行业背景与趋势 - 房地产行业经历深刻重塑，资产属性从金融属性回归居住属性，市场参与者心态发生显著变化[1] - 在价格拉锯和流动性降低的背景下，业主更倾向于通过出租而非出售来持有资产，租赁成为理性的资产持有策略[1] - 租金回报率稳步提升，其产生的持续性现金流在很多场景下已超越普通银行理财和部分基金产品的收益水平，且更稳定、更可预期[1] - “着力稳定房地产市场”政策落地，业主持有资产更有耐心，租赁市场进一步升温，租金收入从“锦上添花”转变为资产保值增值的“雪中炭”[1] - 租赁资产在价格普涨时代结束后，其产生稳定租金收益的“防御性”特质逐渐显露，成为投资组合中抵御风浪的“压舱石”[2] - 根据中指研究院统计，2025年11月全国重点50城平均租金房价比达到2.23%，相较于2023年初的低点提升了0.25个百分点[2] - 租金回收房产投资的速度正在稳步加快，租赁的现金流价值正在回归[3] - 在一线城市和强二线城市核心区域，早年低价购入的“老破小”房产年化租金回报率往往十分可观，高于当前许多低风险理财产品收益率[3] - 整体租赁市场面临挑战，以北京为例，近两年房租呈现逐年走低态势，新增房源增多，租客议价能力增强[3] - 市场面临三大核心挑战：空置风险急剧攀升、租金定价复杂棘手、管理成本与精力消耗飙升[3][4] - 当前租赁市场供需双方核心诉求高度统一：渴望更快捷、更划算、更省心、服务更好的租赁体验[5] - 在“租购并举”政策导向下，租赁市场已成为房地产市场重要组成部分，住房租赁市场将走向专业化、规范化和品质化的新阶段[9] - 行业市场集中度将持续提升，具备强大品牌信用背书、成熟标准化服务体系和深度数字化运营能力的头部专业机构将更受市场青睐[9] - 规模化专业机构能通过集中采购和高效管理降低单位运营成本，以统一品质标准、透明流程和全面保障建立客户信任，推动行业迈向以品质、效率和信誉为导向的价值竞争新阶段[10] 公司产品与服务 - 我爱我家集团旗下“相寓”品牌推出名为“相寓优选”的托管产品，是一套基于数字化赋能和极致精细化运营的全方位资产管理服务方案[6] - 产品将招租期明确锁定在30天，低于行业内的45—60天，并承诺若30天内未能成功出租，公司将承担半月租金的空置损失[6] - 产品坚持“0差价，严格按市场价签约”原则，所有费用明码标价，服务费首年次年均为月租金的3天，维修基金固定为80元/月[6] - 租金按月准时支付，业主可以清晰预测每一笔收益[6] - 产品为每位业主配备专属管家，提供从租前房源推广、租中签约审核到租后维修保洁、租务代办等八大服务模块的全周期托管[7] - 与国内领先的服务平台“京东服务+”达成战略合作，房屋维修保养能享受京东标准的快速响应和高质量服务[7] - 对租客而言，房源无差价带来最优性价比，并提供“两人同住最优房源推荐”等解决实际痛点的服务[7] - 相寓优选通过“好房源-好服务-好租客”的良性循环实现良好租住转化[7] - 相寓优选用“风险共担”机制倒逼自身提升运营效率和客户满意度，借力“生态合作”拓展和升级租赁服务的边界与品质[10] 公司实力与运营数据 - 相寓品牌拥有近25年的房屋资产管理运营经验，目前管理着超过33万套全国在管房源，累计服务了超1000万的业主与客户[8] - 根据我爱我家2025年半年报数据，相寓平均出房天数为8.8天，较2024年同期缩短0.7天，出租率稳定在95.2%的高位[8] - 依托我爱我家和相寓双APP的巨大流量导入、专业的经纪人网络以及数据驱动的精准客户匹配能力，维持并提升运营能力[8]

