全球宏观经济展望 - IMF预测2026年全球经济增长3.1%，较2025年的3.2%下降0.1个百分点[9] - 预计2026年发达经济体增长1.6%（持平），新兴市场与发展中经济体增长4.0%（下降0.2个百分点）[12] - 摩根大通全球制造业PMI于2025年11月为50.5%，位于荣枯线上方[17] - 美联储预计在2026年延续降息周期，预估有3次左右25BP的降息[22] 中国经济预测与驱动 - 预计2026年中国GDP实际增长4.7%，名义增长4.9%[1] - 科技（高技术/装备制造业）与消费（“惠民生”政策）将成为2026年经济增长的主要支撑[2] - 2025年1-10月固定资产投资同比下降1.7%，地产投资累计同比下降14.7%是主要拖累[31] - 2025年1-10月社会消费品零售总额同比增长4.3%[38] - 价格形势预计温和改善，PPI同比转正或要到2026年年中前后[2] 政策与市场环境 - 2026年财政政策和货币政策预计都将维持一定力度，增量政策可期[2] - 2025年1-11月新增社会融资规模33.39万亿元，政府债券净融资13.15万亿元是主要增量[62] - 美国财政不可持续性（2024年赤字占GDP比例6.4%）、货币政策分歧等因素驱动美元转弱[25] 大类资产配置观点 - 对2026年大类资产排序为：股票 > 大宗 > 债券 > 货币[1][2] - 弱美元背景下，全球资本寻求美元资产替代品，人民币资产是靠前选择[2][76] - 2025年前11个月大类资产表现：A股（创业板指涨42.54%）> 大宗 > 债券（十年国债收益率上行17BP）> 货币（货币基金收益率中位数1.20%）[77] - A股估值优势不明显，盈利增速偏低（2025年前三季度非金融非两油公司归母净利润同比增3.05%），需政策驱动改善[91][94] - 债券收益率处于较低水平（十年国债收益率1.84%），预计在合意区间波动[101]

市场回顾 - 上周A股主要指数涨跌不一，市场量能持续降低 [1][11] 宏观数据分析 - 日本央行行长植田和男于12月1日暗示可能在12月晚些时候加息，释放强烈鹰派信号，12月18-19日的货币政策会议加息成为大概率事件 [5][14] - 日本在“失去的30年”以来维持低利率甚至0利率，日元是国际套利交易重要组成部分，当前经济有复苏苗头，工资持续上行，弱势日元带来输入性通胀压力，促使央行试探加息收紧流动性 [5][14] - 国际市场对日本潜在流动性收紧进行了有限定价，后续关注点集中于弱美元，需观察日元汇率和日债收益率走强的持续性以判断真正影响 [5][14] 股市策略展望：短期观点 - 年底临近，机构资金活跃度低，市场量能降低，量化等资金定价权增强，科技成长板块对边际催化更加敏感 [8][17] - 上周长债利率上涨导致债市调整，结合经济数据下滑压力，市场开始交易12月重要会议的政策稳经济预期 [8][17] - 保险风险因子下调和适度打开优质券商资本空间与杠杆限制的提法，为可能的春季躁动行情提供流动性支撑，预计带来增量资金千亿级别 [8][17] - 下周起重要会议的结果将很大程度影响市场，需密切观察是否带来市场风格变化 [8][17] 股市策略展望：中期观点 - 科技成长仍是优势方向，当前经济基本面和科技叙事未发生根本变化，美国仍在降息周期，科技板块中长期逻辑依旧，是优先增配方向 [8][17] - 