.89亿元，同比增长超20% [2] 保险行业经营业绩 - 2025年上半年保险行业总资产39.22万亿元，同比增长16.05%，原保险保费收入3.74万亿元，同比增长5.31% [2] - 人身险行业原保险保费收入2.96万亿元，同比增长5.64%，财产险行业原保险保费收入7744亿元，同比增长4.06% [2] - 中国人寿集团上半年合并营业收入同比增长8.4%，合并总资产突破8万亿元，管理总资产超15万亿元 [3] - 中国人保管理总资产突破4万亿元，较年初增长11.3%，中国太平总资产达1.7万亿元，较年初增长6.4% [3] 保险股表现与展望 - 截至8月6日，申万保险指数涨幅超11%，新华保险涨幅达36.82%，中国平安涨幅超15% [3] - 人身险产品预定利率将于9月下调，普通型产品最高值调整为2.0%，分红型调整为1.75%，万能型最低保证利率调整为1.0% [4] - 预定利率下调有助于压降负债成本，缓解利差损压力，驱动保险股估值修复 [1][4] 行业动态与分析师观点 - 银行降息推动客户转向保险储蓄产品，叠加预定利率下调预期，人身险保费同比显著高增 [2] - 新车销售推动车险增速逐月改善，非车险表现分化 [2] - 利率下行挑战险企盈利能力，但资本市场发展长期向好，投资收益率压力缓解 [4] - 利差损压力是保险股估值承压的核心原因，利差风险收敛或持续驱动估值回升 [4]