报告投资评级与目标 - 投资评级为“增持” [5] - 目标价格为73.20元，当前股价为57.55元，隐含约27.2%的上涨空间 [5] - 基于公司产业地位、成长性及同业估值，给予2026年24倍市盈率（PE24X） [13][26] 核心观点与业务布局 - 公司以智能变压器、箱式变电站、智能成套开关设备为核心产品，业务涵盖从中低压到高压、从陆上到海上的全系列智能化输配电装备 [2][13] - 深度布局可再生能源（风能、光伏、储能）和新型基础设施（数据中心、智能电网）领域，并在相关市场具有较强竞争优势 [13] - 在海上风电领域率先突破“卡脖子”技术，实现了深远海环境下升压、变电、配电一体化解决方案的突破 [13][17] - 积极开拓数据中心市场，推出MyPower数据中心电力模块产品，并已获得多个互联网头部客户重要订单 [13] - 持续开拓海外业务，已成立海外销售平台并投产首个海外生产基地，产品出口至全球60多个国家和地区，出海订单占比大幅提升 [13][17] 财务表现与盈利预测 - **历史财务**：2024年营业总收入64.44亿元，同比增长29.6%；归母净利润6.63亿元，同比增长33.8% [4] - **收入预测**：预计2025-2027年总收入分别为81.23亿元、102.56亿元、128.49亿元，同比增长26.1%、26.3%、25.3% [4][13][25] - **利润预测**：预计2025-2027年归母净利润分别为7.43亿元、9.52亿元、12.17亿元，同比增长12.1%、28.1%、27.9% [4][13][25] - **每股收益**：预计2025-2027年每股收益（EPS）分别为2.38元、3.05元、3.90元 [4][13][26] - **盈利能力**：预计2025-2027年销售毛利率分别为20.36%、20.00%、19.90%，净资产收益率（ROE）分别为13.8%、15.1%、16.2% [4][14] 分业务板块分析 - **箱式变电站**：2025年上半年收入18.66亿元，同比增长16.13% [18]；预计2025-2027年收入分别为49.60亿元、59.52亿元、71.42亿元，同比增长17%、20%、20%，毛利率预计稳定在约19.6%-19.8% [18][24] - **变压器**：2025年上半年收入5.68亿元，同比增长19.91% [19]；预计2025-2027年收入分别为12.89亿元、16.11亿元、20.14亿元，同比增长20%、25%、25%，毛利率预计稳定在约23.6%-23.8% [20][24] - **成套开关柜**：2025年上半年收入5.13亿元，同比大幅增长91.03% [21]；预计2025-2027年收入分别为12.81亿元、19.21亿元、26.89亿元，同比增长90%、50%、40%，毛利率预计稳定在约13.4%-13.6% [22][24] 市场与估值数据 - **当前市值**：总市值约为179.67亿元 [6] - **交易数据**：52周股价区间为37.10-70.51元 [6]；过去1个月、3个月股价绝对升幅分别为12%、38% [10] - **估值水平**：基于2024年业绩的市盈率（P/E）为27.12倍，市净率（P/B）为3.7倍 [4][7]；报告预测2025-2027年市盈率分别为24.19倍、18.88倍、14.77倍 [4] - **可比公司**：列举了许继电气、特锐德、思源电气等可比公司，其2026年预测市盈率平均值为24.4倍 [27]

