报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 国内外宏观乐观预期和部分精炼锡产能检修支撑锡价，缅甸佤邦锡矿复产进度缓慢，部分精炼锡产能检修使国内锡锭社会库存量环降，或使沪锡价格震荡偏强，建议投资者逢回落布局多单为主，但需警惕市场修正对美联储的激进降息预期，关注261000 - 268000附近支撑位及276000 - 282000附近压力位，伦敦锡33300 - 34000附近支撑位及35000 - 36000附近压力位 [2][4] 各部分总结 第一部分 价差与库存情况 - 沪锡基差为负且基本处于合理区间，月差为负且基本处于合理区间，源于美国就业供需趋弱使美联储9月降息预期升温，缅甸佤邦锡矿复产仍需时间，传统消费旺季尚待兑现使光伏等下游需求预期偏弱，建议暂时观望套利机会 [10] - LME锡(0 - 3)合约价差为负且基本处于合理区间，(3 - 15)合约价差为正且基本处于合理区间，沪伦锡价比值介于近五年50 - 75%分位数，源于美国就业供需趋弱使美联储9月降息预期升温，伦金所LME精炼锡库存量趋增但仍处相对低位，建议暂时观望LME锡(0 - 3)和(3 - 15)合约价差的套利机会 [11] - 上期所精炼锡库存量较上周减少，中国锡锭社会库存量较上周增加，伦金所精炼锡库存量较上周增加，国内外精炼锡总库存量较上周增加 [15] 第二部分 中上游供给情况 - 国内锡精矿日度加工费震荡趋降，或预示国内锡矿供给预期偏紧 [21] - 纳米比亚Uis矿选矿厂调试、缅甸佤邦部分硐口复采、刚果金锡矿复产、泰国暂停借道出口等因素，或使国内锡矿9月生产量环比增加、进口量环比减少 [23] - 中国再生锡9月生产量或环比减少 [25] - 云南及中国（江西）精炼锡产能开工率较上周下降（持平），云南锡业检修，中国精炼锡9月生产量环比减少、库存量环比增加 [29] - 印尼9月出口量或环比减少，中国精炼锡9月进口量或环比增加、出口量或环比减少 [32] 第三部分 下游的需求情况 - 光伏焊带日度加工费环比下降，中国锡焊料9月产能开工率或环比升高、库存量或环比减少 [36] - 中国焊带9月进口量或环比减少、出口量或环比增加 [37][39] - 中国镀锡板9月生产量、进口量、出口量或环比减少 [42] - 中国铅蓄电池产能开工率较上周微降，锡是铅酸蓄电池重要添加元素 [43][45]

公司股价表现 - 9月15日股价上涨5.04%至46.88元/股 成交额1.71亿元 换手率1.98% 总市值87.97亿元 [1] 主营业务构成 - 光伏焊带业务占比46.68% 高低压母线业务占比25.26% 储能系统业务占比21.46% [1] - 其他业务包括中低压成套设备2.05% 铜铝制品0.49% 铝边框0.16% 补充业务2.27% [1] 机构持仓情况 - 泉果旭源三年持有期混合A基金二季度增持105.26万股 总持股336.41万股 占流通股比例2.13% [2] - 该基金当日浮盈约756.93万元 最新规模112.01亿元 [2] 基金业绩表现 - 泉果旭源混合A今年以来收益率30.7% 同类排名2575/8246 近一年收益率60.58% 同类排名2159/8054 [2] - 基金经理赵诣任职期间最佳基金回报329.41% 现任管理规模130.81亿元 [3]

股价表现 - 9月15日股价上涨5.04%至46.88元/股 成交额达1.71亿元 换手率1.98% 总市值87.97亿元[1] 主营业务构成 - 光伏焊带业务占比最高达46.68% 高低压母线业务占25.26% 储能系统业务占21.46%[1] - 其他业务包括中低压成套设备2.05% 铜铝制品0.49% 铝边框0.16%[1] 机构持股情况 - 富国创新科技混合A持有149.17万股 占流通股比例0.95% 当日浮盈335.63万元[2] - 该基金规模23.77亿元 今年以来收益率106.72% 近一年收益率126.16%[2] 基金经理信息 - 基金经理罗擎任职3年200天 管理总规模25.49亿元[3] - 任职期间最佳基金回报68.6% 最差回报-26.71%[3] 公司基本信息 - 公司位于江苏省扬中市新坝科技园 成立于2004年1月7日[1] - 2021年7月7日上市 专注于母线产品研发制造销售[1]

