投资评级 - 买入（维持）[1] 核心观点 - 公司内生增长与并购整合超预期 首次派发中期股息[1][7] - 剔除一次性收益后 2025年上半年归母净利润同比增长28%[7] - 并购粤丰后垃圾焚烧产能跃居国内第三 A股第一 协同效应显著[7] - 自由现金流持续改善 资本开支呈下降趋势[7] - 盈利预测上调 2025-2027年归母净利润调增至19.63/22.23/23.30亿元[1][7] 财务表现 - 2025年上半年营收57.63亿元（同比-1%） 剔除PPP工程收入减少1.8亿元 环卫业务收入减少2.3亿元及一次性收入影响后 实际同比增长4.8亿元[7] - 2025年上半年归母净利润9.67亿元（+9%） 剔除一次性收益后同比增加2.10亿元[7] - 2025年上半年经营性现金流净额12.21亿元（同比+2.80亿元） 自由现金流3.38亿元（同比+4.95亿元）[7] - 2025年上半年每股派息0.25元 派发总额2.04亿元 占归母净利润21.08%[7] 业务分项表现 - 固废业务：2025年上半年营收29.49亿元 其中瀚蓝内生25.88亿元（-15%） 粤丰并表3.61亿元 净利润7.24亿元（同比+1.43亿元）[7] - 垃圾焚烧：2025年上半年运营收入21.26亿元（同比+3.19亿元） 净利润6.27亿元 产能利用率115% 焚烧量759万吨（+18%） 吨发电量386度（+2.6%）[7] - 供热业务：2025年上半年供热量94.35万吨（+42%） 收入1.40亿元（+47%）[7] - 能源业务：2025年上半年营收18.65亿元（+0.7%） 售气量同比+0.06%[7] - 供水业务：2025年上半年营收4.58亿元（+2.2%） 售水量2.18万吨（+1%）[7] - 排水业务：2025年上半年营收3.34亿元（+0.2%） 污水处理量1.36亿吨（+2.9%）[7] 并购整合进展 - 粤丰环保2025年6月并表贡献收入3.69亿元 净利润1.17亿元[7] - 并购后总贷款降低13亿元 融资利率从2.75%-4.75%降至2.50%-4.00%[7] - 截至2025年8月底 垃圾焚烧在手产能97,590吨/日 控股产能79,240吨/日 其中已投产66,190吨/日[7] 盈利预测与估值 - 2025年预测营业总收入141.06亿元（同比+18.67%） 归母净利润19.63亿元（同比+17.98%）[1] - 2025年预测EPS 2.41元/股 对应PE 10.82倍[1] - 2026年预测营业总收入163.13亿元（同比+15.65%） 归母净利润22.23亿元（同比+13.23%）[1] - 2027年预测营业总收入166.99亿元（同比+2.37%） 归母净利润23.30亿元（同比+4.81%）[1]

证券公司战略定位与股东要求 - 证券公司作为金融市场重要支柱，对区域经济战略布局起关键作用 [1] - 央企和地方国资股东对旗下券商提出更高期待，要求练就"硬功夫"并融入集团战略 [2] - 大股东强调"经营效能"，要求"成本控制"和"提质增效" [3] 服务集团与地方经济 - 地方国资要求省属券商以一揽子金融服务支持国资系统成员单位，落实区域发展战略 [4] - 陕煤集团要求开源证券发挥功能属性，为集团及成员单位提供投资渠道 [5] - 诚通证券被要求深度融入集团战略，服务国资央企高质量发展 [5] - 湖北宏泰集团要求天风证券服务湖北金融改革，发挥对接投融资双方作用 [6] - 天风国际被定位为湖北"走出去"战略桥梁，需搭建三个平台 [6] - 国联民生证券整合后分支机构近180家，投行业务全国前五，研究实力行业前十 [8] 产业投行战略 - 粤开证券被要求强化"产业投行"战略定位，形成特色竞争优势 [10] - 国联民生证券将聚焦"产业投行"战略，构建全生命周期金融服务体系 [10] - 诚通证券需深化"投行+投资+资管"协同模式，补齐业务短板 [10] 成本控制与效率提升 - 天风证券需在五个维度提质增效，创新特色方法 [11] - 天风证券要优化公司治理，推动组织调整，持续降本增效 [11] - 华源证券以提高产能、压缩成本为导向，强调提质增效 [11] - 地方国资控股券商将成本管理目标下放到各部门 [11]