报告投资评级 - 首次覆盖给予明阳电气“增持”评级，目标价格为73.20元 [5][13][26] - 当前股价为57.55元，基于2026年预测市盈率24倍设定目标价 [5][13][26] 核心观点与业务布局 - 公司以智能变压器、箱式变电站、智能成套开关设备为核心产品，业务涵盖从中低压到高压、从陆上到海上的全系列智能化输配电装备 [2][13] - 深度布局数据中心和智能电网市场，推出MyPower数据中心电力模块产品并已获得多个互联网头部客户订单，同时推动高电压大容量产品和GIS新产品研发 [13] - 持续开拓海外业务，已成立海外销售平台并投产首个海外生产基地，产品出口至全球60多个国家和地区，海外订单占比大幅提升 [13][17] - 在海上风电领域实现关键技术突破，率先实现海上风电升压系统国产替代，打破国际垄断，并成功应用于深远海复杂环境 [13][17] 财务表现与预测 - **历史业绩**：2024年公司实现营业总收入64.44亿元，同比增长29.6%；实现归母净利润6.63亿元，同比增长33.8% [4][13] - **收入预测**：预计2025-2027年公司总收入分别为81.23亿元、102.56亿元、128.49亿元，同比增长26.1%、26.3%、25.3% [4][13][25] - **利润预测**：预计2025-2027年归母净利润分别为7.43亿元、9.52亿元、12.17亿元，同比增长12.1%、28.1%、27.9% [4][13][25] - **每股收益**：预计2025-2027年每股收益分别为2.38元、3.05元、3.90元 [4][13][26] - **盈利能力**：预计2025-2027年整体销售毛利率分别为20.36%、20.00%、19.90% [25] 分业务板块分析 - **箱式变电站**：2025年上半年收入18.66亿元，同比增长16.13%，毛利率20.69% [18]；预计2025-2027年收入分别为49.60亿元、59.52亿元、71.42亿元，同比增长17%、20%、20% [18][24] - **变压器**：2025年上半年收入5.68亿元，同比增长19.91%，毛利率23.40% [19]；预计2025-2027年收入分别为12.89亿元、16.11亿元、20.14亿元，同比增长20%、25%、25% [20][24] - **成套开关柜**：2025年上半年收入5.13亿元，同比大幅增长91.03%，毛利率13.16% [21]；预计2025-2027年收入分别为12.81亿元、19.21亿元、26.89亿元，同比增长90%、50%、40% [22][24] 市场与估值 - 公司总市值为179.67亿元，总股本3.12亿股 [6] - 报告基于公司产业地位、成长性及同业估值给予评级，可比公司2026年预测市盈率平均为24.4倍 [27] - 公司当前股价对应2025-2027年预测市盈率分别为24.19倍、18.88倍、14.77倍 [4]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 华辰转债正股市值偏小，海外变压器需求旺盛，有望带动公司中长期变压器出口订单的持续扩张，进而支撑公司业绩的逐级抬升；正股和转债是市场中较为稀缺的高景气资产[1][10] 根据相关目录分别进行总结 1 转债基本信息 - 截至2026年1月27日，华辰转债剩余余额4.60亿元，资信评级为A+，票面面值100元，第一年至第六年票面利率分别为0.20%、0.40%、0.80%、1.50%、2.00%、2.50%，到期赎回价格为票面面值的114.00%（含最后一期利息），转股期为2025年12月26日至2031年6月20日[1][10] - 华辰转债2025年7月10日上市，正股在25年10月后震荡上升带动转债价格上升；26年转债估值或较25年有所上升，转换价值在120 - 140元区间时，26年华辰转债的溢价率较25年有所抬升；26年1月后，随着转债转换价值进一步抬升，转债溢价率有所下降[10] 2 国内变压器出口赛道的成长力量 2.1 历史沿革 - 江苏华辰成立于2007年9月4日，2022年5月在上交所主板上市，专注于高端输配电设施研发、制造与系统集成，产品广泛应用于多个领域[17] - 公司在2014 - 2024年间获得多项荣誉和资质，并启动多个项目[17] 2.2 公司规模不断扩张，主营业务转向箱式变电站 - 公司营业收入呈稳定增长态势，2018 - 2020年缓慢增长，2021年起进入高速通道，2024年增速放缓，2025年前三季度营收已达14.43亿元，同比增长37.46%[18] - 