报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 铝产业链基本面供需紧张预期降温，沪铝减仓回调，短期或延续高位调整；国内铝下游加工龙头企业开工率虽有上升但整体需求进入淡季，开工预计承压；各环节产能有增有减，库存有不同表现 [4] 各目录总结 周度观点 - 铝土矿方面，山西河南价格暂稳，几内亚散货矿价周度环比跌1.9美元/干吨至63.8美元/干吨，内外矿价预计继续承压下行 [4][10] - 氧化铝运行产能周度环比增40万吨至9625万吨，库存周度环比增5.3万吨至498.8万吨，供应平稳，盘面回吐前期涨幅 [4][13] - 电解铝运行产能周度环比增1万吨至4463.4万吨，多个新投或复产项目有进展；海外也有项目投产或计划复产 [4][22] - 需求上，国内铝下游加工龙头企业开工率周度环比升0.2%至60.3%，整体需求进入淡季，开工将承压 [4] - 库存上，周内铝锭社会库存继续累库；再生铸造铝合金部分厂订单下滑，但下游压铸企业补库 [4] 宏观经济指标 - 展示美国国债收益率曲线、美元指数、人民币汇率等宏观经济指标相关图表 [6][7] 铝土矿 - 山西河南地区铝土矿价格暂稳，国产矿价格下调后稳定，矿业整顿等问题制约矿山复产 [10] - 几内亚散货矿主流成交价格周度环比下跌，发货量增长使进口矿现货供应增加，矿价承压；一季度长单签约基本收尾，部分合约月度定价 [10] 氧化铝 - 截至上周五，建成产能11462万吨周度环比持平，运行产能9625万吨周度环比增加40万吨，开工率84% [13] - 国产现货加权价格2627.6元/吨，周度环比下跌34.1元/吨；全国氧化铝库存498.8万吨，周度环比增加5.3万吨 [13] - 下旬广西2家氧化铝厂将对焙烧炉轮修，预计影响产量3万吨左右；前期企业重组炒作降温，叠加有色板块回调，盘面回吐涨幅 [13] 氧化铝重要高频数据 - 展示基差、港口库存、南北价差、外运数据等氧化铝高频数据相关图表 [15][16][17] 电解铝 - 截至上周五，建成产能4540.2万吨周度环比增加1万吨，运行产能4463.4万吨周度环比增加1万吨 [22] - 天山铝业一阶段12万吨产能达产，二阶段8万吨预计年内达产；扎铝35万吨将建成投产、2026年达产；海外多个项目有投产或复产动态 [22] 电解铝重要高频数据 - 展示铝棒加工费、沪铝远期曲线、动力煤价格、铝进口利润等电解铝高频数据相关图表 [24] 库存 - 展示铝棒、铝锭、上期所铝期货、LME铝等库存相关图表 [27][28][29] 铸造铝合金 - 再生铝合金龙头企业开工率周度环比持稳于58% [33] - 重污染天气使区域限产政策反复，前期受影响企业开工率未回升；铝价高位使部分再生铝厂订单下滑，但下游压铸企业补库 [33] 铸造铝合金重要高频数据 - 展示型材铝、机件生铝、废铝等价格，铝合金期货远期曲线，ADC12 - A00价差季节性走势，ADC12铝合金锭进口利润等铸造铝合金高频数据相关图表 [35][36][38] 下游开工 - 上周国内铝下游加工龙头企业开工率周度环比上升0.2%至60.3% [45] - 铝型材龙头企业开工率周度环比下降0.9%至47.9%，工业型材中光伏型材受政策带动开工率略升，汽车型材稳定，建筑型材开工率走低 [45] - 铝板带龙头企业开工率周度环比上升1%至66%，罐料备货需求带动开工率回升，但中低端产品受铝价挤压，下游延缓备货 [45] - 铝线缆龙头开工率周度环比持稳于59.6%，元旦后企业消化订单，电网订单匹配有序推进 [49] - 原生铝合金龙头企业开工率周度环比上升0.2%至58.6%，临近春节企业备库推动开工率回升，部分下游企业恢复生产并补库 [49]

