报告行业投资评级 - 强于大市 [1] 报告的核心观点 - 工商业储能景气度爆发，光伏出货节奏调整，2025年6月中国太阳能电池片组件合计出口额22亿美元，同比-24.2%，环比-8.6%，对应合计出口量30.03GW，同比+9.3%，环比-8.4%；逆变器出口总额9.17亿美元，同比/环比-0.06%/+10.64%，出口规模达512.89万台，同比/环比-12.4%/-13.06% [2] - 过去一年多光储行业景气度下滑，24 - 25年可能为行业盈利底部时刻，逆变器率先重回成长，建议关注阿特斯、晶澳科技等企业 [3] 分国家光伏组件出口量情况 - 荷兰2025年6月出口量3.19GW，同比-28.56%，环比-10.60% [15] - 西班牙、德国、法国出口量分别为0.68GW、0.44GW、0.62GW，同比分别为-32.37%、-17.53%、1.10%，环比分别为-8.40%、-11.71%、-25.28% [15] - 印度、巴西出口量分别为0.37GW、0.83GW，同比分别为-69.20%、-59.50%，环比分别为-26.96%、0.87% [15] - 澳大利亚、南非出口量分别为0.65GW、0.32GW，同比分别为7.72%、-25.41%，环比分别为1.74%、42.63% [15] - 日本、巴基斯坦出口量分别为0.48GW、1.22GW，同比分别为-8.94%、-39.09%，环比分别为22.53%、-50.10% [15] - 沙特阿拉伯、阿联酋出口量分别为1.19GW、0.92GW，同比分别为-31.75%、113.40%，环比分别为23.01%、52.05% [15]

公司经营情况 - 2024年实现营业收入47.75亿元，同比增长9.25% [1] - 光伏电站开发运营转让业务收入增长11.38%，毛利率减少2.64个百分点 [1] - 光伏电站EPC业务收入下降5.07%，毛利率增加7.56个百分点 [1] - 户用光伏电站滚动开发业务收入增长27.80%，毛利率减少3.23个百分点 [1] 业务板块分析 光伏电站开发运营转让业务 - 前五大客户均为各省国家电网公司，往来余额大于当期交易金额主要系未收回的可再生能源补贴款 [4][5] - 收入增长主要来自自持电站装机规模增加，截至2024年底自持电站规模约6,448MW，较2023年增长约20% [13] - 毛利率下降主要由于无补贴项目收入占比上升、西北地区弃光限电率提升及市场化交易比例增加 [13] 光伏电站EPC业务 - 主动收缩EPC业务，转向高毛利地面优质项目或低风险分布式项目 [13] - 新疆200MW集中式光伏项目毛利率达12.70%，拉高整体毛利率 [13] - 部分项目应收账款余额较高，主要因合同约定最终结算后回款及外部政策因素影响 [18] 户用光伏电站滚动开发业务 - 采用"高周转"运营模式，2024年转让容量304.8MW，较2023年增加92.61MW [14] - 毛利率下降受资产包构成、买家收益率要求及预计补偿款等因素影响 [14][15] 财务风险 - EPC业务应收账款和合同资产余额合计4.38亿元，坏账计提比例为57.86% [1] - 账龄5年以上应收账款余额10.5亿元，主要为可再生能源补贴款 [1][24] - 对嘉禾县晶能电力有限公司应收账款计提比例达99.23% [24] 行业特点 - 可再生能源补贴发放周期长是行业常态，公司按3%计提坏账准备较同业更为谨慎 [26] - 户用光伏业务采用股权转让方式实现电站出售，符合行业惯例 [27][28] - 光伏电站高周转运营模式逐渐成熟，2025年一季度已完成约440MW户用电站转让 [30]

