由于能源转型带来的市场机遇，中东欧市场成为中国企业"走出去"投资光伏产业的新高地。其中，匈牙利自2023年起连续两年成为中国在欧洲外商直接投资 （FDI）的首要目的地，2024年占中国对欧投资总额的31%，投资领域主要是可再生能源产品制造。 匈牙利与中国在专利制度和光伏产业政策等方面存在差异，需要制定与实施有针对性的合规策略。 欧盟框架下的匈牙利光伏产业政策 （一）欧盟光伏产业政策 2022年欧盟委员会发布了《可再生能源欧盟（RepowerEU）提案》，计划自2026年1月1日起禁止签订新俄罗斯天然气合同，现有合同过渡至2028年1月1日终 止。该提案旨在减少欧盟成员国对俄罗斯化石燃料的依赖，还提出在家庭、工业和发电领域加速推广应用可再生能源，以期尽早实现全面替代化石燃料的目 标。对此，匈牙利外长在2025年10月20日举办的欧盟外长会议上明确反对，并表示匈牙利将采取一切法律和政治手段阻止欧盟通过该提案，原因在于匈牙利 严重依赖源自俄罗斯原油和天然气等能源进口，适用该提案将致使当地工业和居民用气用电等成本大幅度提高。 与《可再生能源欧盟提案》所呈现的减少能源外部依赖的趋势类似，欧盟委员会于2024年5月27日 ...

白银价格飙升及其对光伏行业的影响 - 伦敦银现价格盘中触及60.911美元/盎司，年内涨幅超110% COMEX白银最高报61.435美元/盎司，年内涨幅达109% [1] - 2025年全球光伏用银量预计将达7560吨，较三年前增长一倍，占白银总需求的25%以上 [1] - 2025年全球白银供需缺口预计将达3659吨，相当于全球4个月的产量 [1] 光伏行业面临的成本与盈利压力 - 银价剧烈波动直接冲击光伏产业链中游的电池片制造环节，是影响电池片盈利能力的关键因素 [1] - 以TOPCon210RN电池片为例，当前银浆成本已超过电池片完全成本的30%，占非硅成本的50%以上 [1] - 电池片自身涨价空间极为有限，无法有效传导上游成本压力，导致从硝酸银、银粉到银浆的中间加工环节利润空间被严重侵蚀，亏损风险正集聚并向上蔓延 [1] 光伏企业的技术应对路径 - 上海爱旭新能源股份有限公司多年前便研发并在珠海基地量产导入铜互连技术，在银价屡创新高时降本优势凸显 [2] - 隆基绿能展示的无银金属化技术使晶硅电池光电转换效率突破27%，其HIBC电池效率达到27.81%创下世界纪录 [2] - 隆基绿能系统评估了铜电镀、图形化真空镀膜、贱金属浆料等多种技术路径，下阶段将重点推进设备、材料与工艺的深度融合以提升工程化成熟度 [2] 降银技术进展与商业化展望 - 当前光伏浆料降银技术正稳步推进，降银进程预计将进一步加速 [2] - TOPCon银铜浆预计在明年第一季度实现小规模量产，BC、HJT纯铜浆或在明年第三季度开启小批量应用 [2] - 低银浆料（如银包铜及纯铜浆料）的核心应用难点在于可靠性验证与市场接受度，铜核氧化会导致电阻上升、转换效率降低，市场担忧其影响组件功率衰减率和电站全生命周期发电效益 [3] - 低银浆料从技术突破到规模商用之间存在明显的落地时滞 [3]

业务重组方案 - 为实现在美国市场业务长期参与并降低经营风险，公司拟联合控股股东CSIQ设立合资企业重组美国市场业务 [2] - 新设合资公司M从事美国光伏业务，运营美国光伏电池片和组件工厂；合资公司N从事美国储能业务，运营磷酸铁锂储能电芯、电池包及直流储能系统制造工厂 [3] - 合资公司M和N将由阿特斯持有24.9%股份，CSIQ持有75.1%股份 [3] - 合资公司M、N将通过租赁公司部分海外资产开始运营，租金将在2026年度日常关联交易中合理预计 [3] - 公司拟将供应美国的海外制造工厂（光伏切片工厂THX1、建设中的储能工厂SSTH和电池工厂GNCM）通过股权转让方式重组为CSIQ占75.1%，公司占24.9% [3] 交易财务细节 - 本次股权转让涉及标的评估总价为4.69亿元，转让75.1%股权对应的交易金额确定为3.52亿元 [4] - 公司拟为控股股东CSIQ提供不超过446.31亿元（或等值外币）的反担保额度，用于支持CSIQ为公司及其控股子公司提供的履约与融资担保 [4] - 通过业务重组安排，公司可获得一次性股权转让对价，并享有后续美国业务24.9%的持续股权收益及回收前期投资 [3] 未来战略分工 - 后续CSIQ将专注于美国市场的光伏组件及储能系统的生产、销售与服务，投入资源开发美国本土公共事业、电力公司及大型工商业项目客户 [4] - 阿特斯将专注于全球非美地区（欧洲、拉美、亚洲、中东等）的组件、储能产品及系统集成业务，强化在全球非美市场的竞争优势 [4]