归母净利润在2018 - 2023年有增长，2024年盈利收缩，2025年前三季度归母净利润为0.72亿元，较上年同期增长15.41%[19] - 业务重心从传统变压器产品向箱式变电站转移，干式变压器营收占比下降，箱式变电站业务成为第一大业务[21] - 公司费用控制良好，销售毛利率和净利率下降，销售费用率降低，管理费用率稳定[26] 3 全球电网投资处于上行期，变压器需求激增 3.1 出口结构高端化，价值增长成为核心引擎 - 中国变压器行业过去十年由稳步增长转向加速腾飞，2016 - 2020年出口额平稳增长，2021 - 2025年快速增长，2024 - 2025年增速达34.9%[34] - 2021年后出口增长核心驱动力为价值升级，单位产品价值提升取代数量扩张成为驱动总额增长的核心引擎，出口重心转向高单价、高附加值产品[35] 3.2 亚洲基本盘稳固，欧洲与中东引领高增长 - 2025年中国变压器出口各区域金额均增长，亚洲市场出口额44.96亿美元，同比增长37.9%，占比提升至49.8%；欧洲市场出口额18.37亿美元，同比增长42.2%，占比回升至20.3%；北美洲市场出口额13.24亿美元，增速23.4%，占比回落至14.6%；非洲市场出口额7.90亿美元，同比增长39.6%[3][39] - 2025年沙特阿拉伯成为中国电力变压器最大出口国，出口额9.98亿美元，同比增长134.2%，中东市场需求源于国家级转型战略，覆盖多个新兴领域[44] - 欧洲市场出口额增长强劲，需求源于电网设施老化替换需求和能源转型战略，需功能全面升级的变压器[45] - 美国市场出口额增长受限，贸易政策等非市场因素制约其对中国产品的进口增长[46] 3.3 国内政策大力支持，变压器市场需求持续释放 - 国内变压器产业迎来战略机遇期，国家电网“十五五”期间预计固定资产投资4万亿元，较“十四五”增长40%，特高压工程建设加快[50] - 产业政策与标准法规升级，如发布《工业绿色微电网建设与应用指南（2026—2030年）》等，推行能效提升与节能替换政策[51] - 国内变压器市场需求由多股结构性力量驱动，包括“东数西算”工程、新能源电站建设、电网智能化升级改造、电动汽车及充电基础设施普及[54][55] 3.4 油浸式变压器市场规模大，海外需求较为旺盛 - 2025年油浸式变压器市场规模约118.2亿美元，高于干式变压器，未来十年复合年增长率3.02%，到2035年市场规模仍高于干式变压器[56] - 油浸式变压器在高压、大容量场景有优势，适合户外复杂环境，全生命周期成本效益优，广泛应用于多个领域[60] - 海外市场对油浸式变压器需求高，源于其技术优势与海外核心需求匹配，江苏华辰油浸式变压器业务增长波动但势头迅猛，销售占比维持在20% - 40%[61][62]

公司股价与交易数据 - 2月12日，昊创瑞通股价上涨1.81%，成交额为8859.05万元 [1] - 当日融资买入额为556.30万元，融资偿还额为808.88万元，融资净买入额为-252.58万元 [1] - 截至2月12日，公司融资融券余额合计为5887.74万元，其中融资余额为5887.74万元，占流通市值的4.83% [1] - 2月12日融券交易无活动，融券偿还、卖出、余量及余额均为0 [1] 公司股东与股本结构 - 截至9月30日，公司股东户数为2.76万户，较上期减少6.59% [2] - 截至同期，人均流通股为835股，较上期增加7.05% [2] 公司财务与经营业绩 - 2025年1月至9月，公司实现营业收入6.93亿元，同比增长2.93% [2] - 同期，公司实现归母净利润9229.66万元，同比增长1.16% [2] - 公司A股上市后累计派发现金红利5500.00万元 [2] 公司基本情况 - 公司全称为北京昊创瑞通电气设备股份有限公司，位于北京市丰台区 [1] - 公司成立于2007年2月13日，于2025年9月26日上市 [1] - 公司是一家专注于智能配电设备及配电网数字化解决方案的高新技术企业，主营业务为智能配电设备的研发、生产和销售 [1] - 公司主营业务收入构成：智能环网柜占39.90%，智能柱上开关占31.87%，箱式变电站占23.33%，其他业务占4.90% [1]

