财政部公布数据，2025年1—11月证券交易印花税1855亿元 同比增长70.7%。 日前，长江证券（000783）、东吴证券（601555）先后公告，宣布上调两融业务规模上限。其中，长江 证券将信用业务总规模上限提升至净资本的300%，东吴证券则将两融授信总规模上限调整至不超过净 资本的600%。 银河证券认为，国家"稳增长、稳股市"、"提振资本市场"的政策目标将持续定调证券板块未来走向，流 动性适度宽松环境延续、资本市场环境持续优化、投资者信心重塑等多方面因素共同推动证券板块景气 度上行。当前环境下，中长期资金加速入市，市场活跃度维持高位，资本市场展现出"健康牛"态势，财 富管理转型、国际业务拓展、金融科技赋能均有望成为行业提升ROE驱动力。当前板块估值处于历史低 位，防御反弹攻守兼备。建议关注综合实力强劲的头部券商，以及在财管、自营、跨境等业务领域具备 差异化竞争优势的券商。 中信建投（601066）研报称，证券方面，2026年政策利好驱动业绩持续增长，板块有望重新定价。2025 年证券行业进入新一轮增长周期，但券商股票因缺少独立催化、前两年悲观情绪的延续等原因而导致超 额收益不佳。当前"服务新质生产力 ...

消息面上，长江证券、东吴证券近期公告，宣布上调两融业务规模上限。据不完全统计，2025年以来至 少9家券商公开调整两融业务，包括上调业务规模上限、调整授信管理方式等。东吴证券指出，此次调 整主要为缓解今年以来两融业务规模增长带来的授信额度短缺压力，为未来新开户业务的顺利开展提供 保障。 开源证券发布研报称，证监会近期表态积极具有明确信号意义，行业经历严监管重塑后有望进入"政策 宽松期"，后续杠杆上限提高等政策松绑有望直接助力行业 ROE 实现新突破；投行、公募基金等业务有 望接棒传统业务，支持证券行业盈利景气度；美联储降息直接利好券商国际业务盈利改善，当下券商板 块估值仍在低位，继续看好战略性布局机会。 中资券商股逆市上涨，截至发稿，招商证券（600999）(06099)涨4.81%，报14.16港元；东方证券 （600958）(03958)涨2.62%，报7.06港元；申万宏源（000166）(06806)涨2.29%，报3.13港元；中信建投 （601066）证券(06066)涨1.51%，报12.76港元。 ...

市场表现 - 中资券商股逆市上涨，招商证券涨4.81%报14.16港元，东方证券涨2.62%报7.06港元，申万宏源涨2.29%报3.13港元，中信建投证券涨1.51%报12.76港元 [1] 业务动态 - 长江证券、东吴证券近期公告上调两融业务规模上限 [1] - 2025年以来至少9家券商公开调整两融业务，包括上调业务规模上限、调整授信管理方式等 [1] - 东吴证券指出，此次调整主要为缓解今年以来两融业务规模增长带来的授信额度短缺压力，为未来新开户业务顺利开展提供保障 [1] 行业展望 - 证监会近期表态积极具有明确信号意义，行业经历严监管重塑后有望进入“政策宽松期” [1] - 后续杠杆上限提高等政策松绑有望直接助力行业ROE实现新突破 [1] - 投行、公募基金等业务有望接棒传统业务，支持证券行业盈利景气度 [1] - 美联储降息直接利好券商国际业务盈利改善 [1] - 当下券商板块估值仍在低位，继续看好战略性布局机会 [1]

【导读】监管施策"扶优限劣"，优质券商迎资本扩容新机遇 中国基金报记者孙越 面对与国际顶级投行在资本实力和盈利能力上的显著差距，中国证券行业如何破局？答案正随着监管思 路而日益明确。 近日，监管层释放"扶优限劣"政策信号，拟对优质券商适度打开资本空间和杠杆限制。在业内人士看 来，这一关键政策调整，旨在破解行业长期面临的资本效率瓶颈，引导证券公司从规模扩张转向效率驱 动，为培育具有国际竞争力的一流投行打开新的战略空间。 政策松绑激活资本效能 券商有望"适度加杠杆" 近年来，证券行业资产规模保持稳中有升态势，资本实力的持续夯实为行业转型发展奠定了基础。中证 协数据显示，截至2025年6月底，证券行业总资产达到13.46万亿元，净资产为3.23万亿元，同比分别增 长14.62%、7.1%；行业平均财务杠杆率为3.3倍，与去年同期基本持平。 但是，长期以来，我国证券行业的杠杆率明显低于国内外金融同业。研究机构统计数据显示，截至2025 年三季度，上市券商平均杠杆率约为3.45倍；相比之下，国内银行业平均杠杆率达到12.2倍，而海外头 部投行的杠杆率更是高达12~15倍。 近日，中国证监会主席吴清在中国证券业协会第八次 ...