2025年北京租赁市场整体特征 - 市场整体呈现“量稳价降”特征 2025年交易量较2024年有所回落 但新增房源量同比增长4.3% 供需关系变化带动全年平均租金同比下行 各月租金环比波动幅度基本控制在4%以内 [1] 租赁市场需求端结构性变化 - **租客年龄结构变化**：35岁以上租客群体占比持续扩大 2025年35-40岁、40-45岁、45-50岁年龄段租客比例分别上升1.7%、0.5%、0.6% 累计提升2.8% 20-35岁租客比例整体下降3.3% 80后租客比例已连续六年保持上升 [3] - **户型需求变化**：三居及以上大户型需求比例连续三年增加 2025年增幅略明显 一居室需求比例连续三年下滑 两居室需求比例总体呈上升趋势 [6] - **租赁方式变化**：近五年整租人群占比呈逐年上升趋势 [8] 需求变化背后的驱动因素 - **大户型需求增长因素**：二孩、三孩政策落地推动多人口家庭选择大户型 两居室和一居室租金差额小 部分预算高的已婚两口之家或未婚情侣选择两居室 80后家庭型租客占比提升带动中大户型需求增长 [6] - **整租需求增长因素**：租金下行背景下 租客同等预算可选择品质更高的整租房源 以80后为代表的家庭型租客对整租需求更高 居民居住观念转变 更多人接受并主动选择品质租赁 [8] 租赁服务机构的产品与运营应对 - **产品升级**：公司旗下房屋资产管理品牌“相寓”推出整租托管产品“相寓优选” 主打租金无差价、空置期短、专属管家服务 承诺30天内出租（未租出赔付半月租金） 交易全程透明、租金无差价、月月按时到账 为租客提供由京东服务提供的专业房屋维修、保洁等服务 [9] - **运营效率**：2025年半年报数据显示 相寓平均出房天数为8.8天 较2024年同期缩短0.7天 出租率稳定在95.2%的高位 得益于精细化运营与数字化手段应用 [9] 政策与行业发展趋势 - **政策影响**：随着国家《住房租赁条例》发布及《北京市住房租赁条例》配套措施细化 住房租赁市场将走向专业化、规范化和品质化的新阶段 [10] - **公司定位与作用**：作为深耕租赁行业25年的服务机构 相寓累计服务超1000万业主及客户 其运营经验、服务体系与数字化优势可实现房源与需求的精准匹配 在“租购并举”政策导向下 公司通过产品升级与专业运营为业主提供资产管理方案 为租赁市场高质量发展注入动力 [10]

投资评级与目标 - 投资评级为“谨慎增持” [6] - 目标价格为3.16元 [6] - 当前价格为2.88元，较目标价存在约9.7%的潜在上行空间 [6][7] 核心观点与业绩展望 - 报告认为公司非经营性影响已减弱，提效降费动作将持续，核心城市销售表现将带动业绩增长，利润表现有望持续改善 [2] - 预计公司2025年至2027年归母净利润将持续增长，分别为1.49亿元、2.26亿元、2.53亿元，对应每股收益（EPS）分别为0.06元、0.10元、0.11元 [4][13] - 估值基于2025年50倍市盈率（PE） [13] 近期财务业绩表现 - 2025年前三季度营业收入为81.65亿元，同比下降6.81%，主要因资产管理业务新产品采用“净额法”确认收入 [13] - 2025年前三季度归母净利润为0.42亿元，同比大幅增长398.75% [13] - 2025年前三季度扣非归母净利润为0.54亿元，同比增长173.96% [13] - 盈利大幅增长主要源于经纪业务成交量提升及运营成本下降 [13] 业务运营数据 - 公司聚焦国内一线及新一线核心城市（如北京、上海、杭州等） [13] - 截至2025年三季度末，国内运营门店总数2549家（直营2086家，加盟501家），拥有经纪人3.1万余人 [13] - 2025年公司实现住房总交易金额（GTV）1962亿元，同比增加5.2% [13] - 2025年前三季度经纪业务GTV为1566亿元，同比增长5.1%；二手房成交量54626套，同比增长5.6% [13] - 2025年前三季度新房业务GTV为259亿元，同比增长9.3%；成交量8150套，同比增长0.4% [13] - 2025年前三季度资产管理业务GTV为137亿元，同比下降3.5%；在管房源规模33万套，较年初增长8.9% [13] 关键财务指标与预测 - 预计营业总收入将从2024年的125.36亿元稳步增长至2027年的142.90亿元 [4] - 净资产收益率（ROE）预计从2024年的0.8%提升至2027年的2.5% [4] - 销售净利率预计从2024年的0.6%提升至2027年的1.7% [14] - 资产负债率预计从2024年的68.8%逐步下降至2027年的62.8% [14] - 当前市净率（P/B）为0.7倍 [8]

