中金首次覆盖瑞博生物-B给予跑赢行业评级 - 中金首次覆盖瑞博生物-B(06938) 给予跑赢行业评级 基于DCF模型给予目标价100.0港元 较当前股价存在44.9%的上行空间 [1] 公司平台与技术优势 - 公司是小核酸药物开发的全球领军者 拥有经验证的成熟小核酸药物开发平台 [1] - 公司拥有自主研发的GalNAc肝靶向RiboGalSTAR平台 并从肝靶向逐步走向肝外靶向 [1] - 公司持续迭代化学修饰 增强靶点特异性和序列兼容性 减少脱靶效应 赋能疗效和安全性升级 [1] - 截至2025年底 公司在全球主要司法管辖区域共有473件专利及专利申请 构建了全面的知识产权组合 [1] - 公司研发平台具备全技术链条整合能力 实现从CMC生产、早期研究到商业化的全生命周期覆盖 [1] 临床管线进展 - 截至2025年底 公司已拥有7款进入临床阶段的siRNA管线 其中4款处于II期 [2] - 核心临床资产包括RBD4059(FXI)、RBD5044(ApoC3)、RBD1016(HBV) [2] - RBD4059是全球首个且临床进展最快的用于治疗血栓性疾病的FXI siRNA药物 将于2026年启动IIb期临床 涉及多个血栓疾病 [2] - RBD5044是全球第二个进入临床阶段的ApoC3 siRNA 进度仅次于Arrowhead [2] - RBD1016正在验证在HBV的成药性 [2] 核心观点与市场差异 - 市场担心FXI抑制剂的成药性 [3] - 中金认为FXI抑制剂至少在脑卒中、膝关节置换术后等适应症已验证成药性 [3] - FXI siRNA有望凭借更高的靶点抑制率攻克房颤适应症 [3] 潜在催化剂 - 行业FXI抑制剂和ApoC3 siRNA数据映射 [4] - 公司多个小核酸药物II期临床启动和数据读出 [4]

