报告核心观点 - 资本市场双向开放政策深化，券商基本面持续向好，2025年前三季度券商业绩同比环比均实现较大改善[7] - 裕元集团2025年第三季度制造业务毛利率环比回升1.6个百分点至19.4%，产品组合高端化趋势延续[9][11] - 华测导航2025年前三季度归母净利润同比增长26.41%至4.93亿元，海外业务拓展良好[11][12] - 脑机接口行业在"十五五"规划政策支持下进入黄金发展阶段，上海阶梯医疗产品首次进入NMPA创新医疗器械绿色通道[15] 非银行金融行业评论 - 证监会强调将系统谋划推出更多有力度的资本市场开放举措，以协同发展应对外部环境变化[7] - 2025年11月3日至7日期间，主要指数上涨，上证综指上涨1.08%，沪深300上涨0.82%，创业板指数上涨0.65%[7] - A股日均成交额2.01万亿元，环比下降13.46%，两融余额2.49万亿元[7] - 中债国债10年期到期收益率为1.81%，较年初上行20.62个基点[7] 裕元集团业绩点评 - 2025年前三季度实现收入60.17亿美元，同比下降1.0%，归母净利润2.79亿美元，同比下降16.0%[6] - 制造业务2025年前三季度收入42.32亿美元，同比增长2.3%，成品鞋履出货量1.89亿双，同比增长1.3%[11] - 销售均价同比增长3.2%至20.88美元/双，产能利用率93%，同比提升1个百分点[11] - 零售业务2025年前三季度收入129.03亿元，同比下降7.7%，中国大陆直营门店较年初净减少110家至3338家[11] - 全渠道表现稳健，整体增长13%，零售折扣同比保持稳定[11] - 预计2025-2027年归母净利润为3.53/3.80/4.11亿美元，同比增长-10.1%/7.9%/8.0%[9] 华测导航公司分析 - 2025年第三季度单季实现营收7.85亿元，同比增长0.19%，归母净利润1.66亿元，同比增长20.00%[12] - 资源与公共事业板块中精准农业业务布局丰富，农机自动驾驶产品已远销海外数十个国家[13] - 建筑与基建板块高精度接收机智能装备市场占有率持续领先，数字施工产品在国际市场快速增长[13] - 地理空间信息板块Q1-Q3保持快速增长，三维智能测绘产品竞争力日益凸显[13] - 机器人与自动驾驶板块在乘用车领域取得突破，累计交付自动驾驶位置单元超过60万套[13] - 海外业务收入占比进一步提升，产品已销往全球百余个国家和地区[14] - 预计2025-2027年归母净利润7.38/9.39/11.87亿元，同比增长26.5%/27.2%/26.4%[15] 脑机接口行业更新 - "十五五"规划将脑机接口明确列为未来产业六大方向之一，行业进入政策-技术-商业化三重共振阶段[15] - 政策支持呈现顶层设计+细分落地格局，设定了2027年关键技术突破、2030年培育2-3家全球领军企业的目标[15] - 技术端侵入式与非侵入式齐头并进，上海阶梯医疗"植入式无线脑机接口系统"成为国内首个进入NMPA创新绿色通道的产品[15] - 非侵入式技术已进入规模化应用阶段，翔宇医疗产品进入超过100家三级医院[15] - 消费级场景中，岩山科技通过自媒体发布脑控游戏视频，验证了视觉脑电信号的实时解码能力[15]

财务业绩摘要 - 2025年前三季度公司实现营收26.18亿元，同比增长15.47%，归母净利润4.93亿元，同比增长26.41%，扣非归母净利润4.53亿元，同比增长32.49% [1] - 2025年第三季度单季实现营收7.85亿元，同比增长0.19%，归母净利润1.66亿元，同比增长20.00%，扣非归母净利润1.54亿元，同比增长17.47% [1] - 第三季度收入增速放缓主要受位移监测业务的项目落地节奏、业务模式优化及对合同质量要求提升等因素拖累 [2] 资源与公共事业板块业务 - 精准农业业务布局丰富，农机自动驾驶产品已远销海外数十个国家，并陆续推出智能喷雾系统、智能出水桩等新产品，全年预计保持快速增长 [2] - 水利监测设备已累计在全国千余座水库安装万余套，公路边坡及桥隧监测领域推出了轻量化安全监测设备与信息化平台 [2] - 监测产品应用领域众多，市场开拓机遇仍存，板块内其他业务发展势头良好，长期增长确定性未受影响 [2] 建筑与基建板块业务 - 高精度接收机智能装备业务销量稳健增长，市场占有率持续领先，持续推广支持视频测量和三维建模的“视频测量RTK”等产品 [2] - 自研测地通软件及图形平台，突破图形渲染技术难点 [2] - 