公司定位与业务概览 - 希迪智驾成立于2017年，定位为商用车自动驾驶技术及解决方案提供商，聚焦矿卡、物流车等场景的智能化落地 [4] - 公司是国内最早实现矿卡、物流车等商用车自动驾驶“无安全员常态化运营”的企业之一 [4] - 公司业务包括自动驾驶、V2X及智能感知，其中自动驾驶业务随商业化规模扩大，收入及利润有望提升，V2X与智能感知作为技术延伸，后续收入规模亦有望同步提升 [4] 行业市场前景与规模 - 2024年中国自动驾驶矿卡解决方案行业市场规模已达19亿元，行业总潜在市场规模达5500亿元 [5] - 预计到2030年，行业市场规模将增长至396亿元，2024-2030年复合年增长率达65.3% [5] - 随着矿山智能化需求释放与技术成熟，自动驾驶矿卡在矿山运输场景的渗透率将持续提升，行业市场规模与商业化程度将进一步升级 [5] 公司核心竞争优势 - 技术差异化：公司支持大规模车队混编作业，在障碍感知、定位精度等指标上优于同行其他企业 [6] - 场景一体化适配能力强：公司具备覆盖全流程的六大核心功能，一体化适配能力突出 [6] - 商业化快速落地：公司以纯产品销售模式切入市场，能快速将技术转化为商业成果，预计此举可巩固竞争优势并迅速扩大商业版图 [6] 行业壁垒与发展机遇 - 无人矿卡系统需适配复杂作业场景，在车队混编、感知精度等方面具备较高技术壁垒 [5] - 以希迪智驾为代表的掌握核心技术的企业，有望凭借技术能力在产业链中占据优势地位 [5]

文章核心观点 - 光大证券首次覆盖希迪智驾，给予“买入”评级，看好其无人矿卡主业加速放量，并凭借技术、场景、商业化优势保持行业领先地位 [1] 公司业务与定位 - 公司成立于2017年，定位为商用车自动驾驶技术及解决方案提供商，聚焦矿卡、物流车等场景的智能化落地 [1] - 公司是国内最早实现矿卡、物流车等商用车自动驾驶“无安全员常态化运营”的企业之一 [1] - 公司定位为创新产品驱动型供应商 [3] 财务预测 - 预测2025年公司Non-IFRS归母净亏损为0.76亿元，同比减亏39.8% [1] - 预测2026年公司Non-IFRS归母净利润为0.75亿元 [1] - 预测2027年公司Non-IFRS归母净利润为3.57亿元 [1] 行业市场前景 - 2024年中国自动驾驶矿卡解决方案行业市场规模已达19亿元 [2] - 行业总潜在市场规模达5500亿元 [2] - 预计2030年行业市场规模将增长至396亿元，2024-2030年复合年增长率达65.3% [2] - 随着矿山智能化需求释放与技术落地成熟，自动驾驶矿卡在矿山运输场景的渗透率将持续提升 [2] 公司核心优势 - **技术差异化**：支持大规模车队混编作业，障碍感知、定位精度等指标优于同行 [3] - **场景一体化适配能力强**：具备覆盖全流程的六大核心功能，一体化适配能力强 [3] - **商业化快速落地**：以纯产品销售模式切入市场，可快速将技术转化为商业成果，巩固竞争优势并扩大商业版图 [3] 增长驱动因素 - 随自动驾驶矿卡商业化规模逐步扩大，公司自动驾驶业务收入规模及利润有望进一步提升 [1] - V2X、智能感知业务作为技术延伸方向，随着相关场景需求释放，后续收入规模有望同步提升 [1] - 无人矿卡系统需适配复杂作业场景，在车队混编、感知精度等方面具备较高技术壁垒，掌握核心技术的企业有望在产业链中占据优势地位 [2]