核心观点 - 公司非经营性影响减弱，提效降费持续，核心城市销售表现有望带动业绩增长，利润表现预计持续改善 [1] 财务表现 - 2025年1-3Q营业收入81.65亿元，同比下降6.81%，主要因资产管理新产品采用净额法确认收入 [2] - 2025年1-3Q归母净利润0.42亿元，同比增长398.75% [2] - 2025年1-3Q扣非归母净利润0.54亿元，同比增长173.96% [2] - 利润大幅增长主要源于经纪业务成交量提升及运营成本下降 [2] 业务规模与运营 - 截至2025年三季度末，国内运营门店总量2549家，其中直营2086家，加盟501家 [2] - 经纪人总数超过3.1万人 [2] - 2025年实现住房总交易金额1962亿元，同比增加5.2% [2] - 业务聚焦于北京、上海、杭州、南京、苏州等一线及新一线核心城市 [2] 各业务板块表现 - 经纪业务2025年1-3Q实现GTV 1566亿元，同比增长5.1% [3] - 经纪业务二手房成交量54626套，同比增长5.6% [3] - 资产管理业务2025年1-3Q实现GTV 137亿元，同比下降3.5% [3] - 资产管理业务在管房源规模33万套，较年初增长8.9% [3] - 新房业务2025年1-3Q实现GTV 259亿元，同比增长9.3% [3] - 新房业务成交量8150套，同比增长0.4% [3]

投资评级 - 维持“买入”评级 [6] 核心观点 - 公司2025年前三季度盈利强劲增长，归母净利润同比增长398.8%至4233万元，扣非归母净利润同比增长174.0%至5424万元 [1][2] - 营业收入同比下降6.81%至81.7亿元，主要系资产管理业务新产品“相寓优选”采用“净额法”确认收入所致，业务实质规模仍在增长 [1][2] - 公司各业务市占率稳步提升，成本费率管控成效显著，应收账款持续优化，客户结构改善 [3][4] 业绩表现 - 2025年前三季度实现总交易金额（GTV）1962亿元，同比增长5.2%，其中经纪业务GTV 1566亿元（同比+5.1%），新房业务GTV 259亿元（同比+9.3%） [3] - 单季度看，2025年第三季度实现营收25.1亿元（同比-14.9%），归母净利润392.7万元（同比+118.8%），业绩环比走弱主要受行业传统淡季因素影响 [2] - 公司前三季度毛利率为9.08%，同比提升1.72个百分点，管理费率为8.2%，同比下降0.8个百分点 [4] 运营与财务指标 - 截至2025年第三季度末，公司应收账款合计3.27亿元，较年初下降1.77亿元，应收账款周转天数为13.74天，较年初减少1.91天 [4] - 资管业务在管房源规模达到33万套，较年初增长8.9% [3] - 公司预计2025-2027年归母净利润分别为0.97亿元、1.41亿元、1.93亿元，对应市盈率（PE）分别为69.1倍、47.7倍、34.8倍 [4] 业务发展 - 经纪业务二手房成交量达到54626套，同比增长5.6%，新房业务成交量达到8150套，同比增长0.4% [3] - 各项业务增长高于市场平均水平，反映公司市场占有率持续提升 [3]