数字施工产品通过经销商网络在全球40多个国家推广，并在欧洲、亚太等机械控制发达市场开始批量应用，获得积极客户反馈 [3] 地理空间信息板块业务 - 前三季度该板块保持快速增长，三维智能业务是中军，公司已在高精度激光雷达、SLAM、摄影测量等领域取得成果 [3] - 推出多款激光雷达产品，将SLAM算法与RTK算法深度融合研发RS系列测量系统，提升作业效率 [3] - 多旋翼无人机行者X500搭载自研飞控系统，具备高抗扰能力，三维建模系统可实现激光雷达和可见光相机的深度融合建模 [3] - 三维智能测绘和无人船测绘产品竞争力凸显，应用领域众多，海外市场不断拓展，预计成为全年主要增长动能 [3] 机器人与自动驾驶板块业务 - 乘用车领域取得突破，完成车规产线建设及认证，被指定为多家车企的自动驾驶位置单元定点供应商，部分车型已量产，累计交付超60万套 [4] - 非乘用车领域，高精度定位终端已在低速机器人、矿车、港口、物流自动驾驶等领域与易控、三一、九识等公司达成合作 [4] - 全球星地一体增强服务平台在多个行业成功应用，一体化解决方案优势明显，乘用车业务市场份额有望持续扩大 [4] 海外市场与全球化战略 - 全球化是公司重要发展战略，已在海外建立经销商网络并持续完善布局，产品销往全球百余个国家和地区 [5] - 除RTK产品外，三维智能业务和农机自动驾驶产品出海进程保持高景气，已在海外数十个国家实现销售 [5] - 2025年前三季度海外业务保持快速增长，海外收入占比提升，整体毛利率较高，预计受益于海外业务占比提升及国内产品收入结构优化，毛利率有望持续改善 [5]

投资评级 - 报告对华测导航（300627.SZ）维持“买入-A”评级 [1][9] 核心观点 - 公司海外业务拓展良好，业绩保持稳健增长 [1] - 公司经营稳健，各业务领域百花齐放，增长空间广阔 [9] - 预计公司2025-2027年归母净利润将持续增长，增速分别为26.5%、27.2%、26.4% [9] 市场与财务数据 - 截至2025年11月13日，公司收盘价为32.25元，总股本7.86亿股，流通市值208.87亿元 [3] - 2025年9月30日基础数据显示，每股净资产5.11元，每股资本公积1.71元，每股未分配利润2.12元 [3] - 2025年Q1-Q3公司实现营收26.18亿元，同比增长15.47%；归母净利润4.93亿元，同比增长26.41%；扣非归母净利润4.53亿元，同比增长32.49% [4] - 单Q3实现营收7.85亿元，同比增长0.19%；归母净利润1.66亿元，同比增长20.00%；扣非归母净利润1.54亿元，同比增长17.47% [4] - 盈利预测显示，2025-2027年归母净利润预计为7.38/9.39/11.87亿元，对应EPS为1.34/1.71/2.16元 [9][10] - 基于2025年11月13日收盘价，对应2025-2027年PE分别为24.0/18.9/14.9倍 [9] 分业务板块表现 - **资源与公共事业板块**：位移监测业务因项目落地节奏等因素致Q3收入增速放缓；精准农业产品远销海外数十国，全年预计保持快速增长；水利监测设备已安装于全国千余座水库 [4] - **建筑与基建板块**：高精度接收机智能装备销量稳健增长，市场占有率领先；数字施工产品在国际市场快速增长，产品在全球40多个国家推广 [5] - **地理空间信息板块**：Q1-Q3保持快速增长，三维智能测绘、无人船测绘产品竞争力凸显，预计成为全年主要增长动能 [6] - **机器人与自动驾驶板块**：乘用车领域取得突破，累计交付自动驾驶位置单元超过60万套；非乘用车领域与多家行业领先公司达成合作 [7] 海外市场与战略 - 全球化是公司重要发展战略，产品已销往全球百余个国家和地区 [8] - 2025Q1-Q3海外业务保持快速增长，海外收入占比提升，且整体毛利率较高 [8] - 随着产品成熟度提升及海外市场接受度提高，公司毛利率有望持续改善 [8]