核心观点 - 美元面临由强转弱拐点 关注全球资产再平衡带来的中国科技资产系统性重估机会 [4] - 电力设备行业受益于"反内卷"政策推动硅料价格显著提升 相关企业利润有望修复 [7][9] - 商贸零售行业短期承压但中长期积极进行业态调整 奥莱业务表现坚挺 [15][16] 策略研究 - 长波萧条期下美元面临由强转弱拐点 美国双赤字压力缓解需要弱美元环境 中欧两大经济体开启财政扩张步伐削弱美国经济比较优势 [4] - 美元由强转弱不同阶段资产表现各异：拐点期风险资产触底反弹 避险资产持续走强；趋势下行阶段商品与非美资产走强；低位震荡阶段非美金融资产优于商品 [5] - 弱美元与美联储降息周期同步环境下 新兴市场权益资产表现亮眼 黄金迎来牛市 非美货币普遍升值 [5] - 中国科技资产有望受益于人民币资产重估 A股和港股或成为全球资产再平衡核心受益资产 科技股有望成为弱美元周期下受益资产 [6] 电力设备行业 - 通威股份2025年上半年营业收入405.09亿元 同比减少7.51% 归母净利润-49.55亿元 亏损同比扩大 但Q2环比减亏至-23.63亿元 [7] - 公司形成高纯晶硅年产能超90万吨 太阳能电池年产能超150GW 组件年产能超90GW 多晶硅销售16.13万吨全球市占率约30% 电池销量49.89GW保持全球第一 [8] - 新技术方面HJT组件1GW中试线量产平均功率超过755W N型TBC电池研发批次效率达到26.87% [8] - "反内卷"政策推动硅料价格从2025年6月底3.5万元/吨升至8月底4.6万元/吨 涨幅显著 预计2025年下半年公司利润有望修复 [9] - 宇邦新材2025年上半年收入15.18亿元同比减少9.77% 归母净利润0.36亿元同比增长0.18% 但Q2净利润环比减少92.94%至0.02亿元 [11][12] - 公司毛利率于2024年三季度见底至4.08% 之后总体呈现上升趋势 主要因组件强化焊带质量标准 光伏焊带合格率从2024年10%提升至2025年57% [12] - 信用减值影响利润释放 2025年一季度冲回信用减值0.09亿元 二季度计提0.18亿元 [13] - 公司焊带产品线覆盖HJT、XBC等技术路线 随着光伏新技术升级迭代 新型焊带出货量有望提升 [13] 商贸零售行业 - 王府井2025年上半年营收53.61亿元同比减少11.17% 归母净利润0.81亿元同比减少72.33% 扣非后归母净利润0.28亿元同比减少91.33% [15] - 分业态表现：奥莱业务营收11.88亿元同比增长4.20% 毛利率65.60%同比提升4.12个百分点；百货/购物中心/专业店/免税业务营收均下滑 [16] - 王府井喜悦购物中心转型新国潮购物中心 2025年上半年销售额同比增长近48% 客流量突破610万人次同比增长近30% [17] - 免税业务有序推进 武汉市内免税门店已启幕 长沙市内首家免税店预计9月25日开业 [17] 市场表现 - 主要指数表现：创业板指涨6.55%至2958.18点 深证成指涨3.89%至12590.56点 上证综指涨1.24%至3812.51点 [3] - 行业表现：电力设备涨7.19%领涨 通信涨5.49% 有色金属涨4.39% 电子涨4.35% 银行跌0.99%表现最弱 [3] 9月金股组合 - 组合包含10只个股：京沪高铁、桐昆股份、雅克科技、宁德时代、恒瑞医药、三友医疗、北京人力、菲利华、兆易创新、鹏鼎控股 [1]

业绩表现 - 2025年上半年公司实现收入15.18亿元，同比减少9.77% [2] - 2025年上半年归母净利润0.36亿元，同比增长0.18%，扣非归母净利润0.33亿元，同比增长16.63% [2] - 2025年第二季度归母净利润0.02亿元，环比减少92.94% [3] 毛利率修复 - 公司毛利率于2024年第三季度见底，底部毛利率为4.08%，之后总体呈现上升趋势 [3] - 光伏焊带毛利率提升主要因组件强化质量标准，2024年焊带总体合格率仅10%，2025年提升至57% [3] - 锡铅比例不合格会导致组件抗腐蚀性能下降、导电性能下降及发电量降低 [3] 利润影响因素 - 2025年第一季度冲回信用减值0.09亿元，第二季度计提信用减值0.18亿元 [3] - 信用减值计提是影响季度利润释放的主要因素 [3] 产品与技术布局 - 公司焊带产品线覆盖HJT、XBC等技术路线，研发了适用于不同组件的焊带产品 [3] - 随着光伏新技术升级迭代，新型焊带出货量有望提升，推动量价齐升 [3] 盈利预测与估值 - 2025-2027年预测每股收益调整至0.59元、1.20元、1.95元（原预测2025-2026年为1.93元、2.35元） [4] - 对应市盈率分别为62.8倍、30.8倍、18.9倍 [4]