投资评级 - 首次覆盖希迪智驾（3881.HK），给予“买入”评级 [3][13][95] 核心观点 - 公司是商用车自动驾驶标杆企业，已进入规模化扩张期，无人矿卡主业有望加速放量 [1][3] - 公司凭借技术、场景、商业化三重优势，有望在无人矿卡领域保持行业领先地位并率先实现盈利 [3][13][67] - 矿山智能化是L4及以上高阶自动驾驶在商用车领域最先实现规模放量的核心场景，行业前景广阔 [2][39] 公司概况 - 希迪智驾成立于2017年，定位为商用车自动驾驶技术及解决方案提供商，聚焦矿卡、物流车等场景 [1][20] - 公司是国内最早实现商用车自动驾驶“无安全员常态化运营”的企业之一，拥有全球最大的混编无安全员矿卡车队 [20] - 公司发展历经技术积累期、产品化与示范落地期、商业化验证期，目前已进入规模化扩张期 [20][21] - 公司股权结构多元，获红杉、新鼎资本、百度等知名投资机构及产业资本支持，控制权集中于创始人李泽湘教授 [24][25] - 公司管理层兼具深厚技术背景与产业、资本经验，为核心发展提供支撑 [31] 业务分析 - 公司核心业务包括自动驾驶（矿卡及物流车解决方案）、V2X产品及解决方案、智能感知三大板块 [33] - 自动驾驶业务是公司核心收入来源，1H25收入占比达92.7%，主要受益于矿卡商业化落地 [33][34] - 随自动驾驶矿卡商业化规模扩大，该业务收入及利润有望进一步提升；V2X与智能感知业务作为技术延伸，后续收入规模亦有望同步提升 [1][34] 行业与市场 - 封闭场景（如矿山）因环境可控、政策支持，是商用车智能驾驶商业化程度最高的领域，矿场是刚性需求市场 [39] - 2024年中国自动驾驶矿卡解决方案行业市场规模为19亿元，预计2030年将增长至396亿元，2024-2030年CAGR达65.3% [2][53] - 行业总潜在市场规模达5,500亿元，随着矿山智能化需求释放与技术成熟，自动驾驶矿卡渗透率将持续提升 [2][53] - 政策密集出台，国家与地方协同推进矿山智能化，明确量化目标（如2025年底露天矿实现40%无人运输设备覆盖率），为无人矿卡打开市场空间 [42] - 无人矿卡相比传统有人矿卡在安全、成本、效率上具备显著优势：可消除人工安全风险；已应用矿山平均单车年降人力成本约65万元；纯电无人矿卡年运营成本比燃油有人矿卡节省62% [45][49][52] 竞争格局与公司优势 - 2024年国内自动驾驶矿卡解决方案市场头部集中，按收入计，希迪智驾以12.9%的份额排名第三 [60] - 公司定位创新产品驱动型供应商，具备三重核心优势 [3][67] - **技术差异化**：支持大规模车队混编作业（已交付56辆无人矿卡与500辆有人矿卡混编车队），障碍感知精度（40米；10×10厘米）、定位误差（<0.1米）等指标优于同行 [67][69] - **场景一体化适配能力强**：具备覆盖挖机装载、主路行驶、破碎站卸载、排土场排土、充电/加油调度六大核心功能的一体化适配能力 [67][71] - **商业化快速落地**：采用纯产品销售模式，可快速将技术转化为商业成果，截至2025年6月30日已累计交付304辆自动驾驶矿卡及110套独立自动驾驶卡车系统，并收到357辆矿卡及290套系统的指示性订单 [3][68][83] 财务与盈利预测 - 公司营收高速增长：2024年营收4.10亿元，同比增长209.2%；预计2025E/2026E/2027E营收分别为9.78亿元/19.81亿元/34.62亿元，同比增长138.6%/102.4%/74.8% [4][82] - 公司正迈向盈利：预计2025E Non-IFRS归母净亏损为0.76亿元（同比减亏39.8%），2026E/2027E Non-IFRS归母净利润分别为0.75亿元/3.57亿元 [3][4][88] - 自动驾驶业务是增长核心驱动力：预计2025E/2026E/2027E该业务收入分别为8.59亿元/18.78亿元/33.67亿元，同比增长237%/119%/79% [9][83] - 费用率随收入规模扩大而下降：预计2025E/2026E/2027E