行业投资评级 - 投资评级：看好（维持）[4] 核心观点 - 报告核心观点：火电业绩受益于煤价下降而高增，水电经营稳健且部分公司弹性显著，风光核等新能源在入市交易影响下承压，环保板块中的垃圾焚烧企业预计维持高增长 [4] 分板块总结 火电板块 - 受益于2025年煤价下降，全国煤电机组经营情况普遍改善，业绩与点火价差强相关 [4] - 京津冀区域因电价下降较少，火电机组改善或最为明显，例如建投能源预计2025年全年归母净利润同比增长253% [4] - 全国性火电运营商如华能国际、大唐发电有望收获较优利润，得益于煤价走低和经营管理降本增效 [4] - 展望2026年，预计京津冀、西北等区域火电电价边际下降或不明显，若煤价超预期下降，盈利能力改善或更明显 [4] - 根据业绩前瞻，华能国际2025年归母净利润预计为146.41亿元，同比增长44%；大唐发电预计为71.00亿元，同比增长58% [7] 水电板块 - 2025年水电电量受来水影响分化：四川来水偏枯，乌东德水库来水同比偏枯6.44%，雅砻江水电全年发电量同比-6.23%；云南、湖北、广西、贵州来水偏丰，澜沧江流域糯扎渡断面来水同比偏丰1.5成，三峡水库来水同比偏丰5.93% [4] - 桂冠电力水电发电量同比增幅36%，黔源电力来水偏多45% [4] - 预计四大水电（如长江电力）业绩稳定，归母净利润同比增速或在10%以内；桂冠电力与黔源电力受益于区域来水偏丰，归母净利润或大幅增长 [4] - 展望2026年，水电入市对其电价影响短期或可控，水电商业模式具有独特性、资源稀缺性和盈利稳定性 [4] - 根据业绩前瞻，长江电力2025年归母净利润预计为341.67亿元，同比增长5%；桂冠电力预计为32.87亿元，同比增长44%；黔源电力预计为6.00亿元，同比增长175% [7] 新能源（风光核）板块 - 预计136号文和394号文将加速新能源供需拐点，并对存量项目给予保护，但限电率提升和入市交易电价下滑将扰动2025年经营利润 [4] - 展望2026年，风电增值税退税取消的影响将更充分体现，且电力现货市场启动可能使现货电价承压，新能源运营商面临挑战 [4] - 建议关注全国性低估值且经营效益较优的风电龙头，以及电价企稳且具备成长性的公司 [4] - 根据业绩前瞻，龙源电力2025年归母净利润预计为60.00亿元，同比-7%；中国核电预计为88.50亿元，同比增长1%；中国广核预计为92.96亿元，同比-14% [7] 环保板块 - 预计垃圾焚烧发电企业有望维持高增长，主要驱动因素为产能利用率提高、供热规模提升和提质增效 [4] - 预计2025年第四季度主要垃圾焚烧企业归母净利润表现：永兴股份同比约+6.9%、瀚蓝环境同比约+36.4%、军信股份同比约+39.3% [4][6] - 预计2025年全年光大环境归母净利润同比约+3.6% [6] - 国补资金发放加快，预计垃圾焚烧发电企业现金流有望好转 [4] 投资分析意见 - 重点推荐：1）兼具股息率与成长性的桂冠电力；2）已充分反映入市预期的龙源电力（H）；3）兼具Alpha与低估值的华润电力；4）低估值的绿醇公司嘉泽新能 [6] - 建议关注：1）优质商业模式的大水电长江电力、国投电力、川投能源，以及港股低估值风电大唐新能源、中广核新能源、新天绿色能源；2）具备潜在装机增量与较高股息率的公司：华能国际（H）、国电电力、中国电力等；3）绿色消纳方向（绿醇等）：吉电股份等；4）资产整合方向：远达环保、电投产融、黔源电力、新筑股份等 [6]

