市场表现 - 国债期货收盘多数上涨，30年期主力合约跌0.10%报111.960元，10年期主力合约涨0.02%报108.260元，5年期主力合约涨0.06%报105.905元，2年期主力合约涨0.03%报102.414元 [1] - 银行间主要利率债收益率涨跌不一，10年期国开债收益率上行0.30bp报1.9610%，10年期国债收益率下行0.30bp报1.8120%，30年期国债收益率下行0.15bp报2.2500% [1] 资金面 - 央行2月3日开展1055亿元7天期逆回购操作，利率1.40%，因当日有4020亿元逆回购到期，实现单日净回笼2965亿元 [2] - 银行间市场资金面整体平稳，DR001加权平均利率下降约5bp至1.31%附近，隔夜资金供给充裕 [2] - 需警惕本周后期较为集中的地方债发行可能带来的叠加效应 [2] 央行流动性操作 - 2026年1月，央行通过中期借贷便利（MLF）净投放7000亿元，抵押补充贷款（PSL）净投放1744亿元，公开市场7天期逆回购净投放1678亿元，公开国债买卖净投放1000亿元 [3] - 央行宣布将于2月4日开展8000亿元3个月期买断式逆回购操作，因当日有7000亿元同期限操作到期，预计实现净投放1000亿元 [3] 市场分析与策略观点 - 央行公告1月买债1000亿元及进行买断式逆回购净投放，资金面宽松预期支撑短端债券相对走强 [4] - 预计10年期国债收益率或在1.8%-1.85%区间波动，对应国债期货T2603合约波动区间或在108-108.3 [4] - 单边策略建议维持区间操作 [4] - 曲线策略建议可适当关注做窄超长端与其他品种利差，因春节前资金利率季节性走高及风险偏好下行可能利好超长端 [4] - 移仓策略建议投资者在春节前提早安排，以防节后流动性不足 [4]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 本周（1月19 - 23日）债券市场表现较强，30年国债亮眼，活跃券2500006周内下行近5bp，出现“逼空”行情；后续债市交易盘力量仍会保持强势，利差策略可能进一步兴起，需关注新券发行后利率变化带来的投资机会与风险 [7][8] 根据相关目录分别进行总结 本周债市点评 本周债券市场较强，30年国债活跃券2500006周内下行近5bp，行情集中在20、21日；“逼空”指空头在利率下行时平掉空头仓位，本周初债券借贷量处历史高分位点，国新办发布会未超预期致利率下行，券商“空头平仓”加剧下行；可从借贷量、事件驱动、基金追涨、利差策略四个角度验证“逼空”行情；后续交易盘力量或保持强势，利差策略可能兴起，需关注新券发行后利率变化 [7][13][14] 债券收益率曲线跟踪 关键期限利率及利差变化 截至1月23日，与19日相比，1Y国债到期收益率降0.65bp至1.28%，10Y降0.95bp至1.83%，30Y降5.46bp至2.29%；30Y - 10Y国债利差降4.51bp至45.73bp，10Y国开 - 10Y国债利差降3.57bp至14.37bp [16] 国债期限利差变化 截至1月23日，与19日相比，3Y - 1Y国债利差降2.02bp至18.62bp，5Y - 3Y降0.13bp至18.13bp，7Y - 5Y降0.17bp至10.59bp，10Y - 7Y升1.84bp至12.66bp，20Y - 10Y升0.81bp至42.10bp，30Y - 20Y升1.96bp至4.02bp [17] 债市杠杆与资金面 银行间质押式回购余额 截至1月23日，与19日相比，银行间质押式回购余额降0.20pct至12.35亿元 [20] 银行间债市杠杆率变化 截至1月23日，与19日相比，银行间债市杠杆率降0.26pct至107.38% [21] 质押式回购成交额 1月19 - 23日，质押式回购成交额均值为8.57万亿元，隔夜成交均值约7.75万亿元，隔夜成交占比均值为90.49% [26][29] 银行间资金面运行情况 1月19 - 23日，银行资金融出先降后升，截至23日，大型银行资金净融出5.10万亿元，中小银行资金净融入0.41万亿元，银行系净融出4.69万亿元；资金利率方面，截至23日，DR001为1.3983%，DR007为1.4935%，R001为1.4654%，R007为1.5360% [30] 中长期债券型基金久期 债基久期中位数 截至1月23日，中长期债券型基金久期中位数测算值（去杠杆）为2.62年，较19日升0.02年；久期中位数（含杠杆）为2.73年，较19日升0.01年 [39] 利率债基久期中位数 截至1月23日，利率债基久期中位数（含杠杆）为3.54年，较19日降0.06年，信用债基久期中位数（含杠杆）为2.51年，较19日升0.02年；利率债基久期中位数（去杠杆）为3.31年，较19日升0.02年，信用债基久期中位数（去杠杆）为2.41年，较19日升0.01年 [45] 债券借贷余额变化 截至1月23日，与19日相比，10Y国开债债券借入量表现震荡 [48]

