投资咨询业务资格：证监许可【2012】669号 中信期货研究|⾦融衍⽣品策略⽇报 2025-05-30 谨慎应对变化 股指期货：外部出现利好，谨慎应对变化 股指期权：波动率进⼀步受到压制 国债期货：⻛险偏好有所提升，债市多头情绪受压制 股指期货方面，昨日盘面放量上行，其中全A指数涨幅达1.17%，催化 剂来自于美法院阻止特朗普政府实施对等关税，亚太市场普涨，日韩等主 要指数涨幅接近2%。而在期货市场同样出现情绪回暖的信号，其中IM总持 仓单日上行近3万手，IM当季贴水出现收敛，上述迹象显示有多单资金主 动布局，隐含关税扰动弱化的预期。而当下并不建议投资者积极加仓， 仍建议观望为主。其一，关税事件本身存在变数，而在市场充分计价关税 事件缓和之后，从预期差角度出发，反而应提防风险，其二，基本面维度 无过多利好，且资金面维度有迹象显示小微盘交易拥挤，配置层面的性价 比并不算高。故仍建议观望。 股指期权方面，受到标的资产盘面强势带动，昨日期权市场流动性回 暖，成交金额上涨近50%，细分来看多集中在早盘。波动率方面，尽管昨 日量能抬升，但波动率午盘开始迅速下降，推测认购多在早盘市场反弹后 迅速平仓，而后续认购、认沽端波 ...

| 折算价:72硅铁合格块:内蒙-天津仓单 | 硅铁 (SF507) | 5322 | 376 | 93.30% | 5698 | 7.07% | 硅罐(SM509) | 5770 | 折算价:6517硅锰:内蒙-湖北仓单 | 5530 | 240 | 4.34% | 62.30% | | | | | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 3120 | 142 | 4.77% | 螺纹钢 (RB2510) | 2978 | 61.40% | HRB40020mm:上海 | Q235B: 4.75mm: 上海 | 热卷 (HC2510) | 3200 | 90 | 53.80% | 3110 | 2.89% | | | | | | 71 | 778 | 折算价:62.5%巴混粉(BRBF):淡水河谷:日照港 | 铁矿石 (12509) | 707 | 10.07% | 55.00% | 66 | 1398 | 1332 | 焦炭 ...

报告行业投资评级 - 股指期货：震荡 [6] - 股指期权：震荡 [7] - 国债期货：震荡 [7][9] 报告的核心观点 - 股指期货缩量等待变盘，有下行尾部风险，建议观望；股指期权市场对冲交易增强，建议延续备兑主线，配置牛市看跌价差组合；国债期货或延续震荡，不同策略有不同操作建议 [6][7][9] 根据相关目录分别进行总结 行情观点 股指期货 - 昨日盘面缩量整理，全A指数跌0.3%，金属材料等领跌，医疗等逆势上行，量能略超万亿，涨停95家 [6] - 驱动因素上关税扰动钝化，市场对逆周期政策关注度下行，短期对行业事件敏感，汽车价格战使新能源板块表现弱势 [6] - 变盘可能性方面，保险板块异动上涨或为行情尾声标志，近期缩量和小盘成交额占比回落显示资金博弈意愿下降，股指期货贴水快速收敛或引发现货连锁反应和踩踏风险 [6] - 目前判断为震荡格局但有下行尾部风险，操作建议观望 [6] 股指期权 - 昨日标的延续弱势震荡，跌幅约0.5%，标的资产低波环境下期权市场成交金额窄幅下降 [7] - 沪市500ETF期权成交金额与上日持平，成交量PCR围绕1波动，波动率涨0.58%，表征对冲力量增强，推测指数期货贴水使期权侧对冲工具性价比提升 [7] - 除沪市500ETF期权外其余品种降波，MO昨日加权波动率24%，处近120个交易日9.1%分位数 [7] - 当前宏观政策缺失，日历效应指向弱流动性低波环境，关税扰动是短期波动冲高风险，波动率趋势策略建议规避极低分位数品种 [7] - 情绪指标比值PCR有上行趋势，市场有积极情绪博弈短期技术性反弹，操作建议延续备兑主线，配置短线牛市价差组合和轻仓布局多波动率策略 [7] 国债期货 - 昨日全线收跌，T主力合约震荡下行，午后1点半左右快速下行，央行开展4480亿元逆回购，净投放910亿元，资金面整体偏松但午后或收紧 [9] - 消息面因素对债市有扰动，市场担忧银行卖债和供给，央行持续净投放资金面转松，但债市走强受制约，表现震荡 [9] - 债市突破震荡格局较难，后续关注PMI数据和央行5月买断式逆回购情况，曲线平坦，短端多头情绪或企稳，长端受供给影响需谨慎 [9] - 操作建议趋势策略震荡，套保策略关注基差低位空头套保，基差策略关注基差走阔，曲线策略中期做陡曲线赔率更高 [9] 经济日历 - 2025年5月29日20:30美国将公布至5月24日当周初请失业金人数，前值22.7万人，预测值23万人 [11] - 5月30日20:30美国将公布4月核心PCE物价指数年率，前值和预测值均为2.6% [11] - 5月30日22:00美国将公布5月密歇根大学消费者信心指数终值，前值50.8，预测值51 [11] 重要信息资讯跟踪 - 截至2025年4月底，我国境内163家公募基金管理机构管理的公募基金资产净值合计33.12万亿元 [11] - 2025年1 - 5月广州市二手住宅网签46722套、469.44万平方米，同比分别增长17.82%和18.46% [12] - 港交所寻求最早于2026年上半年推出交易当天到期的期权合约，正计划推出恒生指数“零日期权”合约，咨询市场参与者反馈积极 [12] - 日本34年来首次失去全球最大债权国地位，被德国取代，截至去年底日本对外资产总额增12.9%达533.05万亿日元（3.7万亿美元），低于德国的569.65万亿日元 [12]