Non-IFRS销管研费用率分别为32.5%/19.9%/13.9% [87][89] 估值 - **相对估值**：公司当前股价对应2026E PS为4.8倍，低于可比公司（剔除小马智行后）2026E平均13.3倍PS，估值有抬升空间 [90][91] - **绝对估值**：基于FCFF模型，公司合理股价约为316.90港元，敏感性分析显示合理股价范围为271.74-383.58港元 [93][94] 区别于市场的观点 - **商业模式**：公司作为纯产品供应商，相比“供应+运营”模式，规避了运营管理风险，更聚焦产品与研发，有望实现更高毛利率 [10] - **竞争壁垒**：L4矿卡与Robotaxi技术同源但场景数据差异大，属于不同赛道，公司作为头部供应商在矿卡领域的产品迭代与订单获取能力受看好 [11] 股价催化剂 - **短期**：公司纳入港股通；无人矿卡获取新订单；与主机厂合作取得新进展 [12] - **长期**：无人矿卡渗透率提升；海外业务取得进一步突破 [12]

纪要涉及的行业或公司 * 公司为**锐明技术**，主营业务是端侧AI智能硬件，主要应用于商用车场景（如物流货运、公交、校车、出租车等）以及矿山特种车辆领域[3] * 行业涉及**商用车AI解决方案**、**商用车自动驾驶**、**无人矿卡**、**数据中心电源产品代工（OEM）** 等领域[2][3][4][6][11] 核心观点和论据 **1 主营业务与市场分布** * 公司70%的营收来自海外市场[2][3] * 海外市场中，北美占比超过三分之一，欧洲占25%，南美约15-18%，亚太、中东和非洲地区均衡发展[2][3] * 公司在全球拥有180人的BD和技术服务团队，其中三分之一为本地员工[2][3] * 前端收入从三年前的5,000万元增长到2亿多元，2026年预期仍将保持较高增长[3] **2 传统后装业务与市场地位** * 传统后装业务面对的是存量市场结构性的增量，随着端侧芯片能力和AI技术提升，行业渗透率快速提升[4][9] * 根据沙利文咨询报告，商用车AI解决方案市场每年增长超过20%[4][9] * 截至2024年，公司在全球市场份额为6.4%，排名第四，仅次于四家美国公司[4][9] * 公司目标是实现年化30%以上的持续增长[4][9] **3 自动驾驶业务布局** * 2026年，公司将在商用车自动驾驶领域进行布局，基于端侧视觉感知和视觉AI算法积累[4] * 首先落地巴士自动驾驶项目，以标杆项目为切入点，在国内外少量项目中试点[4] * 预计经过三年研发和业务发展，实现端到端的中级自动驾驶，并结合商务车型特征形成产品力[2][5] * 在商用车自动驾驶领域，公司结合自动驾驶能力与业务能力，为客户提供综合解决方案[10] * 预计2029年出货5,000台套以上，2030年达到1万台套以上[10] **4 无人矿卡业务进展** * 该业务已发展3至4年，基数不大但进展迅速[11] * 2025年营收达几千万元，主要客户为头部金属矿企业[2][11] * 产品根据矿山场景需求不断优化，客户反馈良好，积累了管理和需求经验[2][11] * 选择巴士和矿卡方向，是因为这两个方向作业场景复杂，更符合自驾功能一体化解决方案需求，同时潜在市场规模巨大[11] **5 数字装备事业部与新代工业务** * 新成立的数字装备事业部方向包括代工业务与数据中心相关产品[2][6] * 越南工厂自2023年投产以来管理水平良好，逐步切入代工业务，如UPS（不间断电源）类产品[6] * 目前以OEM方式承接UPS、高压平台HVDC等相关产品订单，但这些订单尚处早期阶段，存在不确定性[2][6] * 客户选择公司代工主要基于越南工厂的承接能力和品质控制优势，合作始于2025年二季度关税动荡期间[2][7] * 