核心观点 - 牛市进入第二阶段，从“科技牛”向“财富牛”过渡，当前是做多顺周期行业的最佳窗口 [1] - 市场估值已较高（A股非金融PB在历史平均值附近），后续方向将更大程度由EPS决定，顺周期成为更优配置选择 [1][16] - 配置建议沿“有新高”思路：有色金属、新消费、高端制造 [5] 牛市阶段判断与市场背景 - 4月至今市场上涨主要由科技驱动，电子行业贡献了上证指数涨幅的33%，电子和电力设备合计贡献全A涨幅超过三分之一 [13] - 10月“超级宏观月”结束后，“科技牛”进入博弈深水区，科技股波动率放大但收益放缓 [14] - A股非金融25年利润同比增速预测约4.8%，26年利润同比增速预测约11% [17][20] 做多顺周期的五大理由 理由一：景气投资回归与定价偏差 - 三季度开始市场交易盈利能力变化（△ROE），7月至今股价表现与ROE环比变化呈显著正相关性 [21] - TMT股价明显领先于基本面改善，而顺周期（大众消费和中游制造）股价则落后于基本面改善，存在定价偏差，是“时间的朋友” [1][24][25][26] 理由二：“十五五”规划的增长目标 - “十五五”规划建议2035年人均GDP达到中等发达国家水平（静态门槛约2.6万美元） [2][30] - 实现路径需较高经济增速、温和通胀和人民币升值共同作用，例如年实际增长4.1%+通胀1.2%+人民币升值0.9% [2][30] - 该目标奠定了顺周期行业的增长基调 [2] 理由三：跨境资本回流重演历史 - 跨境资本加速回流中国将推动内需和优势制造重估，演化为生产要素“涨价重估” [3][36] - 消费端已现改善端倪：上海社零数据趋势性改善，LVMH集团三季度在华收入增速转正 [33][34] - 此情形类似2020年疫情后跨境资金回流驱动的核心资产牛市 [3][36] 理由四：公募新规引导持仓再平衡 - 公募基金“比较基准”新规推出，对基准偏离度形成制约 [4][39] - 三季度主动公募抱团TMT，科技持仓接近40%创历史新高，而顺周期配置比率多在近10年低位 [39][40][43] - 新规将推动筹码从TMT流向顺周期，削弱公募对TMT定价权，增强对顺周期定价权 [4][40] 理由五：增量资金流入放缓 - 9月开始各类增量资金流入明显放缓，包括散户参与度、主动与被动外资净流入、新发私募基金等 [5][44][45][47][48][49] - 美债利率重启上行（10Y美国国债收益率周度环比上升9.00BP），对全球流动性环境构成扰动 [51][52][63] 配置建议 - 【有】色金属：全球再工业化+去美元化逻辑下，关注金、银、铜 [5][54] - 【新】消费：国民财富回流带动居民边际消费倾向改善，关注零食、宠物、美护、旅游出行 [5][54] - 【高】端制造：跨境资本回流背景下具备出口优势的新能源、化工、医疗器械、工程机械，以及自主可控的国产算力链 [5][54]

行业与公司 * 涉及的行业包括科技、媒体和通信（TMT）、制造业（有色金属、高端制造）、消费行业（大众消费、可选消费、必须消费）以及资源行业 [1] * 涉及的“公司”为公募基金整体，分析其仓位配置和投资行为 [1][3][4] 核心观点与论据 公募基金仓位与市场结构 * 公募基金股票仓位达到85.77%，为2003年以来最高水平，未来增仓空间有限，其对市场结构影响力或将减弱 [3] * 外资、险资等增量资金将成为未来市场结构的重要驱动力 [1][3] 公募基金三季度持仓变化 * 公募基金采取极致杠铃策略，加仓资源和科技领域，偏向大盘成长风格 [1][4] * 创业板仓位显著提升4.66个百分点至23.7%，处于历史95.2分位数的高位 [4] * TMT板块成为重点加仓对象，持仓比例加仓11.2个百分点至39.85%，达到历史最高水平 [4] * 消费板块被减仓，其中可选消费下降3.74个百分点，必须消费下降4.21个百分点 [4] TMT板块持仓极致化与风险 * TMT细分行业如半导体、消费电子、元件及通信设备的持股比例和超配比例均创历史新高，超配比例分别提升5.9%、3.4%、3.5%和6% [5] * 当前TMT板块40%的基金持仓比例已远超2015年泡沫时期略高于30%的水平，且抱团时间已达13个季度 [6] * 科技股估值处于历史高位，全动态估值处于2010年以来84.6分位数，电子、计算机、通信等细分行业估值更处于99%以上的极端高位 [6] * 