2026 年 05 月 11 日 债券研究周报 研究所： | 证券分析师： | 颜子琦 S0350525090002 | | --- | --- | | | yanzq@ghzq.com.cn | | 证券分析师： | 洪子彦 S0350525100001 | | | hongzy@ghzq.com.cn | [Table_Title] 250220 近期为何如此强势 债券研究周报 最近一年走势 相关报告 《固定收益专题研究：税收利差背后的机构行为— —机构行为 100 篇（四）*颜子琦，洪子彦》—— 2026-04-23 《固定收益点评：特别国债发行计划影响几何？* 颜子琦，洪子彦》——2026-04-19 《债券研究周报：30 年国债还能追吗？*颜子琦， 风险提示 流动性风险；数据统计与提取产生的误差；相关结论 主要基于过往数据计算所得，不能完全预测未来；金融监管超预期； 利率波动风险超预期；地缘政治风险加剧。 洪子彦》——2026-04-17 本篇报告解决了以下核心问题：1、近期债市行情分析；2、后续市 场行情展望。 投资要点: 国海证券研究所 请务必阅读正文后免责条款部分 《债券研究周报：利率债交易为 ...

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 上周央行4月国债买卖规模较3月缩量，投资者担忧货币政策收紧，美伊谈判传闻有进展且4月中国出口增速回升，全周债市震荡，超长债低开后微幅反弹，交投活跃度回落，期限利差和品种利差缩窄 [1][3][12][39] - 开年以来经济向好，一季度GDP同比增速处目标增速上沿，通胀通缩风险缓解，但近期债市有回调风险，因中东地缘冲突致原油暴涨、经济增速好使货币政策大幅放松必要性下降、利率低且央行买债规模缩减；30 - 10利差高位企稳预计短期高位震荡，20年国开债品种利差预计继续窄幅波动 [2][3][13][14] 各目录总结 超长债复盘 - 上周央行公布4月国债买卖400亿，较3月缩量100亿，投资者担忧货币政策收紧，美伊谈判传闻进展，4月中国出口增速14.1%，出口景气度回升，全周债市震荡，超长债低开后微幅反弹，交投活跃度回落，期限利差和品种利差缩窄 [1][12][39] 超长债投资展望 - 30年国债：截至5月10日，30年和10年国债利差48BP，处近五年高位，近期债市有回调风险，预计短期30 - 10利差高位震荡 [2][13] - 20年国开债：截至5月10日，20年国开债和20年国债利差10BP，处历史较低位置，近期债市有回调风险，预计20年国开债品种利差继续窄幅波动 [3][14] 超长债基本概况 - 截至4月30日，剩余期限超14年的超长债共260,579亿，占全部债券余额14.4%，地方政府债和国债是主要品种；按剩余期限划分，30年品种占比最高 [15] 一级市场 每周发行 - 上周（2026.04.27 - 2026.05.03）超长债发行量大增，共发行1,603亿元，分品种中国债1,300亿、地方政府债283亿等；分期限发行期限15年的92亿、20年的189亿等 [20] 本周待发 - 本周已公布超长债发行计划共1,095亿，包括超长国债340亿、超长地方政府债755亿等 [26] 二级市场 成交量 - 上周超长债交投相对收缩，成交额5,278亿，占全部债券成交额比重11.5%；和上上周相比，成交额减少6,372亿，占比减少3.2% [29] 收益率 - 上周债市震荡，超长债低开后微幅反弹，国债、国开债、地方债、铁道债不同期限收益率有不同变动 [39] 利差分析 - 期限利差：上周超长债期限利差缩窄，绝对水平处近五年高位，标杆的国债30年 - 10年利差为48BP，较上上周变动1BP，处2010年以来39%分位数 [49] - 品种利差：上周超长债品种利差缩窄，绝对水平偏低，标杆的20年国开债和国债利差为10BP、20年铁道债和国债利差为20BP，分别较上上周变动 - 2BP和 - 2BP，处2010年以来9%分位数和12%分位数 [50] 30年国债期货 - 上周30年国债期货主力品种TL2606收112.43元，降幅0.55%，全部成交量26.68万手（ - 657,358手），持仓量13.62万手（ - 11,156手），成交量和持仓量较上上周大幅上升 [57]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 债市自去年以来呈现震荡市特点，交易难度增加，投资者需告别单边上涨思维，拥抱震荡交易。