报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 中国光伏产业已成为全球主导力量，各环节产能产量全球占比超80%，但面临产能过剩、价格下跌、国际贸易壁垒等挑战 [9][13][81] - 未来光伏市场将保持高速增长，技术进步和成本下降将使光伏发电在全球能源结构中更重要，中国光伏产业将发挥更重要作用 [73][82] - 行业突破需通过技术创新、产业链协同、市场多元化和国际化布局等路径，政府、企业和投资者应共同努力促进行业发展 [72][80][82] 根据相关目录分别进行总结 第一章：行业概况与背景 - 光伏是利用光电效应将太阳能转化为电能的可再生能源技术，中国光伏产业历经起步、初步发展、高速发展与调整、高质量发展四个阶段，目前占据全球主导地位 [12][13] - “双碳”目标为光伏产业提供政策确定性，2025年中国将新增风电光伏装机2亿千瓦左右，各地也出台支持政策 [15][16] - 2023年中国光伏产品出口额达571.9亿美元，占外贸出口总额1.5%，但面临美国和欧盟贸易壁垒，企业正调整国际化战略 [17][18] 第二章：光伏产业链分析 - 上游多晶硅与硅片环节产能过剩，预计2024年底硅料名义产能超300万吨，有效产能217万吨，2022年中国光伏硅片产量超440GW，大尺寸化和薄片化是趋势 [19][20] - 中游电池片核心技术有PERC、TOPCon、HJT和xBC等，2024年企业盈利能力承压；2023年中国光伏组件产量499GW，预计2025年产能和产量分别达1240.0GW和620.0GW [21][22] - 下游系统集成与应用场景多元化，截至2025年3月底装机9.45亿千瓦，分布式光伏成主要驱动力，BIPV等新型场景发展快 [23][24] - 产业链面临供需失衡、价格下跌、技术创新瓶颈和产能不匹配等挑战 [25][27] 第三章：市场分析 - 国内市场截至2025年3月底装机9.45亿千瓦，一季度新增并网5971万千瓦，增长受政策、成本和应用场景驱动，但面临土地和电网等挑战 [29][30] - 国际市场中国产品占主导，但出口结构变化，面临贸易壁垒，企业调整战略开拓新兴市场 [33][34] - 2023 - 2025年产业链价格下跌，2025年一季度企稳，各环节产能过剩，盈利拐点预计2025年二季度出现 [35][38] - 不同光伏技术路线在转换效率、成本和性能上有差异，2025年TOPCon提效降本预期乐观，企业技术路线选择有差异 [39][40] 第四章：竞争格局分析 - 行业竞争激烈呈“内卷”态势，源于产能过剩、技术迭代、贸易壁垒和政策调整，各环节竞争特点不同 [41] - 组件市场2024年前三季度营收前十企业有特变电工等，逆变器市场中国企业占主导 [42][43] - 2024年企业财务状况恶化，118家公司营收、利润和现金流下降，部分企业造血力增长 [44][45] - 隆基绿能是老牌龙头，产品质量好，无TOPCon扩产计划，规划BC产能；通威股份全产业链打通，多晶硅和电池技术领先 [47][49] 第五章：应用市场分析 - 集中式光伏截至2025年3月底装机5.34亿千瓦，一季度新增2341万千瓦，大型基地建设促进规模化发展，但面临土地和消纳挑战 [50] - 分布式光伏截至2025年3月底装机4.11亿千瓦，一季度新增3631万千瓦，工商业和户用光伏增长快，BIPV市场潜力大 [52][53] - 创新应用场景如BIPV、水上光伏和交通光伏发展迅速，BIPV预计2025年市场空间超866亿，渗透率接近20% [54][55] - 光储一体化是趋势，可解决光伏间歇性问题，但面临成本、技术和商业模式挑战 [57][58] 第六章：经济性与成本分析 - 光伏发电成本包括初始投资和运营维护成本，组件成本占比大，各环节成本有望下降 [59] - 光伏发电成本接近或低于传统能源，2025年全球光伏发电成本预计降31%，但与核电有差距 [60][61] - 光伏已实现平价上网，未来成本下降受技术、规模和产业链协同驱动，下降空间将收窄 [63][64] 第七章：挑战与机遇 - 行业面临产能过剩、技术瓶颈和国际贸易壁垒挑战，硅料价格跌幅超80%，美国“光伏双反”调查影响大 [65][66] - 