多数红利避险板块和顺周期板块存在基本面问题或缺乏长期叙事，其行情深化需要足够强力的催化出现，如出口承压下的投资消费政策对冲或在美国降息周期下的宽松跟进，这是市场风格能否改变的决定性因素 [8][17] - 在偏宽松的货币政策支持和低利率环境下，市场流动性充足，依旧支持主题性机会不断产生 [8][17] 股市策略展望：长期观点 - 长期维度，中美长期斗争基调已定，美国政策底线逐渐清晰与持续增加赤字，引发国际资本市场对其治理能力与制度信誉的质疑，但美元信用未被实质撼动，美债暂时不存在大风险 [9][18] - 在美国经济前景不确定及美联储降息区间中，人民币对美元汇率提升，若外资持续流入将对我国权益市场形成支撑 [9][18] - 在监管政策推动下，公募产品被动化、险资和券商自营等资金长期化趋势可能进一步强化，五家A股上市大型险企持有股票1.8万亿元，同比增长28.7%，股票和基金配置比例均在10%以上，后续如下调险资持股风险因子等政策应会持续 [9][18] - 从居民角度看，权益市场赚钱效应增加有利于居民超额存款流入股市，超额存款约55万亿元，目前仅有22%的家庭金融资产配置在基金和股票上，中长期维度看市场仍可能迎来配置资金流入 [9][18] 行业观点：防御类行业 - 对于偏防御的红利类行业，配置比例建议保持，险资入市资金增加和重要会议稳经济预期均形成利好 [10][19] - 关注有催化的红利标的，如部分反内卷相关行业和地产链低位标的，以及稳定避险属性强的港股红利、金融、农业、贵金属等价值红利 [10][19] 行业观点：进攻性行业 - 科技方向：AI竞赛持续，是短期业绩与长期叙事结合最好的方向，中期看好，关注短期有催化的国产算力、商业航天、机器人，以及产业景气度高及调整幅度较大的港股互联网、NV链等方向 [10][19] - 内需与高景气方向：内需板块问题在于宏观基本面，行情启动需要自身强力催化或科技行情结束，低估值内需和高景气方向如一些电新细分方向、部分机械、化工等在科技调整、市场缺乏主线背景下优势凸显 [10][19] - 弱美元交易：如黄金有色等，短期涨幅大叠加多个事件打击情绪，但中长期逻辑仍在 [10][19] - 出海类：在美国制造业资本开支提高预期和美国关税谈判时期，短期在情绪压力中寻找错杀品种或受益于后续政策更大的品种，自下而上择股更加重要 [10][19]

中经记者 郭婧婷 北京报道 在全球经济格局深刻变革的背景下，2026年正被视为全球资本进行战略性再配置的关键一年。近期，包 括中金公司、霸菱资产、摩根士丹利、渣打银行在内的多家中外金融机构密集发声，共同指向一个趋 势：随着全球资金寻找新的"安全高地"，中国资产凭借"估值优势+增长动能"的双重吸引力，已成为国 际投资者不可或缺的配置选项。 多家机构预测，2026年将是"中国资产重估"的延续之年，A股市场与人民币资产有望迎来国内外增量资 金的持续流入。 前海开源基金首席经济学家杨德龙认为，中国核心资产在全球配置中具备较高价值，外资提升对中国资 产的配置比例，既是战略判断，也是现实需求。在此轮慢牛长牛背景下，更多境内外资金有望稳步流入 中国优质资产，推动市场行情持续走强，进一步巩固本轮长期向好格局。 霸菱宏观经济策略师李伟博向《中国经营报》记者分析指出，中国资产吸引力的深层原因在于产业层面 的系统性突破。今年年初DeepSeek的推出，在一定程度上让全球投资者意识到AI赛道中一个不容忽视 的"成本"因素。自2020年以来，直到DeepSeek出现之前，以美国为主导的机构大多依托资金规模优势进 行投资与布局，这种模式 ...

