公司IPO申请与市场定位 - 公司已以保密方式向港交所递交IPO申请，最快有望在年内完成上市[1] - 若成功上市，公司有望成为香港虚拟资产专门监管框架下、以交易所为核心业务的“合规第一股”[1] - 公司投前估值超过10亿美元，高榕创投曾向其投资3000万美元[5] 核心业务与运营 - 旗舰业务为加密货币交易所HashKey Exchange，是香港首批持牌零售虚拟资产交易所[5] - 交易所持有香港证监会颁发的第1类（证券交易）和第7类（提供自动化交易服务）牌照，以及《打击洗钱条例》下的虚拟资产交易平台牌照[5] - 零售区客户交易仅支持BTC、ETH、SOL、AVAX、LINK等5种加密货币，专业投资者可交易种类更丰富，包括XRP、DOGE、USDT、OP等[6] - 除现货交易外，还提供场外交易服务，最低交易额为等值10万美元[6] - 在Coingecko全球交易所排名中位列第16，是排名最高的香港持牌虚拟资产交易所[17] 业务生态与协同 - 公司定位为构建Web3生态，业务线覆盖交易所、Web3、代币化、风险投资和资产管理、区块链技术和方案[5] - HashKey Tokenisation为各类资产代币化提供从技术咨询到定价、发行的服务[8] - HashKey Capital专注于区块链技术投资及数字资产的全球化资产管理[8] - HashKey Cloud为全球客户提供区块链底层技术服务，覆盖80多家主流公链的质押节点服务[8] - HashKey Chain致力于推动传统金融与Web3融合，例如协助广发证券（香港）发行中国香港首个每日可申赎代币化证券[8] 行业环境与可比公司 - 香港市场持有可提供虚拟资产交易服务的“1号牌”的机构有41家，公司牌照并不稀有[9] - OSL集团是港股市场中首个上市的加密资产交易平台，近一年股价上涨178%，市值达到131亿港元[10] - OSL集团在2018年-2023年长期处于亏损状态，2024年曾短暂扭亏至净利润4765万港元，但预测2025年仍将亏损230万港元[12] - OSL集团员工规模从去年同期的167人增至568人，反映出行业处于投入扩张阶段[14][15] 平台代币HSK - 公司发行平台代币HSK，总量10亿枚，其中65%用于生态增长，30%用于团队激励等，5%用于保险库[2] - HSK仅能在公司平台内使用，可用于支付平台服务费用、用户增长及社区奖励、获取增值服务等[4] - 受IPO消息影响，HSK价格已出现上涨趋势[2] 合规优势与挑战 - 持牌身份更易吸引传统金融机构、家族办公室及高净值客户，为业务拓展提供信任基础[18] - 申请一张VASP牌照需要2000万-5000万港元，且需配备两名负责人员，每名RO年薪约在200万-500万港元，导致运营成本高企[19][20] - 零售用户可交易币种有限，相比其他平台上架数百种代币，限制了用户吸引力和交易规模[21] - 公司在虚拟资产ETF领域发力，例如与博时国际合作发行现货比特币、以太坊ETF，并担任副基金管理人及基础设施服务商[22]