行业与公司 * 纪要为债券市场投资策略分析，涉及中国固定收益市场（债市）[1] * 核心分析对象包括国债、国开债等利率债，以及浮息债、信用债和国债期货[1][3][14] 核心观点与论据 * 11月债市整体偏强震荡，下行空间受限，风险较低[1][4] * 十年国债利率有效下行至1.7%以下需要更多利好因素，例如政策利率下调[1][2] * 当前7天期资金利率在1.4%左右，资金面宽松但并不极低，制约长端利率明显下行[2] * 投资者对明年经济开门红有较高期待，中美贸易谈判进展良好，未来PMI数据可能回升，这些因素限制了利率下行[1][3] * 四季度政府债净融资规模预计约为1.7万亿，低于去年接近3万亿的水平，但仍需央行配合[9] * 长端利率显著下行需要国内央行采取特别宽松的货币政策，明年降息概率较大，年内降息概率较低[10] * 央行重启国债买卖旨在稳定资产负债表中中央政府债权科目余额，该科目在1月至9月总体余额下降六七千亿规模[7][8] 投资策略与品种推荐 * 久期策略建议维持中性或中性偏高水平[1][5] * 建议关注压缩利差的机会，例如30年非活跃券、50年国债、8-9年国债及5年和10年国开活跃券[1][5] * 配置盘可考虑前端信用债[1][5] * 短端一年期存单利率在1.63%左右，性价比不高[6] * 若短端利率持续下行导致曲线变陡，子弹型组合更优；若先下后震荡，建议均衡配置子弹型与哑铃型组合[1][6] * 超长期国债推荐30年凸点20特幺、50年25特3及即将续发的25普通国02，性价比较高[3][11] * 5年期国开债更推荐参与208主力券，新券250,218因发行规模有限难以成为主力券[12] * 浮息债目前定价偏贵，建议关注进出融发新发007、隆发新发及隆发LPR浮息等个别品种[3][13] * 当前12月份国债期货合约IR2水平偏高，可用信用品种与国债期货做对冲策略[14] 其他重要内容 * 自10月10日以来，分析方构建的利弊预测模型一直看多债市[2] * 10月份债市表现比三季度稍好，但整体利率水平仍高于二季度，期限结构更陡峭[9] * 对于10年期国开债，新券220与主力券215之间利差从9 BP压缩至6-7 BP，新券相对价值不高[11] * 年底政金债配置需求强劲，预计其与国债利差将继续压缩[11]

债券策略观点 - 机构建议关注利差策略机会，包括30年国债非活跃券、50年国债、8-9年国债以及5年和10年国开活跃券 [1] - 配置盘可考虑长端信用，久期策略建议等待利率调整约5BP的低点介入 [1] - 10年国开新券250220单期发行量较低仅50亿元，利率较高且调整较慢，其与250215的利差约为8BP，但成为主力券的不确定性很高 [1] - 10年国债主力券已切换至250016，其与250011的利差约为5BP，结合增值税利差和流动性溢价，乐观情况下利差可能压缩至3BP左右 [1] - 30年国债25T6与25T2的利差已压缩至约7BP，能否进一步压缩需观察25T6是否跟随非活跃券压利差 [1] 国债ETF市场表现 - 截至2025年10月30日15:00，中证5-10年期国债活跃券指数(净价)上涨0.05%，国债ETF5至10年上涨0.07%报117.44元，实现连续3日上涨 [1] - 近1周国债ETF5至10年累计上涨0.30% [1] - 近5年国债ETF5至10年净值上涨21.60%，在指数债券型基金中排名34/179，位居前18.99% [4] - 该ETF自成立以来最高单月回报为2.58%，最长连续上涨月数为10个月，累计涨幅5.81%，涨跌月数比为55/25 [4] 国债ETF流动性与规模 - 国债ETF5至10年盘中换手率为3.15%，成交额5006.85万元 [2] - 近1周该ETF日均成交额为8.26亿元 [2] - 最新规模达15.89亿元，创近半年新高 [3] - 最新份额达1353.25万份，创近半年新高 [4] 国债ETF资金流向 - 最新资金净流入1761.32万元 [4] - 近5个交易日合计资金净流入4393.44万元 [4] 国债ETF收益与风险特征 - 年盈利百分比为100.00%，月盈利概率为70.87%，历史持有3年盈利概率为100.00% [4] - 近半年最大回撤为1.09%，相对基准回撤为0.46% [5] 国债ETF产品结构 - 管理费率为0.15%，托管费率为0.05% [6] - 近1月跟踪误差为0.028% [7] - 该ETF紧密跟踪中证5-10年期国债活跃券指数(净价)，该指数选取5年、7年和10年期记账式附息国债作为样本券，采用非市值加权计算 [7]

