文章核心观点 - 台积电2025年第四季度财报及2026年第一季度业绩指引全面超越市场预期，标志着公司在由人工智能驱动的第四次工业革命中，作为核心引擎的地位空前稳固 [1] - 公司的增长飞轮由前沿技术、先进封装、全球布局和未来视野共同铸就，其决策正在定义全球半导体产业与科技发展的未来 [52] 财务业绩表现 - **25Q4业绩回顾**：营收达1.046万亿新台币，同比增长20.5%；净利润为5,057亿新台币，远超预期的4,670亿，同比猛增35%；毛利率为62.3%，突破市场预期的60.6% [3] - **26Q1业绩指引**：营收指引为346-358亿美元，远超预期的332.2亿美元；毛利率指引为63%-65%，显著高于市场预期的59.6% [10][11] - **资本开支计划**：2026年资本开支预计高达520-560亿美元，远超2025年的409亿美元及市场460亿美元的预期；未来三年资本支出将“更高”，预示总额可能接近2000亿美元的庞大投资计划 [12][13] 技术制程与市场掌控 - **先进制程主导营收**：3纳米、5纳米和7纳米制程合计贡献总营收的77%，其中3纳米和5纳米占据63%，支撑了公司强大的议价能力和高毛利率 [7] - **制程技术路线图**：2纳米制程计划于2026年第一季度量产，其初期营收规模预计将超过3纳米；增强版N2P计划2026年下半年量产；公司首次披露埃米级制程A16，计划于2026年下半年量产，针对高性能计算产品 [46][47] AI业务的核心驱动力 - **AI业务增长预期**：公司将2024-2029年AI加速器业务的复合年增长率预期从45%上调至55%-59%的“恐怖”级别；预计到2029年，AI业务年营收将至少达到900亿美元，并有望挑战1000亿美元大关 [20][21] - **AI芯片定义扩展**：AI加速器业务不仅包括英伟达GPU，还涵盖谷歌TPU、亚马逊Trainium、Meta MTIA等各大云巨头的自研ASIC芯片及配套模拟芯片，版图更为宏大 [20] - **整体增长指引**：公司预计以美元计价的营收在2026年将增长近30%，远超25%的预期，且从2024年开始的五年复合增长率将高达25% [18] 先进封装技术 - **CoWoS产能与需求**：CoWoS是公司的独门绝技，需求旺盛；摩根大通预计到2026年末，台积电自身的CoWoS月产能将达到11.5万片，但仍存在约1.5万片/月的“外溢产能”由其他封测厂承接 [24] - **增长动力转移**：对CoWoS的需求增长动力正从英伟达GPU转向谷歌、亚马逊、Meta等云巨头的自研ASIC芯片，后者可能成为下一阶段扩产的主力 [26][27] 下一代封装与互联技术 - **CoWoP技术革新**：CoWoP是一种无ABF载板的先进封装技术，能简化结构、降低成本并绕开ABF载板产能瓶颈；预计英伟达将从2026年末的“Rubin”平台开始采用 [31][34][35] - **CoWoP市场价值**：为CoWoP配套的高端PCB单颗GPU价值高达600美元，是当前方案的三倍；预计CoWoP市场规模在2027年将超过6亿美元，2028年飙升至20亿美元以上 [37][38] - **CPO技术布局**：CPO是一种先进的光电共封装互联技术，计划从2027年起开始贡献营收；CPO与CoWoP是互补关系，共同解决芯片内部集成与外部高速通信的挑战 [43][44] 全球产能布局 - **全球建厂战略**：公司正在全球范围内快速扩张产能，以满足需求并进行地缘政治下的战略布局 [49] - **主要基地分布**： - 中国台湾新竹和高雄是2纳米核心基地 - 美国亚利桑那州一厂已量产，后续多个工厂及先进封装厂正在推进 - 日本熊本一厂已量产且良率优异，二厂已动工 - 德国德累斯顿的特殊制程工厂已开始建设 [49][51] 行业影响与上游机遇 - **资本开支的连锁反应**：公司天量的资本支出计划旨在为未来五年的AI算力需求建设产能，直接引爆了上游设备商的历史性机遇 [14] - **设备商订单激增**：仅台积电和三星的订单，就足以将阿斯麦的订单额推向70亿欧元的历史新高 [14]

行业趋势与市场前景 - AI应用快速普及与高速运算芯片大量导入先进封装，推升封测需求 [1] - 根据工研院产科国际所预估，2025年台湾半导体封测产业产值将达新台币7,104亿元，年成长率达13.9% [1] - 2026年，在AI/HPC基础设施大规模部署需求下，封测产值将稳定成长至新台币7,590亿元，年增6.8% [1] - 摩尔定律逼近物理极限，封装技术成为决定芯片效能的关键，通过多芯片整合提升数据传输频宽并降低能耗与延迟 [2] - AI加速器普遍采用HBM，使得可整合逻辑芯片与HBM的先进封装技术成为AI芯片供应链关键解方 [2] - 先进封装技术使芯片量产时间从客户设计定案到量产，由过去的7个季度缩短至3个季度 [9] 台积电先进封装技术布局 - 台积电CoWoS成为家喻户晓的先进封装技术，并积极开发下一代技术如CoPoS和CoWoP [1] - CoPoS旨在将CoWoS面板化，通过“化圆为方”提升面积利用率与单位产量 [1][10] - CoWoP将芯片和中介层直接装在高精度PCB板上，有助于芯片散热 [1] - 台积电开发出CoWoS、InFO以及SoIC等技术，在竹科、中科、南科、嘉义都具备产能 [2] - 从2022年到2026年，台积电SoIC产能年复合成长率将超过100%，CoWoS产能年复合成长率将超过80% [2] - CoWoS细分为CoWoS-S、CoWoS-R和CoWoS-L，其中CoWoS-L在AI应用兴起后需求大幅提升，销量约占CoWoS系列六成 [6] - 台积电3D封装技术包括SoIC-P和SoIC-X，后者采用混合键合技术 [8] - 台积电在美国兴建的两座先进封装厂将专注于CoPoS和SoIC技术，计划2026年启动CoPoS测试生产，目标2027年底完成验证 [8] - 台积电将通过子公司采钰科技于2026年设立首条CoPoS实验线，预计2028年底至2029年上半年在嘉义AP7厂启动量产 [8] - 预估两年内，台积电先进封装扩产重心仍以CoWoS为主，预计明年产能将成长60% [9] - 预计到2028年，将有5%先进封装产能从CoWoS移转至CoPoS，GPU体系如辉达可能会采用CoPoS封装 [9] 下一代封装技术发展与挑战 - CoPoS将原本的圆形硅中介层改用310×310mm矩形面板，以提升面积利用率 [10] - CoPoS主要挑战来自于面板翘曲度的控制，且散热效能受限需额外加装散热解决方案 [11] - CoWoP无须使用ABF基板，采用精简路径和衔接大面积的PCB板有助于芯片散热，但高精度PCB制造为其最大挑战 [11] - 半导体业界持续研发通过异质整合结合先进与成熟制程节点来设计制造SoC，再利用2.5D和3D先进封装技术达到降低成本、缩短上市时间、提升系统效能的目的 [2] 供应链与竞争格局 - 为缓解产能不足，台积电CoWoS先进封装采取与美商Amkor合作方式 [8] - Amkor在亚利桑那皮奥里亚市将建置一座价值20亿美元的先进封测设施，预计2028年初投产 [8] - 除了台积电，日月光于全台北中南建置先进封装产能，亦是全球最大的OSAT半导体封测厂 [9] - 海外厂商如英特尔于美国、马来西亚两地建置封装产能；三星在韩国、中国和美国都有设厂 [9] - 对OSAT委外封测厂而言，在海外设厂将增加营运成本，且封测厂毛利可能不到晶圆厂（近60%）的一半，议价能力受限 [9] - 先进封装对供应链造成压力，IC制造业须在产品制造时同步投入开发和验证工作，考验供应链弹性 [10] - 业界成立了3DIC先进封装制造联盟和硅光子产业联盟，以强化业界整合 [10]

台积电先进封装订单外溢与日月光投控的机遇 - 台积电先进封装产能爆满，正扩大委外释单，相关订单外溢效应大开，日月光投控旗下日月光半导体和矽品成为大赢家 [1] - 因应台积电庞大转单，日月光与矽品近期砸大钱扩产与购买设备，近二个月已斥资逾百亿元新台币扩产迎接大单 [1] - 台积电将委外由矽品担纲主轴操刀CoWoP这种跳过传统封装基板的先进芯片封装架构 [1] 日月光投控的业务前景与资本支出 - 日月光投控看好今年先进封装与测试业务表现强劲，全年先进封装营收可望达成16亿美元目标 [2] - 公司预期2026年先进封装营收将再增加超过10亿美元，增幅逾六成 [2] - 根据公告，近二个月旗下公司花在取得厂务工程、设备等的资金合计高达111.73亿元新台币，后续还可望再有新增投资 [2] 生成式AI驱动的行业需求背景 - OpenAI开启的生成式AI浪潮带动英伟达、超微等大厂高性能计算订单动能爆发性增长 [1] - 微软、Meta、亚马逊AWS及Google等指标大厂都竞相争抢高性能计算产能，需求至少将旺到明年底无虞 [1] - 台积电是英伟达、AMD高性能计算唯一产能供应商，其先进制程及先进封装产能已被预订一空，因此加速委外以应对AI客户庞大需求 [1] 日月光投控的产能扩张计划 - 旗下矽品先前兴建的二林厂、斗六厂可望在明年准备就绪 [2] - 日月光半导体先前收购稳懋位在高雄路竹的厂房，亦可望在明年完成机台进驻 [2] - 这些扩产计划让日月光投控2026年营运成为市场期待的焦点 [2]