报告行业投资评级 - 增持（维持）[5] 报告核心观点 - 报告认为Robinhood Markets的加密资产业务正成为其增长的第二曲线，公司有望凭借其庞大的用户基础、创新的产品能力以及有利的政策环境，充分享受加密资产交易渗透率提升的时代红利，实现业绩与估值的双重提升[1][4][30] 公司概况 - Robinhood Markets Inc由Vladimir Tenev和Baiju Bhatt于2013年创立，是一家致力于推动“金融民主化”的金融科技公司，提供股票、ETF、期权和加密资产交易[1][11] - 公司业务模式特点包括无交易手续费（采用订单流支付模式PFOF）和低投资门槛（不设最低账户资金）[11][12] - 公司2025年第二季度实现营收9.89亿美元，环比增长7%；实现净利润3.86亿美元，环比增长15%[15] - 公司收入主要由交易收入、净利息收入和其他收入构成，交易业务毛利率历史上多数季度稳定在79%-93%区间[17][20] 加密资产业务发展历程与现状 - 公司于2018年推出比特币、以太坊与狗狗币交易业务，2022年推出Web3钱包Robinhood Wallet[2][26] - 2025年5月，公司从立陶宛央行获得经纪许可证，允许其在欧盟提供服；2025年6月，公司以2亿美元收购加密资产交易所Bitstamp；同月向欧盟用户推出代币化股票交易服务，覆盖200余只美股及ETF[2][27] - 公司加密资产交易收入从20Q2的约500万美元（占营收2%）显著增长至25Q2的1.6亿美元（占营收16%）[2][26] 同业比较 - 营收构成：相较于Coinbase、Gemini等同行，Robinhood的加密资产收入占比仍较小，尚未成为主营业务[3][32] - 用户规模：公司坐拥千万月活用户，24Q4月活为1490万个，是Coinbase（840万个）的1.8倍，Gemini（51万个）的29倍[3][55] - 用户价值：公司月活用户平均贡献收入（ARPU）较为稳定，并于24Q2突破50美元大关[3][64] - 交易规模：25Q2公司加密资产交易量为283亿美元，为Coinbase同期交易量（2370亿美元）的12%[3][67] - 交易费率：公司加密资产交易费率不断提升，24Q4站上0.5%，高于Coinbase的0.3%-0.4%[3][72] - 资产种类：截至2024年底，公司支持22种加密资产交易，远少于Coinbase（截至2025年9月支持327种）[84] 新业务：代币化股票 - 2025年6月，公司在欧洲以差价合约方式推出代币化股票交易服务，覆盖包括Nvidia、Apple等上市公司及OpenAI、SpaceX等未上市公司股权[2][92] - 该业务模式体现了公司“以合规方式推出创新业务”的能力，并有望受益于美国特朗普政府支持加密资产创新的政策导向[4][30] - 代币化股票的机遇包括实现7*24小时全天候交易以刺激需求，以及降低非美国客户投资美国资产的门槛[94] - 该业务也面临挑战，如相关公司（如OpenAI）的不予认可可能引发信任风险，以及欧洲监管机构的审查压力[94][95] 政策环境分析 - 拜登政府时期，加密资产行业面临较强监管压力，SEC执法行动频繁[28] - 特朗普政府上台后政策转向支持，任命数字资产拥护者Paul Atkins为SEC主席，SEC已结束对Robinhood加密业务的调查[30][31] - 2025年美国加密资产相关立法进程加快，《GENIUS法案》签署为支付型加密资产制定规则，《清晰法案》在众议院通过旨在将加密资产主要监管权移交至CFTC[30]

公司上市表现 - Gemini于9月12日登陆纳斯达克 首日股价一度上涨超过60%并触及熔断 收盘上涨14.29% 市值达38.01亿美元 [1][2] - IPO定价每股28美元 高于原定24-26美元区间 通过发行1520万股股票筹集4.25亿美元 [2] - 成为继Bullish和Coinbase后第三家在美国上市的加密货币交易所 [2] 公司业务概况 - 公司成立于2014年 总部位于纽约 全职雇员700人 业务覆盖60多个国家 提供70多种数字资产交易和托管服务 [2] - 平台拥有52.3万月活跃用户和1万家机构客户 托管资产规模达180亿美元 总交易量2850亿美元 [3] - 创新产品包括美元稳定币Gemini Dollar和加密货币奖励信用卡 [2] 财务数据 - 2025年上半年营收6860万美元 同期净亏损2.825亿美元 [3] - 文克莱沃斯兄弟在IPO前持有几乎全部股份 上市后仍控制约94.5%投票权 [3] 战略合作与股东结构 - 纳斯达克以IPO定价水平进行5000万美元私募配售 双方建立战略合作伙伴关系 [3][5] - 合作将整合Gemini托管与质押服务 使机构客户通过纳斯达克Calypso平台管理交易抵押品 [5] - IPO份额分配计划：最多10%留给长期用户及内部人员 最多30%通过Robinhood等平台分配给散户投资者 [3] 行业发展趋势 - 纳斯达克入股Gemini显示传统金融机构正加大数字资产交易领域布局 [5] - 纳斯达克已向SEC提交提案 申请允许以代币化形式交易上市股票及交易所交易产品 [6] - 代币化证券需拥有与传统证券相同的实质权利和权益 方可在同一订单簿交易 [6] - Coinbase已申请提供代币化股票服务 多家全球大型银行表示可能探索代币化资产 [6] 创始人观点与历史背景 - 文克莱沃斯兄弟为最早比特币投资者之一 2013年即申请比特币ETF 比正式获批早10余年 [4] - 创始人对比特币长期前景乐观 预计若颠覆黄金市场则十年内价格可达100万美元 [3] - 比特币价格从2015年公司成立时380美元/枚涨至最新11.60万美元/枚 涨幅超300倍 [3]