根据提供的研报内容，以下是量化模型与因子的详细总结： --- 量化模型与构建方式 1. **模型名称：股指期货分红点位预测模型** - **模型构建思路**：基于历史分红数据和指数成分股信息，预测股指期货合约存续期内的分红点位[9] - **模型具体构建过程**： 1. 对标的指数（如中证500、沪深300等）未来一年的成分股分红进行预估 2. 按合约存续期分段计算分红点位（如当月、次月、当季、下季合约） 3. 计算公式： $$ \text{分红调整后基差} = \text{实际基差} + \text{存续期内未实现的预期分红} $$ $$ \text{年化基差} = \frac{\text{实际基差} + \text{预期分红点位}}{\text{指数价格}} \times \frac{360}{\text{合约剩余天数}} $$ 4. 输出各合约存续期内的分红点位占比（如中证500下季合约分红占比1.21%）[9][20] 2. **模型名称：期现对冲策略（连续对冲/最低贴水策略）** - **模型构建思路**：通过动态调整期货合约对冲现货风险，优化基差收敛收益[48][49] - **模型具体构建过程**： - **连续对冲策略**： 1. 现货端持有标的指数全收益指数（70%资金） 2. 期货端做空等额名义本金的股指期货合约（30%资金） 3. 调仓规则：持有季月/当月合约至到期前2日，切换至下一合约[48] - **最低贴水策略**： 1. 调仓时选择年化基差贴水幅度最小的合约 2. 同一合约至少持有8个交易日或到期前2日切换[49] 3. **因子名称：Cinda-VIX（波动率指数）** - **因子构建思路**：反映期权市场对标的资产未来波动率的预期[65] - **因子具体构建过程**： 1. 基于不同期限（30/60/90/120日）期权隐含波动率计算 2. 输出主要指数VIX值（如上证50VIX_30为18.91）[65][66] 4. **因子名称：Cinda-SKEW（偏斜指数）** - **因子构建思路**：衡量市场对极端下跌风险的担忧程度[72] - **因子具体构建过程**： 1. 分析虚值看跌期权与看涨期权的隐含波动率偏斜 2. 数值超过100表示市场担忧尾部风险（如沪深300SKEW达108.2）[73][79] --- 模型的回测效果 1. **IC对冲策略（中证500）** - 年化收益：-1.64%（季月连续对冲） - 波动率：4.83% - 最大回撤：-8.34% - 2025年以来收益：0.05%[51] 2. **IF对冲策略（沪深300）** - 年化收益：0.99%（季月连续对冲） - 波动率：3.41% - 最大回撤：-4.03% - 2025年以来收益：0.83%[56] 3. **IH对冲策略（上证50）** - 年化收益：2.14%（季月连续对冲） - 波动率：3.61% - 最大回撤：-3.75% - 2025年以来收益：1.18%[60] 4. **IM对冲策略（中证1000）** - 年化收益：-4.12%（季月连续对冲） - 波动率：5.81% - 最大回撤：-12.63% - 2025年以来收益：-2.55%[62] --- 因子的回测效果 1. **Cinda-VIX（30日）** - 上证50VIX：18.91 - 沪深300VIX：17.52 - 中证500VIX：24.78 - 中证1000VIX：26.65[65][66] 2. **Cinda-SKEW（30日）** - 上证50SKEW：107.30 - 沪深300SKEW：108.20 - 中证500SKEW：101.41 - 中证1000SKEW：110.79[73][79] --- 模型与因子评价 1. **分红点位预测模型**：有效修正基差计算，提升对冲策略准确性[20] 2. **最低贴水策略**：通过动态选择贴水最小合约，显著降低对冲成本（如IC最低贴水策略年化收益-0.61% vs 指数-3.72%）[51] 3. **Cinda-SKEW**：对市场极端风险预警效果显著（如SKEW突破99%分位预示权重股下跌风险）[73]