核心财务表现 - 2025年上半年总营业收入18.3亿元，同比增长23.5% [1] - 归母净利润3.3亿元，同比增长29.9%，扣非归母净利润3.0亿元，同比增长41.8% [1] - 单季度Q2营收10.4亿元，同比增长20.4%，归母净利润1.84亿元，同比增长24.0% [2] - 归母净利润率提升至17.8%，同比上升0.88个百分点，体现规模效应 [2] 盈利能力与费用结构 - 综合毛利率58.1%，同比下降0.3个百分点，其中国内业务毛利率51.8%同比下降2.9个百分点，国外业务毛利率71.2%同比上升3.9个百分点 [2] - 三项费用率合计24.8%，同比下降2.1个百分点，其中管理费用率6.3%同比下降1.1个百分点，财务费用率-2.0%受汇兑损益影响，销售费用率20.4%同比上升0.89个百分点 [2] - 研发费用2.7亿元，同比增长10.1%，研发费用率14.6% [2] 业务板块表现 - 资源与公共事业业务收入7.0亿元，同比增长3.1%，增速放缓受项目落地节奏影响 [3] - 建筑与基建业务收入6.6亿元，同比增长23.7%，高精度接收机市占率领先，数字施工产品在欧美亚批量应用 [3] - 地理空间信息业务收入3.6亿元，同比增长87.6%，主要受益于激光雷达、无人机及无人船产品快速增长 [3] - 机器人与自动驾驶业务收入1.1亿元，同比增长43.8%，非乘用车领域与易控、三一等合作，自动驾驶位置单元累计交付超60万套 [3] 市场与渠道布局 - 公司为高精度卫星导航定位领军企业，拥有直销与经销结合的全国营销网络及12个国家地区的海外分支机构 [3] - 海外收入占比32.8%达6.0亿元，同比增长35.1%，海外毛利占比40.1%达4.3亿元，同比增长42.9% [3] - 行业服务泛在化趋势增强，公司有望受益于海内外市场扩容 [4] 业绩预测与估值 - 预计2025-2027年归母净利润分别为7.6亿元、9.9亿元、12.9亿元，对应增速30.4%、30.7%、29.3% [4] - 对应PE估值分别为38倍、29倍、23倍 [4]

投资评级与目标价 - 报告维持华测导航"强推"评级，目标价43.8元，较当前价36.89元存在18.7%上行空间 [2][3] - 基于2025年45倍PE估值，对应归母净利润7.6亿元预测 [7] 财务表现与预测 - **2025H1业绩**：营收18.3亿元（+23.5%），归母净利润3.3亿元（+29.9%），扣非净利润3.0亿元（+41.8%）[2] - **分季度**：Q2营收10.4亿元（+20.4%），归母净利润1.84亿元（+24.0%）[7] - **毛利率**：综合毛利率58.1%（-0.3pct），其中国内业务毛利率51.8%（-2.9pct），海外业务毛利率71.2%（+3.9pct）[7] - **费用率**：三项费用率24.8%（-2.1pct），其中销售费用率20.4%（+0.89pct），研发费用率14.6%（研发投入2.7亿元，+10.1%）[7] - **未来预测**：2025-2027年归母净利润预计7.6/9.9/12.9亿元，增速30.4%/30.7%/29.3%，对应PE 38/29/23倍 [2][7] 业务板块分析 - **地理空间信息业务**：收入3.6亿元（+87.6%），受益于激光雷达、无人机等产品国内外放量 [7] - **建筑与基建业务**：收入6.6亿元（+23.7%），高精度接收机市占率领先，数字施工产品进入欧洲/亚太市场 [7] - **机器人与自动驾驶**：收入1.1亿元（+43.8%），累计交付自动驾驶位置单元超60万套 [7] - **资源与公共事业**：收入7.0亿元（+3.1%），增速放缓因位移监测业务模式优化 [7] 海外布局与渠道 - 海外收入占比32.8%（6.0亿元，+35.1%），毛利占比40.1%（4.3亿元，+42.9%）[7] - 在匈牙利、日本等12个国家设分支机构，直销与经销网络协同 [7] 市场表现与估值 - 近12个月股价涨幅53%，跑赢沪深300指数（沪深300涨幅24%）[6] - 当前市盈率38倍（2025E），低于2024年50倍水平 [2][7]

报告核心观点 - 2025年5月29日国内市场主要指数多数下跌，新股市场活跃度下降，新材料、光伏产业链等行业有不同表现，部分公司业绩增长且具备投资价值 [4][6] 各目录总结 市场走势 - 上证指数收盘3339.93，跌0.02%；深证成指收盘10003.27，跌0.26%；沪深300收盘3836.24，跌0.08%；中小板指收盘6248.77，跌0.54%；创业板指收盘1985.38，跌0.31%；科创50收盘970.64，跌0.23% [4] 山证新股 - 5月科创板和创业板新股首日涨幅、开板估值和发行PE均下降，主板新股首日涨幅下降但开板估值上升，周内新股市场活跃度下降，近6个月上市新股周内13只股票录得正涨幅（占比26.53%，前值68.75%） [6] - 科创板上周无新股市，汉邦科技、佳驰科技周涨幅超5%，思看科技等周跌幅超 -5%；创业板太力科技上市，首日涨幅163.93%，首日开板估值56.02倍，宏工科技等周涨幅超10%，太力科技等周跌幅超 -10%；沪深主板威高血净上市，首日涨幅88.64%，首日开板估值44.94倍，肯特催化等周涨幅超1%，威高血净等周跌幅超 -10% [6] - 给出近端已上市、待上市、已获批复重点新股及远端深度报告覆盖公司名单 [6][8] 行业评论（化学原料） - 本周新材料板块下跌，新材料指数跌幅1.58%，跑输创业板指0.70%，合成生物、半导体材料等细分板块均有不同程度下跌 [7][9] - 全球首个人形机器人格斗大赛开赛，产业落地应用有望加速，推动轻量化材料PEEK高速发展，预计2023 - 2029年全球人形机器人市场从21.6亿美元增至206亿美元，年复合增长率57%，国内2025年PEEK材料市场规模将达21亿元，同比增长10.53%，建议关注相关公司 [10] 山证通信（华测导航） - 2024年公司营收32.51亿元，同比+21.38%；归母净利润5.83亿元，同比+29.89%；2025Q1营收7.89亿元，同比+27.91%；归母净利润1.43亿元，同比+38.50% [11] - 卫星导航产业发展良好，2023 - 2033年全球GNSS下游市场收入将从2600亿欧元增至5800亿欧元，国内2023年卫星导航与位置服务行业规模5362亿元，同比+7.09% [11] - 公司各业务板块亮点多，资源与公共事业板块2024年收入14.25亿元，同比+26.41%；建筑与基建板块收入10.53亿元，同比+8.97%；地理空间信息板块收入5.89亿元，同比+38.44%；机器人与自动驾驶板块收入1.85亿元，同比+15.53% [11][14] - 预计2025 - 2027年归母净利润7.40/9.39/11.87亿元，同比增长26.8%/26.9%/26.5%，首次覆盖给予“买入 - A”评级 [14] 山证通信（亿联网络） - 2024年公司营业收入56.21亿元，同比+29.28%；净利润26.48亿元，同比+31.72%；2025Q1收入12.05亿元，同比+3.57%；归母净利润5.62亿元，同比 - 1.15% [15] - 会议产品持续优化，云办公终端提升品质、开拓渠道，桌面通信终端增长超预期，2024年会议产品收入19.97亿元，同比+36.21%；云办公终端收入5.27亿元，同比+62.98%；桌面通信终端收入30.82亿元，同比+21.13% [15][18] - 预计2025 - 2027年归母净利润30.53/35.87/41.78亿元，同比增长15.3%/17.5%/16.5%，首次覆盖给予“增持 - B”评级 [18] 山证新材料（骏鼎达） - 公司是国内功能性保护套管领军企业，2024年营收8.65亿元，同比增长34.30%，归母净利润1.76亿元，同比增加26.01% [19] - 下游需求增长强劲，国内新能源汽车产业高景气，2015 - 2024年销量CAGR为50.17%，预计2025年销量达1500万辆以上，2024年新能源/燃油汽车功能性保护套管市场规模分别为49.32亿元/29.42亿元，同比变化34.78%/ - 10.62%，国产替代加速 [19] - “单丝自供 + 研发创新”打造护城河，苏州项目投产开启新成长，预计2025 - 2027年营收10.55/12.85/15.39亿元，同比增长22.0%/21.8%/19.7%；归母净利润2.14/2.73/3.36亿元，同比增长21.4%/27.8%/23.0%，首次覆盖给予“买入 - B”评级 [21] 行业评论（山证电新） - 多晶硅价格下降，致密料均价36.0元/kg，较上周下降2.7%；颗粒硅均价34.5元/kg，较上周下降1.4%，预计短期价格下调但空间有限 [21] - 硅片价格持平，130um的182 - 183.75mm N型硅片均价0.95元/片，130um的182*210mm型硅片均价1.10元/片，预计短期价格持续走弱但降幅收窄 [21] - 电池片价格结构性下降，182 - 183.75mm N型电池片均价0.25元/W，较上周下降2.0%，预计短期内价格仍将下跌 [21] - 组件价格持平，182mm TOPCon双玻组件价格0.68元/W，210mm N型HJT组件价格0.840元/W，预计6月份集中招标前整体价格持续下行 [21] - 光伏玻璃价格持平，3.2mm镀膜光伏玻璃价格20.5元/㎡，2.0mm镀膜光伏玻璃价格13元/㎡ [22] - 重点推荐BC新技术、供给侧改善、海外布局方向相关公司，建议关注多家公司 [22]