全球资产表现回顾 - 报告期内全球权益与商品市场普遍上涨 美元指数走弱 全球流动性出现修复迹象 [2] 全球宏观与政策环境 - 美国11月ISM制造业PMI为50.2 重回扩张区间 高于预期的49.5和前值的49.8 [2] - 欧元区11月CPI同比初值为2.1% 符合预期 核心CPI同比为2.3% 略低于预期的2.4% [2] - 市场对主要央行降息预期升温 尤其是对美联储和欧洲央行的降息定价更为积极 [2] 全球主要权益市场表现 - 美股三大指数全线上涨 纳斯达克指数领涨 周涨幅为3.2% 标普500指数上涨2.5% 道琼斯工业指数上涨1.8% [2] - 欧洲股市表现强劲 德国DAX指数周涨4.1% 法国CAC40指数周涨3.7% [2] - 亚太市场普遍收涨 日经225指数周涨2.9% 恒生指数周涨3.5% [2] 全球债券市场表现 - 美债收益率大幅下行 10年期美债收益率下行24个基点至4.12% 2年期美债收益率下行22个基点至4.28% [2] - 德国10年期国债收益率下行18个基点至2.05% [2] 全球外汇与商品市场表现 - 美元指数走弱 周度下跌1.5%至103.2 [2] - 主要非美货币对美元升值 欧元兑美元上涨1.6% 日元兑美元上涨1.8% [2] - 国际商品价格普涨 布伦特原油期货价格上涨4.2%至每桶78.5美元 COMEX黄金期货价格上涨2.1%至每盎司2380美元 [2]

全球市场表现与驱动因素 - 美国11月PMI为48.2，低于预期的49，ADP新增就业减少3.2万人，低于预期的增加1万人，巩固了美联储降息预期[3][6] - 10年期美债收益率上升12个基点至4.14%，美元指数下跌0.46%至99.0，呈现弱美元格局[3][6][9] - 全球权益与商品普涨，韩国KOSPI 200指数领涨全球，涨幅为4.8%，布伦特原油因俄乌谈判上涨2.37%[3][6][8] 中国股市资金流向 - 过去一周，中国权益市场资金净流出25.2亿美元，其中外资流出5.02亿美元，内资流出20.15亿美元[3][15][21] - 海外主动基金流入中国股市0.65亿美元，而海外被动基金流出5.67亿美元[3][21] - 富时三倍做空中国ETF出现明显资金流出，近一周流出0.8%[3][18] 资产估值与性价比 - 上证指数市盈率分位数达84.3%，仅次于标普500(92.4%)和法国CAC40(88.7%)，但绝对估值水平仍大幅低于美股[3][32] - 从股权风险溢价(ERP)看，沪深300和上证指数的ERP分位数分别为51.5%和41.4%，显示中国股市相比全球仍有较好的配置价值[3][32] - 标普500的风险调整后收益分位数由44%微降至43%，而沪深300的该分位数从88%下降至80%[3][28] 市场风险情绪与分歧 - 沪深300期权市场资金分歧加大，12月到期看涨期权在4600点价位的持仓量环比大幅增加，而4800-4900点价位减仓量边际减少[3][60] - 沪深300期权的隐含波动率出现断层和右侧上行叠加状态，预示后续市场波动可能加大[3][60] - 标普500认沽认购比例为1.07，与上周的1.06相比基本保持稳定[3][42] 经济数据与政策预期 - 美国10月制造业PMI走弱至48.7，1年和5年通胀预期下行，显示经济出现降温[3][62] - 中国10月CPI同比转正至0.2%，PPI同比为-2.1%，继续边际回暖，复苏信号进一步确认[3][63] - 市场预期美联储在12月降息25个基点的概率为86.20%，2026年1月降息至3.5%-3.75%及以下的概率为90.20%[3][64]

