涉及的行业与公司 * **行业**：光通信行业，具体涉及数据中心内部光互联技术 [1] * **公司**： * **上游供应商**：Marvell、Samtec、ZTE、Global Foundry、Tower Jazz、台积电 [21][47] * **光模块/光引擎厂商**：旭创、新易盛、Coherent、Cloudlet、博创、唐兴盛、讯畅、新胜、天孚科技、上海赛力斯 [1][10][30][31][48] * **下游客户/系统厂商**：谷歌、亚马逊、微软、Meta、阿里巴巴、腾讯、英伟达、Arista [1][14][15][28] 核心观点与论据 1. AOC（有源光缆）市场与应用 * **应用场景**：主要用于机柜内及 scale-out 第一层网络连接，适用于跨机柜连接和机柜到交换机的连接，传输距离可达30-50米 [1][4] * **市场预测**：预计2025年行业总发货量约1,000万只，其中800G产品约300万只，400G产品约500万只 [1][6] * **产品价格**：800G、30米AOC价格在1,000美元以上，400G、10-30米AOC价格在500-600美元之间 [1][7] * **技术形态**：AOC光模块外形尺寸与传统光模块相同，但光纤不可插拔，且仍需配备DSP [3] * **客户差异**：谷歌在长距离传输中使用单模LC替代AEC，而其他客户则普遍采用多模LC进行短距离传输 [1][5] * **技术挑战**：在1.6T速率下，传统多模WCS技术不成熟，200G通道速率会导致传输距离缩短到10米左右，且目前尚无成熟方案实现200G VSCEL量产 [8] 2. LPO（线性驱动可插拔光模块）技术与发展 * **技术特点**：与传统光模块主要区别在于去掉了DSP，BOM可以共享，目前最远可支持500米传输，多基于硅光平台，用于scale-out层次网络连接 [1][11] * **价格对比**：LPO光模块价格大约是DSP模块价格的60% [2][16] * **客户导入与需求**：谷歌正在导入LPO，预计新易盛将在2026年向谷歌提供大量LPO产品 [1][11] 预计谷歌2027年LPO需求量约为200万只，初期主要由旭创供应 [2][13] * **市场前景**：2027年北美市场LPO总量预计三四百万只，2028年预计至少翻一倍，随着谷歌的大批量导入，其他客户如亚马逊、微软和Meta也会跟进 [2][14] * **竞争格局**：旭创与谷歌在LPO方面合作紧密，谷歌第一代LPO方案采用了旭创的技术 [1][12] 市场集中度越来越高，新进玩家机会不多 [20] 3. NPO/NPU（近封装光学/近封装光引擎）技术与方案 * **技术特点**：与传统光引擎差异显著，形态上没有外壳，尺寸更紧凑且功耗更低，不需要集成DSP，通常用于GPU配套 [2][22][23] 既能用于Scale Up，也能用于Scale Out，可以替换现有可插拔光模块，具有功耗低、成本低、系统延时低等优势 [2][29] * **应用与客户**：产品可以直接销售给云厂商，也可以卖给设备商，如英伟达或Arista等公司 [28] 英伟达在开发NPU时依赖供应商资源，由供应商提供定制化解决方案 [49][50] * **规格与方案**：旭创公司的NPO解决方案可以支持1.6T（8×200G通道）和3.2T（16×200G通道）两种规格 [2][37] 目前1.6T 200G解决方案已经非常成熟，不论是采用硅光还是EML技术 [2][39] * **成本测算**：单个NPU管理平台成本中，硅光芯片成本约为20到30美元，driver和TIA加在一起约为40美元，高速interposer（陶瓷材质约十几美元，PCB约两三美元），CW激光器成本约8美元（两个Stabilizer支持八个通道） [43] * **发展预测**：国内头部厂商如讯畅和新胜推进NPL项目较快，预计2027年上半年送样 [2][30] 2027年NPU试验可能会采用1.6T的方案，但要实现大规模放量，可能需要3.2T的方案 [40] 4. 