电源类产品终端市场主要面向海外数据中心，公司仅作为OEM代工商，根据加工费、工时及耗材成本核算净利润，具体利润率因订单规模未定而难以预测[8] * 越南工厂具备扩展能力，可根据客户需求配套扩产，但实际落地时间存在不确定性[9] * 目前的新代工项目由全资控股子公司运营，与之前剥离的代工业务在方向和产品上有较大区别，前景乐观但订单尚未形成，客户仅给予了一些口头预期[15][16] **6 历史业务剥离** * 2024年，公司将控股66.7%的子公司瑞明科技的控股权出让，仅保留19%的股权，使其成为参股子公司[14] * 剥离原因是瑞明科技的主要业务为SMT贴片和组装代工，利润率较低且不符合公司的发展战略[4][14] * 这一举措导致了2024年和2025年其他收入项下出现较大波动[4][14] 其他重要内容 **1 客户产能布局的潜在影响** * 客户在东南亚建立产能可能会对公司的代工量产生一定影响，这种分工形式是基于商业上的经济性考虑[9] * 具体影响还需视产品形态和产业链许可而定[9] **2 对进入供应链的看法** * 进入海外供应链体系通常意味着较大的订单量，因为订单量小则管理成本和代工意义不大[13] * 公司专注于配合客户需求并保质保量完成生产任务，同时通过成立事业部来增强自身能力[13] **3 新能源事业部规划** * 当前重点是扎实做好现有项目并服务好客户，逐步提升研发能力及其他服务客户的能力[17] * 对于中长期规划，公司并未设定具体财务指标，而是会根据产业机会和自身能力不断加大资源投入[17]

公司战略与经营预期 - 公司2026年将继续践行全球化的长期经营战略 在巩固现有市场基础上积极拓展新兴市场 [2] - 公司目前运营状态良好 管理层对实现2026年的业绩增长保持积极预期与充分信心 [2] 制造与供应链 - 2025年开始建设的越南二期工厂将逐步投产 以有效提升海外供应链保障能力 [2] - 产能的持续释放和运营效率的优化将为公司业务扩张提供坚实基础 [2] 技术创新与研发 - 公司将继续加大研发投入 以保持核心解决方案的全球竞争力 [2] - 公司将推进商用车自动驾驶等前沿领域的研发与产品化 [2] 市场竞争力与客户关系 - 凭借对商用车应用场景的深入洞察和技术沉淀 公司能持续为客户提供高度适配的综合解决方案 [2] - 依托高质量的价值交付和深度服务 公司与客户建立了长期稳固的合作关系与深度信赖 形成了较强的市场竞争力和品牌影响力 [2]

2026年经营展望与战略 - 公司2026年将继续践行全球化长期经营战略，在巩固现有市场基础上积极拓展新兴市场 [2] - 越南二期工厂自2025年开始建设并逐步投产，将有效提升海外供应链保障能力，为业务扩张提供坚实基础 [2] - 公司将继续加大研发投入，保持核心解决方案全球竞争力，并推进商用车自动驾驶等前沿领域的研发与产品化 [2] - 管理层对实现2026年业绩增长保持积极预期与充分信心 [2] 商用车自动驾驶业务规划 - 公司遵循“从辅助驾驶到高阶智能驾驶”路径进行多层次、场景化技术布局，已将自动驾驶确立为重要创新与成长方向 [2][3] - 已量产的商用车AI辅助驾驶产品（如AEBS、ADAS、BSD等）为自动驾驶业务打下坚实技术基础 [3] - 前装业务高速发展带来了丰富的车规级软硬件研发经验 [3] - 未来将重点推动Robobus解决方案在全球市场落地，应用场景包括城市公交、景区接驳、机场接驳等，并积极拓展货运、矿山等场景 [3] 商用车自动驾驶行业竞争力 - 竞争力源于超过20年行业深耕构建的立体化商业与技术壁垒 [4] - 业务覆盖全球超过100个国家和地区，在货运、公交、校车、出租和矿山等场景有广泛客户基础及行业品牌认知 [4] - 