报告投资评级 - 给予望变电气“增持”评级 [2][12] 报告核心观点 - 大股东全额认购定增，彰显对公司长期发展信心，有助于优化资本结构和抓住行业机遇 [7][10] - 公司所处的输配电设备及取向硅钢行业迎来景气上行周期，受益于“十五五”国内电网投资加码及海外需求增长 [10] - 公司具备从取向硅钢到变压器的产业链一体化优势，产品结构持续向高端化转型，并积极拓展海外市场及新业务 [10][12] 公司事件与治理 - 公司发布2026年度向特定对象发行股票预案，拟向控股股东杨泽民或其控制的企业发行19,493,177股，募集资金3亿元，发行价15.39元/股，锁定期36个月，募集资金扣除费用后全部用于补充流动资金 [7] - 大股东全额现金认购且锁定三年，巩固了控制权的稳定性，向市场传递了对公司长期价值的认可，有利于治理结构稳定和战略延续 [10] - 补充流动资金将直接降低公司资产负债率，优化资本结构，在当前行业景气向上背景下保障公司产能释放 [10] 行业与市场机遇 - 国内电网投资：“十五五”期间国家电网规划投资预计达4万亿元，较“十四五”增长40%，重点投向能源绿色低碳转型、新型电力系统建设等领域，并提出跨省区输电能力提升超30% [10] - 海外市场需求：受清洁能源转型、AI产业蓬勃发展影响，全球电力需求旺盛，欧美电网升级改造及东南亚基建为中国输变电设备出口提供良好机遇 [10] - 取向硅钢格局：行业呈现“高端紧缺、普通宽松”的结构性格局，高磁感低损耗的高牌号产品需求激增，一般牌号产品供需相对宽松 [10] 公司业务与竞争优势 - 主营业务：公司主营业务为研发、生产和销售输配电及控制设备（如电力变压器、箱式变电站等）和取向硅钢，产品广泛应用于新能源、新基建、工业企业电气配套等领域 [10] - 产业链一体化：公司是国内少数打通“取向硅钢-铁心-变压器”全产业链的企业，确保了高端变压器原材料的稳定供应和成本优势 [10] - 产品高端化转型：公司执行产品结构向高端迈进的发展战略，2025年上半年，110kV及以上高端变压器收入占比已提升至44.26% [10] - 技术进展与产能：公司通过控股云变电气获取了500kV变压器资质，并中标雅下项目39台高原型施工变压器；取向硅钢产品中，95及以上牌号产品占比已接近80%，075牌号已进入小批量试产，标志着在超高磁感取向硅钢领域的重大技术进展 [10][11] - 市场拓展：公司输配电设备深度参与“一带一路”沿线国家电力建设，取向硅钢远销东南亚、中东、欧美等地区，并积极布局新能源重卡超充等新兴业务以贡献新增长点 [12] 财务预测与估值 - 业绩预测：报告预计公司2025、2026、2027年营业收入分别为41.11亿元、52.34亿元、65.33亿元，同比增长率分别为22.65%、27.33%、24.81% [12] - 净利润预测：预计2025、2026、2027年归属于上市公司股东的净利润分别为1.42亿元、2.15亿元、2.90亿元，同比增长率分别为118.66%、50.80%、35.12% [12] - 每股收益：预计2025、2026、2027年全面摊薄EPS分别为0.43元、0.65元、0.87元 [12] - 估值水平：按2026年2月10日22.33元/股收盘价计算，对应2025-2027年PE分别为52.08倍、34.54倍、25.56倍 [12]