交易拥挤度较高，成交额前1%公司占全部A股比重超过20%时，易导致微观结构恶化，引发风格切换 [6] * 需警惕后续景气度下滑或业绩不及预期带来的风险 [1][6] 未来市场主线与投资机会 * 随着美联储重启降息，跨境资本有望加速回流，A股整体有望创新高 [1][7] * 建议关注有色金属（如金银铜锌）、大众消费及高端制造等板块，这些方向在赔率、估值和公募基金持仓等方面均具备优势 [1][7][12] * 市场风格应更加均衡，增加顺周期的制造和消费配置比例，关注“有新高组合”行业，如电网设备、化妆品、电机、医疗器械、旅游景区、工程机械、光伏设备、医疗美容及化纤等 [12] * 其中电网设备、工程机械及医疗美容估值处于历史低位，可作为再平衡重点方向 [12] 跨境资本回流的影响 * 跨境资本回流将改善企业和居民部门现金流预期，推动中国制造与消费资产重估 [1][8] * 这将重启中国核心资产牛市，包括出口链制造业与内需消费领域 [1][8] * 资本回流将推动国内各类要素价格走出通缩进入通胀周期，修复居民边际消费倾向 [11] 制造业核心逻辑 * 制造业核心逻辑在于反内卷政策加码和资本支出（CAPEX）收缩，加速自由现金流的修复 [2][9] * 随着财政补贴和CAPEX收缩，具备出口竞争优势的制造企业自由现金流已在2025年一季报和中报中明显改善，预计将持续修复 [10] 消费行业发展趋势 * 消费行业发展趋势与国民财富回归密切相关，跨境资本回流将修复居民边际消费倾向 [2][11] * 中国经济进入工业化成熟期后，消费逐步取代投资成为经济和牛市核心驱动力 [11] 其他重要内容 * 中证2000相对于沪深300走势在2024年8月已到达历史高点位置，有所调整但仍处高位，从赔率角度看买入300指数具备优势 [6]

核心观点 - 报告认为中国资产将重启“黄金时代”，其核心驱动力在于美联储重启降息将促使跨境资本和国民财富加速回流，结合中国制造业的出口竞争优势，将驱动A股盈利和现金流修复，制造与消费类资产将迎来“冰火转换” [1] - 当前A股市场的风格切换被视为制造/消费类资产行情启动的前兆 [1] 中国资产“黄金时代”的基础：制造业出口竞争优势 - 中国制造业通过过去几年的高度“内卷”夯实了全球竞争优势，使其能够抵御外部冲击（如2025年关税冲击），并持续扩张对外净出口规模，积累国民财富 [2] - 制造业出口扩张将带来人民币汇率的长期升值趋势，而美联储重启降息将强化这一趋势，驱动跨境资本和滞留在海外的国民财富回流，从而修复中国居民的消费能力和意愿 [2][13] - 2018年中国进入工业化成熟期后，制造业强劲的净出口能力已使居民收入明显扩张，为2019年开始的“核心资产牛”奠定了基础 [9][13] 中国资产“黄金时代”的路径：A股盈利和现金流修复 - 在2018年之后的工业化成熟期，出口扩张和消费升级已取代投资CAPEX，成为A股盈利修复的主要驱动力，路径为：制造业全球竞争优势→出口扩张积累国民财富→居民消费升级→A股盈利和现金流修复 [3][21] - 出口和消费的扩张能够夯实A股的盈利底，在改善阶段，制造业部门的现金流往往能得到修复，当前制造业的CAPEX“反内卷”政策有助于强化现金流修复动能 [21][27] 中国资产“黄金时代”的拓展：美联储“大放水” - 类比2020年疫情导致美股危机后美联储“大放水”加速跨境资本回流，并系统性重估中国高端制造、消费及大宗商品资产的情景，报告认为当前美国处于债务周期顶点，最终大概率走向“大放水”，将加速资本回流并重估中国优势资产 [4][27] - 即便明年美联储未实施“大放水”，当前其重启降息已开始驱动跨境资本加速回流中国，这将推动国内各类要素价格走向通胀，中国资产同样将回归“黄金时代” [4][28] 行业配置建议：【有/新/高】组合 - 行业配置建议聚焦“有新高”组合，以布局中国资产的“黄金时代” [5][30] - 【有】色金属：包括金、银、铜，逻辑在于全球再工业化+去美元化 [5][30] - 【新】消费：包括零食、宠物、美护、旅游出行，逻辑在于国民财富回流改善居民边际消费倾向 [5][30] - 【高】端制造：包括新能源、化工、医疗器械、工程机械以及国产算力链，逻辑在于跨境资本回流背景下的出口优势及自主可控 [5][30] 市场复盘及展望 - 本周（截至2025年10月19日）A股主要指数普遍下跌：万得全A下跌3.45%，上证指数下跌1.47%，沪深300下跌2.22%，中证500下跌5.17%，创业板指下跌5.71%，科创50下跌6.16% [33] - 