报告提出三条建议帮助投资者穿越震荡市，包括从研究视角确定行情阶段性上下限、构建稳健交易系统、借助期货行情辅助判断现券行情，还建议 30 年国债中债估值 2.3%以上关注交易机会，震荡市采取票息策略 [2][4][7] 根据相关目录分别进行总结 摒弃趋势思维，拥抱震荡交易 - 债市去年起呈震荡市特点，与此前长期趋势牛市不同。此前基本面变化是债市牛市主因，如 2020 - 2024 年社融增速下降使长久期利率债上涨，但 2025 年以来社融增速低波震荡，债市无趋势性行情，30 年国债期货进入宽幅震荡周期 [11] - 震荡市交易难度大，胜率和赔率低，行情启动不久即结束。将债市行情分为慢涨、快涨、快跌、震荡四类，2018 - 2020 年快涨主导，2021 - 2023 年慢牛演绎，2024 年快涨天数大增，2025 年以来震荡市增多，2026 年截至 4 月 30 日震荡天数占比 43%，投资者需适应震荡交易 [16] 建议一：从研究视角，大致确定行情阶段性的上下限 - 震荡上限研究置信度高，下限置信度低。此前报告认为 30 年国债收益率 2.3%以上难上行，下限可能在 2.15%，但实际下行至 2.2%反弹 [20] - 关注资金面：资金面长期均衡宽松，有利率走廊，不考虑降息时 7 天政策利率 1.4%，隔夜隐含政策利率 1.3%，DR001 合理区间 1.2% - 1.3%，央行会综合调控短端资金面，需防范资金空转和止盈压力 [20][21] - 关注市场情绪和交易拥挤度：3 月下旬超长债修复行情或至后半段，市场可能重回震荡。当前筹码结构使多空博弈加大债市震荡，后续若基金持仓占比不攀升警惕止盈压力，券商借贷量下降则利率“上有顶”，操作建议右侧交易 [25] - 关注利率比价：从跨产品和期限利差看，30 年期国债收益率“跌不动”，2.30%构成有效上限。与个人住房贷款比价，两者利差收窄；期限利差处于高位，有回归中枢压力 [29] - 对基本面边际变化已部分定价：基本面边际修复但斜率缓，债市已部分定价基本面改善，二季度扰动有限。预计二季度 GDP 增速 5%附近，但结构性压力制约全面修复。债市前期消化基本面修复预期，信贷走弱与“资产荒”格局未改，债券收益率“上有顶”，假设 4 月 PPI 同比增速升至 1%附近，30Y 国债拟合收益率定价 2.26%左右 [32][33] 建议二：构建稳健的交易系统，忌盲目追价，宜右侧早期介入 + 小幅止损 - 震荡市搭建稳健交易系统更重要，保持小止损 + 大盈亏比，右侧交易更适合。以 30 年期国债为标的，大跌反转时买入，小幅亏损止损、大幅盈利止盈，建立“防踏空”机制，风控执行“窄止损、宽止盈” [45] - 2025 年以来策略进行 24 笔交易，盈亏比 5.75，去年三季度极端下跌行情回撤可控，实际交易中可通过判断机构行为和基本面过滤部分交易提高胜率 [45] 建议三：适当借助期货行情辅助判断现券行情 - 震荡市中技术分析重要性上升，需借助期货技术分析辅助判断现券行情。2024 年以来债市震荡，市场无公认矛盾主线，期货技术指标影响现券情绪，如 4.22 日 30 年国债期货跳空高开后现券出现震荡调整压力 [50] 总结建议 目前债市延续震荡，建议 30 年国债中债估值 2.3%以上关注交易机会，震荡市采取票息策略 [7][53]