全球光伏补贴退坡，政策导向注重可持续发展和本土产业链，企业面临经济可行性挑战 [67][69] - 企业通过调整国际化战略、开拓新兴市场、技术创新和参与国际标准制定应对贸易壁垒 [70][71] - 行业突破路径包括技术创新、产业链协同和市场多元化国际化布局 [72] 第八章：未来展望 - 预计到2030年可再生能源产全球近半电力，中国光伏累计装机将超2TW [73] - 电池技术N型将成主流，组件技术大尺寸、双面、高功率化是趋势，前沿技术如钙钛矿电池发展快 [75][76] - 产业链将整合优化，市场竞争格局变化，商业模式创新将成产业发展动力 [77][78] - 政府应完善政策、支持创新、促进市场化和加强国际合作；企业应加强创新、优化布局、加强合作和协同；投资者可关注龙头、细分领域、新型应用和新兴企业 [80]

除此之外，华润新能源自身也充满了特殊性。 本次IPO构成"H拆A"，华润新能源母公司是H股上市公司华润电力控股有限公司（下称"华润电力"，0836.HK）。 华润新能源注册地为中国香港， 是深交所自注册制以来受理的唯一一家注册于中国香港的拟上市企业、第二家红筹企业。 公司本次IPO由中金公司、中信证券担任保荐机构。 星标 ★ IPO日报 精彩文章第一时间推送 近期，华润新能源控股有限公司（下称"华润新能源"）在深交所的主板IPO申请状态变更为"已问询"。华润新能源不仅是开年以来深交所受理和A股 主板IPO受理的第一单，还以245亿元的计划募资额刷新了注册制以来，深交所受理上市募资额的最高记录。 制图：佘诗婕 "巨无霸" 首先，公司的IPO募资额巨大。 华润新能源计划募资245亿元，不仅是目前排队企业中募资额最高的，还是实行注册制以来，深交所的IPO公司中募资额最高的，有望刷新记录成为 深市新一任"募资王"。 公司的主营业务为投资、开发、运营和管理风力、太阳能发电站，主营业务收入以电力销售为主。 目前，公司业务已覆盖国内30个省(自治区、直辖市、特别行政区)，发电站遍布风光资源丰沛区域及消纳优势区域，是国内最大 ...

公司发展历程 - 创始人龙大强与孟丽叶夫妇从下岗职工起步，2010年创立中润光能，专注单晶PERC电池片生产[3][6] - 2016年突破1GW产能，2019年投产2GW单晶PERC产线，完成多晶向单晶转型[7] - 2020年启动182mm大尺寸电池项目，2022年电池片出货量全球第三[8] - 2022年切入组件领域，形成"电池+组件"双业务驱动[8] - 2023年完成12GW产线N型技术升级，N型电池占比从15.9%提升至54.4%[8] - 2024年N型电池产能达40GW，组件产能8GW，覆盖29个国家[8] 市场地位与业绩 - 2024年以14.6%市占率成为全球第二大专业光伏电池制造商[3] - 客户覆盖全球十大组件巨头中的九家[3] - 2022-2023年营收从125.17亿飙升至208.38亿元，2024年受行业周期影响降至113.20亿元[11] - 电池片业务贡献超80%收入，N型电池占比从2023年15.9%跃升至2024年54.4%[11] - 海外收入占比三年内从11.5%提升至32.9%，达37.23亿元[12] 技术路线与行业趋势 - 早期押注单晶技术路线，填补国产化率不足30%的技术空白[6] - 2021年行业实现"平价上网"里程碑，进入市场驱动阶段[10] - 全球电力需求预计2024-2029年复合增长率8.3%，累计装机容量将达14996.3吉瓦[10] - 布局N型TOPCon技术研发，计划投入23亿元[12] - 行业处于N型技术革命与全球化运营转型期[16] 资本运作与股权结构 - 2024年港股IPO对应估值230亿元，募资用于海外基地建设与研发[14][16] - 创始人夫妇持股50.64%，身价超百亿元[15] - 股东包括徐州国资委、滁州财政局等国资背景机构，其中国琅新能、锦升长亨各持股5.54%[15] - 2021-2022年密集融资，估值半年内从65亿元最高增至400亿元[14]