市场风格呈现分化，大盘价值上涨2.08%，而大盘成长下跌3.90%，小盘价值下跌3.89%，小盘成长下跌5.82% [34] - 大类行业中，资源类（上涨5.13%）与金融服务（上涨4.55%）表现靠前；TMT（下跌5.86%）与可选消费（下跌3.29%）表现靠后 [35] - 一级行业中，银行（上涨4.89%）、煤炭（上涨4.17%）、食品饮料（上涨0.86%）涨幅居前；电子（下跌7.14%）、传媒（下跌6.27%）、汽车（下跌5.99%）跌幅居前 [36] - 境外市场方面，标普500上涨1.70%，恒生指数下跌3.97% [37] - 大宗商品方面，COMEX黄金上涨6.69%，COMEX白银上涨7.15% [38] - 中国十年期国债收益率为1.82%，较上周下降2.14个基点 [39]

核心观点 - 市场风格正从TMT板块转向资源、消费、制造等顺周期板块 这一转变被称为“冰火转换时刻” [1] 市场风格转换的驱动因素 - 美联储重启降息将驱动跨境资本加速回流中国 打破“通缩—出口—再通缩”的负循环 推动中国资产进入“再通胀”时代 [5][7][8] - 资本回流将推动大众消费迎来牛市 并使消费板块从“后周期”转向“早周期” 迎来估值修复与盈利双击 [5][11] - 反内卷政策开始修复高端制造业企业的自由现金流 结合国民财富回流 将推动其股价与估值中枢系统性上升 [9][10][11] 四季度风格切换的信号 - 中证2000指数相对沪深300指数的走势已达到历史极端高位 [14] - 公募基金对TMT板块的持仓比例超过30% 达到历史极值 难以继续加仓 [14] - A股微观结构拥挤 成交额前1%的公司占比达20% 历史罕见 通常伴随市场主线切换 [14] 行业配置方向 - 配置方向为“有、新、高” 即有色（黄金、白银、铜）、新消费/大众消费、高端制造 [12][14] - 反内卷政策修复现金流及外资回流将增配中国优势资产 如新能源、化工、医药、国产算力等 [12] - 逆全球化背景下 美元信用裂痕扩大 黄金及类黄金资产将系统性重估 [14]

跨境资本流动与货币政策转向 - 过去几年美联储加息而中国降息导致中美货币政策错位，引发中美利差倒挂和人民币贬值，催生“套息套汇交易”，累计导致跨境资本流出超过16万亿元 [1][17][18] - 跨境资本外流导致中国M2收缩，国内要素价格相继陷入通缩，并形成“通缩-出口-通缩”的负向循环，即通缩促进出口扩张，但出口收入未结汇反而加速资本外流 [1][23][26] - 2025年美联储重启降息，推动跨境资本加速回流中国，若明年人民币汇率升值突破7.0，持有人民币资产的收益将超过美元，有望扭转负向循环，驱动中国资产进入“再通胀”牛市 [1][27][34] 中美科技周期与高端制造竞争 - 中国高端制造历经三阶段发展：2019-2023年依靠财政补贴扩张资本支出夯实全球竞争优势（高筑墙），2024年起通过“反内卷”修复现金流（广积粮），当前AI产业形成闭环，政企合作扩张国产AI算力资本支出 [2][7][37] - 中国在AI算力领域具备单位算力成本低于美国的优势，更有利于AI商业化落地，而美国因过早集中投资AI算力基建导致单位算力成本高企，反而制约其商业化应用，陷入“类旁氏”困境 [2][7][12] - 跨境资本回流背景下，具备出口优势的新能源、化工、医疗器械、工程机械等高端制造行业，以及自主可控的国产算力链值得关注 [3][12][37] 消费驱动转变与市场地位 - 根据美日经验，经济体进入工业化成熟期后，经济与牛市驱动力将从投资转向消费，消费成为牛市的早周期行业，中国在2018年前后进入此阶段 [2][10] - 美联储降息推动跨境资本回流，修复居民财富效应，从而提升消费能力与意愿，2025年618全网销售额同比增长15%印证消费底部或已确立，A股消费板块有望成为牛市早周期行业 [2][10][11] - 大众消费领域需求提升，具体关注零食、宠物、美护、旅游出行等细分行业，这些领域将受益于居民边际消费倾向的改善 [3][12] 市场主线切换与行业配置策略 - 当前公募基金对TMT行业的持仓已超过30%，抱团集中度高，同时A股微观结构拥挤，成交额前1%公司的占比达到20%，历史上此种情况多引发市场主线切换 [2][8] - 四季度市场风格可能从高度集中的TMT板块转向相对估值仍具性价比的部分高端制造及大众消费领域 [2][8][11] - 行业配置聚焦“有新高”逻辑：“有”指有色金属，受益于全球再工业化与去美元化趋势，金、银、铜等大宗商品迎来机遇；“新”指大众消费；“高”指高端制造 [3][11][12] 人民币汇率与资产价格展望 - 美联储降息周期开启后，外资将加速从美国回流中国，人民币汇率有望重回升值趋势，中期可能相继突破6.8和6.3的前期高点 [30][31][33] - 中国净出口规模自2020年起中枢上移，本应开启人民币长期升值周期，但被2022年美联储加息梗阻，当前美联储进入降息周期，人民币将重回长期升值通道 [31][33] - 人民币升值预期一旦形成，将反转之前的“套息套汇交易”，驱动跨境资本回流，并助推中国要素价格进入“再通胀”过程 [34]

行业与公司 * 行业涉及中国宏观经济、A股市场、高端制造、消费行业、有色金属、TMT及AI算力产业链 [1] * 公司观点主要基于西部证券的分析与判断 [3] 核心观点与论据 **宏观与汇率** * 美联储重启降息将加速跨境资本回流中国 推动人民币汇率升值 预计明年人民币汇率升值超过7[1][4] * 人民币升值将反转套息套汇交易 驱动中国各类资产和要素价格进入正向通道 扭转通缩出口再通缩的负向循环 [1][4][11] * 若明年人民币汇率升值超过7[11] **中国制造业与科技周期** * 中国制造业崛起驱动力为中美科技周期攻守易形 通过财政补贴驱动高端制造CAPEX扩张 并在过去三年逆势降息进一步推动发展 [5] * 自2020年起实施反内卷政策修复高端制造自由现金流 使产业政策逻辑回归资本回报逻辑 [5] * 中国AI算力形成闭环 通过政企合作降低单位成本 夯实后发优势 目前中国GPU租赁价格快速下降 美国单位算力成本严重高于中国 [5][12] **消费市场** * 美联储降息与跨境资本回流将修复中国居民国民财富 从而修复居民消费能力和意愿 [6][14] * 消费行业将从牛市后周期行业切换成早周期行业 低估值消费品不会缺席本轮牛市 [1][6] * 2025年618全网销售额同比增速开始回升 表明消费底部已确立 [13] **A股市场与投资策略** * 四季度市场主线可能从TMT切换至高端制造及大众消费 因公募基金对TMT持仓已超过30% A股成交额前1%公司占比超20% 市场微观结构拥挤 [7][15][16] * 建议关注三大投资方向：有色金属（金银铜） 新消费（零食 宠物养护 旅游出行等） 具备出口竞争优势和AI后发优势的国产算力链条 [1][8] * 高端制造中 重点关注汽车 新能源车 家电 化工 医药等具备全球竞争优势且出口扩张的行业 [18] 其他重要内容 **具体行业分析** * 有色金属：黄金处于储备价值驱动的第三波主升浪初期 预计2026年价格从4000美元/盎司起步 全球再工业化及地缘政治推动有色金属进入超级周期 [17] * 消费行业分类：第一类（毛利率修复但估值低位）如休闲食品 乘用车 个护用品 第二类（需等待财富回流）如旅游 中药 零售 第三类（需等待景气预期修复）如白酒 白电 [2][19][20] * 国产AI算力链条：一级市场资本进入 二级市场资本建仓 产业资本建仓及业绩兑现四个前提条件已基本满足 预示主升浪行情 [18] **潜在风险** * 明年全球金融风险主要集中在美股危机 路径包括美联储加息周期过长（已超三年半） 降息削弱美债吸引力加速资本流出 美国AI算力过度投资可能被流动性危机戳破 [9][21] * 需警惕的尾部风险：美股及美国经济处在危机边缘 降息可能引发美国金融市场流动性冲击 美国经济对AI资本开支依赖过重 [21] * 跨境资本流出曾导致中国要素价格通缩 且因中美利差倒挂 出口收入滞留海外 加速资本外流 形成负向循环 [10]

