宏观与市场背景 - 当前市场处于低利率和资产荒的宏观背景下 [1] - 在此背景下，高现金流类资产的配置价值日益凸显 [1] - 中长期资金入市有望持续巩固对这类资产的需求 [1] 投资逻辑与实证研究 - 实证研究表明，现金流充裕的公司通常具备更高的分红意愿 [1] - 自由现金流率与股息率之间存在显著的正相关关系 [1] - 关注现金流有助于规避缺乏现金流支撑的“价值陷阱” [1] 产品与指数表现 - 投资者可关注的产品是现金流ETF，代码为159399 [1] - 该ETF的标的指数为富时现金流指数 [1] - 从2016年至2024年，该标的指数连续9年跑赢中证红利指数和沪深300指数 [1] 产品具体特征 - 现金流ETF的标的指数聚焦于大中市值公司 [1] - 该标的指数中，中央企业和国有企业占比高于同类现金流指数 [1] - 根据基金公告，该ETF每月均可进行分红评估 [1] - 自上市以来，该ETF已实现连续10个月分红 [1]

核心观点 - 报告提出“高息现金牛”策略，旨在通过结合代表分红能力的自由现金流率与代表分红意愿的股息率，筛选出既能持续分红又有充足现金流支撑的优质公司，以构建长期表现稳健的投资组合[1][58] - 在低利率与资产荒背景下，能够提供稳定现金回报的高股息、强现金流类资产的配置价值日益凸显，相关产品规模增长迅速[4][9] - 实证研究表明，同时拥有高现金流率与高股息率的“高现金高股息”组合，其历史收益表现显著优于单一因子组合或市场基准指数[52][56][62] 低利率时期的配置需求 - 截至2025年12月17日，A股红利类指数ETF跟踪规模已接近2000亿元，而现金流类产品自2025年2月发行以来，跟踪规模也达到了248亿元[9] - 当前市场最受关注的红利类指数是红利低波和中证红利，跟踪规模分别为318.93亿元和223.78亿元；现金流类指数则以国证自由现金流和中证现金流为主流，跟踪规模分别为103.50亿元和65.20亿元[5][7] 中证红利与自由现金流指数复现及对比 - **指数规则**：中证红利指数选取过去三年连续分红、股息率最高的100只股票，每年12月调样并按股息率加权；国证/中证自由现金流指数则选取自由现金流率最高的100只股票，季度调样并按自由现金流加权，并涉及剔除金融地产、ROE波动过滤及盈利质量筛选等规则[12] - **收益特征**：在2014年至2025年12月12日的全样本期内，中证红利全收益指数年化收益为12%，国证自由现金流全收益指数年化收益为19%，均跑赢万得全A的9%；在震荡下跌市中，这两类指数均表现出一定的避险功能，且现金流指数的防御属性相对更强[14][15] - **因子有效性**：对中证红利指数的复现显示，要求连续3年分红的约束下，股息率因子的ICIR（信息比率）相对更高，为81.17%[22][25]；对自由现金流指数的复现及敏感性分析表明，在国证规则下，剔除金融地产、引入ROE波动过滤比盈利质量筛选更为重要[35] 分红能力与分红意愿的关系及四象限组合 - **正相关性**：上市公司的自由现金流率与股息率呈现显著正相关，自由现金流率越高的组别，其平均股息率也越高，表明现金流充裕的公司既有能力也更愿意分红[48][51] - **四象限组合表现**：将股票按分红能力（自由现金流率）和分红意愿（股息率）分为四象限，2014年以来的历史数据显示，未来60日收益从高到低排序为：高现金高股息 > 高现金低股息 > 低现金高股息 > 低现金低股息；其中，双因子均最高组的组内中位数收益率均值达到3.24%[54][56] “高息现金牛”策略构建 - **组合构建方法**：策略首先从中证全指中筛选出自由现金流率最高的股票池（如前100名），然后在该高现金流样本中，进一步选取过去两年股息率最高的股票（如前50名）构建最终组合；具体流程包括剔除金融地产、过滤ROE波动与盈利质量、要求连续现金分红等[59] - **策略表现**：在测试的多种参数组合中，“现金牛50高息30”（即从现金流率前50名中选股息率前30名）组合表现较佳，自2014年初至2025年12月12日，该组合年化收益达25.9%，年化波动为24.0%；其表现显著超越基准，相对中证红利全收益指数的年化超额收益为13.5%，相对国证自由现金流全收益指数的年化超额收益为5.7%[61][62] - **组合特征**：该策略组合行业分布集中于可选消费、工业和原材料；历史平均单边换手率为43.6%；截至2025年12月1日的最新持仓包括厦门象屿、浙江龙盛、格力电器等30只股票[64][66][69]

