业绩概览 - 公司2025年一季度营业总收入为84.37亿元，同比下降1.87% [1] - 归母净利润为1.01亿元，同比下降5.7% [1] - 扣非净利润为9867.8万元，同比下降4.54% [1] 盈利能力分析 - 公司毛利率为6.0%，同比减少6.35个百分点 [2] - 净利率为1.41%，同比减少5.55个百分点 [2] 费用控制 - 公司三费总计为3.01亿元，占营收比为3.57%，同比减少12.12% [3] 资产与现金流状况 - 货币资金为11.14亿元，较去年同期的15.86亿元下降29.75% [4] - 每股经营性现金流为-5.11元，同比减少39.28% [4] 应收账款与债务状况 - 应收账款为84.02亿元，同比增长5.44% [5] - 有息负债为42.94亿元，同比减少2.95% [5] - 应收账款与利润的比例高达1598.78% [5] 商业模式与资本回报 - 公司上市29年以来累计融资总额为22.72亿元，累计分红总额为3.32亿元，分红融资比为0.15 [6] - 公司业绩主要依赖股权融资及营销驱动 [6] 总结 - 公司2025年一季度表现不佳，盈利能力、现金流管理和应收账款方面存在较大挑战 [7]

主要会计数据和财务指标 - 基本每股收益0.1元，同比下降58.33%，2023年为0.24元，2022年为0.23元 [1] - 每股净资产5.87元，同比下降0.68%，2023年为5.91元，2022年为5.75元 [1] - 每股公积金1.55元，同比下降2.52%，2023年为1.59元，2022年为1.6元 [1] - 每股未分配利润2.82元，同比上升0.36%，2023年为2.81元，2022年为2.45元 [1] - 营业收入37.41亿元，同比下降8.89%，2023年为41.06亿元，2022年为41.45亿元 [1] - 净利润0.35亿元，同比下降57.32%，2023年为0.82亿元，2022年为0.78亿元 [1] - 净资产收益率1.76%，同比下降58个百分点，2023年为4.19%，2022年为4.13% [1] 前10名无限售条件股东持股情况 - 前十大流通股东累计持有4681.33万股，占流通股比例16.61%，较上期增加361.21万股 [1] - 绍兴震元健康产业集团有限公司持股3122.55万股，占比11.07%，持股数量不变 [2] - 王成华新进持股283.98万股，占比1.01% [2] - 海拉提·阿不力米提持股276.25万股，占比0.98%，较上期增加2.9万股 [2] - 赵水菊新进持股214万股，占比0.76% [2] - 李如林持股161.02万股，占比0.57%，持股数量不变 [2] - 绍兴第二医院医共体总院持股145.47万股，占比0.52%，持股数量不变 [2] - 张文杰新进持股125.64万股，占比0.45% [2] - 王成群新进持股118.7万股，占比0.42% [2] - 林振邦持股117.42万股，占比0.42%，较上期增加0.42万股 [2] - 杨常红新进持股116.3万股，占比0.41% [2] - 单水金、张林、杭州胡庆余堂集团有限公司、方伟、高盛公司有限责任公司退出前十大股东 [2] 分红送配方案情况 - 分红方案为10派0.6元(含税) [3]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 公司发布2024年年报及2025年一季报，2024年实现收入180.00亿元（+3.57%），归母净利润1.14亿元（-79.23%）；2025年一季度实现收入47.67亿元（-6.53%），归母净利润1.60亿元（-33.83%）[7] - 门店扩张迅速致短期利润承压，2024年销售毛利率31.79%（-1.21pp），销售净利率0.61%（-2.61pp）；2025Q1销售毛利率31.84%（+1.45pp），销售净利率3.45%（-1.28pp）[7] - 药品零售稳健增长，非药泛健康类产品助力客流提升，2024年药品零售129.38亿元（+2.46%），便利品销售4.36亿元（+25.52%）；试点门店非药占比从15%提升至40%左右，预计客流至少增加50%以上[7] - 省外扩张成效显著，截至2025Q1直营门店11451家，2024年底直营门店11498家，云南省外门店数量占比51.51%（+4.14pp）；2025年以提升存量门店经营质量为主[7] - 考虑门店扩张带来营运成本增加，将2025 - 2026年归母净利润由7.75/9.49亿元下调至6.42/7.17亿元，2027年为7.98亿元，对应当前市值PE为13/12/11X，维持“买入”评级[7] 盈利预测与估值 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|17,380|18,000|20,189|22,307|24,490| |同比（%）|(0.29)|3.57|12.16|10.49|9.79| |归母净利润（百万元）|549.44|114.14|642.45|717.17|797.64| |同比（%）|(45.60)|(79.23)|462.87|11.63|11.22| |EPS - 最新摊薄（元/股）|0.94|0.19|1.10|1.22|1.36| |P/E（现价&最新摊薄）|15.24|73.37|13.03|11.68|10.50|[1] 市场数据 - 收盘价14.30元 - 一年最低/最高价10.84/23.22元 - 市净率1.12倍 - 流通A股市值5,681.57百万元 - 总市值8,374.14百万元[5] 基础数据 - 每股净资产12.81元 - 资产负债率54.76% - 总股本585.60百万股 - 流通A股397.31百万股[6] 三大财务预测表 资产负债表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |流动资产|9,712|10,511|11,347|12,338| |非流动资产|7,119|7,474|7,826|8,177| |资产总计|16,830|17,985|19,173|20,515| |流动负债|7,631|8,301|8,779|9,329| |非流动负债|1,546|1,524|1,503|1,482| |负债合计|9,177|9,826|10,282|10,810| |归属母公司股东权益|7,491|7,983|8,701|9,498| |少数股东权益|162|175|190|206| |所有者权益合计|7,653|8,159|8,891|9,705| |负债和股东权益|16,830|17,985|19,173|20,515|[8] 利润表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业总收入|18,000|20,189|22,307|24,490| |营业成本(含金融类)|12,278|13,671|14,692|15,577| |税金及附加|70|62|73|86| |销售费用|4,699|5,091|5,985|7,050| |管理费用|466|600|706|831| |研发费用|10|10|12|17| |财务费用|104|0|0|0| |加:其他收益|91|79|92|109| |投资净收益|(3)|(12)|(15)|(17)| |公允价值变动|0|0|0|0| |减值损失|(186)|0|0|0| |资产处置收益|3|(2)|(2)|(3)| |营业利润|278|819|915|1,017| |营业外净收支|(71)|0|0|0| |利润总额|207|819|915|1,017| |减:所得税|97|164|183|203| |净利润|110|656|732|814| |减:少数股东损益|(4)|13|15|16| |归属母公司净利润|114|642|717|798| |每股收益 - 最新股本摊薄(元)|0.19|1.10|1.22|1.36| |EBIT|409|834|932|1,037| |EBITDA|1,850|1,409|1,510|1,618| |毛利率(%)|31.79|33.94|39.61|45.65| |归母净利率(%)|0.63|3.10|2.95|2.78| |收入增长率(%)|3.57|12.16|10.49|9.79| |归母净利润增长率(%)|(79.23)|462.87|11.63|11.22|[8] 现金流量表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |经营活动现金流|1,721|679|1,509|675| |投资活动现金流|(1,607)|(945)|(948)|(951)| |筹资活动现金流|(1,647)|(144)|6|6| |现金净增加额|(1,533)|(410)|567|(270)| |折旧和摊销|1,441|575|578|580| |资本开支|(254)|(892)|(893)|(893)| |营运资本变动|(160)|(566)|182|(739)|[8] 重要财务与估值指标 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |每股净资产(元)|12.79|13.63|14.86|16.22| |最新发行在外股份（百万股）|586|586|586|586| |ROIC(%)|2.02|6.10|6.45|6.72| |ROE - 摊薄(%)|1.52|8.05|8.24|8.40| |资产负债率(%)|54.53|54.63|53.63|52.69| |P/E（现价&最新股本摊薄）|73.37|13.03|11.68|10.50| |P/B（现价）|1.12|1.05|0.96|0.88|[8]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][8] 报告的核心观点 - 公司2024年实现收入264.97亿元（+8.01%），归母净利润9.15亿元（-21.58%），2025年一季度实现收入69.56亿元（+3.02%），归母净利润4.60亿元（+15.45%），25Q1利润超预期 [8] - 25Q1各项费用率下降，控费成效显著 [8] - 2024年加盟业务及中西成药产品快速增长，2025Q1中西成药需求稳定 [8] - 门店布局持续优化，赋予利润增长动能，随着部分亏损门店闭店优化后，公司整体利润承压可控，有望实现稳健增长 [8] - 考虑公司门店扩张节奏放缓，下调2025 - 2026年归母净利润预测，2027年预计为14.45亿元，对应当前市值的PE估值为19/16/14X，考虑公司门店结构优化后释放盈利潜力，维持“买入”评级 [8] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与估值 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|24,531|26,497|29,587|32,673|35,861| |同比（%）|15.45|8.01|11.66|10.43|9.76| |归母净利润（百万元）|1,166.50|914.76|1,084.32|1,252.19|1,444.62| |同比（%）|12.63|-21.58|18.54|15.48|15.37| |EPS - 最新摊薄（元/股）|1.02|0.80|0.95|1.10|1.27| |P/E（现价&最新摊薄）|17.34|22.11|18.65|16.15|14.00|[1] 市场数据 - 收盘价16.84元，一年最低/最高价11.92/23.26元，市净率2.68倍，流通A股市值19,178.20百万元，总市值19,178.20百万元 [5] 基础数据 - 每股净资产6.29元，资产负债率67.76%，总股本1,138.85百万股，流通A股1,138.85百万股 [6] 财务数据 资产负债表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |流动资产|12,586|14,209|16,403|18,771| |非流动资产|13,854|14,156|14,537|14,988| |资产总计|26,440|28,365|30,940|33,759| |流动负债|13,707|14,446|15,658|16,911| |非流动负债|4,595|4,640|4,684|4,729| |负债合计|18,302|19,085|20,342|21,641| |归属母公司股东权益|6,897|7,982|9,234|10,678| |少数股东权益|1,241|1,298|1,364|1,440| |所有者权益合计|8,138|9,280|10,598|12,118| |负债和股东权益|26,440|28,365|30,940|33,759|[9] 利润表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业总收入|26,497|29,587|32,673|35,861| |营业成本(含金融类)|17,401|19,468|21,515|23,633| |税金及附加|119|133|131|143| |销售费用|6,193|6,953|7,515|8,176| |管理费用|1,231|1,420|1,634|1,793| |研发费用|52|98|108|118| |财务费用|201|132|167|138| |加:其他收益|112|125|138|151| |投资净收益|1|1|1|1| |公允价值变动|11|0|0|0| |减值损失|-88|0|0|0| |资产处置收益|19|21|24|26| |营业利润|1,354|1,530|1,766|2,038| |营业外净收支|-14|-8|-9|-10| |利润总额|1,340|1,522|1,757|2,028| |减:所得税|360|380|439|507| |净利润|980|1,141|1,318|1,521| |减:少数股东损益|65|57|66|76| |归属母公司净利润|915|1,084|1,252|1,445| |每股收益 - 最新股本摊薄(元)|0.80|0.95|1.10|1.27|[9] 现金流量表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |经营活动现金流|3,106|-310|2,371|2,625| |投资活动现金流|-1,939|-764|-872|-982| |筹资活动现金流|-932|-243|-245|-247| |现金净增加额|235|-1,316|1,254|1,396| |折旧和摊销|1,895|476|507|547| |资本开支|-1,447|-663|-761|-861| |营运资本变动|-64|-2,200|273|282|[9] 重要财务与估值指标 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |每股净资产(元)|5.89|6.84|7.94|9.21| |最新发行在外股份（百万股）|1,139|1,139|1,139|1,139| |ROIC(%)|7.59|6.98|7.57|7.88| |ROE - 摊薄(%)|13.26|13.59|13.56|13.53| |资产负债率(%)|69.22|67.28|65.75|64.10| |P/E（现价&最新股本摊薄）|22.11|18.65|16.15|14.00| |P/B（现价）|3.02|2.60|2.24|1.93|[9]