行业投资评级 - 报告未明确给出行业投资评级 核心观点 - 铝是性价比最高、生命周期最长的绿色基础工业金属之一，凭借其轻质高强、耐腐蚀、导电导热性好及可无限循环的特性，在现代工业中应用广泛 [3] - 中国电解铝行业在4500万吨产能“天花板”政策约束下进入存量博弈时代，竞争核心转向成本和效率，拥有低成本优势的企业将脱颖而出 [9][24] - 行业利润核心驱动模式为“成本+加工费”，其中电解铝环节利润受铝价与生产成本价差影响，铝加工环节利润则取决于技术水平和客户认证带来的加工费溢价 [14][16] - 中国铝产业链面临上游资源高度对外依存（铝土矿进口依赖度达70%）与下游需求稳健增长（2024年中国原铝消费占全球62.89%）的结构性矛盾，同时绿色转型（绿铝、再生铝）与新兴领域（新能源、电网升级）带来发展机遇 [20][31][39][40][41][42] 根据目录总结 01. 行业定义 - 铝是全球产量和用量仅次于钢铁的第二大金属，是轻质、耐腐蚀、高导电导热、易加工且可无限循环的工业金属 [3] - 铝的密度仅为钢的1/3左右，单位质量导电能力是铜的2倍，表面能自动形成致密氧化膜阻止进一步腐蚀 [4] - 主要应用领域包括：轻量化（航空航天、汽车）、结构支撑、建筑幕墙、电力传输（高压输电线）、电子散热、食品包装及新能源车电池冷板等 [4] 02. 主要工艺 - 氧化铝生产以拜耳法为主，该工艺简单、能耗低、生产成本低，在工业上广泛使用 [5][8] - 原铝（电解铝）生产以电解法为主，在约950度高温的电解槽中，通过强大直流电使氧化铝分解，在阴极析出液态金属铝 [7][8] - 生产一吨电解铝约需消耗1.93吨氧化铝、0.45吨碳、0.02吨氟化铝以及13600度电 [11] 03. 主要政策 - 供给侧约束：电解铝产能“天花板”政策将国内总产能限制在约4500万吨，是行业供需格局和盈利能力的基石 [9][10] - 绿色低碳：碳排放权交易、欧盟碳边境调节机制（CBAM）等政策提升了碳成本，利好使用清洁能源的“绿铝”企业 [10] - 高质量发展：《铝产业高质量发展实施方案（2025-2027年）》指引行业向资源保障、绿色转型、高端升级方向发展 [10] - 资源循环：目标到2027年再生铝产量达1500万吨以上，以降低能耗和碳排放，保障供应链安全 [10] 04. 产业链分析 - 电解铝产业链核心价值集中在中游原铝制备（电解铝）环节，该环节高耗电且受产能政策限制 [11] - 电解铝生产成本主要由氧化铝（占比约35%）、电力（占比约40%）和预焙阳极（占比12%-15%）构成 [12] 05. 商业模式 - 行业利润核心是“成本+加工费”模式，利润来源于铝价与综合生产成本之间的价差 [14][16] - 电解铝企业利润驱动核心是成本控制，因此倾向于向上游延伸至氧化铝、铝土矿或配套阳极产能以平抑成本波动 [16] - 铝加工企业利润来自“铝锭价格+加工费”，中低端市场竞争激烈导致加工费被挤压，而能生产航空、汽车用高端铝材的企业可获得更高品牌溢价和加工费 [15][16] 06. 上游铝土矿（全球） - 全球铝土矿资源分布集中，储量主要分布在几内亚（占比26%）、澳大利亚（12%）、越南（11%）、印尼（10%）等国 [18][20] - 中国铝土矿储量仅占全球2%，品位低、开采成本高，储采比仅约7年 [20] - 中国氧化铝生产对进口铝土矿的依赖度高达70%，供应链风险受资源国政策影响较大 [20] 07. 国内铝土矿 - 中国铝土矿资源集中在广西（约占全国总储量30%）、河南、贵州和山西四省，合计占全国总储量80%以上 [21][22] - 广西铝土矿是国内少数能运用拜耳法生产的优质矿，但全国98%以上为加工困难、耗能高的一水硬铝石型 [21] - 出于环保和战略资源考量，中国铝土矿开采量自2018年开始逐年递减，2024年产量为6552万吨 [22] 08. 