投资评级 - 投资评级为增持，且为维持评级 [1][3] 核心观点 - 公司降本增效效果明显，GTV水平稳健提升，归母净利润同比大幅增长，业绩增速有所修复 [3] - 公司通过业务调整迅速实现净利润大幅增长，财务状况整体良好 [3] 财务表现 - 2025年1-9月营业收入81.65亿元，同比下降6.81% [4] - 2025年1-9月归母净利润0.42亿元，同比增长398.75% [4] - 2025年1-9月扣非归母净利润0.54亿元，同比增长173.96% [4] - 2025年第三季度单季度营业收入25.07亿元，同比下降14.94% [4] - 2025年第三季度单季度归母净利润0.04亿元，同比增长118.81% [4] - 2025年1-9月毛利率为9.08%，同比提升1.72个百分点；净利率为0.64%，同比提升0.53个百分点 [4] - 预计2025-2027年归母净利润分别为1.6亿元、2.7亿元、3.2亿元 [3] - 预计2025-2027年EPS分别为0.07元、0.11元、0.14元 [3] - 当前股价对应2025-2027年PE估值分别为42.4倍、25.3倍、21.0倍 [3] 业务运营 - 2025年1-9月经纪业务二手房成交量54,626套，同比增长5.6% [5] - 2025年1-9月新房业务成交量8,150套，同比增长0.4% [5] - 资产管理业务在管房源规模33万套，相较年初增长8.9% [5] - 2025年1-9月公司累计实现住房总交易金额（GTV）1,962亿元，同比增长5.2% [5] - 经纪业务GTV为1,566亿元，同比增长5.1%；新房业务GTV为259亿元，同比增长9.3%；资产管理业务GTV为137亿元，同比下降3.5% [5] - 各项业务增长高于市场平均水平，公司市占率继续稳步提升 [5] 关键财务指标预测 - 预计2025-2027年营业收入分别为132.49亿元、140.94亿元、144.50亿元，同比增速分别为5.7%、6.4%、2.5% [6] - 预计2025-2027年毛利率分别为10.9%、12.9%、12.5% [6] - 预计2025-2027年净利率分别为1.1%、1.9%、2.2% [6] - 预计2025-2027年ROE分别为1.6%、2.7%、3.1% [6] - 当前股价对应P/B为0.7倍 [6]

财务表现 - 2025年第三季度公司实现营业收入25.07亿元，同比下降14.94% [1] - 2025年前三季度公司累计实现营业收入81.65亿元，同比下降6.81% [1] - 2025年第三季度实现归属于母公司所有者的净利润392.68万元，同比增长118.81% [1] - 2025年前三季度累计实现归属于母公司所有者的净利润4,232.7万元，同比增长398.75% [1] - 2025年第三季度实现扣非归母净利润432.72万元，同比增长114.66% [1] - 2025年前三季度累计实现扣非归母净利润5,424.42万元，同比增长173.96% [1] 营业收入变动原因 - 营业收入下降主要由于资产管理业务新产品"相寓优选"采用"净额法"确认收入所致 [1] - 经纪业务和新房业务在报告期内仍然保持稳健增长 [1] 业务运营数据 - 经纪业务二手房成交量达到54,626套，同比增长5.6% [1] - 新房业务成交量达到8,150套，同比增长0.4% [1] - 资产管理业务在管房源规模达到33万套，相较年初增长8.9% [1] 盈利能力提升驱动因素 - 前三季度盈利大幅增长主要源于经纪业务成交量的提升以及相关运营成本的下降 [1]

投资评级 - 维持"优于大市"评级 [1][3][6] 核心观点 - 公司经营稳健 2025年上半年归母净利润同比增长31%至3840万元 归母净利率提升0.2个百分点至0.7% [1][9] - 住房交易业务收入增加且盈利水平改善 经纪业务和新房业务交易总额同比分别增长10%和33% 营业收入同比分别增长14%和24% [2][28] - 资产管理业务运营效率保持良好 在管房源31.9万套同比增长9% 平均出房天数缩短至8.8天 出租率达95.2% [3][47][48] 财务表现 - 2025年上半年实现住房交易总额1375亿元同比增长10% 营业收入57亿元同比下降3% [1][9] - 毛利率同比提升1.2个百分点至9.9% 