全球权益资产配置 - 战略看多中国A/H股，经济转型加快，无风险利率下沉带来资产管理需求井喷，资本市场改革增强市场韧性与可投资性，AI趋势强化发展信心 [2] - 超配美股，AI产业与科技企业资本开支扩张有望推动2026年盈利预期上修，美联储货币政策或趋于宽松 [2] - 标配欧元区，2026年经济有望温和复苏，景气度震荡上行，制造业受益于产业链调整及财政开支提升 [2] - 标配日本，走出通缩后景气度持续改善，财政货币双宽松概率较高 [2] - 低配印度，经济面临不确定性与挑战，增长预期下修，股市中枢或将承压下行 [2] 债券市场展望 - 中国国债利率2026年或以震荡为主，中枢温和承压，利率或小幅上行，利差仍有压缩空间，配置建议为可转债＞信用债＞利率债 [3] - 美债利率2026年或温和下行，主要因美国通胀预期温和下行且粘性减弱，劳动力市场降温 [3] 大宗商品趋势 - 战略看多黄金，长期受全球主权信用分化与美元信用削弱推动央行储备多元化，中期因美联储降息周期与通胀黏性使美债实际利率趋向下行，降低持金机会成本 [4] - 原油供过于求压制油价，OPEC+增产和美国页岩油产量回升加剧供应过剩，需求受全球经济不确定性及绿色能源发展长期承压 [4] - 铜价受供不应求支撑，铜矿品位下降与新矿开发周期拉长制约供应，AI基础设施与电网升级带来结构性需求 [4] 汇率市场预期 - 弱美元是基准情景，美元信用削弱、就业降至衰退前水平、降息持续是主因，但去美元化交易可能阶段性放缓，美元或出现反弹 [5] - 人民币汇率或稳中有升，因国内经济动能趋稳、出口保持韧性、利差压力减弱 [5]

市场情绪与资金面 - A股市场延续震荡上行格局，沪指突破近10年新高，位于3950点之上，直指4000点 [3][4] - 本周北上资金成交额达1.1万亿元，虽较上周1.5万亿元有所下滑，但仍维持在高位 [4] - 10月截至本周五，公募股票型基金发行数量已达68只，私募基金备案待审批数量仍处高位，增量资金仍在路上 [4] - 公募偏股混合型基金仓位仍处近两年高位，显示机构投资者信心与持仓意愿显著增强 [4][5] 全球宏观与流动性 - 全球主要央行普遍转向宽松，美联储在9月会议后释放鸽派信号，市场预期10月或12月将再度降息25个基点 [8][9] - 美国9月CPI同比上涨3.0%，低于市场预期的3.1%，核心CPI环比仅上涨0.2%，显示通胀回落趋势稳固 [9] - 美元指数震荡偏弱，美债收益率回落至4%附近，全球流动性拐点正在延续 [9] - 历史经验显示，降息周期叠加弱美元阶段，往往对应A股显著修复行情 [9] 政策导向与盈利前景 - 二十届四中全会定调"十五五"规划方向，强调科技自立自强与全面深化改革 [3][15] - 政策导向突出结构性与长期性增长，主线包括科技创新、扩大内需与消费升级、资本市场定位提升 [12] - 企业盈利有望进入"稳中向上"阶段，宏观流动性宽松、融资成本下降叠加产业政策推动，将提升制造业与科技行业利润率 [12] - 当前沪深300市盈率约14倍，中证500约34倍，相较全球主要经济体仍具估值优势 [12] 投资主线与结构机会 - 投资主线正从短期博弈转向中期布局，科技成长与红利稳健构成"双支点" [13][14] - 科技成长仍是政策与盈利共振的主线，关注AI算力、半导体设备、智能汽车、机器人等"新中国制造"关键环节 [16] - 红利资产作为稳增长的压舱石，在经济企稳与利率下行环境下具备吸引力，关注能源、电信、银行、央企等板块 [17] - 以中证A500指数为代表的核心资产兼具成长性与稳定性，体现出"哑铃型平衡"的结构优势 [18]