其他光互联方案与对比 * **CPO（共封装光学）**：技术上与NPU同源，难度跨度不大 [27] * **CPU（可插拔光模块）**：主要用于柜外，单模传输距离可达500米 [44] 通常封装在交换机一侧，而NPO则封装在计算机机架这边 [24] * **鲁班系统方案**：前期选择正交背板加铜缆方案，但1.6T的AEC成本较高（内部使用台积电3纳米工艺芯片）且功耗大（每条接近40瓦） [2][35] NPO成本明显低于AEC加正交背板，且性能更优，未来可能成为第二代产品的解决方案 [2][36] * **OIO/OYO/OBO**：OIO和OYO（板载光学）之间没有严格的定义界限 [25] OBO方案目前应用较少，主要因为其可维护性较差 [26] 其他重要内容 1. 供应链与供应商格局 * **芯片供应商**：在Driver芯片方面，主要供应商为Marvell，占据最大份额；在TIA芯片方面，Marvell占据最大份额，我们公司占30%左右，其次是ZTE [21] 1.6T TIA目前只有Marvell一家能用 [21] * **光模块供应商**：北美市场主要供应商为旭创、新易盛，同时Cloudlet和Coherent也占据一定份额 [10] 国内市场博创和唐兴盛在阿里巴巴和腾讯等客户中LC出货量较大，但高速LC主要集中于北美市场 [10] * **硅光芯片供应链**：上游供应商主要有Global Foundry、Tower Jazz和台积电 [47] 国内公司中，旭创已经拥有自己的硅光芯片，新易盛也在进行相关设计，其他公司大多仍处于研究阶段 [48] 2. 技术发展路径与时间线 * **谷歌技术路线**：谷歌计划通过硅光技术实现单模200G LC，预计2027年开始量产，并配备DSP [1][9] * **高速模块量产**：目前800G LPM模块已量产，1.6T LPM模块预计还需两三年才能成熟 [2][17] * **800G持续需求**：2027年高端芯片（如Google V6、V7 TPU和NVIDIA G200、G300）发货量依然很大，这些芯片仍然使用800G光模块进行互联，老一代系统可平滑切换到800G LPO方案 [18][19] * **400G调制器方案**：主要有硅光、薄膜铌酸锂和磷化铟三种方案，未来3-5年的光引擎可能会集中在硅光和薄膜铌酸锂这两个方向，但薄膜铌酸锂产业链仍需进一步发展 [38] * **基板材料**：现有三种主要材质：陶瓷（氮化铝）、低成本PCB和玻璃基板，玻璃基板性能据称与陶瓷基板相当但成本更低，但尚未达到量产水平 [46] 3. 公司动态与竞争力 * **旭创**：与谷歌在LPO方面合作紧密 [12] 与Google在NPO方面合作也进展迅速 [33] 拥有自己的硅光芯片 [48] 研发能力强，能够根据需求快速设计产品 [32] * **新易盛**：预计将在2026年向谷歌提供大量LPO产品 [11] 主要集中在英伟达项目中 [33] 也在进行硅光芯片设计 [48] * **天孚科技**：作为代工厂，自身缺乏自研能力，产品由NV设计后进行生产 [31] * **光彩星辰**：与英伟达没有直接合作 [45]

行业与公司 * 光模块行业[1] * 涉及公司包括海外科技巨头（谷歌、英伟达、Meta、AWS、博通）及上游供应商（美国Coherent、日本Gamepoint）[1][3][5][10][11][14] 核心观点与论据 行业增长驱动力与趋势 * 行业主要驱动力是传统数据中心升级（贡献约20%至30%的800G光模块增量）和AI大模型训练与推理（贡献约70%的800G光模块增量）[4] * 随着算力提升，机柜之间（SKU层）及高密度机柜内部的互联需求增加，导致高速光模块需求量呈指数级增长[1][4] * 2026年行业需求呈现爆发式增长，800G光模块在2025年至2026年的增量至少翻倍，1.6T光模块将在2026年迎来出货高峰[2] * 2027年增速预计远超市场预期，800G和1.6T产品将持续高增长，从2025年至2028年行业将保持持续高增长态势[2] 技术路径发展 * **硅光技术**：2025年在单模光模块中占比约20%至30%，预计2026年翻倍至40%至50%，主要因800G硅光产品成熟及100G EML芯片紧缺，其功耗比常规EML基产品低30%至40%[1][8] * **LPO/LRO/TRO**：LPO功耗极低（单个模块约5瓦以下），适用于特定小应用推理场景[9]；LRO和TRO为定制化模块，可配套使用以降低整体链路功耗，未来将批量应用于特定连接场景[1][9] * **CPO/NPU**：英伟达和博通积极推动CPO方案，但共封装结构导致维修复杂且成本高昂，限制大规模应用[1][10]；NPU通过集成光模块缩短电信号传输距离，头部厂商已开始研发[1][10] * **OCS技术**：谷歌率先应用，Meta、AWS跟进，预计在数据中心内广泛应用是明确趋势，其普及速度可能快于CPO[3][11] 