中国基金报记者 孙越 两融市场持续升温，券商业务调整动作频频。据不完全统计，年内已有至少 9 家券商公开调 整两融业务，包括上调业务规模上限、调整授信管理方式等。 业内人士强调，部分券商上调的是两融授信总规模，并非年内多家券商频频扩容的两融业务 总规模。二者的关系可通过公式概括：两融业务总规模 = 两融授信总规模 × 授信使用率。 " 券商早年定的授信总额远超业务发展所需，额度上限几乎不会被触及，因此并未形成实质约 束。但在活跃的两融需求之下，部分券商业务快速增长，固定额度已跟不上客户需求。 " 一 位两融业务人士表示。 券商业务调整动作频频 今年以来，券商对两融业务的调整实则分为性质迥异的两类：一类是提升 " 业务总规模 " ， 直接关乎展业边界；另一类则是调整 " 两融授信总规模 " ，多源于内部运营管理的特定需 求。 具体而言，两融业务总规模指客户实际使用的融资融券余额，监管明确规定，不得超过券商 净资本的 4 倍。 两融授信总规模是指投资者在进行融资融券交易时，证券公司授予全体投资者的最大可融资 或融券限额。换句话说，授信额度代表了投资者在不使用自有资金的情况下，通过融资融券 方式能够获取的最大资金或 ...

经纪与两融双轮发力，客户基础优势稳固：受益于全市场日均股基成交额同比增长113%至1.81万亿 元，以及三季度末两融余额达2.39万亿元(同比增66.2%)的活跃环境，公司经纪业务净收入63.1亿元，同 比增长70.7%，收入占比约28%；其中第三季度单季收入26.6亿元，同比大增125%，环比提升54%，增 速显著跑赢市场成交额增幅，凸显深厚客户基础与高效转化能力。APP月活用户连续环比上行，截至 2025年年中客户总数突破1,800万户，流量与黏性优势在行业景气周期中充分利息净收入前三季度达32.1 亿元，同比增长22.1%，第三季度单季收入12.7亿元，同比高增61.1%；融出资金余额同比增62%、较年 初提升31%，两融业务弹性加速释放。 自营投资稳健高增，资产配置能力获市场印证：前三季度投资净收益(含公允价值变动)121.03亿元，在 高基数下仍实现42.4%的同比增幅；第三季度单季同比增长32.6%，环比提升10.7%，展现优异的投资与 风控实力。三季度末金融资产规模4,170亿元，较年初增长9%，其中其他债权投资规模提升16.3%至 2,567亿元。权益类证券及衍生品与净资本比率由年初27.27 ...

核心观点 - 作为头部央企券商，公司在风险管控、客户基础、政策红利承接等方面优势突出，有望在行业景气回升与自身业务结构优化进程中持续释放成长潜能，实现盈利与估值双升 [1] 业绩表现 - 2025年前三季度实现营收227.5亿元，同比增长44.4%；归母净利润109.7亿元，同比增长57.5% [2] - 加权平均ROE达8.77%，同比提升2.97个百分点 [2] - 第三季度归母净利润44.8亿元，同比增长73.9%，环比增长29.0%，刷新历史单季最佳表现 [2] - 剔除客户资金后的经营杠杆为4.23倍，较年初提升4%，且年内逐季改善 [2] 经纪与信用业务 - 前三季度经纪业务净收入63.1亿元，同比增长70.7%，收入占比约28% [3] - 第三季度经纪业务单季收入26.6亿元，同比增长125%，环比增长54% [3] - 受益于全市场日均股基成交额同比增长113%至1.81万亿元，以及三季度末两融余额达2.39万亿元（同比增长66.2%）的活跃环境 [3] - 截至2025年年中客户总数突破1,800万户，APP月活用户连续环比上行 [3] - 前三季度利息净收入32.1亿元，同比增长22.1%；第三季度单季收入12.7亿元，同比增长61.1% [3] - 融出资金余额同比增长62%、较年初提升31% [3] 自营投资业务 - 前三季度投资净收益（含公允价值变动）121.03亿元，在高基数下仍实现42.4%的同比增长 [4] - 第三季度投资净收益同比增长32.6%，环比增长10.7% [4] - 三季度末金融资产规模4,170亿元，较年初增长9% [4] - 其他债权投资规模提升16.3%至2,567亿元 [4] - 权益类证券及衍生品与净资本比率由年初27.27%升至32.69% [4] 投资银行业务 - 前三季度投行净收入4.8亿元，同比增长29.9% [5] - 股权主承销规模241亿元，同比暴增14.2倍，市占率提升1.68个百分点至2.5%，行业排名第八 [5] - 完成再融资项目5单，承销规模236亿元；IPO项目1单（北交所），募资4亿元 [5] - 债券主承销规模5,761亿元，同比增长76.1%，市占率提升1.44个百分点至4.7%，行业排名第六 [5] - 地方政府债、金融债承销规模分别为3,575亿元、1,303亿元 [5] 盈利预测与估值 - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为147亿元、169亿元、183亿元，对应同比增速+46.5%、+14.9%、+8.6% [5] - 当前股价对应2026年PB不足1倍 [5]

