股价表现 - 石药集团股价反弹4.86%至10.15港元，成交额达18.24亿港元，此前一日曾下跌近4% [1] - 恒生医疗保健指数在交易时段下跌3%，表现弱于持平的恒生指数 [1] 市场观点 - 摩根士丹利认为市场担忧美国医药及半导体关税的连带负面影响导致医疗板块回落 [1] - 摩根士丹利预期BD交易付款被征收关税的可能性较低 [1] - 摩根士丹利预测2023年下半年及未来将有更多BD交易，特别看好拥有深厚产品线的关键医药公司如石药集团 [1] 公司基本面 - 石药集团拥有10个已上市的创新品牌和30多个将于2028年前推出的创新产品 [1] - 里昂证券预期公司核心盈利增长将从2026年起重新加速 [1] - 里昂证券将目标价从13.8港元上调至17.4港元，重申"高度确信跑赢大市"评级 [1]

默克制药对特朗普医药关税的评估 - 公司预计美国总统特朗普提出的15%医药关税在2025年造成的影响偏低 [2]

医药关税政策 - 美国总统特朗普表示可能在月底出台医药关税 [1]

特朗普政府拟对进口药品征收高额关税 - 特朗普宣布计划对进口药品征收高达200%的关税 给予企业1-1.5年调整期 [1] - 投资者对关税威胁反应平淡 欧洲制药股和印度医疗保健指数当日基本持平 [1] - 巴克莱分析师认为市场将此举视为"空谈" 因特朗普过往有退缩交易记录 [1] - Capstone分析显示200%关税将导致美国药品短缺 品牌药成本上升 仿制药商可能退出美国市场 [1] 跨国药企加速在美投资布局 - 诺华计划5年内在美投资230亿美元 实现主要药品本土化生产 [4] - 罗氏宣布未来5年500亿美元在美投资计划 礼来和强生分别计划投资270亿和超550亿美元 [4] - 阿斯利康2023年11月已宣布35亿美元在美投资 [4] - 瑞银分析师指出18个月不足以完成产能转移 商业规模转移通常需4-5年 [4] 主要药品出口国贸易谈判动态 - 爱尔兰是最大对美药品出口国 2024年出口额达500亿美元 瑞士/德国/新加坡/印度出口额在120-190亿美元区间 [6] - 新加坡将药品供应链列为对美谈判优先事项 药品占其对美出口超10% 辉瑞/安进/默克在当地设有基地 [6] - 印度2023-24财年药品出口279亿美元 其中1/3销往美国 印美计划秋季前完成第一阶段贸易谈判 [6]

美国医药产业现状 - 美国医药支出高位增长，2022年人均药品支出达1564美元，远高于其他发达国家，2018-2022年CAGR达6.2% [1] - 药价上涨主要由创新药带动，其定价长期高于通胀，而仿制药持续降价，复杂定价体系支撑创新药高价稳定性 [1] - 美国医药逆差持续扩大，2024年进口2130亿美元、逆差1186亿美元，欧洲尤其是爱尔兰因税收优势成为主要逆差来源与核心制造基地 [1] 特朗普政策影响分析 最惠国定价政策 - 特朗普政府提出"最惠国价格"政策（MFN），以发达国家最低价锚定美国药品支付水平，目标下调药价30%-80% [2] - MFN定价涉及行政授权范围、医保法案冲突等法律问题，前一任期已因法庭判决受阻，短期内核心降价手段仍依托IRA与Medicare框架推进 [2] - IRA已授权Medicare直接对部分高价单一来源药物开展价格谈判，若叠加最惠国模式执行，长周期内或对美国本土药品利润形成系统性压力 [2] PBM结构性垄断 - PBM凭借掌控医保目录与回扣议价在药价体系中居核心地位，慢性病回扣比例达50%以上，部分可至80%，肿瘤类产品亦有10%-20% [3] - 美国前三大PBM处理80%处方，前六大市占超90%，市场集中度极高，回扣机制不透明导致制造端议价挤压 [3] - 历届政府多次推动回扣禁令与透明化改革均受阻，特朗普第二任期拟重启PBM利润改革，但面临系统性执行阻力 [3] 医药关税政策 - 特朗普拟对欧洲加征25%关税以推动产业链回流美国，但本土产能建设周期长、成本高，短期难以承接新增制造需求 [3] - IRA药价压降叠加关税进一步挤压利润空间，MNC多采取游说+部分前置投资应对，诺华、礼来等宣布扩产布局但整体进展缓慢 [3] - 短期内企业更倾向通过BD并购优化现金流与资产效率 [3]

