纪要涉及的行业或公司 * 行业：药物安全性评价行业[2] * 公司：昭衍新药（昭衍生物）[1] 核心观点与论据 **公司核心优势** * **自有猴场资源**：昭衍新药拥有自用猴场，在实验猴（尤其是培育周期长的F2代猴子）供给受限的市场中占据战略优势，确保了稳定的实验猴供应[2][4] * **资质与行业地位**：公司深耕安评行业30年，是国内龙头企业之一，拥有中国NMPA、美国FDA、OECD等多地GLP资质，质量管理体系符合国际规范，能满足全球同步报批IND需求[2][4] * **离岸外包业务增长强劲**：公司利用国内实验猴资源和人力承接海外高价订单，并加强美国BD团队建设，实现离岸外包订单同比增长60%[2][5] **行业供需格局** * **供给端受限**：国内实验猴供给相较2021年、2022年的高点有所下降，原因包括中美价差、培养周期长，以及老龄化导致生育率下降、新生猴子数量减少[6] * **需求端旺盛**：创新药研发（如小核酸、免疫相关及病毒相关研究）对实验猴需求增加，同时港股IPO加速推进也增加了短期内对创新药投资的需求，从而推升了对实验猴和安评服务的需求[6] * **价格与景气度上行**：供需错配导致实验猴价格上涨，目前每只价格约为10万元以上，同时服务费也随之上涨，使得整个安评行业景气度向上[6] **行业发展趋势** * **创新药研发投入增加**：中国创新药企业资金充裕（港股IPO火热、医药上市公司增发规模提升、对外BD投融资金额触底回升），带动安评需求显著恢复[7] * **实验猴资源紧张持续**：由于繁殖周期长、产出率低，以及能繁母猴老龄化问题加剧，未来几年内实验猴供给将继续紧张[3][7] * **离岸外包市场拓展**：全球范围内实验猴资源趋紧，昭衍新药凭借自身优势，有望进一步打开离岸外包市场，承接更高利润率订单[3][7] 其他重要内容 * **行业准入门槛高**：安评行业GLP实验室建设成本高且周期长，因此外包率高[2][5] * **公司估值提升潜力**：公司通过清出猴子带来的生物资产增值，以及服务费提升带来的归母净利润增长，使其估值具有较大提升空间，从临床前到临床阶段的过渡性价比高，能显著提高公司估值[2][4] * **企业话语权与溢价能力**：掌握优质实验猴资源的企业将具备更强的话语权和拿单能力，并可能享受服务费溢价[3][7]

公司业绩表现 - 2025年前三季度实现营业收入328.6亿元，同比增长18.6% [1] - 2025年前三季度归母净利润达到120.76亿元，同比大幅提升84.8% [1] - 持续经营业务在手订单达598.8亿元，同比增长41.2%，订单增速显著高于营收增速 [2] 全球化战略与体系效应 - 公司的全球化是一个系统工程，涵盖全球产能布局、跨区域研发网络和国际化客户结构 [1] - 全球化能力在复杂环境下逆势放大，推动公司演变为在全球创新药生态中承担基础设施角色的平台型企业 [1] - 全球化能力一旦形成，就具有强路径依赖和行业壁垒，难以被后来者短期追赶 [3] 业务板块与技术能力 - TIDES业务在2025年前三季度收入同比增长121.1%，增速在CXO行业中极为罕见 [2] - 全球产能落地提升了公司在复杂分子、TIDES、多肽等前沿技术领域的服务能力 [2] - 产能、技术和全球交付体系的三重共振是TIDES等业务高增长的核心驱动力 [2] 客户结构与增长质量 - 客户结构进一步国际化，公司在全球创新体系的绑定度不断提升 [1] - 全球客户结构的升级强化了订单质量，在手订单为公司提供了跨年度的“增长缓冲区” [2] - 强劲的订单直接反映了全球创新药产业对公司能力的真实认可 [2] 行业趋势与公司定位 - 全球医药研发外包仍处在结构性增长轨道，外包渗透率长期呈提升趋势 [3] - 具有全球化服务能力的头部企业将在产业集中度提升过程中获得更多增量 [3] - 公司在全球布局、技术深度、人才体系和运营效率上的战略积累，使其天然具备承接全球创新药增长红利的条件 [3] 未来增长预期与支撑 - 公司在2025年明确上调业绩指引，将收入增速预期提升至17–18% [3] - 增长预期来自全球化体系底盘的自信，支撑因素包括产能持续释放、客户绑定加深、在手订单强劲、研发协同效率提高 [3] - 公司的增长是全球化深耕后的必然结果，而非行业周期推动的短暂反弹 [3]