核心观点 - 文章回顾了A股历史上发行价最高的十只股票在上市数年后的市场表现 核心观点是这些曾因市场追捧而享有极高发行估值的明星股 多数已大幅跌破发行价 揭示了在注册制市场化定价环境下 脱离基本面的高估值难以持续 上市初期的高光表现往往昙花一现[1] - 这些案例表明 随着全面注册制的实施 新股供应增加且定价市场化 “中签即赚钱”的时代已经结束 高发行价和高市盈率可能成为投资风险的预警信号 投资者需要更深入的研究和严格的交易纪律[27][28] 样本股票整体表现 - 选取的十只高发行价股票包括禾迈股份、万润新能、义翘神州、石头科技、索辰科技、福昕软件、华宝新能、纳芯微、康希诺和百济神州 它们于2020年至2023年间上市 主要集中在科创板和创业板[3][4] - 截至2026年2月中旬 十只股票中仅有石头科技、纳芯微和百济神州三只股价在发行价之上 其余七只全部处于破发状态 这意味着发行时买入并持有至今的投资者账面上普遍亏损[6][8] - 七只破发股票的破发幅度各异 按从发行价计算的最大破发幅度看：康希诺破发69.15% 万润新能破发58.54% 华宝新能破发54.93% 义翘神州破发42.22% 禾迈股份破发32.82% 福昕软件破发22.17% 索辰科技破发12.83%[10] - 若从历史最高点计算跌幅 情况更为严峻：康希诺从797.20元高点跌至63.90元 跌幅达93% 禾迈股份从未除权高点1877.43元下跌 跌幅83% 义翘神州从353.83元跌至73.38元 跌幅80%[11] 重点公司个案分析 - **禾迈股份**：发行价557.80元 为样本中最高 2021年12月20日登陆科创板 主营光伏微型逆变器 未除权前股价曾冲高至1877.43元 2026年2月13日收盘价104.86元 考虑送转除权后复权计算 较发行价下跌32.82% 较历史高点下跌83% 公司预计2025年度归母净利润亏损1.35亿元至1.65亿元 为上市以来首次年度亏损 截至2026年2月13日市盈率仍高达329倍[11][12][13] - **万润新能**：发行价299.88元 2022年9月登陆科创板 主营锂电池正极材料 上市首日即破发 最高价仅255.99元 未触及发行价 送转除权后2026年初股价约81.62元 最低曾至24.33元 较发行价破发58.54% 从高点下跌54%[14][15] - **义翘神州**：发行价292.92元 2021年8月创业板上市 股价曾达353.83元 2026年2月股价约73.38元 最低至55.03元 较发行价破发42.22% 从高点下跌80% 市盈率约67倍[16] - **康希诺**：发行价209.71元 2020年8月科创板上市 作为新冠疫苗概念股 股价在2021年一度飙升至797.20元 2026年2月13日报收63.90元 较历史高点下跌93% 较发行价破发69.15% 公司未进行过转增股份 股价下跌为纯粹市值蒸发 公司净利润曾连续三年亏损 但预计2025年将扭亏为盈 实现归母净利润2450万元至2900万元[17][18][19] - **其他公司**：石头科技发行价271.12元 现价148.20元 较发行价仍上涨 但从历史高点1496.99元下跌64% 索辰科技发行价245.56元 送转后股价约93.80元 破发12.83% 福昕软件发行价238.53元 送转后现价92.85元 破发22.17% 华宝新能发行价237.50元 三次送转后现价56.64元 破发54.93% 纳芯微发行价230元 送转后现价179.25元 较发行价略有上涨 但市盈率连续三年亏损 百济神州发行价192.60元 现价279.62元 是少数上涨的股票 但公司已连续多年亏损[20] 股价表现归因分析 - **发行估值过高**：这些股票发行时市盈率普遍很高 如禾迈股份上市时市盈率即很高 截至2026年2月仍达329倍 万润新能、义翘神州等发行时也享受了赛道溢价 高估值透支了未来成长预期 一旦业绩增速不及预期 股价回归成为必然[22] - **行业周期反转**：禾迈股份所在的光伏行业经历疯狂扩张后 面临产能过剩和价格战 微型逆变器毛利率大幅下滑 万润新能所处的锂电池正极材料行业 随新能源车增速放缓进入调整期 康希诺完全依赖新冠疫苗这一特殊时期产品 需求退潮后业绩断崖式下跌 行业景气度变化构成重大外部风险[22] - **市场情绪与资金偏好转移**：这些公司上市时恰逢市场对科技、医药、新能源等赛道极度乐观 资金抱团炒作推高了发行价和初期股价 随着市场热点轮动及宏观环境变化 资金从高估值板块流出 股价失去支撑 科创板作为新兴板块 其整体估值水平也在经历理性回归过程[22] 当前新股市场对照 - 进入2026年 A股新股表现出现明显分化 一方面 根据中金公司2026年2月6日报告 2026年1月网下打新参与热度突破近两年新高 单只主板新股有上万个账户参与 当月上市的主板新股首日涨幅均值为147% 科创板新股首日涨幅均值为276% 最近23个月无新股于上市首日破发 显示打新仍有赚钱效应[24] - 另一方面 风险也在积聚 有自媒体2026年2月2日发文指出 2026年开年已有12只新股上市首日破发 部分个股10天内跌幅超30% 同时新股上市后走势分化剧烈 例如2026年2月10日上市的电科蓝天开盘涨幅高达750% 但也有一些新股高开低走 这说明尽管首日破发率降低 但上市后的长期表现依然考验公司的真实价值[25][26] - 全面注册制实施改变了新股生态 上市门槛降低、发行定价市场化、退市常态化 新股供应增加使破发从异常变为常态 发行价由机构询价决定 有时会出现高报价 文章建议打新需仔细挑选行业、对比发行估值、关注保荐机构跟投比例 并设定严格的卖出纪律[27]

公司核心事件进展 - 莫德纳宣布美国食品药品管理局FDA将受理其采用mRNA技术的流感疫苗上市申请 [1] - 就在上周FDA以研究设计存在缺陷为由拒绝受理该款新型流感疫苗的审核申请 [1] - 在后续沟通中FDA改变立场同意启动审核流程 [1] 公司产品与技术 - 莫德纳的流感疫苗采用了mRNA技术 [1]