核心观点 - 报告提出四季度市场将迎来“攻守易形”和“冰火转换”时刻，主要驱动力包括美联储降息带来的跨境资本回流、中国高端制造业现金流修复以及居民消费倾向改善 [2][7][8] - 行业配置主线概括为“有新高”，即看好有色金属（“有”）、新消费（“新”）和高端制造（“高”）三大方向 [2][12] - 具体看好有色金属中的金/银/铜，新消费中的零食/宠物/美护/旅游出行，以及高端制造中的新能源/化工/医疗器械/工程机械和国产算力链 [2][12] 宏观策略 - 美联储重启降息正加速跨境资本回流，有望扭转此前“通缩-出口-通缩”的负向循环，驱动中国资产“再通胀牛”[7][8] - 中美科技周期“攻守易形”，中国通过前期财政补贴夯实制造业优势，当前“反内卷”政策正修复高端制造现金流，而美国AI算力投资因成本高企面临商业化落地困境 [8][9] - 中国经济和股市的驱动力正从投资转向消费，美联储降息加速资本回流修复居民财富效应，消费有望成为牛市早周期行业 [10] - 四季度市场风格可能从拥挤的科技股切换到估值仍有性价比的高端制造及大众消费，因公募基金对TMT持仓超30%且成交额前1%公司占比达20%的微观结构拥挤状况难以持续 [10][11] - 美元指数短期或仍有小幅上行空间，但人民币兑美元亦将保持强势，9月走势受美国经济数据、货币政策及政府停摆影响呈现“一波三折”[3][18] 行业估值与配置 - 当前有色金属行业整体PB（LF）处于历史87.8%分位数，其中铜、铝、锂、黄金行业PB分位数分别为92.1%、96.3%、40.7%、83.6%，锂的估值提升空间相对更大 [4][22] - 从赔率（估值分位数）与胜率（盈利能力）综合比较，石油石化、农林牧渔等行业同时具有低估值和高盈利特征；建筑材料、电力设备、基础化工、传媒则兼具低估值与高业绩增速 [23][24] - A股非金融ERP从0.80%降至0.76%，股债收益差从-0.19%降至-0.24%，股市相对债市性价比下降 [24] 有色金属行业 - 全球再工业化和去美元化逻辑主导下，大宗商品“走向1978”，看好金、银、铜等类黄金资产 [2][12] - 稀土出口管控持续强化，新增对稀土二次资源回收利用物项及相关技术的管控，关注稀土磁材板块投资机会 [55] - 刚果金钴出口配额政策落地，若严格执行，钴市场最早可能在2026年底、最迟2027年初转为供不应求 [56] - 藏格矿业《采矿许可证》落地消除其锂盐业务不确定性，为公司钾、铜、锂业务发展提供支撑 [2][15]；预计公司2025-2027年归母净利润分别为34.39、49.06、62.26亿元，对应PE分别为28、20、15倍 [16] 高端制造与科技行业 - 美国对“所有关键软件”实施出口管制，凸显软件国产化替代紧迫性，关注国产操作系统、工业软件、数据库等机遇 [40] - OpenAI发布AI视频生成模型Sora2及社交App Sora，性能实现巨大飞跃，上线不到五天下载量突破100万次 [38]；同时推出以ChatGPT为核心的操作系统理念及多项API更新 [39] - 特高压技术迭代升级，平高电气成功研制全球首台800千伏80千安断路器 [43]；中国首个大容量钠离子储能电站（伏林钠离子电池储能电站）二期扩容工程投运 [44] - FigureAI推出第三代人形机器人Figure03，为首款适配大批量制造的机型，推动商业化进程 [45] 消费与交通运输行业 - 国庆中秋假期全国国内出游8.88亿人次，较2024年国庆增1.23亿人次；国内出游总花费8090.06亿元，较2024年增1081.89亿元；但人均旅游消费为911元/人，略低于2024年的916元/人 [19] - 2025年国庆档电影票房（截至11日）为18.35亿元，较去年下降13% [19] - 2025年国庆假期日均民航旅客运输量超239.6万人次，同比2024年增长3.4%；国内机票（经济舱）均价849元，同比2024年微增0.3% [50] - 国庆中秋假期全国共处理快递包裹72.31亿件，日均超9亿件 [51]；京东物流以约2.7亿美元对价收购京东集团旗下即时配送业务 [51] 资金流向与量化跟踪 - 上周内地和美国黄金ETF持续净流入，内地黄金ETF合计净流入29.13亿元，美国黄金ETF合计净流入6.78亿美元 [32] - A股ETF中，电池板块ETF净流入居前，中证A500ETF净流出居前；宽基ETF中科创50指数ETF净流入居前 [31] - 公募量化基金中，中证500指增和1000指增产品单周平均超额收益均逾0.5%，实现正超额收益的基金占比分别为80.28%和89.13% [34]