宏观：美国就业与地产市场 - 核心观点：美国私人部门就业维持韧性，但失业率上升和PMI偏弱使降息预期升温；高房价与高利率导致美国地产市场供需两弱，预计2026年特朗普政府将推出一揽子政策以改善住房负担能力[2][5] - 11月美国新增非农就业6.4万人，高于彭博一致预期的5万人，但10月数据为-10.5万人[2] - 11月失业率较9月上行0.2个百分点至4.6%，劳动参与率上行0.1个百分点至62.5%[2] - 11月小时工资环比增速回落0.3个百分点至0.1%，不及预期的0.3%[2] - 数据公布后，市场定价的2026年累计降息预期上行2个基点至60个基点，2年期美债收益率下行3个基点至3.48%[2] - 疫情期间美国房价大幅上涨、房贷利率跳升及信贷标准收紧，导致按揭市场呈冻结状态[5] - 预计2026年特朗普政府的短期政策可能集中在降低房贷利率和信贷准入门槛[5] 汽车：智能驾驶 - 核心观点：国内首批L3车型获准上路试点，标志着L3从测试评估迈向产品准入与上路通行，将加速智驾产业链价值重构，2026年智驾有望成为AI应用的重要方向[3] - 2025年12月15日，工信部对长安与北汽蓝谷各一款搭载L3功能的车型给予附条件许可，将在限定区域和场景下由指定使用主体开展上路通行试点[3] - 建议关注智能整车、线控底盘、域控芯片、激光雷达等核心环节的投资机会[3] 建筑建材：投资与政策 - 核心观点：投资端需求承压，但在扩大内需稳增长背景下，基建投资有望靠前发力，看好板块春季躁动行情[4] - 2025年1-11月，基建（不含电力等）投资累计同比-1.1%，地产投资累计同比-15.9%，制造业投资累计同比+1.9%，较1-10月增速分别变动-1.0、-1.2、-0.8个百分点[4] - 推荐亚翔集成、美埃科技、四川路桥、中材国际、中国巨石、华新建材、东方雨虹、兔宝宝[4] 策略与金融工程：港股IPO与量化模型 - 核心观点：港股IPO市场显著回暖，2026年预计仍将活跃；PortfolioNet 2.0模型通过引入风格预测，在回测中提升了年化超额收益[7][8] - 2025年以来，港股主板约100家公司合计募资超2500亿港元，打新胜率和表观收益率明显提升[7] - 估算2026年港股IPO募资规模中枢约3300亿港元[7] - PortfolioNet 2.0模型在回测区间（2023-01-03至2025-11-28）内，合成因子相比于经典AI量价模型，在300增强、500增强与1000增强场景下，年化超额收益分别提升7.5、7.5与8.5个百分点，信息比率同步改善[8] 医药健康：CXO行业 - 核心观点：CXO行业外部扰动因素边际改善，伴随海外降息、国内复苏及产业升级三重驱动，行业已开启新一轮高景气周期[10] - 中国CXO核心竞争力仍在，中短期全球地位难以撼动，格局有望向头部集中[10] - 外需型CXO已于2024年下半年陆续走出困境，2025年1-3季度订单、收入同比双增[10] - 内需型CXO经历2023-2024年集中降价后，目前订单端已量增价稳，收入端有望于2026年起陆续迎来曙光[10] - 推荐外需型且具备新分子布局优势的龙头，包括药明合联、药明康德AH股、康龙化成AH股、凯莱英AH股、昭衍新药AH股等[10] 互联网：本地生活 - 核心观点：全球本地生活市场处于存量优化与边界扩张共振的利润兑现期，各区域龙头业绩兑现能力或将成为股价核心驱动力[11] - 2025年第三季度，出行板块表现为存量优化、格局相对稳定，外卖板块表现为边界扩张、部分区域竞争激烈[11] - 市场一致预期出行业务分部2025-2028年利润率年均扩张在0.1-0.7个百分点；外卖分部年均扩张在0.25-1.31个百分点[11] - 重点推荐美团、Dash、Grab、Uber[11] 评级变动 - 英科再生评级由“增持”调整为“买入”，目标价40.04元，2025-2027年EPS预测分别为1.59元、1.95元、2.36元[12]