核心观点 - 天演药业公布了2026年业务进展及年度目标 重点围绕核心产品muzastotug（ADG126）在多个适应症中的临床数据公布与研发计划推进 公司财务状况预计可支持运营至2027年底[1][2][3] 近期临床数据公布计划 - 2026年第一季度计划公布muzastotug联合帕博利珠单抗治疗三线及以上微卫星稳定型结直肠癌（MSS CRC）患者的1b/2期更新研究数据 包括10 mg/kg剂量组（41例患者）和20 mg/kg剂量组（26例患者）的结果[1] - 同期将分享与罗氏合作的临床研究结果 评估muzastotug联合阿替利珠单抗及贝伐珠单抗用于肝细胞癌（HCC）一线治疗的疗效与安全性[1] - 计划公布muzastotug联合帕博利珠单抗及标准治疗（呋喹替尼）用于MSS CRC的新增患者队列初步数据[1] - 计划公布新加坡国立大学医院主导的结直肠癌新辅助治疗2期试验的初期进展[1] 产品研发与业务进展 - 预计完成muzastotug随机2期剂量优化研究的患者入组 该研究旨在为3期临床试验确定最优给药方案[2] - 公司表示将持续推进合作与授权协议 包括与赛诺菲、Third Arc Bio等合作伙伴的项目进展[2] 财务状况 - 截至2025年12月31日 公司现金及现金等价物为7,450万美元（未经审计）[3] - 预计上述现金可支持公司运营至2027年底 为既定计划提供资金保障[3]

公司核心技术平台 - 公司开发了三大专有技术平台：LeadsBody平台（CD3 T-Cell Engager 平台）、X-body平台（4-1BB Engager 平台）和TOPiKinectics（ADC 技术平台）[1] - 公司已建立起在早期研发、转化医学、临床开发、CMC及业务拓展方面无缝衔接的自主能力[1] 核心产品LBL-024 (PD-L1/4-1BB) - LBL-024已布局12个适应症，目前有9项临床试验正在开展，包括1项关键临床研究和8项概念验证性研究[1] - 其单药治疗肺外神经内分泌癌（EP-NEC）3L+的单臂关键注册临床研究已完成全部受试者入组，计划于2026年第三季度递交BLA[1] 核心产品LBL-034 (GPRC5D/CD3) - LBL-034是全球临床进度第二的GPRC5D/CD3双抗，目前正在进行一项II期研究，评估其在四类复发难治性多发性骨髓瘤及浆细胞白血病患者中的安全性和有效性[2] - 该产品在剂量递增阶段的临床数据表现亮眼[2] 自身免疫性疾病管线与合作 - 公司与Dianthus Therapeutics合作的LBL-047已实现首例患者入组[2] - 另一款合作产品LBL-051计划于2026年第一季度向FDA递交临床申请[2] 财务预测与催化剂 - 预计公司2025-2027年营收分别为175.0百万元、196.0百万元和200.8百万元，同比变化分别为-12.0%、+12.0%和+2.4%[2] - 当前股价对应的市销率分别为62倍、55倍和54倍[2] - 考虑到公司2026年临床数据催化较多，2027年有望进入商业化拐点[2]

股票状态与监管进展 - 科兴生物因未能在延长期限内提交2024年年度报告，于2025年11月收到纳斯达克退市决定函 [1] - 公司表示将申请听证会进行申辩，若未获批准，股票可能被暂停交易并退市 [1] - 退市与否的最终决定是当前最受关注的事件，其进展直接影响投资者对股票流动性和公司治理稳定性的预期 [1] 公司治理与法律程序 - 与科兴生物控股层面相关的股东会议争议案庭审定于2026年4月下旬至5月初进行，涉及董事会职权归属问题 [1] - 该案结果可能间接影响上市公司治理结构，需关注其对公司运营稳定性的潜在波及 [1] 业务与合同动态 - 2025年11月，科兴生物与巴西卫生部签署价值超7亿美元的疫苗供应合同 [1] - 合同计划在未来10年内提供水痘和狂犬疫苗 [1] - 合同执行情况（如生产交付、收入确认）将是衡量公司海外业务复苏能力的关键指标 [1] 公司关系澄清 - 科兴生物（美股代码：SVA）与A股科兴制药（688136）为独立上市公司 [1]