供应链关键问题 * **光芯片紧缺**：100G EML芯片持续紧缺，美国和日本厂商主导高端芯片供应，预计紧缺情况持续至2027-2028年，1.6T光模块光芯片尤为紧缺[3][12][13] * **旋光片紧缺**：美国Coherent和日本Gamepoint占据全球80%至90%以上产能，近期供给紧张，但产能提升速度较光芯片快[14][15] * **其他物料**：1.6T项目使用的新型PCB材料（如SLP PCB）存在供不应求现象，需要提前一两个月备货[17]；光连接器件（AFEU、MPO等）目前供应相对稳定，可通过分散采购保障[16] 其他重要信息 * 海外大厂（谷歌、英伟达）采用Skyop设计，将增加光连接需求，谷歌预计2026年第三或第四季度展示机柜内（Skill Up层）光互联方案[1][5] * 光模块厂商扩产进度较慢，国内光芯片公司目前无法完全满足需求[3][13] * 美资公司可能会提前了解到2028年的增速情况并提前释放需求以推动供应商扩产[2]

行业与公司 * **行业**：AI算力、光通信（光模块、光器件、DCI）、液冷散热[1][2][3] * **涉及公司**：中际旭创、新易盛、天孚通信、鼎通科技、英维克、中瓷电子、世嘉科技、博创科技、奕东电子[1][6][8][10][11][12][15][17][18][20][21][22] 核心观点与论据 * **宏观与市场环境**：宏观环境有利，美国降息趋势确定，季节性行情（春季躁动、圣诞行情）为配置提供时机[2] * **AI行业前景**：AI并非泡沫，与2000年互联网泡沫相比，AI替代人类工具，市场空间达几十万亿甚至上百万亿美元级别[1][4] AI用户增长迅速，例如GPT在两年多时间内用户数已接近99亿月活跃用户，远超互联网初期增速[4] OpenAI等公司收入迅速增长，目前已接近每年200亿美元[4] GPU利用效率高，未见革命性技术导致成本非线性下降或需求坍塌的风险[4] 各环节感受到的需求强劲且确定性高，可能超出市场预期[4][5] * **光模块行业**：是AI算力细分板块中弹性最大的方向，受益于800G到1.6T的价格弹性以及GB300到LO**BIN**配比翻倍带来的弹性[1][7] 行业目前处于供不应求状态，关键物料（如CW光源、光芯片、隔离器、陶瓷管壳）紧缺[9] AI集群高速以太网渗透加速，推动需求[11] 未来随着AI集群对带宽和功耗瓶颈的解决，行业前景广阔[9] * **液冷产业**：产业趋势确立，商业逻辑清晰，成本低且实用性强[6] 谷歌预计2026年液冷芯片出货量明显上修，Meta、谷歌等采用全液冷方案[16] ASIC芯片出货量上升使得液冷市场规模接近千亿级别[16] 传统风冷方案也有望在2026年实现大幅增长[6] * **数据中心互连**：DCI市场已经爆发，北美龙头企业Siana财报显示明年将继续增长[7] AI发展和DCI互联需求增长，带动相干光模块管壳需求爆发[15] 公司具体进展与预期 * **中际旭创**：已完全进入1.6T规模交付阶段，海外客户加速从800G向1.6T切换[10] 凭借上游芯片、光源等环节备货及协同优势，在供给紧张阶段稳住交付能力并提升毛利率[10] 预计2026年业绩至少达到350亿左右，有望进一步增长至400亿[1][10] * **新易盛**：受益于AI集群高速以太网渗透加速，订单和出货节奏同步增强[1][11] 正逐步突破英伟达和谷歌等海外大客户[11] 预计未来几年内业绩有望达到250亿以上，并可能向300亿靠拢[1][11] * **天孚通信/天孚光电**：深度绑定核心客户英伟达，在800G向1.6T切换过程中份额和产品结构持续上行[1][12] 光模块代工业务开始放量，成为新的增量来源[1][13] SKU UP带来的光入柜需求是中长期利润的重要驱动因素[1][13][14] 具备自供上游光引擎和器件的协同优势，能放大利润弹性[13] * **鼎通科技**：获得英伟达液冷订单，订单量为5,000套，要求1月份交付完毕[6] 预计2026年液冷方案全年产值可能达到4亿元，实现1.5亿元利润[1][8] 