海外经济基本面与展望 - 美国经济边际放缓，制造业和服务业景气度回落，劳动力市场显现疲态 [1] - 美联储预计继续降息50BP并停止缩表，中期财政扩张力度较大，赤字和债务膨胀成为市场关注点 [1] - 欧洲经济在持续降息刺激下呈现企稳现象，利率下行带动信贷增长，但内在结构性问题及工业疲态持续掣肘经济 [1] - 日本经济相对稳定，居民收入增长提振消费信心，服务业景气度较高，但面临美国关税和日元升值压力 [1] - 日本通胀仍存压力，12月日本央行可能加息一次 [1] 资产展望 - 在美联储降息引导下，美债利率将继续下行，预计向3.5%靠拢，欧洲债券利率亦将下行 [2] - 美欧日政策节奏差异和分化将使美元呈现弱势 [2] - 黄金价格短期存在回调压力，中期仍有较强支撑，包括财政债务、货币宽松和主权国家购金 [2]

行业与公司 * 宏观市场与全球流动性 [1][2] * 港股市场（特别是恒生科技指数） [1][3][4][10] * 中国A股市场（包括双创板块、上证指数、50指数） [1][6][8][11] * 债券市场 [11][19] * 黄金市场 [11] * 中美经贸关系及相关产业（如稀土、半导体、农产品） [20][21][22][25] 核心观点与论据 **全球流动性及市场驱动力** * 2025年市场的主要驱动力是弱美元带来的非美权益资产上涨 [2] * 美联储降息和美元贬值推动全球流动性扩张 美元指数从115跌至100以下 [1][2] * 美联储坚持2025年降息75个基点 但将2026年降息幅度指引调整为每年25个基点 压缩了未来流动性扩张预期 [5] * 三季度75个基点降息预期可能已被定价 未来小幅降息预期使流动性扩张前景不确定 [1][5] **主要市场表现与预期** * 港股市场过去一年经历三次与美联储政策和全球流动性变化相关的脉冲走势 [1][3][4] * 预计恒生科技指数可能要到12月或明年1月才会再次上行 [1][10] * 康波周期萧条期内 资产泡沫化行情预计持续到2026年11月美国中期选举前后 整体牛市趋势延续 [1][9] * 当前A股市场尚未出现明确显著上涨迹象 需保持耐心等待更明确信号 [11] **投资者行为与市场状态** * 投资者年底获利了结或调仓 对双创板块不坚定的投资者因成本高而迅速减仓 导致市场加速下跌 [1][8] * 央行对金融性公司债权大幅下降 表明国家队可能获利了结 [1][6] * 市场存在不均衡状态 双创板块涨幅较大 而上证指数和50指数涨幅较小 需关注是否导致未来波动加剧 [1][6] * 黄金在权益资产调整阶段充当蓄水池角色 近期价格涨幅放缓表明市场风险情绪有所改善 [11] **中国社融与信贷状况** * 当前社融增速同比少增2,300亿 增速为8.7% 较前期回落0.1个百分点 [3][12] * 社融回落速度略低于预期 部分原因是政府债净融资量仍然较高 [12] * 从结构看 信贷同比少增 政府债同比少增3,500亿 非标和企业直接融资同比多增 [3][13] * 本月新增信贷1.3万亿 同比少增3,000亿 企业中长期贷款同比少增500亿但相对较好 [14] * 预计5,000亿政策性金融工具可撬动1.5万亿至1.8万亿信贷 [15] * 居民存款本月新增2.96万亿 同比多增7,600亿 非银行金融机构存款同比减少1.97万亿 [16] **利率与货币供求** * 利率走势主要受货币供求关系影响 [17] * 社融反映的货币融资需求呈现持续下滑趋势 预计年底社融增速将接近年初的8.0% [18] * 银行货币供给端仍较为宽松 但市场利率上升并刷新全年新高 风险偏好有所变化 [19] **中美关系与地缘政治** * 中美经贸摩擦出现缓和趋势 双方将举行会谈 聚焦框架性成果和短期成果 [3][20] * 双方缺乏足够互信 达成突破性成果难度较大 