中游电解铝环节 - 中国是全球最大电解铝生产国，产能约占全球60%，在4500万吨产能“天花板”下，行业进入存量博弈时代 [24] - 未来竞争核心是成本和效率，拥有“低成本”标签的企业将脱颖而出，产能向云南等水电资源丰富或煤电资源优势地区转移 [24] - 2025年11月中国电解铝产能主要分布在山东（28.6%）、新疆（14.9%）、内蒙古（14.5%）、云南（14.5%）等地 [26] 09. 氧化铝环节 - 中国是全球最大氧化铝生产国，但面临严重产能过剩，截至2025年底建成产能达1.14亿吨/年，利润被严重挤压 [27][30] - 行业竞争格局演变为成本竞争，山西、广西、河南依托地矿资源，山东依托港口优势使用进口铝土矿压低成本 [30] 10. 下游需求（总量与结构） - 全球原铝需求稳步上升，2024年达到7140万吨 [31] - 中国是全球最大原铝需求国，2024年消费量达4490万吨，占全球总需求的62.89% [31][32] - 中外原铝消费结构存在差异：2025年全球消费中建筑是第一大领域（占29%），而中国消费中交通（23%）和电子电力（17%）占比高于全球平均 [34][35] 11. 企业案例：中国铝业 - 中国铝业是全球唯一拥有完整产业链的国际化大型铝业公司，其氧化铝、原铝、炭素等产能均位居全球第一 [36] - 2024年公司营收结构为：贸易板块（44%）、原铝（34%）、氧化铝（19%）、能源板块（2%）及其他（1%） [37] 12. 铝产业未来发展的主要机遇 - “十五五”政策红利：支持电解铝企业“绿电化”改造和向下游高附加值延伸，具备高端加工能力和清洁能源比例的企业将获政策支持 [39] - 全球电网升级：AI数据中心负荷激增和老旧电网更新驱动电力基建，铝合金导线需求旺盛，为高性能铝合金企业提供订单支撑 [40] - 再生铝黄金发展期：政策目标2027年再生铝产量达1500万吨，清洁能源使用比例超30%，绿电铝溢价空间扩大至1200元/吨 [41] - 新能源产业链爆发：新能源汽车单车用铝量较燃油车提升50%，光伏产业装机量预计达665GW，新能源领域对铝消费增量贡献率有望进一步提升 [42] 13. 铝产业未来发展的主要挑战 - 资源对外依存度过高：中国铝土矿对外依存度在2026年已攀升至70%以上，地缘政治波动导致供应收缩和成本压力 [45] - 产能“天花板”下的内卷：在4500万吨产能红线约束下，存量竞争激烈，缺乏优势的中小企业面临被兼并或淘汰 [46] - 清洁能源供应不确定性：西南地区“水电铝”受极端天气影响，枯水期工业限电常态化，威胁生产稳定性和成本 [47] - 国际贸易保护主义：除欧盟碳税外，更多国家针对中国铝材实施“绿色壁垒”或反倾销调查，企业出海风险增加 [48]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 电解铝市场多头情绪消退，沪铝持仓回落，基本面供增需减、库存累库，铝价上方压力增加，高位震荡调整，中长期供应限制下调整预计有限 [3][8] - 铸造铝成本支撑略有松动，需求端为季节淡季，价格调整压力增加，但区域税务政策不确定性、环保限产及宏观利多因素支撑，调整幅度预计有限 [3][8] 根据相关目录分别进行总结 交易数据 - LME铝3个月价格从3149元/吨降至3128.5元/吨，SHFE铝连三从24420美元/吨降至24020美元/吨，沪伦铝比值从7.8降至7.7，LME现货升水从8.3美元/吨升至8.85美元/吨，LME铝库存从497825吨降至488000吨 [5] - 