2026年中国发电企业发展关键词 - 2026年中国发电企业发展关键词为：能源强国、新能源入市、煤电改造升级、战新产业新场景、"人工智能+" [1] 2026年行业发展方向与目标 - 行业将增强电力安全保障能力，坚持风光水核等多能并举，巩固清洁电力供应基础 [1] - 行业将增强电力绿色发展能力，加力提升电力系统调节能力，以支撑年均新增2亿千瓦以上新能源的合理消纳 [1] - 行业将推动新能源高效发电和系统主动支撑多元技术路线落地应用，推进先进核电技术革新，并推广新一代煤电技术试点 [1] 对标分析框架与结果 - 报告从产品卓越、创新领先等维度设置18项对标指标，选取24家国内外代表性能源企业进行对标分析 [1] - 2024年度综合对标结果显示，法国电力、国家能源集团、中国三峡集团、中国华能、意大利电力、国家电投、伊维尔德罗拉、中广核8家企业处于第一方阵 [1] 中外发电企业对比分析 - 国内对标企业发电资产规模优势拉大，截至2024年底装机容量达18.6亿千瓦，为国外对标企业的2.3倍 [2] - 国内对标企业非化石能源装机占比持续提升，2024年底达到54.3%，较上年提高3.8个百分点，并高出国外对标企业1.8个百分点 [2] - 国外对标企业在非化石能源发电量占比增幅方面更高，且海外装机规模优势拉大 [2] - 国内外对标企业利润水平同步提升，现金流均呈向好态势 [2]

行业政策与规划 - 国家发改委发布2026年第1号公告，公布最新的35家投资咨询评估机构名单，涉及25个专业，其中中国国际工程咨询有限公司、电力规划总院有限公司等入选水电、新能源、核电、电网工程等专业咨询机构 [4] - 中国气象局与国家能源局联合发布指导意见，旨在加强协作，加快构建能源气象服务体系，全面提升能源产供储销全链条气象服务能力，并系统部署了三方面共二十项重点任务 [4] - 国家能源局颁布《核电厂常规岛工程预算定额（2025年版）》，以适配三代核电建设需求，合理确定工程造价，该定额包括建筑安装工程费用定额等5册 [4] 贸易与出口数据 - 海关总署数据显示，2025年我国风力发电机组出口增长48.7%，其中对欧盟出口增长65.9%，对共建“一带一路”国家出口增长73.9% [4] - 2025年，我国“新三样”及风力发电机组等绿色产品出口分别增长27.1%和48.7%，同时出口直流充电桩和储能电池等电工器材增长25.4% [4] 新能源发展动态 - 西北电网新能源装机规模已突破4亿千瓦，占总电源装机的60%，占比位居全国各区域电网第一，是我国首个以新能源为装机主体的区域电网 [6] - 中电联电力发展研究院等单位发布的报告认为，2026年中国发电企业发展关键词包括：能源强国、新能源入市、煤电改造升级、战新产业新场景、“人工智能+” [5] - 我国科学家成功研发出柔性晶硅钙钛矿叠层太阳能电池，解决了效率与稳定性的核心难题，相关成果发表于《自然》期刊 [4] 企业运营与重组 - 长江电力发布2025年业绩快报，预计全年实现营业总收入858.82亿元，同比增长1.65%；归母净利润341.67亿元，同比增长5.14%，相当于日赚9360.82万元 [6] - 2025年，长江电力境内所属六座梯级电站总发电量约3071.94亿千瓦时，同比增长3.82%，其中第四季度总发电量约720.68亿千瓦时，同比增长19.93% [6] - 河南省国资委以其持有的河南能源集团100%股权对中国平煤神马集团增资，增资完成后，河南能源集团将成为中国平煤神马集团的全资子公司 [5] 地方产业布局 - 广东省肇庆市“十四五”期间新能源汽车产业加快崛起，正迈向千亿元产值，并打造出新能源汽车、金属加工2个千亿级产业以及新型储能等4个五百亿级产业集群 [6] 国际能源事件 - 委内瑞拉内政部长指出，美国对委发动袭击的真正理由是石油，是委内瑞拉的资源和财富 [7] - 数据显示，委内瑞拉上周原油产量从116万桶/日大幅回落至约88万桶/日，委内瑞拉国家石油公司已下令重启油井以恢复产量 [7] - 俄罗斯海外石油股份公司声明，其在委内瑞拉的所有资产属于俄罗斯，并将继续在委实施合资项目，计划继续开发资产并扩大合作 [8] - 哈萨克斯坦国家石油天然气公司租用的“玛蒂尔达”号油轮在里海遭无人机袭击并引发爆炸，初步评估油轮仍可航行且未发现严重结构性损伤 [8]