销售费率同比增加0.7个百分点至5.4% 管理费率同比降低1.6个百分点至8.0% [1][9] - 调整后资产管理业务实际毛利率为14.1% 同比提升2.2个百分点 [3][48] 业务结构 - 经纪业务GTV占比81% 收入占比36% 货币化率1.8% [1][9] - 新房业务GTV占比13% 收入占比8% 货币化率2.6% [1][9] - 资产管理业务GTV占比6% 收入占比48% 货币化率31% [1][9] - 住房交易业务合计贡献公司收入的44% 毛利润的94% [2][28] 运营数据 - 截至2025年上半年末运营门店2626家 其中直营店占比81% 经纪人数3.1万人 [2][28] - 上海地区市占率实现连续三年提升 在北京和杭州等地区市占率继续在头部保持稳定 [2][28] 盈利预测 - 预计2025年收入132亿元 归母净利润2.3亿元 每股收益0.10元 [3][58] - 预计2026年收入138亿元 归母净利润2.7亿元 每股收益0.11元 [3][58] - 对应2025年市盈率32倍 2026年市盈率27倍 [3][58]

投资评级 - 维持"增持"评级 [6] 核心观点 - 公司降本增效效果明显 受二手房市场行情改善 业绩有所修复 [6] - 公司通过业务调整迅速实现净利润大幅增长 财务状况整体良好 [6] - 公司扣非利润实现扭亏为盈 主要受益于核心城市二手房成交量复苏和费用严控 [7] - 经纪业务收入稳健增长 主要受益于核心城市存量房市场交易额增长和佣金率回升 [8] - 资产管理业务在管房源规模同比增长 但收入因会计确认方式变化而下降 [9] 业绩表现 - 2025年上半年营业收入56.58亿元 同比减少2.69% [7] - 2025年上半年归母净利润0.38亿元 同比增长30.8% [7] - 2025年上半年扣非归母净利润0.50亿元 同比扭亏为盈 [7] - 毛利率9.87% 同比提升1.22个百分点 净利率0.83% 同比提升0.34个百分点 [7] - 预计2025-2027年归母净利润分别为1.6亿元、2.7亿元、3.2亿元 [6] - 预计2025-2027年EPS分别为0.07元、0.11元、0.14元 [6] - 当前股价对应PE估值分别为46.6倍、27.8倍、23.2倍 [6] 业务表现 - 经纪业务收入20.32亿元 同比增长13.57% [8] - 经纪业务毛利率22.82% 同比提升0.13个百分点 [8] - 经纪业务GTV 1108亿元 同比增长10.5% [8] - 平均佣金率水平同比提升0.02个百分点 [8] - 资产管理业务GTV 86.2亿元 同比增长0.2% [9] - 资产管理业务营业收入27.03亿元 同比下降17.41% [9] - 资产管理业务毛利率-5.37% [9] - 在管房源规模31.9万套 同比增长9% [9] 财务指标 - 管理费用4.52亿元 同比下降18.92% [7] - 2024年营业收入125.36亿元 同比增长3.7% [10] - 2024年归母净利润0.73亿元 同比增长108.7% [10] - 预计2025年营业收入132.49亿元 同比增长5.7% [10] - 预计2026年营业收入140.94亿元 同比增长6.4% [10] - 预计2027年营业收入144.50亿元 同比增长2.5% [10] - 预计2025年归母净利润1.60亿元 同比增长118.2% [10] - 预计2026年归母净利润2.68亿元 同比增长67.6% [10] - 预计2027年归母净利润3.22亿元 同比增长20.1% [10] 市场表现 - 当前股价3.17元 [1] - 一年最高价4.29元 最低价2.23元 [1] - 总市值74.67亿元 [1] - 流通市值71.51亿元 [1] - 总股本23.56亿股 [1] - 流通股本22.56亿股 [1] - 近3个月换手率322.43% [1]