铝锭社会库存从71.4万吨增至73.6万吨，铝棒库存20.6万吨较节前增加3.65万吨，电解铝理论平均成本从15851.64元/吨降至15821.92元/吨，周度平均利润从8008.36元/吨增至8480.08元/吨 [3][5] - 铸造铝SMM现货从23700元/吨涨至23900元/吨，保泰现货从23300元/吨涨至23500元/吨，佛山精废价差从2761元/吨降至2614元/吨，上海精废价差从3836元/吨降至3743元/吨，仓单库存从69922吨增至70032吨 [5] 行情评述 - 电解铝现货市场周均价24302元/吨，较上周涨442元/吨，南储现货周均价24334元/吨，较上周涨458元/吨 [6] - 美国2025年12月CPI、核心CPI同比涨幅与前值持平，11月PPI、核心PPI同比涨幅超预期，能源成本上涨是PPI升温主因，11月零售销售环比增长0.6%，市场预期美联储2026年1月按兵不动概率95% [6] - 国内下游铝加工行业开工率环比回升0.2个百分点至60.2%，原生铝合金及铝板带箔开工率小幅回升，1月15日电解铝锭库较上周增加5.4万吨至71.4万吨，铝棒库存16.95万吨较节前增加3.05万吨 [7] - 铸造铝周五SMM现货价格23900元/吨，较上周五涨200元/吨，江西保太ADC12现货价格23500元/吨，较上周五涨200元/吨，佛山、上海精废价差下跌，上周再生铝龙头企业开工率环比持平在58%，交易所仓单库存7万吨，较上周五增加110吨 [7] 行情展望 - 电解铝市场多头情绪降温，国内及印尼新投项目爬产，消费端铝板带箔开工率回升，其他板块较弱，库存累库，铝价高位震荡调整，中长期调整预计有限 [3][8] - 铸造铝开工率稳定在58%，成本支撑松动，需求淡季价格调整压力增加，但供应端受约束及宏观利多因素支撑，调整幅度预计有限 [3][8] 行业要闻 - 2025年12月中国出口未锻轧铝及铝材54.5万吨，1 - 12月累计出口613.4万吨，同比下降8.0% [10] - 美国实物铝市场关税成本从6月约1300美元涨至1550美元 [10] - 2025年我国汽车产销量有望突破3400万辆，新能源汽车在国内新车销量中占比超50% [11]

核心观点 - 中金公司研报看涨铝价和吨铝利润扩张 认为电解铝板块将迎来重估机遇和戴维斯双击 [1] 行业供需与价格展望 - 电解铝行业供需缺口持续扩大 [1] - 全球积极的财政和货币政策共振 铝价有望持续创出新高 [1] 行业盈利能力分析 - 成本侧有望维持低位 [1] - 吨铝利润有望随着铝价上行进一步走阔 [1] 板块估值与投资机会 - 按照当前价格 电解铝公司2026年平均估值中枢仍压在10倍附近 [1] - 在涨价过程中板块具备较大向上重估空间 [1] - 板块有望迎来戴维斯双击 [1]

文章核心观点 - 全球电解铝行业供需格局将发生系统性转变 预计2025-2030年供应复合年增长率CAGR为1.4% 需求CAGR为2.3% 供需缺口持续扩大将驱动铝价上涨和吨铝利润扩张 为电解铝板块带来重估机遇 [1] 供给端分析 - 全球供应增速将系统性下滑 预计2025-2030年供应复合年增长率CAGR为1.4% [1] - 国内电解铝产能已触及天花板 [1] - 欧美地区受制于电力紧张 产能难以恢复且脆弱性提升 [1] - 印尼受制于电力供应问题 产能难以快速释放 [1] 需求端分析 - 全球铝需求增长更具韧性 预计2025-2030年需求复合年增长率CAGR为2.3% [1] - 传统需求有望在财政与货币双宽松政策环境下获得提振 [1] - 储能、数据中心IDC及“新三样”正在成为铝需求的新增长引擎 [1] - 海外新兴经济体的发展将支撑铝需求进入新周期 [1] 成本端分析 - 氧化铝因行业反内卷趋势及几内亚政策风险 价格有望否极泰来 [1] - 能源绿色转型有望降低电解铝的绿电成本 [1] - 