报告核心观点 - 报告认为2026年中国发电企业发展关键词为能源强国、新能源入市、煤电改造升级、战新产业新场景、“人工智能+” [1] - 报告旨在通过多维度对标分析，助力中国发电企业提高核心竞争力，建设世界一流企业 [1] 2026年行业发展方向与目标 - 行业将增强电力安全保障能力，坚持风光水核等多能并举，巩固清洁电力供应基础 [1] - 行业将增强电力绿色发展能力，加力提升电力系统调节能力，以支撑年均新增2亿千瓦以上新能源合理消纳 [1] - 行业将推动新能源高效发电和系统主动支撑多元技术路线落地应用，推进先进核电技术革新，推广新一代煤电技术试点 [1] 企业对标分析结果 - 综合对标结果显示，2024年度法国电力、国家能源集团、中国三峡集团、中国华能、意大利电力、国家电投、伊维尔德罗拉、中广核8家企业处于第一方阵 [1] - 报告从产品卓越、创新领先等维度设置了18项对标指标，选取了24家国内外代表性能源企业进行对标分析 [1] 中外企业对比情况 - 国内对标企业发电资产规模优势拉大，截至2024年底装机容量达18.6亿千瓦，为国外对标企业的2.3倍 [2] - 国内对标企业非化石能源装机占比较上年提高3.8个百分点，达到54.3%，高出国外对标企业1.8个百分点 [2] - 国外对标企业非化石能源发电量占比增幅更高，且海外装机规模优势拉大 [2] - 国内外对标企业利润水平同步提升，现金流均呈向好态势 [2]

文章核心观点 - 国家发展改革委、国家能源局印发的《电力中长期市场基本规则》是对2020年版规则的一次系统性优化 旨在通过优化制度框架、强化跨省区协同、深化现货衔接、适配新能源入市和赋能新型主体 推动全国统一电力市场建设 并对市场运行逻辑和主体参与模式产生深远影响 [2] 优化整体框架：从“交易”到“市场” - 拓宽覆盖范围 将规则名称从“电力中长期交易基本规则”修改为“电力中长期市场基本规则” 明确覆盖注册、交易、执行、结算、信息披露、风险防控全链条市场环节 [3] - 强化规则整合和体系衔接 删除与其他基本规则重复的细节条款 引用市场注册、计量结算、信息披露等基本规则 并将2024年绿电交易专章内容融入相关章节 [3] - 新增“市场技术支持系统”章节 以适配全国统一电力市场建设与多元主体参与要求 统一的技术支持系统是打破省间数据壁垒、实现“一地注册、全国共享”的核心载体 [3] 立足全国统一：强化跨省区协同 - 统一市场布局以优化全国电力资源配置 明确跨经营区交易由北京和广州电力交易中心联合组织 鼓励跨省跨区交易与省内交易联合组织 推动省间市场深度融合 [4] - 依托统一平台架构、技术标准、核心功能和交互规范的市场技术支持系统 实现经营主体“一地注册、全国共享” 各交易平台注册信息互通互认 降低经营主体的交易成本与时间成本 [4] 深化现货衔接：优化结算机制与价格形成 - 在交易时序、交易出清、市场结算等方面对齐现货市场要求 以实现中长期与现货市场高效衔接 [5] - 创新结算机制 电力中长期市场结算参考点价格可以由日前或实时市场出清价格确定 可采用差价或差量结算方式 并推动较短周期交易限价与现货交易限价贴近 [5] - 优化分时电价 明确对直接参与市场交易的经营主体不再人为规定分时电价水平和时段 由市场自主形成以反映不同时段电力供需 [5] 适配新能源入市：完善交易机制，凸显绿色价值 - 支持新能源发电企业通过灵活连续交易调整合同电量 以应对其间歇性、波动性特点及出力预测偏差 [6] - 明确绿电交易价格由电能量价格与绿电环境价值组成 且绿电环境价值不纳入峰谷分时电价及力调电费等计算 规范结算方式及绿证核发划转流程 [6] - 鼓励经营主体参与数年绿电交易 探索其常态化开市机制 支持新能源企业签订长周期绿电合同以提供长期可靠现金流和稳定长期消纳空间 [6] 赋能新型主体：激活系统调节潜力 - 