公司战略重组 - 阿特斯与控股股东CSIQ新设合资公司M和N，分别从事美国光伏业务和储能业务[1] - 合资公司将通过租赁阿特斯部分海外资产开始运营，后续可能考虑新投资产或引入第三方投资者[1] - 公司将美国以外但供应美国的制造工厂股权重组为CSIQ占75.1%，阿特斯占24.9%，阿特斯可获得一次性股权转让对价3.52亿元[1][2] 产能布局 - 股权转让涉及三家工厂：SSTH储能工厂规划产能3GWh（在建）、GNCM电池工厂规划产能2.9GW（在建）、THX1光伏切片工厂规划产能8GW（已投产但闲置）[3] - 阿特斯储能业务(e-STORAGE)2025年第三季度单季出货量达2.7吉瓦时[4] 市场定位 - 美国作为全球第二大光伏市场，储能业务处于快速爆发期，投资回报高[4] - CSIQ将专注于美国市场的光伏组件及储能系统生产销售，聚焦美国本土能源转型需求[4] - 阿特斯专注于全球非美地区业务，包括欧洲、拉美、亚洲、中东等市场[4] 财务表现 - 2025年第三季度阿特斯营业收入15亿美元（约106.8亿元人民币），毛利率17.2%[4] - 股权转让标的评估总价为4.69亿元，75.1%股权对应交易金额3.52亿元[2]

业务调整方案 - 公司与控股股东CSIQ新设两家合资公司M和N，分别负责美国光伏业务及储能业务，公司持股24.9%，CSIQ持股75.1% [1] - 对美国之外但供应美国的海外工厂THX1、SSTH及GNCM进行重组，公司同样持股24.9%，CSIQ持股75.1% [1] - 公司将获得一次性股权转让对价3.5亿元，并可享有后续美国业务24.9%的持续股权收益，预计交割时间为2025年12月31日之前 [1] 美国市场分析 - 美国是全球第二大光伏市场，储能业务因可参与多重服务而商业模式清晰，投资回报高，处于快速爆发期 [2] - 美国光储市场空间大、盈利能力好，主要得益于IRA相关补贴，包括下游投资补贴及本土制造补贴 [2] - 受双反、关税及OBBBA法案限制，国内企业对美出口贸易壁垒高，压缩了通过在美建厂供应的路径 [2] 调整后业务优势 - 业务调整旨在满足OBBBA合规要求，保障在美产能及下游客户的税收抵免 [2] - 控股股东CSIQ在加拿大注册成立，大比例持有美国本土产能后，将成为少数满足OBBBA要求的国内企业，具有稀缺性 [2] - 公司可获得非美产能的一次性股权对价、美国产能的租金收益以及美国业务24.9%的持续股权收益 [2] - 公司在美现有产能包括5GW电池片、5GW组件、3GWh电芯、6GWh储能集成产能，后续若加码投资盈利弹性更高 [2]

业务调整概述 - 阿特斯与控股股东Canadian Solar Inc (CSIQ)共同新设两家合资公司M和N，阿特斯在两公司中持股24.9%，CSIQ持股75.1% [1][6] - 业务调整后，M公司将专注于美国本土的光伏业务，运营位于美国的光伏电池片和组件工厂；N公司则主要从事美国的储能业务 [2][7] - 受上述消息影响，阿特斯股价在12月1日出现下跌约7%，市值蒸发超40亿元，12月2日股价报收16.10元/股，微涨0.56%，总市值593.8亿元 [1][6] 调整原因与背景 - 本次海外业务调整是为了积极应对美国《大而美法案》(OBBB)，该法案通过"受关注外国实体"(FEOC)条款，要求中企在美业务股权比例需低于25% [2][7] - 阿特斯通过转让75.1%股权规避限制，仅保留24.9%收益权 [2][7] - 阿特斯是目前唯一明确调整美国业务架构以应对OBBB法案的光伏企业，其他企业如隆基绿能、天合光能、晶澳科技也调整了在美业务 [5][10] 交易细节 - 本次股权转让涉及标的评估总价为4.69亿元，75.1%股权对应的交易金额确定为3.52亿元 [3][8] - 收购方通过银行电汇支付，股权正式交割后5个工作日内先支付总交易对价的50%，2026年3月31日之前支付剩余全部款项 [3][8] 公司业绩与运营现状 - 今年前三季度，阿特斯实现营业总收入312.7亿元，同比下降8.51%；归母净利润9.89亿元，同比下降49.41% [4][9] - 今年前三季度，光伏组件出货19.9 GW，大型储能出货5.8 GWh，同比增长32%，储能业务正在挑起业绩大梁 [4][9] - 阿特斯海外销售收入占比长期超过70%，在泰国、北美、越南等国设有或规划生产基地，在境外设有超20家销售公司，客户覆盖逾160个国家和地区 [4][9] 美国市场前景与合资公司规划 - 美国目前作为全球第二大光伏市场，电力市场机制成熟，储能业务商业模式清晰，投资回报高，处于快速爆发期 [5][10] - 在运营初期，两家合资公司将通过租赁阿特斯部分海外资产启动运营，后续不排除进行新的资产投资，或在合适的时机收购资产、引入第三方海外合格投资者 [4][9] - 阿特斯将通过分红方式分享美国市场经营成果 [4][9]