深刻理解不同行业客户真实需求，能提供整合的全套解决方案 [4] - 积累了80多种成熟AI算法，并通过“云-边-端”体系形成数据闭环 [4] - 可提供从单车智能到车队管理的全栈服务，契合商用车队对“安全与效率”提升的核心诉求 [4] 财务与供应链风险管理 - 海外业务在主营业务中销售占比较高，且主要以美元计价 [5] - 公司长期采取外汇主动管理策略，会基于业务情况及外汇走势判断，择时采取外汇套保工具对冲部分汇率波动风险 [5] - 存储芯片或模组占公司产品整体物料成本比例较低 [6] - 公司主要产品属于技术附加值较高的智能硬件品类，可将存储类物料成本上升较顺利地传导至产业链下游，因此存储芯片价格上涨不会对毛利率构成明显不利影响 [6][7]

公司股价与市场动态 - 公司股价午前上涨超过3%，截至发稿时上涨2.78%，报229.2港元，成交额为1222.07万港元 [1] 核心业务突破与订单 - 公司获得一笔价值21亿元人民币的订单，将向沙特阿拉伯和卡塔尔市场交付7500台高端定制智能重卡 [1] - 公司智能重卡产品旨在适应沙特的高温沙漠环境，并匹配当地“2030愿景”的零碳发展需求 [1] 市场与业务布局 - 公司中东业务以沙特为核心，市场辐射卡塔尔、阿联酋等国 [1] - 公司业务聚焦于四大场景：商用车自动驾驶、智慧交通、智慧矿山、智能环卫 [1] 行业政策与公司地位 - 成都作为国家智能网联“车路云一体化”应用试点城市，正在加速布局智能网联汽车产业 [1] - 公司在港股上市，并被作为成都智能网联汽车产业加速布局的案例提及 [1] 资金用途与战略规划 - 根据招股书披露，公司计划将上市募集资金用于未来5年内的研发 [1] - 募集资金还将用于提高国内外商业化能力及加强与全球客户的合作 [1] - 部分资金将用于旨在整合产业链上下游资源的潜在投资及并购机会 [1]

公司股价与市场动态 - 希迪智驾股价午前上涨超过3%，截至发稿时上涨2.78%，报229.2港元，成交额为1222.07万港元 [1] 核心业务进展与订单 - 公司获得一笔价值21亿元人民币的订单，将向沙特阿拉伯和卡塔尔市场交付7500台高端定制智能重卡 [1] - 公司智能重卡业务旨在适应沙特的高温沙漠环境，并匹配沙特“2030愿景”的零碳发展需求 [1] - 公司中东业务以沙特为核心，辐射卡塔尔、阿联酋等国，聚焦商用车自动驾驶、智慧交通、智慧矿山、智能环卫四大场景 [1] 行业与政策环境 - 成都作为国家智能网联“车路云一体化”应用试点城市，正在加速布局智能网联汽车产业 [1] 公司战略与资金用途 - 公司已在香港上市，并计划将上市集资所得用于未来5年内的研发 [1] - 集资所得将用于提高国内外商业化能力及加强与全球客户的合作 [1] - 集资所得将用于旨在整合产业链上下游资源的潜在投资及并购机会 [1]

公司上市与市场定位 - 希迪智驾科技股份有限公司将于12月19日在港交所上市，股票代码03881.HK [1] - 公司将成为港股“无人驾驶矿卡第一股”及港股首家商用车智能驾驶公司 [1] 行业与赛道分析 - 矿山因环境封闭、政策支持明确、降本增效需求迫切，成为自动驾驶技术商业化落地的重要场景 [1] - 曾被视为“小而专”的无人矿卡赛道，正快速成长为汇聚技术、资本与产业力量的竞争领域 [1] - 无人矿卡代表的商用车自动驾驶，与乘用车自动驾驶在技术逻辑和应用场景上存在本质区别 [1] - 封闭作业环境对系统可靠性、适应性与控制精度提出了更高要求 [1] - 赛道竞争已从单一技术参数比拼，升级为对场景的深度理解、生态构建能力与产业长期把握的综合较量 [2] 公司技术与业务实践 - 希迪智驾已完成多个典型矿区从试点到规模化落地的探索，形成了可复制、可推广的实践样本 [1] - 在国家能源集团某露天煤矿，公司打造了全球最大规模的混合编组作业案例 [1] - 该案例实现了56台无人驾驶矿卡与约500台有人驾驶车辆的协同运行 [1] - 通过混编作业技术创新，无人车辆与有人驾驶车辆实现无缝衔接，无需改造既有车辆或另设专用车道 [1] - 该技术大幅降低了矿区智能化转型的改造成本与难度，为行业规模化应用提供了重要参考 [1] 公司核心战略与理念 - 公司联合创始人马潍博士表示，硬科技企业的核心价值在于构建不可替代的创新能力 [2] - 公司战略的关键是要找到产业链中最契合的坐标点 [2]