医疗器械行业：心血管疾病相关医疗器械 - 心血管疾病相关医疗器械市场空间广阔 中国心脏电生理器械市场规模预计从2021年65.80亿元增至2025年157.26亿元 2032年进一步达到419.73亿元[5] - 全球心律管理器械市场规模从2016年97亿美元增至2021年106亿美元 预计2030年达到128亿美元 复合年增长率1.8%[5] - 全球心脏起搏器市场预计从2021年3,597.4百万美元增至2030年4,224.9百万美元 复合年增长率1.8%[5] - 中国冠状动脉疾病患病人数预计2030年达到3,166.7万人 2026-2030年复合年均增长率约2.0%[6] - 中国主动脉腔内介入支架市场规模2021年为24.0亿元 主动脉支架型腔内介入手术量预计2030年达到18.04万台[6] - 中国经导管瓣膜置换手术市场规模预计2030年达到113.60亿元 二尖瓣反流手术数量达到5.41万例 经导管三尖瓣手术数量达到20.01万例[6] - 建议关注微电生理作为中国优秀心脏电生理厂家 佰仁医疗作为优秀外科瓣膜和介入瓣膜厂家 健世科技三尖瓣瓣膜在欧洲和国内完成临床注册实验[1][7] 基础化工行业：液冷冷却介质 - AI算力升级驱动液冷成为算力基础设施标配 CPU散热设计功耗达350-500W GPU超过800W 液冷可实现节能20%-30% 将数据中心PUE降低至1.2以下[8] - 2024年上半年中国液冷服务器市场规模达到12.6亿美元 冷板式方案当前占比95%以上 单相冷板液冷可将PUE降低至1.20-1.25[9] - 随着芯片功耗攀升 双相冷板技术成为未来演进方向 R134a与氢氟醚类有望获得更大应用[9] - 浸没式液冷工质路线中硅油凭借性价比和材料兼容性已实现量产应用 氟化液全氟聚醚和全氟烯烃综合性能最佳[10] - 冷却工质价值量占比高 工质市场具备较大成长空间 建议关注巨化股份、新宙邦、东阳光等公司在氢氟醚、全氟聚醚、R134a等产品布局[1][10] 电子行业：翱捷科技 - 预计2025/2026/2027年收入分别为45.80/57.35/70.72亿元 对应PS为10/8/7倍[2][12] - 为极少数覆盖多制式蜂窝、多协议非蜂窝芯片企业之一 长期深耕手机基带与物联网领域 具关键自研IP储备[12] - 5G手机芯片已流片 有望未来继续放量 4G八核智能手机芯片已于2025H1成功导入客户[13] - 物联网领域Cat.1bis细分赛道2024年市场份额近50%位居行业第一 Cat.4出货量2024年同比增长100%[13] - 算力需求不断扩张 ASIC板块承接项目良好 预计2026年芯片定制业务收入相比2024年有倍数级增长[12][14] - 2024年芯片定制业务毛利率达40% 曾为客户定制云端大型推理芯片、训练芯片[14] 医药生物行业：立方制药 - 预计2025-2027年实现营收18.53/22.93/27.37亿元 同比增长22.0%/23.8%/19.3% 归母净利润1.94/2.33/2.96亿元 同比增长20.7%/20.0%/27.3%[3][17] - 精麻大单品盐酸哌甲酯缓释片2025年4月国内首仿上市 原研强生专注达为国内ADHD一线治疗用药 国内ADHD儿童患者超2000万人[16] - 麻药盐酸羟考酮缓释片快速放量 2023年10mg首仿获批上市 2024年新增40mg规格 临床主要用于癌症患者疼痛治疗[17] - 独家特色中药稳健增长 核心品种益气和胃胶囊多年保持增长 2023年收购九方制药51%股权[16] - 批发业务出清 聚焦医药工业 以精神麻醉药品、独家中药为特色 依托渗透泵技术平台丰富产品矩阵[16] 食品饮料行业：IFBH - 椰子水市场规模2019-2025年中国CAGR达55% 预计天然健康消费属性将驱动保持20-30%快速增长[19] - 美国椰子水龙头企业VitaCoco多年保持美国市场份额40%-50% 英国市场市占率超70%[19] - 公司上游原料采购与加工由第三方完成 2025年前主要采集商为GeneralBeverage 2025/2027年GB椰子水原料比例预计降至70%/50%以下[20] - 2017年进入中国内地市场时突出"泰国原装进口" 2022年与头部主播合作提高曝光度 产品属性突出"天然健康"[20] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为40/55/69百万美元 目前股价对应PE分别为26/19/15倍[20] 有色金属行业：中矿资源 - 预计2025-2027年归母净利润分别为6.03、12.72、22.64亿元 EPS为0.84、1.76、3.14元 PE为53、25、14倍[22] - 高毛利铯铷盐业务是基本盘 为全球铯产业链最完善制造商 拥有Tanco矿山和Bikita矿山等主要高品质铯资源[23] - 