公司股价表现 - 9月5日股价上涨5.46%至40.96元/股 成交额达1.58亿元 换手率2.13% 总市值76.86亿元 [1] 主营业务构成 - 光伏焊带业务占比最高达42.04% 高低压母线占比29.46% 储能系统占比13.37% 中低压成套设备占比10.01% [1] - 其他业务包括铝边框1.10% 铜铝制品1.04% 其他产品0.18% [1] 机构持仓情况 - 泉果基金旗下泉果旭源三年持有期混合A(016709)二季度增持105.26万股 总持股336.41万股 占流通股比例2.13% [2] - 该基金当日浮盈约713.2万元 最新规模112.01亿元 [2] 基金业绩表现 - 泉果旭源三年持有期混合A今年以来收益17.51% 近一年收益43.25% 成立以来亏损11.77% [2] - 基金经理赵诣任职期间最佳基金回报达329.41% 最差回报-12.78% 现任管理规模130.81亿元 [3] 公司基本信息 - 公司位于江苏省扬中市新坝科技园 成立于2004年1月7日 于2021年7月7日上市 [1] - 主营业务为母线产品的研发、制造及销售 [1]

投资评级 - 报告对宇邦新材（301266 SZ）维持"增持"评级，板块评级为"强于大市" [1][3][5] 核心观点 - 公司2025年上半年业绩同比微增0 18%，但二季度净利润环比大幅下降92 94% [8] - 光伏组件质量要求提升推动焊带毛利率修复，毛利率从2024年三季度低点4 08%开始回升 [8] - 信用减值计提阶段性影响利润释放，2025年二季度计提信用减值0 18亿元 [8] - 公司产品线覆盖HJT、XBC等新技术路线，新型焊带出货量有望提升 [8] - 基于半年报业绩和行业趋势，调整2025-2027年每股收益预测至0 59/1 20/1 95元 [5] 财务表现 - 2025年上半年实现营业收入15 18亿元，同比减少9 77% [8][9] - 归母净利润0 36亿元，同比增长0 18%；扣非归母净利润0 33亿元，同比增长16 63% [8] - 毛利率6 77%，净利率2 38% [9] - 调整后2025-2027年预测归母净利润为65/132/214百万元，增长率67 5%/104 0%/62 6% [7] - 预测市盈率62 8/30 8/18 9倍，市净率2 2/2 0/1 9倍 [5][7] 行业与业务分析 - 光伏焊带合格率从2024年的10%提升至2025年的57%，质量标准强化推动毛利率修复 [8] - 公司焊带产品线丰富，覆盖多种光伏技术路线，包括HJT和XBC [8] - 组件质量要求提升是焊带毛利率回升的主要驱动因素 [3][8] - 新技术发展有望推动公司产品量价齐升 [8] 估值调整 - 2025年预测每股收益从1 93元下调至0 59元，下调幅度69 42% [5][7] - 2026年预测每股收益从2 35元下调至1 20元，下调幅度48 89% [5][7] - 预测每股收益2025-2027年为0 59/1 20/1 95元 [5][7] - 对应市盈率62 8/30 8/18 9倍 [5]

财务业绩 - 2025年上半年实现营业收入17.32亿元 归属于母公司所有者的净利润1649万元 [2] 业务板块概览 - 公司形成配电设备 储能系统 光伏新材三大业务板块 [1] - 配电设备业务产品包括高低压母线 中低压成套设备及铜铝制品 其中低压母线为核心产品 [1] - 储能系统业务以网源侧储能 工商业储能为主 积极开发行业定制化储能产品 [1] - 光伏新材业务主要产品包括SMBB焊带 低温焊带 MBB焊带 常规汇流带 黑色焊带等光伏焊带 [1] 配电设备业务表现 - 业务受电力系统及新能源行业驱动整体保持平稳 其中高压母线业务实现快速增长 [3] - 威腾ABB厂房装修及产线改造已完成 具备规模化交付能力 [3] - 后续业务仍以母线为核心 依托威腾 ABB双品牌合力开拓市场 [3] - 数据中心相关产品加速布局 启动一体化电源电力模块研发 网络机柜及列头柜泰尔认证试验有序推进 [3] - 深化产业协同延伸光通信领域 开展基于硅光技术的高速光模块/组业务 [3] 储能系统业务表现 - 2025年上半年营业收入实现稳步增长 [2] - 业务以网源侧和用户侧储能为主 [2] - 发挥全产业链优势 持续加强用户侧储能项目规划与建设 设备交付及运维 [2] - 推动储能业务与配电设备业务的联动赋能 协同发展 [2] 光伏新材业务表现 - 上半年光伏焊带收入及出货量仍保持一定增长 [2] - 紧扣市场发展趋势和客户需求 持续开展产品研发及工艺创新 拓展产品品类 优化产品结构 [2] 公司战略举措 - 面对国内外竞争格局和市场环境变化 公司积极应对 聚焦核心业务 [2] - 密切关注市场变化及潜在风险 在维持现有业务稳健运营基础上持续强化风险管控 [2] - 持续探索创新商业模式 满足客户项目规划与建设 设备交付及运维管理的全方位需求 [1]