美联储政策核心与挑战 - 美联储当前核心挑战是精准调控利率预期 采用模糊化 数据依赖的沟通策略以保留操作弹性 [1] - 驱动美联储决策的深层考量包含美元地位维护和美债稳定保障 而不仅是通胀与就业数据 [1] - 美联储政策重心是防止资本市场因降息信号过度乐观形成新资产泡沫 对市场波动的容忍度显著下降 [5] 美联储具体操作策略 - 美联储实施双轨操作策略 表面维持利率不变 实际通过资产负债表扩张暗中调节市场 [5] - 过去六个月内美联储增持国债超2000亿美元 且集中于长端品种 目的是压低十年期殖利率以稳定偿债市场 [5] - 政策模糊性导致用户对利率敏感型资产的交易策略分化 尤其体现在与法币挂钩的数字化资产和其他加密资产的兑换交易中 [5] 稳定币与全球监管趋势 - 稳定币已跃升为全球金融政策的重要关注点 这是政策力量主导的结构性转向 [3] - 全球主要经济体正推进稳定币领域合规框架建设 例如欧盟MiCA法规生效 韩国《数字资产基本法》对资产发行提出资本要求 [7][8] - 美国GENIUS法案的通过标志着其选择私营部门发行合规数字化美元的路线 这将成全球监管参考范式 [8] 行业平台优势与定位 - 去中心化交易平台的优势包括无需KYC原则 无封控无审核理念 以及私钥自管原则保障用户对资产的绝对掌控权 [5] - 平台优势为用户应对利率敏感型资产交易策略分化提供了可靠支撑 [5] - 稳定币作为连接传统金融与加密市场的关键纽带 其合规发展将成为服务平台升级的重要方向 [8]

加密货币监管行动 - 英国金融行为监管局（FCA）查获七台加密货币自动取款机 [1] - 逮捕两名涉嫌运营非法加密资产交易所的人员 [1]

纪要涉及的行业和公司 - **行业**：美股代币化、全球资产代币化、加密资产、数字资产 - **公司**：Robinhood、Kraken、Coinbase、Circle、Back Finance、Cedal 纪要提到的核心观点和论据 美股代币化市场现状与潜力 - **市场规模**：2024 年 RWA 市场达 1860 亿美元，稳定币占比 94%，股权代币市场规模小但增长潜力大；BCG 和 Ripple 预测到 2033 年全球 RWA 市场规模将达 18.9 万亿美元，年均复合增长率约 53% [1][7] - **平台推动**：Robinhood、Kraken、Coinbase 等平台支持股票 Token 交易，推动市场发展 [1] - **上市公司优势**：美股上市公司通过股票代言可扩大交易市场，接触全球投资者，与 DeFi 协议结合开发衍生品 [1] Robinhood 业务布局与发展 - **产品布局**：推出美股代币化产品、永续合约、staking 等加密资产相关产品，覆盖 200 多只美股和 ETF，包括未上市公司股权，支持 5×24 全天候交易；计划在美国上线 staking 产品，推出支持最高三倍杠杆的加密货币永续合约 [1][6][19] - **运作模式**：采用垂直一体化模式，涵盖美股采购、托管及交易，与第三方发行模式不同 [1][4] - **商业模式**：创新为“支付订单流”，将客户订单卖给做市商执行并收取回扣 [3][24] - **营收结构**：交易类收入占 63%（虚拟货币 27%、期权 26%），利息净收入占 31%，其他收入大头为订阅收入（高级订阅服务 Robinhood Gold），截至 Q1 订阅用户突破 320 万，采用率达 12.4% [22][23] - **股价表现**：刚上市时交易活跃，2021 年 8 月因 SEC 考虑禁止“支付订单流”模式股价下跌，2022 年有所恢复，2024 年大幅反弹，全年累计涨幅超 100%，加密市场对其股价有明显推动作用 [25] - **加密业务发展**：到 2024 年底，托管加密资产价值约 380 亿美元，交易量接近 1200 亿美元，加密货币交易收入占比从 15%攀升至 25% - 30% [26][27] - **短期目标**：主导 active Trader 市场，提供多元化衍生产品，优化交易体验，提升保证金利率 [28] - **中期目标**：五年内抢占下一代投资者钱包份额，采用零佣金模式，提供退休金账户等创新金融产品，结合订阅服务提供理财顾问服务 [29] - **长期愿景**：十年内构建全球化金融生态系统，成为全球年轻人的金融基础设施 [30] 股票代币特点 - **性质**：是反映股票价格的衍生品合约，不具备股东权利，但可自动调整数量反映公司拆股等操作，记录现金分配和股息 [1][12] - **价格跟踪**：美股交易时段跟踪实际股票价格，休市阶段可能因市场预期出现偏离，市场规模小、流动性池深度不足时价格可能波动 [14] - **流通与赎回**：能否流通和赎回取决于平台设计，Robinhood 目前只允许平台内买卖，未来计划支持资产迁移和赎回 [12][13][15] 其他平台情况 - **Kraken**：与 Back Finance 合作的平台 Xstocks 支持 60 只美股全天候交易 [9] - **Coinbase**：正在寻求 SEC 批准，以便在美国发行基于区块链的股票，获批后将与 Robinhood 等竞争 [9] 监管态度 - **美国**：美股代币化业务主要在非美国地区开展，x Docs 和 Robinhood 向 SEC 申请批准，获批后美国市场将有更多参与者 [16] - **香港**：积极推动数字资产发展，2023 年首次发行全球首笔政府绿色债券 8 亿港元，2024 年发行 60 亿港元多种货币数字债券，发布数字资产宣言 2.0，常规化政府债券发行并扩展领域，免除 ETF 印花税 [16][17] 其他重要但可能被忽略的内容 - **全球资产代币化趋势**：过去几周 Circle 和 Coinbase 表现受关注，Robinhood 推出 SpaceX 和 OpenAI 代币化项目，预计未来 7 - 8 家数字货币相关公司登陆美股市场 [2] - **香港政府债券代币化**：取得显著进展，政府对代币化市场持积极态度，有明确发展规划 [5] - **Robinhood 选择欧盟的原因**：欧盟 Mika 法规提供统一清晰法律框架，降低合规成本和市场准入不确定性；选择与 Arbitrum 合作，未来可能开发自研 Layer 2 解决方案 [21] - **Robinhood 股票代币化产品流程**：用户下单，传统交易商购入实际股票并托管，Robinhood 生成代币；买卖时相应操作底层股票，未来实现 7×24 交易，由 Bitstamp 提供流动性，允许资产迁移 [20]