报告行业投资评级 未提及相关内容 报告的核心观点 未提及相关内容 根据相关目录分别进行总结 期权市场数据统计 - 标的市场统计方面，上证50指数收盘价2728.43，涨11.80，成交量31.43亿手；沪深300指数收盘价3916.38，涨18.21，成交量109.79亿手；中证1000指数收盘价6132.18，跌13.84，成交量196.55亿手等[1] - 期权市场统计方面，上证50股指期权成交量20579，变化 -3760，持仓量54113，变化1521；沪深300股指期权成交量50695，变化1472，持仓量146192，变化2945等[1] 期权指标数据统计 - 期权波动率统计（近月）方面，上证50股指期权ATM - IV为13.21%，IV变动0.31%，同期限HV为8.76%，HV变动0.07%；沪深300股指期权ATM - IV为13.21%，IV变动 -0.11%，同期限HV为8.31%，HV变动0.04%等[4] - 期权波动率统计（次月）方面，上证50股指期权ATM - IV为13.66%，IV变动0.58%，同期限HV为17.55%，HV变动0.02%；沪深300股指期权ATM - IV为13.88%，IV变动 -0.18%，同期限HV为20.68%，HV变动0.04%等[4] 各期权品种情况 - 上证50股指期权展示了全合约PCR、主力合约偏度走势、波动率锥、波动率期限结构、主力合约波动率走势等图表[6][8] - 沪深300股指期权展示了主力合约波动率走势、全合约PCR、主力合约偏度走势、波动率锥、波动率期限结构等图表[9][10] - 中证1000股指期权展示了主力合约波动率走势、全合约PCR、主力合约偏度走势、波动率锥、波动率期限结构等图表[15][18] - 上证50ETF期权展示了主力合约波动率走势、全合约PCR、主力合约偏度走势、波动率锥、波动率期限结构等图表[21][22] - 华泰柏瑞300ETF期权展示了主力合约波动率走势、全合约PCR、主力合约偏度走势、波动率锥、波动率期限结构等图表[23][24] - 南方中证500ETF期权展示了主力合约波动率走势、全合约PCR、主力合约偏度走势、波动率锥、波动率期限结构等图表[26][27] - 华夏科创50ETF期权展示了主力合约波动率走势、全合约PCR、主力合约偏度走势、波动率锥、波动率期限结构等图表[27][29] - 易方达科创50ETF期权展示了主力合约波动率走势、全合约PCR、主力合约偏度走势、波动率锥、波动率期限结构等图表[28][30] - 嘉实300ETF期权展示了主力合约波动率走势、全合约PCR、主力合约偏度走势、波动率锥、波动率期限结构等图表[31] - 嘉实中证500ETF期权展示了主力合约波动率走势、全合约PCR、主力合约偏度走势、波动率锥、波动率期限结构等图表[33][34] - 创业板ETF期权展示了主力合约波动率走势、全合约PCR、主力合约偏度走势、波动率锥、波动率期限结构等图表[36][37] - 深证100ETF期权展示了主力合约波动率走势、全合约PCR、主力合约偏度走势、波动率锥、波动率期限结构等图表[39][42]