公司股价表现 - 9月3日股价上涨5.59%至42.29元/股 成交额达1.89亿元 换手率2.48% 总市值79.36亿元 [1] 主营业务构成 - 光伏焊带业务占比最高达42.04% 高低压母线占比29.46% 储能系统占比13.37% 中低压成套设备占比10.01% [1] - 其他业务包括铝边框1.10% 铜铝制品1.04% 其他产品0.18% [1] 机构持股情况 - 富国创新科技混合A基金持有149.17万股 占流通股比例0.95% 当日浮盈334.14万元 [2] - 该基金持股数量较上期未发生变化 [2] 基金业绩表现 - 富国创新科技混合A基金规模23.77亿元 今年以来收益率94.27% 同类排名61/8180 [2] - 近一年收益率109.91% 同类排名249/7967 成立以来累计收益137.2% [2] 基金经理信息 - 基金经理罗擎管理规模25.49亿元 任职期间最佳回报58.45% 最差回报-26.71% [3] - 累计任职时间3年188天 [3]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 美联储9月降息几无悬念，缅甸佤邦锡矿完全复产仍需时间，但家电与焊料等下游需求疲软，或使沪锡价格先弱后强，建议投资者逢价格回落布局多单为主，关注248000 - 260000附近支撑位及273000 - 280000附近压力位，伦敦锡30000 - 32000附近支撑位及34000 - 36000附近压力位 [3] 各部分总结 供给端 - 纳米比亚Uis矿第二座选矿厂8月底启动调试，月处理矿石量最高4万吨；缅甸佤邦部分硐口缴费复采，初期增量不超1万金属吨且需2 - 3个月传导期；Alphamin Resources宣布刚果金Bisie锡矿分阶段复产；泰国暂停缅甸锡矿借道出口至中国或影响500 - 1000金属吨，国内锡矿9月生产量或环比增加，进口量或环比减少 [2][20] - 中国再生锡9月生产量环比减少 [21][23] - 云南及江西精炼锡产能开工率较上周下降或持平，云南锡业8月30日开始对冶炼设备停产检修不超45天，中国精炼锡9月生产量环比减少，库存量环比增加 [2][27] - 印尼9月出口量或环比减少，中国精炼锡9月进口量或环比增加，出口量或环比减少 [2][31] 需求端 - 中国锡焊料9月产能开工率环比升高，库存量环比减少 [2][37] - 中国焊带9月进口量或环比减少，出口量或环比增加 [2] - 中国镀锡板9月生产量、进口量、出口量或环比减少 [2][45] - 中国集成电路9月生产量或环比增加 [47][49] - 中国智能手机9月生产量或环比增加 [50][52] - 中国铅蓄电池产能开工率较上周下降 [53][56] 库存情况 - 上期所精炼锡库存量较上周增加；中国锡锭社会库存量较上周减少；伦金所精炼锡库存量较上周增加；国内外精炼锡总库存量较上周增加 [12] 价格与加工费 - 沪锡基差为负且处于相对低位，月差为负且基本处于合理区间，源于国内家电与焊锡料等领域需求偏弱，建议关注短线轻仓逢低试多沪锡基差的套利机会 [4][6] - LME锡(0 - 3)合约价差为正且处于相对高位，(3 - 15)合约价差为正且基本处于合理区间，沪伦锡价比值略低于近五年50%分位数，建议暂时观望LME锡(0 - 3)和(3 - 15)合约价差的套利机会 [7][9] - 中国锡精矿价格较上周有所升高，进口仍处盈利状态；国内锡精矿日度加工费震荡趋降，引导国内锡矿供给预期偏紧 [16] - 中国多主栅技术MBB光伏焊带加工费有所下降 [32]