预计2026年总体利润接近8亿元，到2027年有望实现15亿以上的利润[8] * **英维克**：在Meta全液冷链条上取得突破，对2026年业绩预期从8亿上修至13-15亿元[1][17] 与谷歌合作进展良好，审厂结果良好，产品完全满足海外大客户需求[1][17] 若谷歌2026年乐观出货6万机柜，英维克占20%-30%份额，可获得至少30亿元订单，对应净利润水平约30%[17] 与英伟达合作从2025年四季度开始陆续出货[17] 预计市值有望达到2000亿元[18] * **中瓷电子**：在相干光模块用陶瓷管壳方面取得显著进展，全球DCI相干光模块市场份额加速赶超日本京瓷，并已与海外核心客户明确涨价[2][15] 在400G相干光模块中，陶瓷管壳价值约1,000多元人民币[15] 预计2026年产能翻倍以上[2][15] 还涉足数通高速光模块用陶瓷基板业务，与头部公司深度绑定[15] * **世嘉科技**：实现CW光源实质性突破，明年（2026年）有望批量供应，贡献显著营收增量[2][21] NPO业务前三季度高速增长，第四季度保持高景气，明年有望实现量价齐升[20] 无源业务AWP也迎来边际改善，渗透率提升预期显著[20] * **博创科技**：深度绑定谷歌，MPO业务今年同比去年实现大幅增长[2][22] 随着谷歌TPU批量出货预期提升，该业务明年（2026年）营收有望超过20亿元[22] 持续突破LCC和AEC等新产品线，预计带来数亿营收增量[22] 依托长飞平台实现产业链整合[2][22] * **奕东电子**：截至2025年第三季度，液冷板代工收入已达7,000万元，预计全年收入至少1亿元，明年（2026年）有望达到10亿元[18] 收购深圳冠鼎，其大客户包括AVC、宝德和英维克，预计深圳冠鼎明年的收入将达到3.5亿至4亿元[18] 正在越南建设接头产品产能以应对大客户需求[19] 其他重要内容 * **产业分歧与验证**：2023年光模块国家鉴定后，有人担心推理需求会降低光模块用量，但英伟达发布GPT-200机柜产品后证明该观点错误，该产品推理性价比提高了30倍，且使用最高端光模块且配比没有下降[2] 2024年9月OpenAI发布全球首个推理模型GPT-1，打破了当时对Scaling Law放缓的担忧[2] * **技术进展**：关于CPO，英伟达在GTC大会上宣布其进度低于预期，今年未能量产，预计到明年下半年才能实现量产[3] 随着AR算力需求爆发，EML芯片产能扩张难以跟上需求，硅光方案因低成本优势驱动渗透率提升，而CW光源是其最大瓶颈[21] 中瓷电子推出氮化铝陶瓷结构件替代钨铜金属载体，以及OCS多层氧化铝高密度基板，这些新产品将在2026年逐步量产[15]

行业与公司 * 涉及的行业为光通信行业，特别是高速光模块及其上游核心组件（如隔离器、法拉第旋片）领域[1][2][3] * 涉及的公司包括全球供应商Coherent、住友电工，以及国内供应商昂纳、东田微、成都菲瑞特、厦门森一、福晶科技等[6][7][8] 核心观点与论据：市场供需与前景 * 光模块隔离器需求激增，供需失衡加剧，价格持续上涨，其紧缺程度不亚于CW光源和硅光芯片[1][2] * 需求驱动主要来自800G和1.6T高速光模块的快速增长，预计2026年仅海外市场对隔离器的需求就将超过3亿颗，若考虑国内市场及其他规格，总需求或超4亿颗[1][5] * 供需紧张的核心原因在于全球领先供应商Coherent对外销售策略谨慎，导致整体产能受限，而国内供应商短期内难以满足市场需求[1][6] * 法拉第旋片作为隔离器的核心元件，市场需求随之大幅增长，价格已上涨多轮，预计2026年供应紧缺情况将进一步加剧[3][12] * 市场前景看好高性能、高稳定性无源元件的需求增长，投资机会在于关注相关上市公司，其有望受益于国产化率提升获得更多市场份额[7] 核心观点与论据：技术与应用 * 隔离器在光模块中的作用是隔离反射光，以保护激光器并提高系统稳定性[1][3] * 其核心部件法拉第旋片通过磁场使光偏振方向发生非互易性旋转（通常为45度），从而有效阻挡反射光[3][4] * 不同光模块方案对隔离器用量不同，例如800G DR8 EML方案需要8个隔离器，800G DR8硅光方案需要4个，800G FR8波分复用方案需要1个[1][5] 核心观点与论据：供应商与产能 * 全球隔离器及法拉第旋片市场由Coherent（占50%-60%市场份额）和住友电工（占20%-30%）主导[6] * 