美国政府医药关税对中国医药行业的影响 - 美国政府针对医药的关税措施仍未确定 不确定性搅动全球医药板块 [1] - 中国医药产业受关税影响总体有限 原料药部分可能受一定影响 成品药出口量较小影响更有限 [1] - 中国医疗器械企业出海主要集中在"一带一路"国家和新兴市场 美国市场占比有限 部分有美国风险敞口的企业可能优先消耗在美库存 [1] 中国CXO企业在全球产业链中的位置 - 中国CXO企业在全球产业链中占据重要位置 关税影响主要由客户端承担 增加供应成本 [2] - 产业链重构尚未明确 美国重建医药生产设施需2-3年时间 加上监管核查耗时更长 [2] - 中国CXO全球影响力基于庞大人才供应 美国或欧洲难以快速复制这一模式 [2] 中国创新药的发展现状 - 中国创新药在港股市场表现突出 投资者基于临床效果评估未来峰值销售和产量爬坡 [2] - 中国创新药价值评估从只看国内市场转向全球市场 因过去2-3年产品获国际认可并通过授权走向海外 [2] - 中国创新药已积极参与全球竞争 但对全球管线贡献仍在爬升 商业化能力尚需3-5年观察 [3][4] 看好的疾病领域方向 - 肿瘤领域仍是过去十年大主题 有持续探索空间 [4] - 自身免疫类疾病 代谢类疾病 神经退行性疾病也是重点关注方向 [4]

美国医药贸易现状 - 2023年美国从中国进口医药产品占其总医药进口比例仅为1.5%，体量相对较低 [1][2] - 除2022年外，美国长期对中国维持医药贸易顺差且持续扩大 [1][2] - 美国2024年医药领域整体逆差达1186亿美元，同比增长35% [3] - 美国前三大医药进口国为爱尔兰(18.57%)、德国(12.62%)和瑞士(10.51%) [3] 关税政策影响 - 当前多数医药板块受关税豁免，但医疗器械及部分辅料受冲击 [2] - 特朗普曾威胁对医药产品加征25%关税以促进产业回流 [2] - 关税若落地将首先冲击大型制药公司，但产业链短期回流美国可能性低 [1][3] - 新建产能周期长且成本或高于关税，阻碍产业链转移 [1][3] 行业应对策略 - 部分美国制药企业已开始游说政府并增加本土投资，但额度不一 [1][3] - 爱尔兰因税收优惠吸引全球前十制药公司设厂，对美医药出口达726亿欧元 [3] 中国医药行业机会 - 关税对中国医药行业整体影响有限 [1][2] - 建议关注三大方向：1)医疗器械国产替代或加速 2)创新药License-out模式不受关税影响 3)内需格局良好的消费医疗企业 [2]

报告行业投资评级 - 增持 [1] 报告的核心观点 - 美国医药关税若落地对中国企业影响有限，建议关注国产替代、创新药及消费内需；对国际大型制药企业或造成冲击，但产业链短时间难以转移 [1] 根据相关目录分别进行总结 美国医药市场长期逆差，欧洲国家为主要来源 - 美国医药领域逆差持续扩大，2024 年进口为同期出口额的 2.25 倍，进口额约 2130 亿美元，同比增长近 20%，出口额 944 亿美元，同比增长 5%，整体逆差达 1186 亿美元，同比增长 35% [6] - 美国所有医药品类基本均处于贸易逆差状态，2023 年血制品、疫苗、生物制品逆差 320 亿美元，药品制剂逆差 530 亿美元 [7] - 美国对中国持续顺差，2023 年中国是美国医药第三大出口国，占比 7.96%，从中国进口占比 1.5%；对爱尔兰等欧洲国家持续逆差，爱尔兰出口额最高，2023 年美国从爱尔兰进口额是出口额的 7.23 倍 [9][16] 医药关税有如达摩克利斯之剑，悬而未决 医药行业或将面临关税 - 特朗普自上任以来对中国及其他国家持续发出关税威胁，提出药品征收 25%进口关税，并要求企业将生产转移到美国境内 [17] 现行政策：多数医药领域暂时豁免，医疗器械遭遇挑战 - 多数医药板块受豁免，药品制剂除胰岛素等、原料药除布洛芬等维持原有税率；医疗器械关税进一步增加，如注射器等品类关税大幅提升 [19][20] 以史为鉴：医药关税影响几何？ 回顾 18 年：中国对美医药出口稳定增长，关税影响有限 - 2018 年拟征税清单含有机化学品及医药产品，但最终相关产品被排除，仅保留部分基础有机化学品 [22] - 从 2018 年后医药进出口数据看，关税及贸易摩擦对中国医药出口影响有限，出口总额持续攀升，中美医药领域整体顺差持续扩大 [23] 关税长期利好国产替代，建议关注创新药、内需及国产替代 - 关税长期利好国产替代，有望加速医疗器械等领域进程，如电生理等高端领域替代将升级 [25] - 我国创新药出海形式为 License-out，不受商品关税影响，2024 年中国 BD 交易活跃 [28] - 关税叠加或推动公司进出口结构转变，内需增长对行业发展重要性愈发显著，建议关注内需消费中竞争格局好的公司 [28] MNC 遭受持续施压，产业链回流并非易事 - 美国制药业高度依赖海外，形成“美国研发 - 中国/印度生产原料药 - 欧洲生产药品 - 回流美国”链路，爱尔兰对美国医药出口额居首 [29] - 自特朗普施压以来，美国制药业多有动作，部分企业开始对美国本土投资，但产业链回流存在挑战，短期难大规模回流 [29][32]