地缘政治风险降温对XAUT行情的影响 - 美国总统T朗普宣布以色列与伊朗达成停火协议，导致全球市场风险偏好改变 [1][2] - 伊朗外长阿拉格齐确认同意由卡塔尔斡旋的停火协议，条件是以色列停止侵略 [2] - XBIT去中心化交易所分析师指出，地缘政治风险降低直接影响XAUT行情，短期波动加剧但长期价值仍受供需支撑 [2] 加密货币市场反弹与XAUT交易活跃度 - 比特币（BTC）24小时上涨4.26%，突破10.6万美元；以太坊（ETH）上涨7.37%，突破2400美元 [5] - XAUT交易对成交量在过去24小时内增长超过35%，投资者积极调整配置策略 [5] - 人工智能板块表现亮眼，飙升13.44%，Bittensor（TAO）、Fetch.ai（FET）和Virtuals Protocol（VIRTUAL）分别上涨13.71%、17.29%和18.52% [5] - RWA板块上涨12.33%，NFT板块上涨10.88%，Layer2板块上涨10.17% [5] 美联储降息预期对XAUT行情的支撑 - 美联储7月降息25个基点的概率升至20.7%，维持不变的概率为79.3% [7] - 美联储古尔斯比表示若贸易政策影响消失，应继续降息，增强市场对货币政策转向的预期 [7] - XBIT研究团队认为利率下行周期中无收益资产如黄金通常表现优异，美联储降息预期将为XAUT提供长期支撑 [7] - XBIT平台通过降低交易成本和抗审查性，为全球用户提供便捷的XAUT交易体验 [7]

贝莱德IBIT与XBIT的对比 - 贝莱德IBIT以724亿美元资产规模跻身美国前25大ETF榜单[1] - XBIT去中心化交易所平台通过USDC杠杆交易所重新定义加密资产流动性边界[1] - XBIT日均交易量突破50亿美元，其中USDC杠杆交易占比超60%且每周增长20%[5] XBIT的核心竞争优势 - 流动性裂变：与Circle USDC深度整合，支持最高10倍杠杆，资金池由全球LP实时充盈[3] - 费用优势：Maker订单零手续费，Taker费率仅0.03%，为中心化交易所的1/10[3] - 信任机制：所有交易通过智能合约自动执行，无需信用背书[3] XBIT的创新业务模式 - 提供合成资产交易，用户可通过USDC保证金间接持有美股、黄金及传统ETF份额[5] - 支持"链上ETF+杠杆"复合玩法，例如做多IBIT的加密版杠杆头寸[5] - 14个月内实现用户规模爆发式增长，超越IBIT进入TOP25 ETF的1.4年纪录[6] 行业趋势与影响 - 传统金融向加密世界妥协的体现：IBIT成功源于便利性、低费用、高流动性[3] - 去中心化金融夺回定义权：XBIT将流动性、安全性和教育生态融为一体[5] - 金融民主化趋势：XBIT使金融成为通过代码即可参与的公开游戏[5]