公司上市进展 - 希迪智驾已通过港交所聆讯，有望成为“自动驾驶矿卡第一股” [1] - 公司是商用车自动驾驶赛道玩家之一，于2018年开始商业化落地封闭环境中的商用车智能驾驶技术，是中国同业中最早实现商业化的公司之一 [1] - 2025年上半年，公司营业收入为4.08亿元，同比增长56% [6] 行业市场与趋势 - 中国智能矿山蕴含万亿级市场空间，预计到2030年，智能煤矿市场空间将达14105亿元，非煤矿山智能化市场规模预计将达9107亿元，两者合计超过2.3万亿元 [2] - 政策推动矿山智能化建设，目标到2026年，全国煤矿智能化产能占比不低于60%，智能化工作面数量占比不低于30%，危险繁重岗位机器人替代率不低于30% [2] - 矿区具有“封闭路线、作业规律”的天然优势，被视为自动驾驶技术率先落地的理想场景 [2] - 商用车自动驾驶凭借场景标准化程度高、政策导向清晰的优势，更早完成商业化闭环落地 [1] 公司业务与商业模式 - 公司是中国商用车智能驾驶产品及解决方案的供货商，专注于对用于采矿及物流的封闭环境自动驾驶卡车、V2X技术及智能感知解决方案的研发 [5] - 公司主营业务分为三大板块：自动驾驶技术服务、V2X产品与智慧交通解决方案、智能感知相关技术 [6] - 自动驾驶是公司主要收入来源，2024年占比达62.1% [6] - 公司采用纯轻资产的产品销售模式，不自持矿卡运力资产，而是和主机厂联合开发前装自动驾驶矿卡，直接向矿企等客户销售自动驾驶矿卡或整套解决方案 [7] - 公司产品包括无人驾驶矿卡、车队管理系统、中央调度平台、远程驾驶舱在内的“全家桶”套餐 [6] 公司技术能力 - 公司技术路线以车端为主、云端为辅，单车智能技术更强 [7] - 公司技术可在恶劣环境下实现车身360度无盲区感知，精准探测100米范围内的行人、各类车辆、岩石及障碍物，最小识别精度达10*10cm [7] - 公司的全局规划能解决无人车与无人车、无人车与有人车、车辆与作业设备的协同，例如多车协调、动态路径规划等 [7] - 公司系统可实现100台车只需2个调度人员，系统自动运行，很少需要人工干预 [7] 公司商业化成果与客户 - 2022年，公司自动驾驶14台纯电无人矿卡在江苏句容台泥矿开始批量交付，成就了行业内首个全矿山无人驾驶项目 [3] - 该项目已实现三年百万公里安全运行，效率达人工1.04倍，节省数千万元 [3] - 2024年，公司交付了全球首个大规模的无人驾驶矿卡与有人驾驶车辆协同作业的采矿运输车队，包含56台无人驾驶矿卡和500多台有人驾驶车辆混合编组 [4] - 公司服务客户数量增长明显，从2022年的44家增至2025年上半年的152家 [4] - 截至2025年6月30日，公司已服务152名客户，交付304辆自动驾驶矿卡和110套独立自动驾驶卡车系统，并收到357辆自动驾驶矿卡和290套独立自动驾驶卡车系统的指示性订单 [8] 公司财务表现 - 公司收入从2022年的0.31亿元跃升至2024年的4.1亿元，年复合增长率高达263% [6] - 公司毛利润由2023年的0.27亿元增长至2024年的1.01亿元 [6] - 2025年1-6月，公司经调整净亏损为1.1亿元 [6]