行业动态：券商上调两融业务规模上限 - 长江证券将信用业务总规模上限提升至净资本的300% [1] - 东吴证券将两融授信总规模上限调整至不超过净资本的600% [1] - 2025年以来至少9家券商公开调整两融业务，包括上调规模上限、调整授信管理方式等 [1] 驱动因素分析 - 当前证券市场整体活跃度有所提升，券商为满足市场需求而扩大业务规模 [1] - 券商有通过拓展两融业务来增加收入、优化利润结构的内在需求 [1] 公司具体考量 - 长江证券调整是基于满足客户需求、支持业务发展的目的，限额调整思路与同业基本一致 [1] - 东吴证券调整主要为缓解今年以来两融业务规模增长带来的授信额度短缺压力，为未来新开户业务顺利开展提供保障 [1]

行业动态：两融市场持续升温 - 2025年以来两融市场持续升温，券商业务调整动作频频，旨在满足市场旺盛的信用交易需求并优化业务布局 [1] 公司具体调整举措 - 12月9日，东吴证券公告将两融业务授信总规模调整为不超过净资本的600% [1] - 12月9日，长江证券宣布将信用业务规模上限由520亿元调整为公司2024年末经审计合并净资本的300% [1] - 11月27日，东方证券披露将修订《公司融资融券业务管理办法》 [1] 行业参与概况 - 据不完全统计，2025年内已有9家券商通过上调业务规模上限、调整授信管理模式等方式优化两融业务布局 [1] - 涉及的券商包括东吴证券、长江证券、东方证券、华泰证券、招商证券、华林证券、山西证券、兴业证券、浙商证券 [1]

文章核心观点 - 监管层在“十五五”期间对证券行业态度转向积极，提出适度打开资本空间和杠杆限制、推动行业从价格竞争转向价值竞争、并鼓励并购重组，这些政策有望成为券商板块行情的重要催化剂，推动行业估值修复与盈利改善 [1][11] 监管政策转向与核心业务利好 - 监管层提出“适度打开资本空间和杠杆限制，提升资本利用效率”，被视为对券商板块的重要利好 [4][14] - 当前券商行业杠杆率仅为4.42倍，政策松绑为行业“适度加杠杆”打开了空间 [4][14] - 资本实力是影响券商竞争的关键因素，补充资本有助于支持重资本业务及衍生品等创新业务发展 [4][14] - 两融业务空间或有望放开，可提升券商资本中介业务收入 [4][14] - 自营业务的权益资产配置或有望加大，通过优化OCI操作提升权益类资产收益水平 [4][14] - 国际业务本身杠杆率较高，大型券商有望通过增资该板块进一步提升整体杠杆水平 [4][14] 行业竞争格局与发展路径 - 监管层强调券商需从“价格竞争”转向“价值竞争” [5][15] - 头部机构应增强资源整合能力，力争形成若干家具有国际影响力的标杆机构 [5][15] - 中小机构需聚焦细分领域、特色业务与重点区域，打造“小而美”的精品服务商 [5][15] - 证券公司需提供丰富精准的财富管理服务，以顺应不同风险偏好、规模、期限的投资需求 [5][15] - 此举或将促进券商行业从“通道红海”迈向“综合服务蓝海” [5][15] 监管导向与行业整合 - 监管将强化分类监管、“扶优限劣”，对优质机构适当“松绑”，包括优化评价指标、适度拓宽资本空间与杠杆上限等 [6][16] - 对中小机构、外资机构探索差异化监管政策，促进特色化发展 [6][16] - 对问题机构依法从严监管 [6][16] - 监管层提出要用好并购重组机制和工具，实现优势互补、高效配置 [6][16] - 目标是在“十五五”时期形成若干家具有较大国际影响力的头部机构 [6][16] - 券商并购重组有助于提升行业整体竞争力、优化资源配置、提高行业集中度并形成规模效应 [6][16] 板块估值与盈利前景 - 截至2025年12月5日，中证全指证券公司指数市净率约1.47倍，处于近十年38.04%分位，市盈率约17.09倍，处于近十年13.53%分位，估值仍具吸引力 [9][19] - 政策激励引导行业向高质量发展转型，或是板块估值修复的重要催化因素 [9][19] - 监管引导为优质机构拓宽资本空间与杠杆上限，聚焦于提升杠杆率与资本使用效率，或将直接推动行业ROE中枢上移 [9][19] - 资本杠杆的优化调整有望直接推动业务规模扩张，并打开行业ROE的长期提升空间 [9][19] 潜在投资工具 - 券商板块有望迎来估值修复与盈利改善的窗口期 [9][19] - 券商ETF（159842）跟踪中证全指证券公司指数，覆盖49只券商行业龙头，有望全面捕捉行业beta并分散风险 [9][19] - 该ETF综合费率低至0.2%（管理费0.15%，托管费0.05%），是市场同类产品中管理费率较低的产品之一 [9][19] - 习惯场外交易的投资者可关注其联接基金（A类：025193；C类：025194） [9][19]