国内供应商如成都菲瑞特当前产能仅为几千万支，远低于全球总需求[6] * 法拉第旋片的生产工艺涉及液相外延法生长，上游原材料SGGD晶片主要从法国Lexum采购[9] 核心观点与论据：福晶科技分析 * 福晶科技在法拉第旋片领域具备显著优势，拥有上游SGGD晶片自制能力，有效降低成本[10] * 公司正积极与国内隔离器和光模块厂商合作，持续改进产品性能，预计未来一两个季度内产量将显著增长[10][11] * 公司主营业务（非线性和激光晶体）表现强劲，第三季度收入和利润增速分别超过40%和50%[14] * 公司未来成长动力还包括OCS交换机用的YVO4晶体放量，在该领域表现出色[13][14]

行业与公司 * 纪要涉及的行业为人工智能产业链，特别是谷歌的AI全产业链布局，包括AI大模型、专用芯片、数据中心、光通信交换系统以及相关的上游组件供应商[1][3] * 纪要重点分析的公司是谷歌及其产业链合作伙伴，包括国内的光模块厂商如新易盛、旭创，MPO连接器供应商如长鑫博创、汇聚科技，以及OCS相关公司如横井电子、福井电子、德科利科技、光库科技、凌云光技术、赛微电子等[2][7][8] 核心观点与论据 谷歌的AI全产业链优势 * 谷歌正在从传统互联网巨头转型为AI全产业链公司，布局涵盖模型、芯片、网络、数据中心和电力系统[3] * 谷歌拥有全球最完整的AI产业链，推出了Gemini系列模型并自研TPU芯片，使其在整个产业链上处于领先地位[3][4] * Gemini 3是原生多模态模型，能统一处理文字、图片、音频和视频，推理性能显著提升，并受益于谷歌全生态数据支持和TPU架构优化带来的成本优势[5] TPU芯片的核心竞争力 * TPU芯片已发展至V6和V7，每一代在计算密度、推理性能和能效比上均有显著提升，大幅降低了大模型训练成本[6] * TPU芯片除自用外，已开始对外销售，例如Anthropic和Meta有意购买，推动了其芯片体系的产业化[6] * 谷歌对TPU的需求预期在2026年可能达到400万至500万[17] 国内受益企业及表现 * 新易盛在2025年通过谷歌验证，有望供应800G光模块，并积极布局LPO光模块[7] * 旭创在800G光模块市场占据40%以上份额，在1.6T市场可能达到50%-60%的份额[7] * MPO连接器需求随光模块增长，长鑫博创2025年预计收入约20亿人民币，其中12-13亿来自谷歌，2026年有望实现20亿以上收入增长，并计划供应AOC产品[7] * 汇聚科技作为老牌MPO供应商，在谷歌中份额可能更高[7] OCS的作用、技术路径与市场预期 * 谷歌的OCS方案在数据中心架构中起关键作用，采用MEMs方案，优化功耗，但效率和延时有待提升[10][11][13] * OCS的应用使得原本依赖电信号的场景转向光信号，即使在TPU与OCS模块配比为1:1.5的情况下，结合Scale Out网络，整体光模块配比可达甚至超过1:4，带来增量需求[10] * 单台128×128端口的MEMs OCS交换机中，MEMs阵列价值约1.4万至1.5万美元，透镜和准直器阵列总价值约4000美元，液晶环节核心价值量约为每台4万美元，透镜和光纤阵列总价值量约为1.2万至1.3万美元[11][14][15] * 近期藤井获得8000多万人民币的OCS交换机订单，对应小千台需求，表明市场有明确需求[16] * 中信预计2026年OCS需求至少3万多台，主要为MEMs和液晶方案，大规模应用需其他CSP尝试及OCS向scale out网络渗透[18][19] 投资配置建议 * 追求稳健和确定性最高可优先选择光模块，若认为光模块竞争激烈则可选择MQ环节，希望博弈更多股价收益可关注弹性更大的OCS环节[20] 其他重要内容 * OCS环节目前处于发展前中期，相关公司都有一定机会[8] * MEMs方案的优势是无需光电转换、优化功耗，劣势是效率偏低、延时较高，未来发展方向包括将环形器集成到光模块内[13] * 液金是OCS的潜在发展方向，目前由Coherent主导开发，每台设备价格约10万美元[12]