将铜资源业务上升至公司战略高度 通过控股Kitumba铜矿和Tsumeb项目布局铜资源和冶炼业务[23] - 预计2025、2026年铜的供需缺口将逐年扩大至短缺28万吨、62万吨 Kitumba项目满产后有望贡献利润总额7.23亿元[23] - 锂盐业务成长性高 2021-2024年销量CAGR超过100% 原料端锂矿自给率100%[24] 有色金属行业：铜陵有色 - 预计2025-2027年EPS分别为0.27、0.41、0.43元 PE分别为18、12、11倍[26] - 资源端米拉多二期释放资源红利 2024年生产自产铜精矿含铜15.52万吨 阴极铜产量176.80万吨 自给率为8.8%[27] - 随着米拉多二期投产达产 铜资源自给率有望进一步提升[27] - 加工端瞄准高端市场 拥有电子铜箔产品总产能8万吨/年 其中PCB铜箔产能3.5万吨/年 锂电池铜箔产能4.5万吨/年[27] - 金威铜业年产高精度铜及铜合金板带材10万吨 产品定位中高端[27] 机械设备行业：商业航天 - 商业航天运力是关键 2025年7月27日至8月26日GW星座完成6次卫星发射 截止2025年9月完成10次发射 成功将81颗卫星送入预定轨道[29] - 蓝箭航天朱雀三号可重复使用火箭将于2025年迎来首飞 当年拟执行3次发射任务 提供运力约60吨 2026年拟交付发射12次 提供运力约220吨[30] - 天兵科技天龙三号大型液体运载火箭2025年9月15日完成一子级动力系统试车 拟于2025年底执行首飞任务 近地轨道有效运力17至22吨[31] - 中科宇航力箭二号中型液体运载火箭2025年将首飞 太阳同步轨道运载能力8吨 低地球轨道运载能力12吨[31] - 建议关注火箭配套环节 铂力特、华曙高科、斯瑞新材、广联航空[32] 计算机行业：汇通达网络 - 2025H1实现营业收入243.42亿元 同比-25.9% 主要因主动收缩部分低效自营交易业务[34] - 会员零售门店收入占比提升至47.4% AI相关业务实现从零到一突破 上半年贡献服务收入占比达20%[34] - 2025H1毛利率同比提升1.2个百分点至4.6% 创历史新高 净利率为0.98% 同比+0.28pcts[34] - AI+SaaS业务自2025年5月商业化以来势头强劲 相关服务收入上半年已超6000万元 占服务总收入约20%[35] - AI套餐已覆盖超8000家门店 未来将与阿里云全栈合作加速AIAgent落地[35] 医药生物行业：锦欣生殖 - 2025H1实现营业总收入12.89亿元 同比下降10.75% 归母净利润亏损10.40亿元[37] - 辅助生殖及相关服务、产科医疗服务收入分别同比下降11.22%和14.99%[37] - HRCMedical于2025年首次进驻北加州三藩市地区 贝芙丽山庄旗舰诊所预计2025年9月开始营业[38] - 2025年上半年HRCMedical推出无针技术 预计到2027年公司在美国业务将拥有40名医生[38] - 持有东南亚印度尼西亚第一大辅助生殖中心Morula 巩固在中国、美国、东南亚ARS市场领先地位[38] 电力设备行业：晶澳科技 - 2025H1实现营收239.05亿元 同比下降36.01% 归母净利润-25.80亿元 Q2归母净利-9.42亿元 较Q1的-16.38亿元亏损大幅收窄[40] - 2025H1电池组件出货量33.79GW 其中组件海外出货量占比约45.93%[40] - 2025年上半年度研发投入13.88亿元 占营业收入5.81%[40] - 截至2024年末组件产能达100GW 硅片与电池产能分别达到组件产能80%以上和70%以上[41] - 预计25-27年归母净利润-36.79/13.30/38.74亿元 同比21.0%/136.2%/191.2%[41] 纺织服饰行业：菜百股份 - 2025H1实现营业收入152.48亿元 同比增长38.75% 电商子公司实现收入42.71亿元 同比大幅增长85.77% 占总收入比重提升至28.01%[43] - 受二季度金价上行推动 贵金属投资类产品需求激增 古法金、硬足金等高工艺饰品延续稳健增长[43] - 2025H1毛利率为7.15% 同比-1.92pcts 净利率为3.08% 同比-0.58pcts[44] - 线下净增3家门店至103家 新开祥云小镇旗舰店以"馆店结合"模式打造差异化消费场景[43] - 