公司业绩 - 2025年第一季度营业收入707.63亿元，同比增长0.87% [1] - 医药工业销售收入58.85亿元，医药商业销售收入648.78亿元 [1] - 归母净利润13.33亿元 [1] 医药商业创新业务 - 进口总代业务销售收入86亿元，同比增长9.0% [1] - 创新药业务销售收入125亿元，同比增长23.2% [1] - CSO业务收入同比增长9.89% [2] - 器械大健康业务销售收入109亿元，同比增长6.9% [2] 业务发展与合作 - 临港新片区药械进出口服务中心揭牌，推动临床急需药品进口、罕见病用药临时进口等场景落地 [1] - 打造创新药全生命周期服务平台，与安斯泰来、康方生物等企业达成战略合作 [1] - 器械大健康业务与多家产业伙伴达成战略合作，打造从产品交付到终身服务的闭环管理体系 [2]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [4] 报告的核心观点 - 百洋医药发布2024年年报及2025年一季报，2024年全年收入80.9亿元同比-2.0%，归母净利润6.9亿元同比-2.9%；25Q1收入18.4亿元同比-0.4%，归母净利润0.9亿元同比-54.4%，利润下滑或因紫杉醇聚合物胶束计提存货跌价准备及销售投入增加 [5] - 预计2025 - 2027年公司归母净利润分别为7.6亿元、9.0亿元、10.7亿元，增速分别为10.0%/18.4%/19.2%，当前股价对应PE分别为13X、11X、9X，公司为国内领先医药商业化平台，具备品牌打造及全渠道运营能力，已打造多个亿级及十亿级单品，商业化能力得到验证，正加速布局创新药械，随着产品进入收获期，长期成长天花板有望打开，维持“买入”评级 [8] 根据相关目录分别进行总结 基本数据 - 2025年4月28日收盘价18.17元，总市值95.505亿元，流通市值95.4928亿元，资产负债率62.84% [2] 市场表现 - 品牌运营收入55.6亿元同比+9.2%，还原两票制后收入60.4亿元；迪巧收入21亿元同比+10.7%，还原后22亿元同比+10.9%；海露收入7.4亿元同比+14.9%；子公司百洋制药收入9.5亿元，扶正化瘀收入6.3亿元同比+16.6%；安斯泰来系列收入5亿元同比+34.5%，还原后7亿元同比+29.2%；纽特舒玛收入1.2亿元同比+45.4% [8] - 批发配送业务收入21.4亿元同比-23% [8] - 零售业务收入3.7亿元同比+3.7% [8] - 2024年毛利率35.5%同比+2.2pct，品牌运营业务毛利率48%同比+1.2pct，毛利额占比超90%；25Q1毛利率35.8%同比+2.2pct；2024、25Q1销售费用率同比提升2.8pct、4.3pct [8] 盈利预测与估值 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|7564|8094|8815|9709|10767| |同比增长率（%）|0.72%|7.01%|8.91%|10.14%|10.90%| |归母净利润（百万元）|656|692|761|901|1074| |同比增长率（%）|30.71%|5.38%|10.01%|18.38%|19.19%| |每股收益（元/股）|1.25|1.32|1.45|1.71|2.04| |ROE（%）|24.59%|29.12%|27.83%|27.86%|27.49%| |市盈率（P/E）|14.55|13.81|12.55|10.60|8.90| [7] 附录：财务预测摘要 - 资产负债表、利润表、现金流量表等多方面数据预测，涵盖货币资金、应收票据及账款、营业收入、营业成本等项目 [9] - 主要财务比率包括成长能力（营收增长率、营业利润增长率等）、盈利能力（毛利率、净利率等）、估值倍数（EV/EBITDA、P/E等）预测 [9][10]