涉及的行业与公司 * 液冷行业和光通信行业 [2] * 公司包括英维克、同飞股份、斯全新材、英论股份、科华数据、高澜股份、申菱环境 [4][8][9] * 涉及科技巨头包括Meta、谷歌、NV、OpenAI [3][4][8] 核心观点与论据 * **行业驱动因素**：Meta上调2025年和2026年机柜预期，其Minerva机柜配置32个自研ASIC芯片，单机柜功耗超30千瓦，采用全液冷和800G光模块，直接利好液冷及光通信板块 [2][3] * **技术迭代趋势**：OCP大会显示液冷技术快速迭代，英维克发布符合谷歌标准的2兆瓦CDU，NV发布新的转接头标准从UQD到MQD [2][4] * **产业整合趋势**：伊顿并购宝德、维谛进行整合并购，表明全产业链布局成为大趋势，巨头重视安全稳定 [2][5] * **国内市场展望**：2025年国内面临缺锌挑战，但预计2026年国产算力卡将爆发，超节点或成趋势，算力芯片功耗大幅提升将增加液冷需求，2026年可能是国产液冷爆发之年 [2][6] * **应用领域拓展**：储能领域已采用液冷技术，AI电力需求增加使其再次火爆，AI算力和储能领域的液冷市场空间将超预期 [2][6] * **市场渗透前景**：2025年液冷渗透率较低，但预计2026年新增芯片基本以液冷为主，海内外市场将大幅提升，ASIC和NA系列产品市场预期更高 [2][7] 其他重要内容 * 英维克被描述为全球唯一全链条自研龙头，是NV、谷歌、Meta及OpenAI等巨头的核心供应商 [4][8] * 受益公司业务范围涉及CDU、转接头、管路以及上游材料和零部件 [8][9]

行业与公司 * 纪要涉及的行业包括太空算力与商业航天、AI产业、光通信行业（含光模块、光器件、液冷技术）[1] * 提及的公司包括全球科技巨头（英伟达、谷歌、OpenAI、微软、Meta）、中国相关企业（南京蓝塔、普天科技、上海瀚讯、海格通信、中微科技、成长科技、航天电子、光迅、复旦微、中兴通讯、中际旭创、天孚科技、源杰科技、世佳光子、英维克、申菱、依顿电子）以及北美公司（Lumentum、Coherent Finisar）[1][2][3][4][5][6][7] 核心观点与论据 太空算力与商业航天 * 全球科技巨头积极布局太空算力，英伟达启动Starlink计划并于2025年11月2日将第一颗H100 GPU送入太空，谷歌启动"逐日计划"计划在2027年发射两颗TPU 6芯片[2] * 太空算力优势在于利用太阳能供电，其效率是地面供电的数倍，有助于解决能源短缺问题，商业模式逐渐成型，例如南京蓝塔尝试通过卫星互联提供B端服务[1][2] * 中国已开始布局三体计算星座，预计未来将发射1,000至3,000颗卫星，普天科技是重要供应商[1][3] * 太空算力和商业航天展现强劲发展势头，相关企业如上海瀚讯、海格通信等值得关注[1][3] AI产业现状与争议 * AI产业存在泡沫争议，论据是OpenAI未来几年预计投入约1.4万亿美元，但单季度营收仅40多亿美元，同时亏损超过100亿美元[4] * 北美市场对云服务提供商（CSP）的阶段性投资回报率（ROI）低于预期表示担忧[4] * 核心观点认为AI作为长期科技变革，价值体现需时日，目前基建侧发展迅速，但应用端需要逐步渗透，长远来看产业仍具有广阔发展前景[4] * AI投入与产出存在时间差是螺旋式上升的体现，预期的分歧是新一轮投资机遇[6] 光通信行业（含光模块、光器件） * 光通信行业发展显著，1.6T光模块及二排光模块订单良好，上游供应链如光芯片、硅光芯片及激光器等配套设施也在匹配[1][5] * 北美公司Lumentum和Coherent Finisar业绩超预期，Lumentum受益于数据中心互联，收入环比增长十几个百分点，EML供需缺口从10%扩大到20%-30%[2][7] * Lumentum正积极扩产（从4英寸晶圆扩展到6英寸），并布局大功率CW激光器和OCS技术，预计2026年底OCS收入可达1亿美元，Coherent同样通过扩产提升产能并积极拓展DCI订单[7] * 预计2026年1.6T光模块需求将达2000万至3,000万只，800G需求达4,000万至5,000万只，激光器（特别是EML和CW光源）需求旺盛[2][7] * 推荐关注中际旭创、天孚科技等龙头企业，以及源杰科技、世佳光子等激光芯片公司，谷歌预计在2025年第四季度或2026年初积极拉货[2][7] 液冷技术 * 液冷技术值得关注，英伟达预计2026年液冷市场空间将达70亿美元，其中CSP领域占30亿美元[2][6] * 英伟达在Fermi架构中采用微通道解决方案，使得冷板价值量可能翻3至5倍，液冷产业处于起步阶段，国内相关企业如英维克、申菱和依顿电子也在不断突破海外市场[6] 其他重要内容 * 中兴通讯等企业推动新技术应用，为行业带来创新机会[5] * 在新技术方面，建议关注CPO和OCS相关标的公司[7] * 涉及板卡芯片方面，如复旦微这样的公司也值得关注[3]