将新型经营主体纳入电力市场经营主体范畴 系统界定其身份属性 [7] - 规定分散资源可与资源聚合类新型经营主体签订聚合服务合同参与市场 明确虚拟电厂等新型主体交易申报限额确定方式 [7] - 要求虚拟电厂等资源聚合类新型经营主体及分散资源按照聚合服务合同明确的电能量价格单独结算 保障其合法权益 [7] 地方实践：云南推动规则落地 - 完成省内规则体系修编 修订完善并印发省内配套细则 在交易时序衔接、结算流程优化等方面与国家规则保持高度一致 [8] - 创新不同成本电源同台竞价机制 取消燃煤发电独立电能量市场 推动水电、火电、风电、光伏等各类电源在中长期市场同台竞价 [8] - 培育新型经营主体 优化储能参与市场机制 印发虚拟电厂参与电力市场规则 明确其聚合分散资源参与市场全流程细节 [8]

行业投资评级 - 评级：增持 [5] 核心观点 - 新能源较少的省份可能仍需多签长协合同 而新能源较多的省市 少签长协 多留现货或将获得更好收益 [3][5] - 2026年长协签约进入最后博弈阶段 用户仍在等待最后签约 参考去年情况 今年或仍将在最后一周多的时间集中签约 [5] - AI发展拉动用电需求 国家能源局数据显示 今年1-10月全国互联网数据服务用电量同比增长43% 全国算力总规模年增速约30% 新建数据中心绿电消费比例须达80% [5] - 煤炭产能增加给煤价带来压力 本周煤价开始加速下跌 不利于长协签订 [5] 行业动态与政策 - **2026年西电东送计划**：云南省2026年西电东送计划电量为1533亿度 较2025年的1452亿度有所增加 [5] - **增量机制电价情况**： - 浙江省2026年机制电价为0.3929元/度 上限为0.393元/度 [5] - 重庆市2026年风电/光伏机制电价分别为0.3961/0.3963元/度 均接近上限0.3964元/度 [5] - 青海省2026年风电机制电量规模为6.7亿度 机制电价为0.24元/度 [5] - 湖南省光伏机制电价为0.375元/度 对应电量7.58亿度 未用完8.58亿度规模 风电机制电价为0.33元/度 对应电量25.18亿度 已用完25.18亿度规模 [5] - **青海省电力市场与长协比例调整**： - 2026年煤电机组长协电量占比下降至60% 2025年为80% [5] - 水电长协电量占比为60% 2025年为50% [5] - 外购电长协电量占比不低于预测电量的60% 2025年为80% [5] - 用户侧每月合同签约比例不低于预计用电量的80% [5] - 青海现货市场于10月开启 11月现货出清均价分别为：火电338.1元/兆瓦时 风电280.8元/兆瓦时 光伏104.5元/兆瓦时 用户侧205.8元/兆瓦时 独立储能充放电价差为365.5元/兆瓦时 [5] - **地方融合发展方案**：安徽省发布交通运输与能源融合发展实施方案 目标到2027年全省交通基础设施沿线非化石能源发电装机容量达30万千瓦左右 2030年达50万千瓦左右 支持合肥市等开展车网互动应用试点 聚合沿线光伏、风电、储能、充电桩等资源参与电力市场交易 [5]

文章核心观点 - 国家能源局印发的《关于优化集中式新能源发电企业市场报价的通知（试行）》是一项具有里程碑意义的制度革新，旨在通过构建公平竞争的市场环境、优化交易流程和强化数字化监管，破解新能源全面入市面临的现实挑战，为能源转型和高质量发展提供制度保障 [1] 守序立规：构筑公平竞争的市场“防护网” - 政策旨在应对新能源市场化过程中出现的串通报价、价格操纵等扰乱市场秩序的现象，以法治思维构建市场秩序防控体系 [2] - 在反垄断规制上，明确划定集中报价的边界红线，仅允许同一集团内同一省（区、市）企业参与，严禁跨集团、跨省域联合，从源头切断价格联盟路径 [2] - 对集中规模施加量化约束，上限锚定省内最大燃煤电厂装机规模，以避免单一主体获取市场支配地位，构建新能源与传统电源的均衡竞争格局 [2] - 在价格秩序规范上，要求交易机构设立价格预警区间，以防范顶格报价、恶意低价等扭曲价格信号的行为 [3] - 要求报价流程实现申请、公示、披露全链条透明化，以破解信息不对称难题，确保价格形成符合公平、合法、诚实信用原则 [3] 提质增效：打造流程优化的交易“加速器” - 政策针对集中式新能源企业“数量多、分布散、单体规模小”的特点，允许同一集团省内多主体聚合参与交易，以集约化交易优化流程 [4] - 从企业端看，统一报价有助于更科学地匹配市场需求与发电能力，降低交易对接成本和分散决策风险 [4] - 从市场端看，聚合交易主体能适配电力市场规则，避免小规模主体频繁交易导致的市场碎片化，提升省域范围内电力资源配置效率 [4] - 流程优化为新能源与传统电源协同发展创造条件，提升新能源交易效率有助于实现“新能源发电+火电调节”的组合配置，保障新能源消纳并为火电灵活性改造提供市场空间 [5] 科技赋能：构建精准监管的数字“智慧眼” - 政策将数字化监管作为核心治理手段，以应对电力交易日益复杂、传统监管模式难以适应实时化、精准化需求的挑战 [6] - 要求完善数字化监管平台与指标体系，将集中报价行为全面纳入监管视野，通过线上数据归集实现实时追踪报价动态、分析交易异常，精准识别违规线索 [6] - 数字化监管模式提升了监管效率，降低了监管成本，实现了对市场行为的全生命周期管控 [6] - 数字化监管积累的数据能为政策动态调整提供精准支撑，通过分析交易数据中的共性问题，形成“监管—反馈—完善”的良性循环，使规则体系持续优化 [6] - 数字化监管平台的推行彰显了电力市场治理能力的现代化升级，不仅保障省内交易公平，也为区域乃至全国层面的市场协同监管奠定基础，为其他能源品种市场化改革提供可复制的监管经验 [7]

文章核心观点 - 展望2026年，公用事业行业基本面有望持续保持平稳，市场需关注风格切换后低估值板块的补涨机遇 [1][2] - 电力行业改革持续深化，现货市场全面推广，新能源全面入市，行业关注点转向预测优化等服务和稀缺稳定资产的长期价值 [1][2][3] 电力行业改革与市场现状 - 电改步入下半场，现货市场铺开与电源入市成为主线，截至2025年11月，我国省级电力现货市场已实现基本全覆盖 [2] - “136”号文标志着中国新能源发电正式进入全面入市阶段，导致2025年上半年出现新能源项目“531”抢装热潮 [2] - 各地保障机制差异大，增量项目竞价结果分化：上海、江西、云南、天津、新疆的结果更接近竞价上限，青海直接以上限成交，而甘肃则以下限成交 [2] 行业供需与电价展望 - 电力供需步入宽松周期，煤电正步入大规模投运潮，叠加用电需求疲弱，是2022-2024年现货市场价格下行的直接原因 [3] - 展望下半年及2026年，电力供需格局有望进一步宽松，叠加地方政府降电价诉求，预计电价仍将面临下行压力 [3] - 当电价下行至接近下浮20%的底部时将获得支撑，而2025年中长期电价高上浮比例的地区电价或将面临补跌风险 [3] 电源投资趋势与资产整合 - “十四五”后半程火电仍保持可观投资强度，但新能源投资出现明显降温，电源投资周期高峰或已度过 [4] - 电源投资放缓后，集团存量资产整合或成“十五五”发展主线，2025年能源电力国央企资产整合重组呈现聚焦主业、优化结构等特征 [4] 细分电源投资机遇分析 - 在电力装机供给充足背景下，电能量价格或将持续下探，而辅助服务价格和容量电价有望持续提升 [5] - **火电**：预计2026年电价或出现明显下行，但2026年全年煤价均价或出现同比明显回升，并有望带动2027年年度电价修复，容量电价上涨可抵消部分收入下行 [5] - **新能源**：增量项目竞价结果中，仅上海、安徽、云南、新疆四省区结果较好，其余各省区竞价结果均显著低于当地燃煤基准价，新能源投资节奏或持续调整 [6] - **水电与核电**：水电剩余可开发容量裕度有限，主要集中在西藏地区，未来有望成为电量供应与灵活调节并重的电源 [6] - **核电**：“十四五”后半段核准高增，预计2027年后将迎来装机投产潮，但在2025-2026年主要分布省份持续深化核电入市，或将成为又一大规模入市的主力电源 [6] 关键能力与服务需求 - 新能源入市叠加现货推广，预测及优化服务重要性显著提升，参与市场交易运营的关键在于预测和优化的能力 [1] - 对天气、电价、负荷、市场需求实现高精度预测将使市场主体在市场交易和商业运营中占据行业优势地位 [1] 长期投资价值 - 红利高股息资产：水电运营商兼具稀缺性、成长性和调节性的优质资源，具有长期投资价值 [1] - 行业形势研判显示，稀缺稳定价值凸显 [3]

论坛概况 - 第七届东南电力经济论坛在南京举行，主题为“适应高比例新能源入市的电力市场机制建设与运营”，超过300位来自政府部门、能源企业、科研院所及高校的代表参会 [1] - 论坛旨在推动电力体制改革、促进新能源高效参与市场、加快建设全国统一电力市场与新型电力系统 [1] 主论坛议题 - 中国电力企业联合会及国家能源局官员就能源绿色转型下的电力市场建设、全国统一电力市场建设、长三角电力市场建设实践作主旨报告 [1] - 北京、广州及江苏电力交易中心专家分享高比例新能源背景下全国统一电力市场建设运营实践、南方区域电力市场支持新能源发展的经验，以及江苏在电力交易员职业技能等级第三方评价方面的进展 [1] 专题分论坛议题 - 三场分论坛分别聚焦“电力市场机制与发售电商电力交易策略研究”、“新型经营主体（虚拟电厂）建设与运营”以及“新能源入市下的能源安全与系统韧性研究” [2] - 来自清华大学、东南大学等多所高校及宝能智慧能源有限公司等企业代表探讨长三角绿电交易、市场化容量保障机制、人工智能在电力市场中的应用等前沿课题 [2] 地方产业支持 - 南京市鼓楼区人民政府支持论坛，该区正打造绿色能源产业核心集聚区，依托国家电网江苏公司、五大发电集团等央企国企区域总部优势，吸引产业链企业落地以促进“校地企合作”与“产学研转化” [2] 配套活动 - 第三届“臻善杯”电力交易模拟竞赛同步举行，面向高校学生和行业从业人员，以团队形式普及电力交易知识、培养专业人才、探索交易技术 [2]

论坛概况 - 第七届东南电力经济论坛于11月23日在南京举行 主题为适应高比例新能源入市的电力市场机制建设与运营 [1] - 论坛汇聚政府部门 能源企业 科研院所及高校的300余位代表 围绕电力市场机制设计 发售电商交易策略等核心议题进行交流 [1] 主论坛核心议题 - 中国电力企业联合会及国家能源局代表就能源绿色转型下的电力市场建设 全国统一电力市场建设 长三角电力市场建设实践作主旨报告 [1] - 北京 广州 江苏电力交易中心专家分享高比例新能源背景下全国统一电力市场建设运营实践 南方区域电力市场支持新能源发展经验 以及江苏电力交易员职业技能等级评价进展 [1] 专题分论坛研讨内容 - 下午三场分论坛分别聚焦电力市场机制与交易策略研究 新型经营主体（虚拟电厂）建设与运营 新能源入市下的能源安全与系统韧性研究 [3] - 来自清华大学 东南大学等多所高校及宝能智慧能源等企业的学者代表就长三角绿电交易 市场化容量保障机制 人工智能在电力市场应用等前沿课题进行探讨 [3] 地方产业支持与产学研合作 - 南京市鼓楼区人民政府支持论坛 该区正打造绿色能源产业核心集聚区 依托国家电网江苏公司 五大发电集团等央企国企区域总部优势吸引产业链企业落地 [5] - 鼓楼区为校地企合作与产学研转化提供良好平台 [5] 行业人才培养与竞赛 - 论坛期间同步举行第三届臻善杯电力交易模拟竞赛 面向高校学生和行业从业人员 [7] - 竞赛以团队形式组织 旨在普及电力交易知识 培养专业人才 探索交易技术 助力电力市场健康发展 [7]