公司业务调整 - 阿特斯太阳能计划与控股股东Canadian Solar针对美国市场业务进行调整[1] - 阿特斯拟与控股股东新设合资公司M和N[1] - 阿特斯持有两家新合资公司24.9%股份，控股股东持有75.1%股份[1] 新合资公司业务范围 - 合资公司M将从事美国光伏业务，包括运营阿特斯在美国的光伏电池片和光伏组件工厂[1] - 合资公司N将从事美国的储能业务，包括运营阿特斯在美国的磷酸铁锂储能电芯、电池包以及直流储能系统等产品的制造工厂[1] 市场反应 - 阿特斯太阳能盘前股价上涨超过2.7%，报28.3美元[1]

公司业务架构调整方案 - 阿特斯与控股股东CSIQ共同新设两家合资公司，分别专注美国本土光伏业务和储能业务，阿特斯在两公司中均持股24.9%，CSIQ持股75.1% [1] - 阿特斯拟将三家主要供应美国市场的海外制造工厂进行股权重组，重组后CSIQ持有75.1%股权，阿特斯持股24.9%，股权转让对价为3.52亿元 [2] - 调整后，CSIQ将专注于美国市场，阿特斯则专注于全球非美地区（如欧洲、拉丁美洲、亚洲、中东等）的组件、储能产品及系统集成业务 [3] 调整动因与合规考量 - 此次调整主要基于规避美国OBBB法案对外资本地设厂的约束，特别是关于FEOC（受关注外国实体）合规方面的股权比例要求 [2] - 交易方案符合市场对美国业务相关资产股权比例将下调至25%以下的普遍预期，是公司为保障正常经营、降低风险并确保长期参与美国市场的重要举措 [3] - 行业层面，美国对进口光伏产品设置贸易壁垒，天合光能、晶澳科技等同行均已调整在美业务，隆基绿能也表示会考虑减持在美合资工厂持股比例以符合合规要求 [4] 交易对公司的财务与业务影响 - 阿特斯通过此次调整可获得一次性股权转让对价3.52亿元，并享有后续美国业务24.9%的持续股权收益及回收前期投资 [2] - 交易完成后，阿特斯除获得合资公司25%的投资收益外，还将获得美国产能的租赁收入，将很大程度上弥补持股比例减少对业绩的潜在影响 [3] - 合资公司在运营初期将通过租赁阿特斯部分海外资产启动，后续可能进行新的资产投资、收购资产或引入第三方海外合格投资者 [1] 公司储能业务表现与市场前景 - 储能业务已成为公司重要的增长引擎，2025年前三季度大型储能出货量达5.8GWh，同比增长32% [4] - 第三季度储能出货量达2.7GWh，同比增长50%、环比增长27%，创单季度出货量新高 [4] - 美国作为全球第二大光伏市场，其储能业务因可参与多重服务，商业模式清晰且投资回报高，正处于快速爆发期 [3]