涉及的行业与公司 * 行业为光模块行业，特别是高速率产品如800G和1.6T，服务于AI数据中心建设[2][4] * 公司为中际旭创，是光模块领域的核心供应商[1] 核心财务表现 * 公司2025年第三季度营收达102亿元人民币，环比第二季度增长26%[3] * 第三季度毛利率接近43%，净利润为33亿元人民币，环比增长30%，归母净利润为31亿元人民币[2][3] * 各项财务指标自2025年初以来稳健改善，现金流和资产负债比保持积极状态[2][3] * 第三季度有效税率达到15.8%，主要受全球税制改革支柱二影响，将基准税率拉到15%[10] * 三季度投资净收益显著增加至2.63亿元，主要源于联营企业盈利和基金持有的上市公司标的股价波动，但未来将以更谨慎原则处理，不再计入报表损益[4][10][11] 市场需求与行业景气度 * 光模块行业处于高景气度状态，受益于海外大客户增加资本开支并规划AI数据中心建设[2][4] * 对800G和1.6T光模块产品需求强劲，800G产品自今年一季度起需求不断释放，1.6T产品于三季度开始部署并持续增加订单[4][5][13] * 1.6T产品大规模上量预计在2026年，2026年主要需求仍集中在1.6T产品，未看到2026年推出3.2T产品的机会[13][17] 产品结构与技术趋势 * 产品结构优化，高端产品如800G和1.6T需求增长，使其在收入结构中的比重不断提升[2][6] * 800G和1.6T产品的硅光比例都很高，并得到重点客户认可和验证通过，硅光技术渗透趋势将持续提升[2][6][14] * 出现SKU模块新趋势，带宽需求增长迅速，预计2027年将利用LPO或NPO等技术实现基于以太网的光连接方案[17] * NPU的商业模式尚未确定，需等待产品推出后由CSP客户确认[18] 供应链与产能布局 * 光芯片是目前最为紧张的物料，包括EML和CW等类型，其紧张程度超过电芯片[2][9][12] * 光芯片供应紧张预计在2026年上半年有望缓解，但这是一个动态平衡过程，若客户需求进一步提高，平衡可能被打破[2][9][15][16] * 公司为应对2026年物料紧缺，已积极备货、加强与供应商合作、提前锁定人力资源并扩大生产能力[2][8] * 半导体类芯片一旦紧张周期会拉长，而其他核心物料或无源器件的阶段性紧张通常解决较快，很少超过一个季度[18] 产能扩张与资本开支 * 公司在建工程项目显著增加，接近10亿元人民币，主要用于产能扩建和工厂基建，以匹配2026年的预期订单[7][17] * 扩建包括厂房扩建和设备部署，公司仍需持续投入，基建部分转为固定资产时间较长，设备周转相对较快[7][17] * 800G产品固定资产回收期约为两到两年多，1.6T产品的回收期差异不会很大[18] * 公司未看到人工方面存在短缺风险，已提前进行人力资源部署[7][14] 政策与外部环境 * 芬太尼关税从27.5%降至17.5%对公司是利好消息，但具体对利润和经营额的影响暂时难以量化，总体产生积极作用[4][12]

涉及的行业与公司 * **行业**：光模块行业、数据中心交换机技术（包括CPO、OCS）、AI硬件产业链（GPU、服务器、交换机、MPU）[1][3][5] * **公司**： * **光模块龙头**：中际旭创、新易盛、华工、光迅 [1][2][3] * **OCS相关**：腾景科技（反酸一晶体订单）[3][9] * **CPO产业链**：博通、英伟达、Meta、Arista、Next Top、Mycas（初创公司）、康宁（FAEU/MPU）、鸿腾精密（ELS模组）、台积电/SPI（光引擎及封装）、HPE/天虹（整机集成）[1][4][7][8][10] * **上游光器件**：天孚、泰辰光、源杰科技 [12] 核心观点与论据 * **光模块行业景气度与估值** * 北美市场需求旺盛，景气度超预期，国内需求也非常旺盛 [1][2] * AI时代赋予光模块企业更高科技属性、更快迭代周期和更稳固格局 [1][2] * 大规模GPU集群建设推动GPU、服务器、光模块和交换机等AI硬件景气度提升，此趋势自2023年起显现并将持续 [1][3][5] * 