报告投资评级 - 维持“买入”评级 [2][5] 核心财务表现与业绩增长 - 2025年全年实现营业收入91.78亿元，同比增长35.12%；归母净利润11.03亿元，同比增长41.14% [1][5] - 2025年下半年业绩增长加速：实现营业收入50.70亿元，同比增长54.09%；归母净利润5.78亿元，同比增长52.21% [1][5] - 盈利能力持续提升：2025年毛利率同比提升1.21个百分点至76.43%；净利率同比提升0.75个百分点至12.58% [2] - 预计2026年至2028年营业收入分别为111.18亿元、131.75亿元、153.60亿元，对应增长率分别为21.1%、18.5%、16.6% [3][10] - 预计2026年至2028年归母净利润分别为13.70亿元、16.31亿元、19.13亿元，对应增长率分别为24.2%、19.1%、17.2% [3][10] - 预计2026年至2028年每股收益（EPS）分别为3.44元、4.10元、4.80元 [2][3] 品牌发展分析 - 核心品牌“韩束”稳盘增长：2025年贡献收入73.60亿元，同比增长31.6%，其“白蛮腰”系列在线上美白品类表现突出，非护肤品类成为重要增量 [1] - 新品牌“一页”（Newpage）延续高增长：2025年收入8.80亿元，同比增长134.2%，大单品持续放量并向学龄及青少年人群延伸 [1] - 新品牌“安敏优”增长迅速：2025年收入1.98亿元，同比增长62.7%，盈利能力逐步向好 [1] - 品牌“红色小象”收入下滑：受行业及品牌运营调整影响，2025年收入下滑20.8% [1] 渠道结构分析 - 线上渠道占比显著提升：2025年线上收入占比提升至93.9%，其中线上自营占比达85.4%，同比增长47.6% [1] - 线上自播表现卓越：根据飞瓜数据，2025年“韩束”品牌抖音自播GMV位列美妆行业第一，传统电商平台整体均实现增长 [1] - 线下渠道仍处探索期：线下业务模式仍在探索过程中 [1] 费用结构与运营效率 - 销售费用率微增：2025年销售费用率为58.43%，同比增加0.32个百分点，其中营销及推广费用率为51.30%，主要用于品牌建设与渠道拓展 [2] - 管理及研发费用率下降：规模效应释放，2025年管理费用率为3.49%，同比下降0.08个百分点；研发费用率为2.45%，同比下降0.20个百分点 [2] 发展战略与未来展望 - 坚持“单聚焦、多品牌、全球化”战略：品牌端持续完善梯队，推动“韩束”全品类进阶，助力“一页”向更高规模迈进，并提速“安敏优”等品牌发展，孵化多款IP联名新品牌 [2] - 品类拓展：计划拓展男士、洗护、彩妆等赛道 [2] - 渠道优化：持续优化线上布局，并探索线下多元模式 [2] - 全球化加速：2026年重点落地东南亚市场，印尼工厂在建，将走本土化运营路线 [2] - 设定长期目标：计划到2030年营收突破300亿元，致力于打造世界级化妆品企业 [2]

中国美妆市场的头部效应正在进一步加剧。 中国香料香精化妆品工业协会数据显示，2 0 2 5年交易额排名前5 0 0的品牌中，亿元及以上规模 的品牌数量在持续增加，从2 0 2 3年的7 4 6个增长到了2 0 2 5年的8 3 9个。与此同时，国货品牌的 市场份额进一步提升至5 7 . 3 7%，这一比例已连续五年保持增长，标志着市场力量对比完成了 根本性转变。 在这场国货崛起的浪潮中，处于第一梯队的上市及拟上市企业表现尤为亮眼。《FBe a u t y未来 迹》整理各企业2 0 2 5年年报及招股书数据发现，2 0 2 5年国货美妆上市/拟上市企业十强总营收 已突破6 0 0亿元大关，3 0亿元成为十强准入的新门槛。 从单品牌依赖到多品牌矩阵，从流量驱动到研发驱动，从本土市场到全球布局，这些头部企业 的每一步变化，都代表了中国美妆产业的进化方向。 2 0 2 5 年 ， 国 货 美 妆 上 市 / 拟 上 市 企 业 十 强 总 营 收 达 到 6 0 0 . 7 2 亿 元 ， 归 母 净 利 润 合 计 约 7 1 . 6 亿 元；对比2 0 2 4年十强总营收约5 4 3 . 7亿元、总利润约4 8 ...