业务架构调整概述 - 公司宣布与控股股东CSIQ通过设立合资公司和股权转让方式优化调整美国市场业务 [1] - 调整主要基于规避美国"大而美"法案（OBBB法案）对外资本地设厂的约束 [2] - 此次调整为应对美国市场法律法规变化，保障企业正常经营、降低经营风险、确保长期参与美国市场的重要举措 [3] 合资公司设立方案 - 公司与CSIQ共同新设两家合资公司M公司与N公司，公司持股24.9%，CSIQ持股75.1% [1] - M公司专注于美国本土光伏业务，运营美国的光伏电池片和组件工厂 [1] - N公司主要从事美国储能业务，涵盖磷酸铁锂储能电芯、电池包及直流储能系统制造 [1] - 合资公司运营初期通过租赁公司部分海外资产启动，后续可能进行新资产投资或引入第三方海外合格投资者 [1] - 公司将通过分红方式分享美国市场经营成果 [1] 海外工厂股权重组 - 公司将三家产品主要供应美国市场的海外制造工厂通过股权转让方式重组，CSIQ持有75.1%股权，公司持股24.9% [2] - 三家工厂包括已建成的光伏切片工厂THX1（规划产能8GW）、建设中的储能工厂SSTH（规划产能3GWh）和电池工厂GNCM（规划产能2.9GW） [2] - 三家工厂净资产分别为THX1为0.55亿元、SSTH为3.78亿元、GNCM为0.37亿元，目前处于在建或闲置状态，暂未盈利 [2] - 此次股权转让标的75.1%股权对应的交易金额为3.52亿元 [2] 交易影响与战略分工 - 交易完成后，公司可获得合资公司运营美国业务25%投资收益、非美海外产能25%投资收益、一次性股权转让对价及美国产能的租赁收入 [3] - CSIQ将专注于美国市场的光伏组件及储能系统生产、销售与服务，集中资源开发美国本土公共事业、电力公司及大型工商业项目 [3] - 公司将专注于全球非美地区（如欧洲、拉丁美洲、亚洲、中东等）的组件、储能产品及系统集成业务 [3] 行业背景与公司业绩 - 随着美国对进口光伏产品设置贸易壁垒，光伏企业产品销美面临诸多限制，天合光能、晶澳科技均已调整在美业务，隆基绿能考虑减持在美合资工厂持股比例以符合合规要求 [4] - 公司2025年前三季度实现净利润9.9亿元，储能业务成为重要增长引擎 [4] - 公司大型储能出货量前三季度达5.8GWh，同比增长32%，其中第三季度出货量2.7GWh，同比增长50%、环比增长27%，创单季度出货量新高 [5]

投资评级 - 报告对阿特斯（688472.SH）维持“增持”评级 [3][6] 核心观点 - 阿特斯拟对美国市场业务进行调整，通过与控股股东CSIQ设立合资公司，将美国光储业务及供应美国的海外工厂重组，公司持股24.9% [1][6][7] - 此次调整旨在应对美国OBBBA法案合规要求，保障在美产能及下游客户税收抵免，使公司美国产能具备稀缺性 [6][19] - 调整后，公司可获得一次性股权转让对价3.5亿元，并持续享有美国业务24.9%的股权收益，同时通过租赁获得租金收入（2026年预计11亿元） [1][6][7] - 美国是全球第二大光伏市场，光储市场空间大、盈利好，但贸易壁垒高，此次调整有助于公司规避风险并抓住市场机遇 [6][10][11] 业务调整详情 - 新设合资公司M负责美国光伏业务（运营5GW电池片及5GW组件工厂），合资公司N负责美国储能业务（运营3GWh电芯及6GWh储能系统工厂） [6][7][10] - 重组供应美国的海外工厂：THX1（8GW切片）、SSTH（3GWh储能）、GNCM（2.9GW电池） [7][10] - 交易预计于2025年12月31日前完成 [6][7] 美国市场分析 - 美国光伏市场受益于IRA补贴，包括投资税务抵免（ITC）和生产税务抵免（PTC），以及先进制造税收抵免（组件7美分/W，电池片4美分/W） [10][15] - 储能ITC政策为基础抵免30%，叠加本土制造、能源社区等条件后，累计抵免可达30%-70% [16] - OBBBA法案对“被禁止外国实体”（PFE）有严格限制，涉及税收抵免资格和供应链要求，中国厂商面临高壁垒 [11][17][18] 财务数据与预测 - 2024年营业总收入461.65亿元（同比-10%），归母净利润22.47亿元（同比-23%） [2] - 预测2025年归母净利润18.74亿元（同比-17%），2026年29.25亿元（同比+56%），2027年49.00亿元（同比+68%） [2][6] - 预测2025-2027年每股收益分别为0.51元、0.79元、1.33元，对应PE为31.5倍、20.2倍、12.1倍 [2][6] - 2024年毛利率15.0%，预测2026年提升至17.5%，2027年进一步提升至18.5% [24] 公司基础数据 - 当前股价16.01元，总股本3688百万股，总市值590亿元 [3] - 每股净资产（MRQ）6.4元，ROE（TTM）5.5%，资产负债率66.0% [3] - 主要股东Canadian Solar Inc持股62.24% [3] 股价表现 - 近1个月绝对涨幅34%，相对沪深300指数涨幅37%；近6个月绝对涨幅94%，相对涨幅76% [5]