尽管龙头公司股价涨幅显著，但展望2026年，其市盈率估值仍处于合理偏低水平 [2][3][11] * 维持对中际旭创、新易盛等龙头公司的推荐 [1][2][3][11] * **产品需求展望（800G/1.6T）** * AI推理与训练需求共振，驱动1.6T及800G光模块订单需求持续增长 [1][5] * 全球科技巨头（英伟达、亚马逊、谷歌等）持续上调相关订单需求 [5] * Meta规划了5GW级别的GPU集群，集群规模从百卡级别发展到数十万至百万卡级别 [5] * Arista预测光模块总需求将从2025年的5,000万只增长至2027年的1亿只，其中800G与1.6T占比将显著提高 [1][6] * **技术路径：CPO的发展与影响** * CPO发展对不同地区相关公司业绩有直接影响，但各方对其落地时间仍有争议 [1][4][7] * 可插拔光模块厂商无需过度担忧CPO，当前可插拔光模块年产量已达千万只水平，CPO交换机供应链成熟尚需时间 [1][6][7] * Arista指出可插拔光模块产量远超CPO交换机供应链水平 [7] * Meta数据显示博通上一代51.2T CPO经过1,500万小时测试后可靠性高 [7] * 博通计划于2028年发布第四代102.4T带宽的CPO [1][7] * **技术路径：OCS的发展** * 传统电交换机正逐渐被OCS交换机取代 [1][4] * 谷歌坚定推进OCS，OCS凭借低成本、低功耗优势，在数据中心交换机中的渗透率有望不断提升 [3][9] * OCS交换机已开始批量出货并获得订单，例如腾景科技的反酸一晶体已接到量产化订单，推测需求来自OCS [3][4][9] * **产业链其他环节** * **上游光器件**：推荐受益于CPO发展的上游光器件环节企业，如天孚、泰辰光、源杰科技 [12] * **MPU板块**：三季度MPU板块业绩表现不如光模块明显，因其出货节奏偏后周期，预计1-2个季度内需求将重回环比快速上行趋势 [13] 其他重要内容 * 在云厂商建设数据中心时，采购顺序为先GPU服务器及网络设备，后MPU [13] * 除博通、英伟达等大厂外，还有两家初创公司Next Top和Mycas正在帮助博通进行CPO的量产落地 [8]

行业与公司 * 光模块行业[1] * 涉及公司包括中际旭创、天孚通信、源杰科技、新易盛等[1][7][8] 核心观点与论据 **行业需求与景气度** * AI算力需求激增推动光模块行业高景气度 投肯数快速增长[1][3] * 2025年光模块市场需求的主要驱动因素是北美训练端需求大规模涌现和推理端需求持续增长[3] * 头部企业上调2026年1.6T光模块总需求至2000万只 并可能继续上修[1][3] * 大规模GPU集群建设加速 例如Meta公司有清晰的时间表 推动AI算力链硬件需求增长[1][4][5] **技术与产品发展** * 1.6T光模块迭代周期显著缩短 从800G到1.6T仅用了不到两年时间 利好中际旭创等头部厂商[1][7] * 在OCP大会上 CPU与可插拔光模块方案竞争激烈 台湾产业链倾向CPU 大陆产业链倾向CPC/NCC[1][4] * 训练端对时延敏感 CPU影响大 推理端对时延不敏感 性价比更重要[1][4] * 硅光时代CW光源替代EML成为主流 为源杰科技等国产厂商带来机遇 天孚通信在光引擎环节有成长空间[1][7] **公司业绩与估值** * 光模块行业业绩持续超预期 收入和利润高速增长 头部企业单季度净利润显著提升[1][6] * 头部企业单季度净利润已达到37和31[6] * AI时代光模块企业科技属性增强 估值应重新评估 按最新需求预测 头部龙头企业2026年估值可能只有12倍左右 当前估值合理甚至偏低[1][6][9] * 在800G及1.6T导入背景下 旭创 新易盛等公司每个季度环比表现良好[2][9] 其他重要内容 **市场竞争与风险** * CPU技术长期潜力巨大 但短期内对可插拔光模块厂商冲击有限 需解决技术可靠性和产品工程化问题[1][8] * 旭创 新易盛等厂商有望通过参与交换机内部耦合封装和硅光芯片设计获得更多业务机会[1][8] **股价与基本面关系** * 当前板块股价疲软主要受交易因素影响 基本面依然强劲[2][9] * 龙头厂商自4月初以来涨幅较大 但从明年P/E估值角度看 15倍以内状态表明当前估值合理甚至偏低 依然推荐投资机会[9]