自由现金流的定义与重要性 - 自由现金流是企业经营活动现金流减去资本支出后剩在口袋里的真金白银，代表企业的真实造血能力 [1] - 自由现金流穿透会计手段的粉饰，相比利润表更能真实可靠地反映企业财务状况 [1] - 自由现金流可用于给股东分红或投资新项目，是奶水充足的现金奶牛 [1] 自由现金流的应用与局限性 - 自由现金流策略需剔除银行、地产等重资产行业，因其天生需要大量资本支出导致自由现金流较弱 [1] - 不同行业和体量公司的自由现金流无法直接比较，需使用自由现金流率（自由现金流/企业价值）进行公平比较 [1] 自由现金流指数表现 - 国证自由现金流指数近2年涨跌幅为57.13% [3] - 国证自由现金流指数近3年涨跌幅为98.99% [3] 自由现金流相关投资产品 - 自由现金流ETF代码为159201，联接c代码为023918 [4] - 该ETF跟踪同指数ETF中规模最大，且跟踪指数连续6年实现正涨幅 [5]

自由现金流的定义与重要性 - 自由现金流是企业经营活动现金流减去资本支出后剩余的真金白银，代表企业的真实“造血能力” [1] - 相较于利润表可能存在的会计粉饰，自由现金流被视为更真实可靠的财务指标，如同X光片能穿透会计手段 [1] - 自由现金流可用于股东分红或新项目投资，是衡量企业财务健康状况的关键指标 [1] 自由现金流的应用与局限性 - 自由现金流策略在应用时通常需剔除银行、地产等重资产行业，因其天生需要大量资本支出，自由现金流较弱 [1] - 不同行业或不同体量公司的自由现金流无法直接比较，需通过自由现金流率（自由现金流/企业价值）进行公平比较 [1] 相关指数表现 - 国证自由现金流指数近2年涨跌幅为61.58% [3] - 该指数近3年涨跌幅为99.78% [3] 指数产品信息 - 存在跟踪自由现金流的ETF产品，其联接基金代码为023918 [4] - 该ETF跟踪的指数连续6年实现正涨幅 [5] - 该产品在同指数ETF中规模最大 [5]

自由现金流指数核心概念 - 自由现金流指数属于策略指数，与巴菲特等价值投资流派关系密切，采用自由现金流率（自由现金流/企业价值）作为选股指标[12][17][21] - 自由现金流=经营活动现金流净额-购建长期资产支付的现金，反映企业可自由支配的现金流[19] - 与红利/价值指数差异显著：自由现金流指数可纳入不分红但现金流充沛的新兴产业龙头，而剔除高杠杆金融地产公司[24][25][26] A股指数分类体系 - 宽基指数：按市值选股，覆盖全行业（如沪深300）[6] - 策略指数：在宽基基础上叠加投资策略（如红利/自由现金流）[7] - 行业指数：聚焦单一行业（如消费/医药）[8] - 主题指数：跨行业但覆盖窄于宽基（如新能源/AI）[9] 中证全指自由现金流指数特征 - 选股规则：剔除金融地产后选取自由现金流率最高的100只股票，要求连续5年经营现金流为正[30][31] - 行业分布：工业（25.85%）、材料（24.19%）、能源（14.5%）为主，金融占比0%[33] - 头部集中：前十大重仓股权重达57.54%，含中国海油（9.55%）、五粮液（7.71%）等[34] 历史表现与估值 - 2013-2025年回测年化收益率18.88%（含分红），远超中证全指7.12%[35] - 当前市盈率9.36倍，市净率0.84倍，盈利收益率10.68%[45] - 需注意回测数据存在过度优化争议，实盘运作始于2024年12月[51][53] 产品与配置建议 - 现有基金：大成中证全指自由现金流ETF（159235）规模8.04亿，管理费0.15%[50] - 配置价值：作为非金融的价值风格指数，适合与金融占比高的红利指数（如中证红利27.16%金融）搭配[54][55]