公司股价表现 - 昭衍新药(06127)股价当日上涨4.04%，报22.14港元，成交额达2.08亿港元 [1] - 公司股价本月累计涨幅已超过30% [1] 行业核心驱动因素 - 实验猴价格呈加速上涨趋势，当前价格约为14万元/只 [1] - 实验猴是临床前安全性评价的刚性资源，其需求随临床前CRO订单稳步回暖而提升 [1] - 供给侧短期扩产难度较大，部分猴场表示产能已预定至2026年第一季度 [1] - 预计实验猴供需偏紧状态或将维持，短期价格有望进一步上行 [1] 对公司财务的潜在影响 - 以昭衍新药为例进行测算，假设2024年实验猴计入公允价值均价为8.49万元/只 [1] - 假设2025年第四季度价格提升至14万元/只，猴场出栏率为17% [1] - 按照已知的23200只猴进行测算，毛估计2025年新增公允价值约2.2亿元 [1] - 该测算未考虑新补进猴子及未成年与老龄猴的影响 [1]

昭衍新药股价表现 - 昭衍新药股价再涨超11%，截至发稿涨11.42%，报19.8港元，成交额1.29亿港元 [1] 实验猴市场动态 - 12月上旬，食蟹猴单价悄然跃过10万元大关，据调查其身价已涨至12、13万元 [1] - 部分猴场表示，明年上半年的猴子都已经订出去了，出现了供应短缺的现象 [1] - 华泰证券指出，伴随后续供需缺口拉大，猴价或逐渐进入新一轮上升周期，22年时单价高达15-20万元/只 [1] 公司业务与前景 - 昭衍新药是国内非临床安全性评价领域龙头，以过硬的服务能力持续提升海内外市场影响力 [1] - 公司在历经18-22年的业绩高增，23-25年的订单量价承压调整后，利空逐渐出清 [1] - 26年起公司有望凭借国内复苏（BD出海热潮、IND数量上升）与海外离岸外包双轮驱动进入新一轮增长通道 [1] - 实验猴价格上升、新签订单回暖等或为后续主要催化 [1] 行业观点 - 方正证券建议关注业绩企稳且订单改善，明年有望迎来板块拐点的安评CRO [1]