论坛背景与主题 - 论坛主题为"破局共生 链动未来 衍生品护航实体经济稳健前行"，聚焦大宗商品风险管理与市场创新融合发展 [1] - 由海南国际清算所、中国人民大学深圳研究院联合主办，多家金融机构协办，汇聚产业界和金融界专家 [1] - 探讨衍生工具保障实体企业稳健运营的逻辑、路径及实践案例 [1][2] 专家核心观点 - 李正强强调衍生品市场服务实体经济的重大意义，涉及经济高质量发展内涵与上市公司套保实践 [2] - 周旭分析大宗商品行业时代特征，提出全球供应链重构的解决方案 [2] - 冯博指出清算所的功能定位，场内外市场差异，并预测中国衍生品市场广阔前景 [2][5] - 劳洪波以热联集团实践为例，阐述衍生品价格发现、风险管理、资源配置三大功能 [2] - 李强通过非标套保案例解析企业如何创新运用衍生工具 [2] - 孙程红介绍数字化工具在期现交易中的技术应用与风控方案 [2] 行业现状与数据 - 2025年外部环境不确定性加剧，大宗商品价格、利率、汇率波动显著，实体企业盈利承压 [3] - 海南国际清算所掉期清算业务快速增长：会员超230家，清算规模近200万吨，合约价值40亿元，同比增速均超200% [3] - 铁矿石掉期案例：青岛日照PB粉掉期上线后，4月清算量达50万吨，因现货远期存在3000万元保证金违约风险 [4] 场外衍生品发展趋势 - 远期市场缺陷暴露：依赖企业信用、缺乏系统性风控，华东贸易商违约涉及30万吨现货远期 [4][5] - 冯博预测场外衍生品为朝阳市场，清算所将强化风险防控作用，服务机构将优胜劣汰 [5] - 海南国际清算所计划开发新衍生工具，并与人大共建"国际衍生品研究智库"，聚焦跨境交易机制创新 [5][6]

市场表现 - A股震荡走高，权重股领涨 [1] - 各品种期权标的全部收红，期权隐含波动率回升，市场情绪转暖 [3] 期权交易数据 成交量与持仓量 - 上证50ETF期权成交量为1964625张，持仓量为1421097张 [2] - 上交所沪深300ETF期权成交量为1602336张，持仓量为1212873张 [2] - 上交所中证500ETF期权成交量为1807038张，持仓量为1268751张 [2] - 华夏科创50ETF期权成交量为661091张，持仓量为1665639张 [2] - 易方达科创50ETF期权成交量为167512张，持仓量为485817张 [2] - 创业板ETF期权成交量为1493871张，持仓量为1446656张 [2] - 深交所沪深300ETF期权成交量为222412张，持仓量为301092张 [2] - 深交所中证500ETF期权成交量为184871张，持仓量为363075张 [2] - 深证100ETF期权成交量为114788张，持仓量为123260张 [2] - 沪深300股指期权成交量为168326张，持仓量为188585张 [2] - 中证1000股指期权成交量为352826张，持仓量为267687张 [2] - 上证50股指期权成交量为82014张，持仓量为68636张 [2] 成交额 - 上证50ETF期权成交额为7.2亿元 [2] - 上交所沪深300ETF期权成交额为8.25亿元 [2] - 上交所中证500ETF期权成交额为15.57亿元 [2] - 华夏科创50ETF期权成交额为1.59亿元 [2] - 易方达科创50ETF期权成交额为0.33亿元 [2] - 创业板ETF期权成交额为5.76亿元 [2] - 深交所沪深300ETF期权成交额为1.07亿元 [2] - 深交所中证500ETF期权成交额为0.71亿元 [2] - 深证100ETF期权成交额为0.33亿元 [2] - 沪深300股指期权成交额为6.9亿元 [2] - 中证1000股指期权成交额为24.06亿元 [2] - 上证50股指期权成交额为2.48亿元 [2] 隐含波动率 - 上证50ETF期权加权隐含波动率为0.1527 [3] - 上交所沪深300ETF期权加权隐含波动率为0.1516 [3] - 上交所中证500ETF期权加权隐含波动率为0.1711 [3] - 华夏科创50ETF期权加权隐含波动率为0.2749 [3] - 深交所沪深300ETF期权加权隐含波动率为0.1595 [3] - 深交所中证500ETF期权加权隐含波动率为0.1816 [3] - 深证100ETF期权加权隐含波动率为0.1925 [3] - 沪深300股指期权加权隐含波动率为0.1432 [3] - 中证1000股指期权加权隐含波动率为0.2058 [3] - 上证50股指期权加权隐含波动率为0.157 [3] 市场展望 - 未来股市将延续强势，期权隐含波动率也将继续走高 [3] - 短线重点关注波动率策略 [3] - 中线股市运行重心上移，大幅下跌概率较小，可逢回调积极做多或构建远月合成多头组合 [3]