今日市场焦点与策略 - 美股市场出现回调，道琼斯工业指数在周三上升160点后转跌，最终收市滑落171点 (-0.37%)，标普500指数回吐0.28%，纳斯达克指数挫0.33% [9] - 美国国债收益率上升，10年期债息一度升3.5基点至4.155%，2年期债息涨3.4基点至3.604% [9] - 现货金价曾倒跌1.24%，每盎司低见3717.54美元，收报3736.14美元，仍挫0.74% [9] - 投资策略建议布局短中期美债，以兼顾收益与利率风险管理 [9] - 建议利用非线性的区间产品或双向挂钩结构，以应对高波动市场并实现保本 [9] - 利差策略方面，建议善用地區与资产类别的利差，提升整体投资效率 [9] 全球新闻概要：国际 - 阿里巴巴(09988)承诺大举投资AI提振市场气氛，其ADR飙升8.2%，折合报171.56港元，但仍较香港收市低1.4%，金龙中国指数受带动上升2.83% [11] - 美国财长贝桑表示联储局利率在过长时间里处于过高位置，对鲍威尔未发出年底前至少减息100至150个基点的信号感到惊讶 [11] - 美国8月新屋销售按月急增20.5%至以年率计80万间，创2022年1月以来最多，远超预期的65万间 [11] - 微軟宣布将Anthropic的人工智能模型Claude引进到微軟365 Copilot工作助理 [11] - 美国铜矿商Freeport-McMoRan宣布旗下印尼Grasberg铜矿合约遭遇不可抗力，受消息影响，期铜价一度飙4.2% [11] 全球新闻概要：中港台 - 港股恒生指数在阿里巴巴全日飙逾9%带动下升359点 (1.37%)，收报26518点，中港半导体股跟随全球股市造好 [13] - 阿里巴巴在"2025云栖大会"上宣布正积极推进3年3800亿元人民币的AI基础设施建设计划，并承诺持续追加更大投入 [13] - 阿里巴巴承诺2032年阿里云全球数据中心的能耗规模比2022年提升10倍，意味着其全球数据中心将大幅扩容 [13] - 方舟投资(Ark Invest)时隔4年再买入阿里巴巴股票，其两只基金于本周一合共购入价值1630万美元的阿里ADR [13] - 瑞银财富管理估计全球AI资本支出今年将按年增加67%至3750亿美元，并有望于2026年进一步按年增33%至5000亿美元，至2030年预计将达到9600亿美元 [13] 全球市场表现 - 恒生科技指数表现强劲，收报6323.15点，上升156.09点，涨幅达2.53% [15] - 美国市场主要指数收跌，罗素2000指数跌幅较大，收跌22.53点 (-0.92%) [15] - 欧洲市场表现不一，德国DAX指数升0.23%，而巴黎CAC 40指数则跌0.57% [15] - 香港大市成交额为2887.72亿港元 [18] - 恒生指数表现较好的个股包括阿里巴巴(9988)、中芯国际(981)和信义光能(968) [18] 港股焦点个股 - 微盟集团(2013)2025年上半年经调整后实现营收7.75亿元人民币，同比上升7.8%，调整后EBITDA同比大幅改善，业绩出现明显拐点 [21] - 哔哩哔哩-W(9626)集中发展AI推荐、视频剪辑、智能搜索等新功能，显著提升用户体验和内容质量 [21] - 瑞浦兰钧(666)2025年上半年锂电池销量达32.4GWh，同比大幅提升100.2%，其中储能电池出货量全球领先 [21] 美股/ETF焦点 - Welltower Inc. (WELL)作为长者住宅不动产投资及门诊医疗设施领域的龙头，受益于人口高龄化带来的需求持续增加 [23] - Exxon Mobil Corporation (XOM)受惠于全球能源需求回温及新兴市场扩张，其积极投资于可再生能源、碳捕存与低碳项目 [24] - Global X CleanTech ETF(CTEC)追踪一个以市值加权的全球指数，该指数由参与开发和生產能减少对环境负面影响技术的公司组成 [25] 过往推荐回顾 - 研究部于8月28日推荐的个股股价从13.85元上升至19.62元 [29] - 研究部于9月10日推荐的汇量科技(1860)等公司股价从64.06元上升至106.6元 [31] - 研究部于9月24日推荐的个股股价从27.22元上升至28.56元 [34]