文章核心观点 - 医药生物行业已全面迈入创新驱动的高质量发展阶段 在“鼓励创新+成本控制”的政策导向下 行业格局重塑 长期发展逻辑清晰 投资价值逐步释放 [1] - 行业基本面正逐步修复 创新药、CXO、消费医疗三大投资主线性价比凸显 AI等新技术与产业深度融合开辟了全新增长空间 [1][7][8] 板块整体表现与估值 - 截至12月8日 医药生物（申万）板块流通市值加权平均涨幅达30.64% 跑输沪深300指数3.82个百分点 [2] - 板块内部分化显著 其他生物制品、化学制剂、医疗研发外包板块涨幅居前 分别为57.07%、54.68%、51.87% 中药、疫苗、血液制品板块表现滞后 涨幅分别为3.89%、-0.73%、-10.85% 首尾涨幅差距接近68个百分点 [2] - 自9月1日至11月21日 板块出现阶段性回调 最大回撤达12.72% 创新药相关企业股价调整尤为明显 [3] - 截至2025年12月8日 医药生物板块PE（TTM）均值为51.75倍 在申万31个一级行业中排第10位 相对沪深300的溢价率为267.54% 相对全部A股（非银行）的溢价率为63.87% [3] - 板块PE位于2016年以来83.00%分位数 处于历史偏高水平 相对沪深300、全部A股（非银行）的溢价率则分别位于2016年以来76.30%、72.20%分位数 [3] 行业基本面与业绩分化 - 2025年前三季度 医药生物板块整体实现营业收入18461.96亿元 同比下降1.27% 归母净利润为1410.97亿元 同比下降1.63% [4] - 单季度数据逐季改善 第三季度板块实现营业收入6148.30亿元 同比增长1.21% 归母净利润为415.85亿元 同比增长3.79% [4] - 业绩分化趋势明显 医药研发外包板块营收同比增长12.23% 归母净利润同比大增56.96% 其他生物制品板块营收同比增长8.63% 归母净利润同比增长30.67% [5] - 疫苗、诊断服务、体外诊断、原料药等板块业绩承压 [4][6] 政策环境与行业趋势 - “十五五”规划建议两次提及“生物制造” 明确“支持创新药和医疗器械发展” 政策支持从流程优化向全链条赋能延伸 [6] - 政策提出“全链条推动生物制造等重点领域关键核心技术攻关” 双抗、ADC、细胞与基因治疗、mRNA、合成生物、干细胞与再生医学、数字医学等方向成为核心突破口 [6] - 政策强调“健全多层次医疗保障体系”“优化药品集采” 形成“鼓励创新+成本控制”的双重导向 [6] - 政策导向将加剧行业分化 推动产业加速向差异化创新、国际化创新转型 [6] 创新药产业链表现与驱动因素 - 创新药产业链表现强势 主要得益于四大核心因素共振 [2] - 百济神州、药明康德等龙头企业经营业绩超预期 验证了行业盈利逻辑 [2] - 创新药械支持政策持续落地 为产业发展提供制度保障 [2] - 国内创新药BD交易活跃度攀升 诞生多个重磅交易案例 彰显国际市场对中国创新药的认可 [2] - 国内创新药研发成果丰硕 在ASCO等全球顶级学术会议上披露多项积极临床数据 [2] 核心投资主线 - **创新药赛道**：在政策支持、业绩增长、技术创新、BD交易活跃的多重催化下 有望成为行业最强投资主线 重点关注具备强创新能力、高效执行能力、国际化布局能力与商业化落地能力的龙头药企 [7] - **CXO板块**：受益于下游创新药研发需求改善 叠加多肽、ADC等细分领域需求爆发 行业业绩已出现明显改善 重点关注在高景气赛道布局领先、新签订单增长强劲、海外产能建设进展顺利的CXO龙头企业 [7] - **消费医疗企业**：在反内卷、促消费等政策导向下 消费医疗需求有望逐步复苏 相关企业具备估值修复与业绩增长的双重潜力 [7] 新技术融合带来的增长空间 - AI等技术正与生物制药产业深度融合 引发行业研发效率与产品形态的深刻变革 [8] - 在医学检验领域 AI技术覆盖检验全流程 可提升诊断效率与质量 推动医检资源共享 [8] - 在医院诊疗领域 AI技术赋能诊前、诊中、诊后全环节 使工作效率大幅提升 [8] - 受益于政策支持、技术进步、医疗需求增加等多重因素 AI医疗市场有望进入快速增长期 [8]

行业表现与市场情绪 - 中国CXO行业股份如药明康德、药明合联及药明生物股价日前显著反弹[1] - 相关股份较早时表现持续疲弱，可能因市场担心较宽松版本的《生物安全法案》或会随《2026年度国防授权法案》修订案获得通过[1] - 股价反弹或许反映有关忧虑有所缓解[1] 地缘政治环境与行业前景 - 中美两国的地缘政治紧张局势将持续缓和，有利于对中国CXO行业发展[1] 公司目标价与评级 - 予药明合联目标价74港元，评级为“增持”[1] - 予药明康德目标价142港元，评级为“增持”[1] - 予药明生物目标价37港元，评级为“增持”[1]