量化模型与构建方式 1. **模型名称：择时信号模型** [2][3][6][7] * **模型构建思路**：该模型是一个多资产择时模型，旨在预测各类资产（包括利率债、信用债、股票指数、商品等）未来短期内的价格走势概率，并据此生成看多、调整（看空）或震荡的交易观点[2][3][6][7]。 * **模型具体构建过程**： 1. 模型核心是计算一个“原始信号”，该信号是一个百分比数值，代表模型对未来短期内资产价格（对于国债/中短票是到期收益率上行概率，对于股指/商品是价格上行概率）的估计[8]。 2. 对原始信号进行平滑处理，计算其5日移动平均值（MA5）[3][6][7]。 3. 根据资产类型和信号阈值，将平滑后的信号转化为具体的多空观点[8]。 * 对于利率债（如国债、中短票）：当择时信号MA5大于60%时，观点为“看空”（报告中表述为“调整”）；小于40%时，观点为“看多”；在40%至60%之间时，观点为“震荡”[8]。 * 对于股指和商品：当择时信号MA5大于60%时，观点为“看多”；小于40%时，观点为“看空”（报告中表述为“调整”）；在40%至60%之间时，观点为“震荡”[8]。 模型的回测效果 （注：报告未提供历史回测的统计指标（如年化收益率、夏普比率、最大回撤等），仅提供了截至报告日的模型信号输出和观点。因此本部分展示模型在报告日的具体信号取值和生成的观点。） 1. **择时信号模型** [3][6][7][8] * **30年国债**：原始信号22.93%，MA5为12.96%，模型观点为【看多】。 * **3年AAA中短票**：原始信号89.08%，MA5为28.86%，模型观点为【看多】。 * **5年国债**：原始信号7.77%，MA5为6.42%，模型观点为【看多】。 * **2年国债**：原始信号31.76%，MA5为65.97%，模型观点为【调整】。 * **万得全A指数**：原始信号3.25%，MA5为6.42%，模型观点为【看多】。 * **中证红利全收益指数**：原始信号8.70%，MA5为23.43%，模型观点为【看多】。 * **恒生科技指数**：原始信号12.43%，MA5为16.84%，模型观点为【看多】。 * **科创50指数**：原始信号24.05%，MA5为8.10%，模型观点为【看多】。 * **万得微盘指数**：原始信号1.17%，MA5为3.63%，模型观点为【看多】。 * **国证2000指数**：原始信号7.79%，MA5为8.63%，模型观点为【看多】。 * **COMEX黄金**：原始信号17.63%，MA5为58.47%，模型观点为【震荡】。 * **IPE布油**：原始信号68.06%，MA5为41.20%，模型观点为【震荡】。 * **COMEX铜**：原始信号10.69%，MA5为47.51%，模型观点为【震荡】。 * **焦煤**：原始信号22.01%，MA5为23.61%，模型观点为【看多】。

报告行业投资评级 - 未提及相关内容 报告的核心观点 - 看多30年国债、5年国债、3年AAA中短票、万得全A指数、中证红利全收益指数、恒生科技指数、科创50指数、万得微盘指数、国证2000指数、IPE布油、COMEX铜、焦煤 [2][3][6] - 调整2年国债、COMEX黄金 [2][3][6] - 震荡COMEX铜 [2][3][6] 根据相关目录分别进行总结 量化日报 - 30年国债原始信号24.31%，MA5为13.19%，模型观点为看多，信号持续超过10个交易日 [3][6] - 3年AAA中短票原始信号23.41%，MA5为11.73%，模型观点为看多，信号持续超过10个交易日 [3][6] - 5年国债原始信号17.34%，MA5为5.25%，模型观点为看多，信号持续超过10个交易日 [3][6] - 2年国债原始信号78.46%，MA5为79.05%，模型观点为调整，信号持续5个交易日 [3][6] - 万得全A指数原始信号4.52%，MA5为5.98%，模型观点为看多，信号持续超过10个交易日 [3][6] - 中证红利全收益指数原始信号29.84%，MA5为36.30%，模型观点为看多，信号持续7个交易日 [3][6] - 恒生科技指数原始信号10.35%，MA5为16.16%，模型观点为看多，信号持续7个交易日 [3][6] - 科创50指数原始信号5.53%，MA5为3.91%，模型观点为看多，信号持续超过10个交易日 [3][6] - 万得微盘指数原始信号1.03%，MA5为4.39%，模型观点为看多，信号持续8个交易日 [3][6] - 国证2000指数原始信号9.25%，MA5为9.14%，模型观点为看多，信号持续8个交易日 [3][7] - COMEX黄金原始信号28.29%，MA5为71.87%，模型观点为调整，信号持续9个交易日 [3][7] - IPE布油原始信号54.60%，MA5为31.14%，模型观点为看多，信号持续超过10个交易日 [3][7] - COMEX铜原始信号6.88%，MA5为45.50%，模型观点为震荡，信号持续6个交易日 [3][7] - 焦煤原始信号23.44%，MA5为24.25%，模型观点为看多，信号持续8个交易日 [3][7] 近10个交易日模型择时结果 - 展示了30年国债、3年AAA中短票、5年国债、2年国债、万得全A指数、中证红利全收益指数、恒生科技指数、科创50指数、万得微盘指数、国证2000指数、COMEX黄金、IPE布油、COMEX铜、焦煤在2026年4月20日至2026年5月6日期间的单日择时信号、择时信号MA5、模型多空观点及收益率等数据 [8]

报告投资评级 - 报告对多个资产类别给出明确的量化模型观点，包括看多、调整和震荡 [2][3][8] 报告核心观点 - 量化模型对多个资产发出看多信号，包括长期和中期国债、高等级信用债、A股宽基及风格指数、港股科技指数以及部分大宗商品 [2][3][8] - 量化模型对2年期国债和COMEX黄金发出调整信号，对COMEX铜发出震荡信号 [2][3][8] - 报告标题“短端再现波动”提示短期利率债市场出现波动 [5][6] 固定收益类资产模型观点 - **30年期国债**：模型观点为看多，原始信号为4.94%，其5日移动平均(MA5)为13.08%，看多信号已持续超过10个交易日 [3][8] - **5年期国债**：模型观点为看多，原始信号为2.85%，MA5为2.21%，看多信号已持续超过10个交易日 [3][8] - **3年期AAA中短期票据**：模型观点为看多，原始信号为7.99%，MA5为22.59%，看多信号已持续超过10个交易日 [3][8] - **2年期国债**：模型观点为调整，原始信号为72.57%，MA5为79.15%，调整信号已持续4个交易日 [3][8] 权益类资产模型观点 - **万得全A指数**：模型观点为看多，原始信号为13.26%，MA5为5.42%，看多信号已持续10个交易日 [3][8] - **中证红利全收益指数**：模型观点为看多，原始信号为9.40%，MA5为32.49%，看多信号已持续6个交易日 [3][8] - **恒生科技指数**：模型观点为看多，原始信号为6.94%，MA5为14.38%，看多信号已持续6个交易日 [3][8] - **科创50指数**：模型观点为看多，原始信号为4.91%，MA5为3.57%，看多信号已持续超过10个交易日 [3][8] - **万得微盘股指数**：模型观点为看多，原始信号为2.84%，MA5为5.78%，看多信号已持续7个交易日 [3][8] - **国证2000指数**：模型观点为看多，原始信号为8.89%，MA5为9.54%，看多信号已持续7个交易日 [3][9] 大宗商品类资产模型观点 - **IPE布伦特原油**：模型观点为看多，原始信号为34.38%，MA5为27.31%，看多信号已持续10个交易日 [3][9] - **焦煤**：模型观点为看多，原始信号为26.57%，MA5为24.42%，看多信号已持续7个交易日 [3][9] - **COMEX黄金**：模型观点为调整，原始信号为63.94%，MA5为82.66%，调整信号已持续8个交易日 [3][9] - **COMEX铜**：模型观点为震荡，原始信号为84.99%，MA5为53.12%，震荡信号已持续5个交易日 [3][9] 模型规则说明 - 模型输出百分比代表对未来短期内国债到期收益率或股指上行的概率估计 [10] - 对于利率债，模型信号大于60%看空，小于40%看多，介于两者之间为震荡 [10] - 对于股指，模型信号大于60%看多，小于40%看空，介于两者之间为震荡 [10]