互换通交易规模 - 日均成交额从初期约30亿元激增至超过220亿元，增长近7倍 [1] - 累计达成交易1.2万多笔，名义本金总额约6.5万亿元人民币 [1] 市场参与情况 - 共有20家境内报价商与79家境外投资者参与 [1] - 参与机构覆盖境外央行类机构、商业银行、证券公司及资管公司等 [1] 优化政策内容 - 延长利率互换合约期限至30年，满足多样化风险管理需求 [1] - 扩充产品谱系，推出以贷款市场报价利率为参考利率的利率互换合约 [1] 历史优化措施 - 2024年5月推出合约压缩服务及历史起息合约，降低资本占用 [2] - 推出以国际货币市场结算日为支付周期的利率互换合约 [2] 市场影响 - 新措施契合10年、30年国债现券活跃交易特点，提供更深层次流动性 [1] - 吸引更多境外机构投资中国债券市场和持有人民币资产 [2] 政策目标 - 促进内地与香港金融衍生品市场协同发展 [2] - 巩固香港作为国际投资者首选的人民币离岸市场地位 [2] - 支持香港国际金融中心繁荣发展 [2]

宏观新闻 - 央行拟延长"互换通"利率互换合约期限至30年，并推出以LPR为参考利率的利率互换合约，以丰富产品类型并满足多样化风险管理需求 [1] - 内地与香港金融管理部门将持续完善"互换通"机制安排，推动中国金融市场进一步对外开放及人民币国际化 [1] - 最高法与证监会联合发文，明确对编传虚假信息（如"小作文"）扰乱市场秩序的行为将依法追究民事或刑事责任，并打击"维权黑产"等干扰市场行为 [1] 美联储动态 - 美联储主席鲍威尔表示未来通胀可能更加波动，美国或进入供应冲击更频繁的时期，这对经济和央行构成挑战 [2] - 美联储正重新审视战略框架，计划改进政策沟通工具，并将在未来几个月完成对共识声明的修改审议 [2] 公司并购与定增 - 中成股份拟通过发行股份购买中技江苏100%股权并募集配套资金，股票自5月16日起停牌不超过10个交易日 [3] - 兴源环境拟向控股股东宁波锦奉定增募资不超过4.97亿元，发行股份不超过2.4亿股 [4] 股东变动与股份回购 - 卓翼科技控股股东夏传武持有的12.48%股份将被司法拍卖，可能导致公司实际控制人变更 [5] - 银河磁体董事兼总经理吴志坚计划减持不超过255万股（占总股本0.7891%），原因为个人财务安排 [5] - 恒瑞医药完成股份回购计划，累计回购1290.51万股（占总股本0.20%），耗资6.01亿元 [5] 股东减持 - 国家集成电路基金减持中电港310万股（0.4079%），持股比例降至9.9668%，触及5%整数倍变动 [6]

产品优化 - 延长利率互换合约期限至30年，满足多样化风险管理需求 [1] - 推出以贷款市场报价利率(LPR)为参考利率的利率互换合约 [1] 市场影响 - 促进中国内地与香港金融衍生品市场协同发展 [1] - 巩固香港作为国际投资者首选的人民币离岸市场地位 [1] - 提升境内人民币利率衍生品及人民币债券市场吸引力 [1] 机构参与 - 中银香港将积极参与新措施应用，满足自身风险管理需求 [2] - 中银香港将为客户提供优质高效的衍生品代理清算服务 [2] - 香港场外结算有限公司将与中国外汇交易中心、银行间市场清算所丰富产品期限和类型 [2] 政策支持 - 香港特区政府将继续配合国家金融对外开放战略部署 [1] - 推动香港金融市场持续创新与多元发展 [1] - 强化香港在国际投资者与人民币资产市场之间的桥梁角色 [1]