煤炭需求疲软可能拖累其价格维持低位 [1] 中国铝产业趋势 - 中国铝企正加速出海布局 目的地包括东南亚、非洲、中东等地 [1] - 出海动力源于国内铝土矿短缺及2017年以来的电解铝产能天花板限制 [1] - 率先出海的企业将构建先发优势 卡位资源和能源丰富的区域 [1] - 具备出海潜力的公司被认为具备更强的成长性 [1] 投资观点与估值 - 铝价有望在全球积极财政与货币政策共振下持续创出新高 [1] - 考虑到成本侧有望维持低位 吨铝利润有望随着铝价上行进一步走阔 [1] - 按当前价格测算 电解铝公司2026年平均估值中枢仍在10倍附近 [1] - 在涨价过程中板块估值具备较大向上重估空间 有望迎来戴维斯双击 [1]

公司发展历程与建设成就 - 2009年山东信发华源铝业有限公司决定在新疆六师五家渠市投资电解铝及配套项目 时任项目负责人李庆新带领一支十人先遣队抵达条件艰苦的戈壁荒滩[2] - 建设初期面临无路、无水电、土地盐碱化等巨大困难 团队通过夯实地基、调集上万名工人支援等方式推进 为抢在土地封冻前完工 李庆新驻守工地并与工人采用燃煤取暖、温水拌混凝土等特殊方法克服严寒[3] - 从破土动工到第一块铝锭下线仅用时11个月 于2010年7月26日实现投产 标志着从荒芜盐碱滩到现代化工厂的快速转变[3] 公司创新体系与智能化转型 - 公司以“没有落后的产业 只有固化的思维”为理念 强调传统产业必须依靠创新突围 于2019年挂牌成立“李庆新劳模创新工作室”[3] - 以创新工作室为核心 公司推动建立了2个省级企业技术中心、1个省级创新研究院 形成了创新工作室引领、劳模攻关组突击、青年先锋队探索的全员创新格局[4] - 公司将智能化视为关乎未来生存的“必答题” 致力于从规模“制造”向智慧“智造”转型[5] 公司绿色发展与循环经济实践 - 为改变电解铝行业“高耗能、高污染”的刻板印象 公司贯彻绿色发展理念 于2022年在厂区周边戈壁滩建成了88万千瓦光伏矩阵[5] - 该光伏矩阵每年生产14.5亿度绿色电力供生产线使用 可减少碳排放121万吨 有效破解了耗电量大的难题[5] - 公司大力发展循环经济 利用工业余热为农业大棚供暖 使用粉煤灰制作砌块 并利用绿电驱动滴灌系统 在一个2000亩的智慧农业基地成功种植草莓和樱桃[5] - 通过16年的发展 公司成功蹚出一条创新、智能与绿色融合的发展之路 实现了从黄沙漫天到绿意盎然的转变[5]

全球市场概览 - 美股全线回落，道指周跌0.29%，纳指周跌0.66%，标普500指数周跌0.38% [3] - 欧洲三大股指分化，英国富时100指数周涨1.09%，德国DAX 30指数周涨0.14%，法国CAC 40指数周跌1.23% [3] - 国际油价连续第四周上涨，WTI原油周涨0.54%至每桶59.44美元，布伦特原油近月合约周涨1.25%至每桶64.13美元 [7] - 贵金属市场波动加剧，COMEX黄金期货周涨2.18%至每盎司4588.40美元，白银期货周涨11.69%至每盎司88.09美元 [8] 宏观经济与央行政策 - 美国司法部对美联储主席鲍威尔展开刑事调查引发市场关注 [3][4] - 美国11月核心PCE通胀数据将于1月22日发布，是美联储政策路径的关键线索 [4] - 货币市场目前完全消化了美联储7月降息25个基点的预期，4月降息的概率已降至37% [4] - 美国三季度GDP初值增速高达4.3%，远超市场预期，削弱了短期降息押注 [4] - 欧洲央行在12月会议上维持利率不变，并上调了经济增长和通胀预期 [10] - 英国央行在2025年最后一次会议上将基准利率下调25个基点至3.75%，创近三年最低 [11] - 市场预计英国央行到2026年底将降息近两次，每次25个基点 [12] 地缘政治与大宗商品 - 伊朗局势是影响油价的主导因素，市场担忧供应中断风险 [7] - 哈萨克斯坦原油出口受恶劣天气等因素威胁，里海管道联盟码头1月原油装载量从12月的每日100多万桶降至约40万桶 [8] - 地缘政治紧张局势缓和令黄金等金属价格中的风险溢价消退 [8] - 有分析师认为金价2026年有望冲击每盎司5000美元关口，但过程可能伴随大幅回调 [8] - 摩根大通报告指出，白银面临供应增加、ETF资金外流、工业需求疲软等多重风险，存在大幅回调压力 [8] 公司财报与业绩 - 美股财报季进入第二周，明星科技股奈飞、英特尔业绩成为市场焦点 [3][5] - 各行业龙头企业如强生、雅培、美国铝业、哈里伯顿等也将披露财报 [5] 下周经济数据与事件日程 - 美国将公布核心PCE通胀、三季度GDP修正值、初请失业金人数及1月PMI初值等关键数据 [4][14] - 欧洲将公布欧元区和德国1月ZEW经济景气指数，以及法、德、欧元区1月制造业PMI初值 [10][14] - 英国将公布11月就业报告、CPI和PPI通胀数据、12月零售销售及1月PMI初值 [10][14] - 日本央行将公布利率决议，市场预期维持政策不变 [3][14] - 达沃斯世界经济论坛将召开，美国总统特朗普预计出席，其政策言论受市场瞩目 [3]

评级与目标价调整 - 中金公司将中国铝业A股评级上调至“跑赢大盘” [1] - 中金公司给予中国铝业A股目标价为17.10元人民币 [1]

塔吉克斯坦与伊朗双边贸易 - 2025年塔吉克斯坦与伊朗贸易总额达4.84亿美元，同比增长28% [1] - 塔吉克斯坦自伊朗进口额为3.71亿美元，对伊朗出口额为1.13亿美元 [1] - 伊朗跃升为塔吉克斯坦第五大贸易伙伴国 [1] 进出口商品结构 - 塔吉克斯坦自伊朗主要进口商品为石油化工产品、建材和食品 [1] - 塔吉克斯坦对伊朗主要出口商品为铝锭、棉纤维等原材料 [1]

德国2025年宏观经济表现 - 2025年德国国内生产总值(GDP)经价格调整后实际增长0.2%，结束了此前连续两年的经济萎缩[1] - 分析认为欧洲最大经济体复苏面临增长动能不足的困境[1] - 主流经济研究机构普遍预计2026年德国经济将增长0.8%至1%[5] 出口贸易与关税冲击 - 2025年德国出口同比下滑0.3%[2] - 出口规模长期占德国GDP的四成以上[2] - 2025年前三季度，德国对美出口同比下降7.8%，其中汽车及零部件出口下降13.9%[2] - 对美出口下滑拖累德国前三季度全球出口增速0.81个百分点[2] - 美国是德国商品在欧盟以外最大出口市场，其加征关税措施对德国汽车等支柱产业冲击严重[2] - 分析认为美国关税对德国出口的冲击尚未完全显现，未来数月影响将充分释放[2] 工业与制造业困境 - 2025年德国制造业增加值经价格调整后同比下降1.3%[3] - 德国工业产值长期约占该国经济增加值的五分之一[3] - 2025年德国工业生产水平仍较2018年低约14%，其中汽车行业降幅超过20%[3] - 过去7年中，德国工业生产仅在2021年实现增长[3] - 约五分之一受访德国制造业企业已将部分或全部生产环节迁至海外，较两年前上升8个百分点[3] - 2025年德国企业申请破产数量达1.76万起，为2005年以来最高水平，工业领域受影响最明显[3] 投资与财政政策 - 2025年德国固定资产投资下降0.5%[4] - 尽管国防等领域政府投资增加，但2025年企业设备投资下降2.3%，反映企业投资意愿低迷[4] - 德国政府计划通过设立总额达5000亿欧元的基础设施特别基金等措施扩大公共投资[4] - 分析指出大规模财政刺激迄今未能将德国经济带出低迷[5] - 专家认为财政刺激只能在短期内缓解低迷局面，难以提升长期增长潜力[5]