非关税贸易壁垒、技术出口、战略资源及地缘政治议题仍需磋商 [3][20] * 美国政策界对中国稀土政策解读混乱 增加了美国制定有效反制政策的难度 [21] * 11月初美国最高法院将审理特朗普政府对等关税合法性案件 若败诉相关关税可能面临取消 [24] * 美国在国家供应链安全、战略安全和科技竞争上的态度强硬 相关产业关税和行业管制将持续影响中美博弈 [25] * 美俄关系通过普京与特朗普通话有所稳定 降低了战斧导弹威胁调门 [27] 其他重要内容 **潜在风险因素** * 中美关系风险包括美国协调盟友形成施压筹码 以及美国国内政治对外政策的扰动 [26] * 中国与欧盟之间存在经贸摩擦风险 需关注欧盟是否扩大贸易保护主义政策 [26] * 地缘冲突风险包括俄乌局势、中东加沙和谈及伊朗核协议动态、美洲美国与委内瑞拉冲突 [28] **未来重点事件** * 需关注中美经贸会谈、特朗普亚洲访问及国际元首会晤 [23][28] * 关注日本临时国会首相指名选举结果 [28] * 关注美国政府停摆的持续影响 [28] * 关注美国最高法院11月初审理关税合法性案件 [24][28]

纪要涉及的主体 * 行业：科技行业（电池、芯片、机器人、创新药、国产软件）、有色金属行业（贵金属、稀土）、银行业、钢铁行业、农林牧渔行业[8][9][10][11] * 公司：高通（受中国反垄断调查）[1][4] 核心观点与论据 中美关系分析 * 美国对华政策恶化源于技术出口管制等举措，例如美国商务部产业安全局（BIS）在9月12日新增23家、9月16日新增11家、10月8日新增5家中国企业至实体清单，9月29日发布的50%控股权规则使受影响公司从几十家扩至上千家[2] * 美国政策部分反映其高层内斗，商务部等部门可能在总统特朗普关注国内事务时自行推动措施，而非总统直接授意[1][3] * 中国采取反制措施，如对高通进行反垄断调查、对美国船舶收费，旨在打破美方政策惯性，为未来谈判积累筹码[1][4] * 当前中美关系属战术性博弈而非战略性恶化，双方措施留有谈判余地，例如额外100%关税定于11月1日生效，中国部分出口管制定于11月8日实施[5] * 双方可能通过让步达成协议，中方让步助特朗普展示“交易艺术”，以换取美方撤销50%控股权原则等限制，结果取决于美国高层内斗及谈判主导者[1][6] * 中美高层已建立高频沟通渠道，10月底APEC峰会和11月初经贸会谈是重要解决机会，市场担忧较4月初减小，危机能迅速解决[5][7] 市场影响与展望 * 中美关系在高层管控下，市场对中美关系担忧减小，自2019年5月以来每次重大事件后市场修复速度加快[7] * 需警惕A股流动性风险，因市场位置较高、融资盘较重，存在下跌回调需求，若出现大幅下跌反而是加仓机会[7] * 长期看好本轮牛市，核心驱动力包括弱美元趋势、全球流动性宽松、国内增量资金及新兴赛道结构性景气，这些逻辑未被破坏[8] * 短期市场在3900~4000点附近存在压力位，科技股涨幅过大后面临盈利兑现压力，叠加中美关系波动可能导致风格切换[8] 行业与板块投资观点 * 短期关注方向：有色金属（贵金属受益于全球地缘政治冲突及货币竞争性贬值，稀土作为中方重要武器）、银行（避险首选，流动性支持时资金流入最多）、钢铁（与必和必拓谈判结果改善盈利能力）、国产软件（作为反制线一部分，相对芯片更具短期优势）、农林牧渔（常见反制品种，受猪肉价格低迷及政策预期支撑）[9][11] * 长期看好科技与黄金双主线，特别是电池、芯片、机器人、创新药等景气赛道，具有长期增长潜力，短期回调不改变长期向好趋势[10] 其他重要内容 * 美国其他不友好举措包括对中国船舶收费、制裁购买伊朗石油的中国企业和个人、可能出台针对飞越俄罗斯领空航空公司的禁令[2]