股市表现 - CRO概念股午后快速拉升，药明生物股价上涨4.94%至32.28港元，金斯瑞生物科技股价上涨3.8%至15.01港元，药明康德股价上涨2.62%至99.95港元，泰格医药股价上涨1.22%至38.04港元 [1] 公司战略合作 - 药明生物与卡塔尔自由区管理局签署战略合作备忘录，将全球服务网络拓展至中东地区 [1] - 此次合作为药明生物在卡塔尔自由区打造其在中东地区首个一体化CRDMO中心奠定了基础 [1] 行业前景与趋势 - 2025年CXO整体订单和业绩复苏势头明显 [1] - 预计2026年板块有望维持较快的业绩增速，主要受下游融资边际改善及出海热潮带动上游景气度回升推动 [1] - 在美国药品监管收紧、新药研发难度升级的长期趋势下，行业整合或才刚拉开序幕，未来将继续淘汰落后产能及企业 [1] - 高景气度赛道中的头部玩家被认为有较高的长期确定性 [1]

港股医药板块市场吸引力 - 南向资金近一年净买入医疗保健业超1600亿元，在12个恒生一级行业中净买入额排名第三 [1] - 政策、产业与资金面三重共振，推动生物医药行业迎来发展新机遇 [2] - 随着美联储降息周期开启与国内货币政策环境趋于宽松，港股医药板块流动性有望持续改善 [3] 政策与产业驱动因素 - 港交所18A章为未盈利生物科技企业开辟上市快车道，截至三季度港交所生物医药上市公司已超100家，总市值占港股约15% [2] - 2024年中国创新药管线数量达4804个，全球仅次于美国 [2] - 2019至2024年，中国创新药license-out交易金额年复合增长率高达125%，2025年上半年出海交易总额近500亿美元，已接近2024年全年水平 [2] - 今年1-8月，国内创新药融资金额同比增长超40%，板块融资活力快速恢复 [3] 恒生生物科技指数概况 - 指数汇聚30家在香港上市、符合港股通资格的生物科技、药品及医疗设备龙头企业 [4] - 指数高度聚焦创新药与CXO等高成长赛道，两者合计权重近90%，其中生物技术板块权重持续提升至50.75% [4] - 指数自基日（2013年12月31日）以来累计涨幅达58.9%，大幅跑赢同期恒生医疗保健指数（19.8%）与恒生指数（12.5%） [5] - 截至11月3日，指数年内累计涨幅已超过88%，在同类指数中表现领先 [5] 指数编制与生态发展 - 指数采用季度调仓机制，并设置缓冲区规则以平滑调仓波动，保持稳定性和代表性 [5] - 恒生生物科技指数期货将于11月28日上市，预计将吸引更多机构投资者参与，提升相关ETF的流动性与交易活跃度 [5] 恒生生物科技ETF富国产品信息 - 富国基金拟于12月1日正式发行恒生生物科技ETF富国（基金代码：159132） [1] - 该ETF为投资者提供一键布局港股生物科技龙头的高效投资工具 [1][7] - 拟任基金经理拥有12年证券从业经历和超8年投资管理经验，在管产品总规模超千亿，在港股及医药主题ETF管理上经验丰富 [6][7]

投资评级与目标价 - 建银国际维持药明合联“跑赢大市”的投资评级，并将目标价从72港元调高25%至90港元[1] 公司市场地位与增长动力 - 药明合联是全球ADC/XDC企业研发外包领域的领导者，预计将维持低基数和高进入门槛带来的高营收增长[1] - 公司累计客户数量持续增长，从2023年的345家增至2024年的499家，并在2025年上半年达到563家[1] - 2025年上半年订单总额同比增长58%，达到13亿美元，2024年订单同比增长71%[1] 财务业绩与预测 - 维持对2025年全年总营收同比增长45%的预测，与市场预期一致，2025年上半年营收同比增长62%[1] - 对2025年至2027年的盈利预测保持不变[1] 资本支出与产能扩张 - 公司制定了新的产能扩张计划，2026年至2029年总资本支出为70亿元人民币[1] - 2025年全年资本支出预期维持不变，为15.6亿元人民币，其中9亿元人民币和4.5亿元人民币分别用于新加坡和药明的设施[1] - 预计公司将在2026年底实现正自由现金流，达到5.55亿元人民币[1]