主要会计数据和财务指标 - 基本每股收益从2023年的-0 6423元改善至2024年的-0 4536元 同比增长29 38 [1] - 每股净资产从2023年的1 09元下降至2024年的0 68元 同比减少37 61 [1] - 每股未分配利润从2023年的-0 63元恶化至2024年的-1 11元 同比下降76 19 [1] - 营业收入从2023年的364 19亿元下降至2024年的303 17亿元 同比减少16 75 [1] - 净利润从2023年的-16 9亿元收窄至2024年的-11 93亿元 同比改善29 41 [1] - 净资产收益率从2023年的-43 94%进一步下降至2024年的-50 71% 同比恶化15 41个百分点 [1] 前10名无限售条件股东持股情况 - 前十大流通股东累计持有128412 94万股 占流通股比例48 89% 较上期减少1184 27万股 [2] - 深圳海王集团股份有限公司为第一大股东 持有121644 51万股 占比46 32% 持股数量未变化 [3] - 香港中央结算有限公司减持1220 98万股 持股比例降至0 49% [3] - 胡刚增持494 60万股 持股比例升至0 33% [3] - 陈锋 陈坚民 许镇洲 史笑难为新进前十大股东 [3] - 郭丰明 刘建东 刘拓 张国都退出前十大股东 [3] 分红送配方案情况 - 未披露分红送配方案 [4]

激励计划终止及回购注销决策 - 公司决定终止2023年限制性股票激励计划并回购注销全部未解除限售股票 主要因宏观经济 市场及行业政策环境发生较大变化 预计无法达成剩余年度业绩考核指标 继续实施难以实现预期激励效果 [1] - 终止激励计划旨在维护股东利益并调动员工积极性 该决策经第五届董事会第二十六次会议审议通过 [1] 激励计划历史实施情况 - 2023年6月27日首次通过激励计划议案 7月24日获股东大会批准 8月28日向132名激励对象首次授予199.55万股 授予价10.82元/股 [2] - 实施期间因激励对象离职等原因多次调整 2024年1月回购注销35,000股 5月回购注销5,000股 [2] - 2024年6月因权益分派调整授予价至10.22元/股 并向58名激励对象授予42.07万股预留股票 [2] 本次回购具体方案 - 拟回购注销181名激励对象持有的1,692,050股 另加1名离职对象3,000股 合计1,695,050股 [3] - 回购价格为调整后授予价10.22元/股 使用自有资金支付 完成后总股本将从398,863,861股减至397,168,811股 [3] - 监事会认为该操作不会对公司经营和财务状况产生重大影响 相关事项尚需股东大会审议及办理法定手续 [3]

财务表现 - 2024年营业收入79.66亿元同比下降0.85% [1][2] - 净利润2062.16万元同比微增1.50% [1][2] - 扣非净利润-1.28亿元同比减亏38.84% [1][2] - 经营活动现金流净额1.6亿元同比大增94.56% [2] - 基本每股收益0.0137元同比上升1.48% [2] - 总资产160.12亿元同比下降4.17% [2] - 资产负债率64.44%资产周转率0.49次/年低于行业均值 [2] 成本与费用 - 销售费用同比下降16.55% [2] - 管理费用同比下降3.27% [2] - 研发投入1002.91万元同比大幅下降31.38% [2] - 研发费用率降至0.13% [2] 业务结构 - 药品配送收入59.87亿元占比75.16%同比下降1.9% [3] - 器械配送收入18亿元占比22.59%同比增长1.57% [3] - 直销模式占比88.34%分销业务下降13.42%至9.68% [3] 研发与布局 - 设立山东瑞康微生态工程公司聚焦肠菌移植技术 [3] - 收购浙江衡玖医疗布局三维乳腺超声设备研发 [3] - 与亚马逊云合作构建智慧医疗平台 [3] 国际化进展 - 重点开拓东南亚市场规避关税风险 [3] - 越南生产基地建设尚未实质性落地 [3] - 氟氧头孢钠原料药获韩国MFDS认证 [3]

主要会计数据和财务指标 - 2025年一季度基本每股收益0.7元，同比下降15.66%，较2023年同期下降2.78% [1] - 每股净资产19.43元，同比增长4.01%，较2023年同期增长16.07% [1] - 每股公积金5.78元，同比增长6.64%，较2023年同期增长5.67% [1] - 每股未分配利润12.03元，同比增长3.62%，较2023年同期增长24.66% [1] - 营业收入53.17亿元，同比下降7.93%，较2023年同期下降0.34% [1] - 净利润2.77亿元，同比下降7.67%，较2023年同期增长6.13% [1] - 净资产收益率3.57%，同比下降19.59个百分点，较2023年同期下降0.71个百分点 [1] 股东持股情况 - 前十大流通股东合计持股1.37亿股，占流通股比例34.58%，较上期减少140.09万股 [1] - 第一大股东朱朝阳持股1.01亿股（占比25.44%），持股未变动 [2] - 香港中央结算有限公司增持220.37万股至447.65万股（占比1.13%） [2] - 南方中证1000ETF减持21.74万股至209.43万股（占比0.53%） [2] - 新进股东陈仙富持股212.68万股（占比0.54%），万葵聚富湾128号基金持股182.92万股（占比0.46%） [2] - 退出股东包括新华人寿（原持股509.24万股）和社保基金四一三组合（原持股283.89万股） [2] 分红送配方案 - 本报告期未实施利润分配或资本公积转增股本 [2]