公司研发进展 - 公司自主研发的HLX15-SC（重组抗CD38全人单克隆抗体注射液－皮下注射）用于多发性骨髓瘤治疗的1期临床试验申请（IND）获美国食品药品管理局（FDA）批准 [1] 产品管线状态 - HLX15-SC是一款皮下注射剂型的抗CD38单克隆抗体，适应症为多发性骨髓瘤 [1] - 该产品已进入1期临床试验阶段 [1]

公司研发进展 - 公司自主研发的HLX15-SC（重组抗CD38全人单克隆抗体注射液-皮下注射）用于多发性骨髓瘤治疗的1期临床试验申请（IND）获美国食品药品管理局（FDA）批准 [1] - HLX15是公司自主研发的达雷妥尤单抗生物类似药，拟用于多发性骨髓瘤等治疗 [2] - HLX15（包括静脉注射制剂与皮下注射制剂）的1期临床试验申请已在中国和美国获批，其中HLX15-SC获FDA批准，其静脉注射制剂HLX15-IV在中国的1期临床研究已于2024年6月成功完成 [1][2] 产品作用机制与市场地位 - HLX15为达雷妥尤单抗生物类似药，达雷妥尤单抗是一种人源化抗CD38的IgG1κ单克隆抗体，可通过多种免疫机制诱导肿瘤细胞凋亡，并调节免疫细胞以减少多发性骨髓瘤细胞 [2] - 根据IQVIA MIDAS数据，2024年度达雷妥尤单抗于全球范围内的销售额约为128.8亿美元 [3] 商业合作与区域授权 - 2025年2月，公司与Dr. Reddy's Laboratories SA签订许可协议，授予后者在美国及包括英国、瑞士等42个欧洲国家的独家许可，以商业化HLX15（包括静脉注射与皮下注射制剂） [2]

市场表现与指数纳入 - 维立志博-B（09887）午前股价上涨7.91%，报66.20港元，成交额2843.92万港元 [1][5] - 恒生指数公司宣布，维立志博获纳入恒生综合指数，该变动将于2026年3月6日收市后实施，3月9日起生效 [1][5] - 据中金研报，公司有可能被调入港股通，因其满足了包括市值、流动性和上市时间等在内的一系列标准 [1][5] 核心产品研发进展 - 公司公告，其PD-L1/4-1BB双特异性抗体奥帕替苏米单抗（LBL-024，商品名维利信™）用于治疗复发性或转移性三阴性乳腺癌的Ib/II期临床研究首例患者已成功用药 [1][5] - 该临床研究为开放标签、多中心设计，由江苏省人民医院殷咏梅教授牵头，正在全国多家医院同步推进 [1][5] - 试验旨在评价奥帕替苏米单抗单独给药或联合白蛋白结合型紫杉醇治疗复发性或转移性三阴性乳腺癌患者的疗效及安全性 [1][5]

公司股价与交易动态 - 北海康成-B(01228)股价在新闻发布日早盘一度上涨超过17%，截至发稿时上涨8.6%至3.03港元，成交额为2664.84万港元 [1] 公司资本运作 - 公司拟向药明生物全资附属公司配售8403.36万股新股，占扩大后已发行股份总数约14.12% [1] - 配售价格为每股2.38港元，较公司2月13日收盘价2.79港元折让约14.7% [1] - 此次配售集资净额达1.99亿港元 [1] - 配售完成后，药明生物在北海康成的持股比例将上升至约16.27% [1] 募集资金用途 - 约60%的募集资金将用于结算集团的贸易应付款项 [1] - 约28%的资金将用于现有产品线的研发开支 [1] - 其余12%的资金将用于商业化产品的营运资金及注册维护 [1]