报告投资评级 - 给予望变电气“增持”评级（首次）[2][12] 核心观点 - 大股东全额现金认购定增并锁定三年，彰显对公司长期发展的信心，有助于稳定治理结构并优化资本结构[7][10] - 公司所处的输配电设备及上游取向硅钢行业迎来景气上行周期，受益于国内“十五五”电网投资加码及海外市场需求旺盛[10] - 公司是国内少数打通“取向硅钢-铁心-变压器”全产业链的企业，具备一体化优势，并持续推进产品高端化转型[10] - 公司输配电设备与取向硅钢积极拓展海外市场，并布局新能源重卡超充等新业务，有望形成新的增长点[12] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为1.42亿元、2.15亿元、2.90亿元，对应EPS分别为0.43元、0.65元、0.87元[12] 公司事件与治理 - 公司发布2026年度定增预案，拟向控股股东杨泽民或其控制的企业发行19,493,177股，募集资金总额3亿元，发行价15.39元/股，锁定期36个月，募集资金用于补充流动资金[7][10] - 控股股东全额现金认购定增，大幅增强了控制权的稳定性，并向市场传递了对公司长期价值的认可[10] - 补充流动资金将直接降低公司资产负债率，优化资本结构，并保障公司在行业景气期抓住发展机遇[10] 行业与市场机遇 - 国内电网投资：“十五五”国家电网规划投资预计达4万亿元，较“十四五”增长40%，重点投向能源绿色低碳转型、新型电力系统建设等领域[10] - 海外市场需求：欧美发达国家电网老化升级改造需求迫切，东南亚国家基建拉动电气设备需求，为中国输变电设备出口提供良好机遇[10] - 取向硅钢格局：行业呈现“高端紧缺、普通宽松”格局，市场对高磁感低损耗的高牌号取向硅钢需求激增[10] 公司业务与竞争优势 - 主营业务：研发、生产和销售输配电及控制设备（电力变压器、箱式变电站等）和取向硅钢，产品应用于新能源、新基建、工业企业电气配套等领域[10] - 产业链一体化：是国内少数打通取向硅钢-铁心-变压器全链条的企业，确保了高端变压器原材料的稳定供应和成本优势[10] - 产品高端化：2025年上半年，110kV及以上高端变压器收入占比提升至44.26%[10] - 技术资质突破：通过控股云变电气获取500kV变压器资质，并中标雅下项目39台高原型施工变压器[10] - 硅钢技术进展：取向硅钢产品中，95及以上牌号产品占比已接近80%，075牌号已进入小批量试产，标志着在超高磁感取向硅钢领域取得重大技术进展[10][11] - 市场拓展：输配电设备深度参与“一带一路”沿线国家电力建设，取向硅钢远销东南亚、中东、欧美等地区[12] 财务预测与估值 - 营收预测：预计2025-2027年营业收入分别为41.11亿元、52.34亿元、65.33亿元，同比增长率分别为22.65%、27.33%、24.81%[12] - 净利润预测：预计2025-2027年归属于母公司净利润分别为1.42亿元、2.15亿元、2.90亿元，同比增长率分别为118.66%、50.80%、35.12%[12] - 每股收益：预计2025-2027年全面摊薄EPS分别为0.43元、0.65元、0.87元[12] - 估值水平：以2026年2月10日22.33元/股收盘价计算，对应2025-2027年PE分别为52.08倍、34.54倍、25.56倍[12]

公司融资与资本规划 - 望变电气拟向控股股东杨泽民或其控制的企业定向发行股票，发行价格为15.39元/股，发行数量为1949.32万股，募集资金总额为3亿元，扣除费用后拟全部用于补充流动资金 [1] - 此次定向发行旨在改善公司资产负债结构，为扩大经营提供资金保障，以抓住市场机遇，提升盈利能力，同时增强资金实力，优化资本结构，降低财务风险 [2] - 公司同步发布了2026年至2028年股东分红回报规划，承诺每年以现金方式分配的利润原则上不少于当年度实现的可供分配利润的20%，并可同时派发股票股利，旨在建立持续稳定的投资者回报机制 [3] 公司战略与业务布局 - 公司以“高端材料（取向硅钢）与核心装备（电力装备）”双轮驱动为基础，纵向打造“取向硅钢-硅钢铁心-电力变压器-箱式变电站/成套设备-智能运维服务”一体化产业链 [1] - 公司横向拓展“超充运营、储能系统、EPC工程”等新增长极，并积极布局新能源重卡超充及后服务市场，构建开放协同的产业生态 [1] - 公司将根据行业未来发展趋势，加强对新技术与新产品的研发投入，以满足下游应用的新需求 [2] 行业发展趋势与机遇 - 能源结构转型与新能源技术突破正推动电力设备市场进入高速增长周期，光伏、风电等可再生能源装机量持续攀升驱动全球能源体系加速向低碳化演进 [1] - 制造业智能化转型提升产线电气化率，工业互联网对供电质量提出更高要求，同时人工智能、云计算等数字技术基础设施的快速发展催生高密度算力设备规模化部署，形成用电需求增长新动能 [1][2] - 全球电网面临新能源渗透率攀升、源荷时空分布失衡、基础设施老化等多重挑战，驱动电网系统向智能柔性化升级、多能协同优化等方向演进，催生电力设备全产业链的增量市场空间 [2] - 国家电网宣布“十五五”期间（预计为2026-2030年）固定资产投资预计达到4万亿元，较“十四五”投资增长40%，重点聚焦构建更智能、更绿色的电网体系，将带动新型电力系统全产业链协同发展 [2]

公司公告核心内容 - 公司于2026年2月5日召开第二届董事会第二十二次会议，审议通过了关于调整部分募集资金（含超募资金）用途及新增募投项目的议案 [2] - 该事项尚需提交公司股东会审议 [2] 对原有募投项目的调整 - 同意公司对首次公开发行股票募集资金投资项目“智能环网柜生产建设项目”、“智能柱上开关生产建设项目”及“智能配电研发中心建设项目”的投资总额、内部投资结构、实施主体及实施地点进行调整 [2] - 对“智能配电研发中心建设项目”的实施方式及建设期进行调整 [2] 新增募投项目及资金安排 - 同意将原募投项目调减的募集资金及超募资金用于新项目“箱式变电站及高低压开关柜生产建设项目” [2] - 同意公司根据项目实施需要增设募集资金专户、以出资和借款的方式为实施主体提供资金以实施募投项目 [2] - 同意实施主体先使用自有资金支付部分募投项目款项，后续定期以募集资金进行等额置换，置换前公司将另行履行审议程序及信息披露义务 [2]

公司募集资金用途调整 - 公司第二届董事会第二十二次会议审议通过了调整部分募集资金（含超募资金）用途及新增募投项目的议案 [1] - 公司同意对首次公开发行股票募投项目“智能环网柜生产建设项目”、“智能柱上开关生产建设项目”及“智能配电研发中心建设项目”的投资总额、内部投资结构、实施主体及实施地点进行调整 [1] - 公司同意对“智能配电研发中心建设项目”的实施方式及建设期进行调整 [1] 新增募投项目与资金安排 - 公司将原募投项目调减的募集资金及超募资金用于新项目“箱式变电站及高低压开关柜生产建设项目” [1] - 公司同意根据项目实施需要增设募集资金专户，并以出资和借款的方式为实施主体提供资金以实施募投项目 [1] - 公司同意实施主体先使用自有资金支付部分募投项目款项，后续定期以募集资金进行等额置换，置换前公司将另行履行审议程序及信息披露义务 [1]

公司股价与交易表现 - 2月5日，明阳电气股价下跌5.03%，报收44.33元/股，成交额1.87亿元，换手率2.57%，总市值138.40亿元 [1] 公司基本情况 - 公司全称为广东明阳电气股份有限公司，位于广东省中山市，成立于2015年11月27日，于2023年6月30日上市 [1] - 公司主营业务为应用于新能源、新型基础设施等领域的输配电及控制设备的研发、生产和销售 [1] - 主营业务收入构成为：箱式变电站53.70%，变压器16.36%，成套开关柜14.76%，其他13.51%，其他(补充)1.66% [1] 主要流通股东动态 - 南方基金旗下南方中证1000ETF（512100）在第三季度新进成为公司十大流通股东，持有142.95万股，占流通股比例0.89% [2] - 根据测算，2月5日该基金因公司股价下跌浮亏约335.94万元 [2] 相关基金信息 - 南方中证1000ETF（512100）成立于2016年9月29日，最新规模789.96亿元 [2] - 该基金今年以来收益率为8.01%，近一年收益率为42.19%，成立以来收益率为23.52% [2] - 该基金基金经理为崔蕾，累计任职时间7年92天，现任基金资产总规模1370.2亿元，任职期间最佳基金回报279.97%，最差基金回报-15.93% [3]