预计2025-2027年EPS为1.07/1.20/1.33元[44] 纺织服饰行业：申洲国际 - 2025H1实现收入149.66亿元 同比+15.3% 归母净利润31.77亿元 同比+8.39%[46] - 运动类/休闲类/内衣类/其他针织品收入同比+9.9%/+37.4%/+4.1%/+6.0% 休闲类产品收入占比+4.0pct至25.3%[46] - 欧洲/日本/美国/中国/其他国家收入同比+19.9%/+18.1%/+35.8%/-2.1%/+18.7%[46] - 2025H1毛利率为27.1% 同比-1.9pct 员工成本占收入比例+0.9pct至29.4%[47] - 越南第二面料工厂预计年底前逐步投产 规划产能200吨/天 柬埔寨成衣厂2025年3月投产[47] 纺织服饰行业：安踏体育 - 2025H1实现收入385.4亿元 同比+14.3% 归母净利润70.3亿元 同比-8.9%[54] - 安踏牌实现收入169.5亿元 同比+5.4% DTC/电商/传统批发及其他收入分别94.13/61.31/14.06亿元 同比+5.3%/+10.1%/-10.6%[54] - FILA收入141.8亿元 同比+8.6% 其他品牌实现收入74.1亿元 同比+61.6% 占比+5.6pct至19.2%[55] - 2025H1毛利率为63.4% 同比-0.7pct 经营利润率为26.3% 同比+0.6pct[54] - 预计25-27年实现归母净利润134.4/150.0/166.6亿元 同比-13.8%/+11.6%/+11.1%[56] 纺织服饰行业：周大生 - 2025年上半年实现营业收入45.97亿元 同比下降43.92% 主要受高金价冲击下素金首饰收入大幅下滑50.94%影响[58] - 时尚银饰等其他首饰收入逆势增长11.11% 持续强化品牌矩阵战略[58] - 自营渠道在核心商圈逆势新增54家门店 单店毛利增长6.04% 自营与电商共同贡献近半利润[59] - 加盟渠道收入下滑59.12% 但品牌使用费增长4.38%[59] - 预计2025-2027年EPS为1.02/1.18/1.29元[59] 电子行业：领益智造 - 2025H1实现营收236.25亿元 同比+23.35% 归母净利润9.30亿元 同比+35.94%[61] - 2025H1毛利率15.08% 同比+0.08ppt 净利率3.99% 同比+0.38ppt[61] - AI终端业务实现营收208.65亿元 同比+17.26%[62] - 已搭建多条专属人形机器人加工产线 获得海内外人形机器人客户硬件订单[62] - 为全球AI眼镜头部客户提供关键零部件 0.1Xmm超薄钛合金支撑板等折叠屏相关产品已实现量产出货[62] 电子行业：伊戈尔 - 能源产品2025H1实现收入18.36亿元 占总收入74.43% 同比+23.67%[65] - 孵化产品及其他业务收入为1.94亿元 占总收入7.84% 同比+67.43%[65] - 二季度数据中心变压器产能逐步释放 产品品类从移相变压器拓展至环氧浇筑干式变压器、油浸式变压器等[66] - 销售区域从国内市场拓展至日本、美国市场[66] - 预计25-27年实现归母净利润3.03/4.60/5.80亿元 同比+3.7%/+51.8%/+25.9%[67] 电力设备行业：迈为股份 - 2025年全球半导体设备支出预计达1180亿美元 同比增长12%[69] - 重点布局刻蚀设备与薄膜沉积设备 半导体高选择比刻蚀设备和原子层沉积设备进入多家头部晶圆厂和存储厂商[69] - 在晶圆切割、研磨、抛光、键合等高精度加工环节提供成套工艺设备解决方案[69] - 针对MiniLED自主研发晶圆隐切、裂片、刺晶巨转、激光键合等全套设备[70] - 致力于提供异质结、钙钛矿叠层整体解决方案 通过大片化、薄片化、半片化、微晶化提升转换效率[70] 电力设备行业：高测股份 - 2025Q2实现营业收入7.66亿元 环比提升11.63% 归母净利润-0.14亿元 环比提升80.56%[72] - 2025H1实现金刚线销量约3030万公里 其中钨丝金刚线约2342万公里 占比约77.29%[73] - 2025H1硅片产量约26GW 跃居行业前五 渗透率快速提升至8.23%[73] - 积极布局人形机器人核心零部件及加工设备 行星滚柱丝杠磨削设备研发顺利推进[73] - 推出适用于人形机器人灵巧手的复合金属腱绳 已进入多家机器人相关企业试用[73]