> 本纪要涉及大中华区科技硬件行业，重点分析了AI技术硬件升级带来的投资机会，并对关键公司和细分领域进行了详细评估。 行业与公司 * 纪要专注于大中华区科技硬件行业，特别是AI服务器及其相关组件供应链 [1] * 覆盖的关键公司包括AI服务器ODM/OEM厂商（如广达、鸿海、纬创、纬颖）以及关键组件供应商（如台达电、AVC、贸联、金像电、勤诚） [4] 核心观点与论据 AI服务器需求与升级趋势 * AI GPU和ASIC服务器/机架设计升级中存在投资机会，主要设计升级涉及即将推出的GB300、Vera Rubin平台和Kyber架构 [4] * AI ASIC服务器将提升算力并增加机架密度，预计2026-27年需求将增长 [4] * 对2025年GB200/300机架产量的预测为27.6k台，预计2026年至少达到60k台，自2025年8月起已观察到来自Oracle向纬颖/广达的机架需求增加 [18] * 预计2025年第三季度机架产量将达到8-9k台，GB300机架产量将于2025年第三季度末/第四季度初开始 [18] * NVIDIA GPU路线图显示，从H100到GB300、VR200，产品在冷却方式（从风冷到液冷）、GPU最大TDP（从700W增至1,400W）、内存和互联带宽等方面持续升级 [17] * AI服务器机架的MLCC内容量显著增长，例如GB200 NVL72机架的MLCC价值量达4,635美元，远高于通用服务器的30美元 [66] 电源与冷却基础设施升级 * 电源架构升级至800V HVDC，液冷采用率持续增长 [4] * 计算能力提升推动AI服务器机架电源解决方案价值增长，预计到2027年，每AI服务器机架的电源解决方案价值将超过当前GB200服务器机架的10倍 [46] * 液冷（液对空气冷却）是当前有效散发服务器机架热量、提升功率使用效率的解决方案 [50] * 在GB300 AI服务器机架中，液冷组件价值预计比GB200机架高出20%，其中计算托盘部分增长15%，交换托盘部分增长49% [52] 半导体封装与PCB/基板 * TSMC正在加倍2025年的CoWoS产能，预计从2023年的53k晶圆增至2025年的425k晶圆，以满足NVIDIA等客户需求 [20] * 对NVIDIA Rubin Ultra是否采用CoWoP（Chip on Wafer on PCB）持怀疑态度，因将PCB线宽/线距缩小至10/10µm以下存在困难，且涉及供应链重组和良率风险 [57] * PCB/基板产能扩张以支持持续的设计升级 [4] * 预计ABF基板供需失衡将在2026年缩小至约6% [59] [61] 消费电子与供应链重组 * 消费电子需求仍然不温不火，期待2026年下半年推出的可折叠iPhone型号，AI PC的普及仍需时间 [4] * 提及供应链重新定位的状况及潜在影响 [4] 关键股票观点与估值 * 看好的AI服务器组件公司包括台达电、AVC、贸联、金像电、勤诚 [4] * 看好的AI服务器ODM/OEM厂商包括纬创、鸿海/FII、广达、联想、智邦 [4] * 为AI硬件供应链的估值溢价提供理由，部分公司如智邦（Accton）2025年AI收入占比预计达70-75%，2025年预期市盈率为27.4倍 [36] * 提供多家公司的详细估值比较，包括股价、目标价、市值、预期每股收益、市盈率、市净率等指标 [5] [6] 其他重要内容 数据与互联升级 * 数据和电源互联升级，数据网络传输速度和容量增加 [4] 需求预测 * 整体出货量增长有限，服务器出货量预计从2024年的1450万台增至2027年的1550万台，年复合增长率较低 [7] * 智能手机出货量预计从2024年的12.356亿部微增至2027年的13.154亿部，5G智能手机渗透率持续提升 [7] 公司特定要点 * **鸿海**：在GB200/300机架供应中占据重要份额，预计其AI相关业务将推动营收增长和利润率改善 [83] [84] * **AVC**：在AI服务器液冷解决方案（如冷板、CDU、歧管）中占据显著份额，预计其AI服务器相关收入将从2023年的2500万美元大幅增长至2027年的1.293亿美元 [85] * **纬创**：预计从VR200开始将成为份额赢家 [88] * **智邦**：增长受网络交换机和AI加速器模块双重驱动，预计2024-2027年营收年复合增长率达37% [91] [92] * **金像电**：服务器导轨产品受益于AI服务器增长，预计2024-2027年营收年复合增长率达29% [114] * **贸联**：在AI部署中获得份额，预计数据中心/HPC业务将强劲增长，2024-2027年净利润年复合增长率达39% [125] [130] * **勤诚**：受益于AI服务器机箱价值量是传统服务器的5-6倍，产品组合改善和运营杠杆支撑利润率扩张 [142] [143]

AI驱动PCB行业增长 - AI算力需求推动PCB行业结构性升级 2025年全球PCB市场规模预计达786亿美元 其中AI服务器用PCB复合年增长率达32.5% 显著高于行业平均水平[5] - 英伟达Blackwell架构GPU采用4nm制程与3D封装 单卡算力达5PFLOPs 推动PCB层数从常规8-12层向16层以上演进 20层以上多层HDI板成为标配[6] - 谷歌 Meta 亚马逊 特斯拉等科技巨头加速布局自研ASIC芯片 显著拉动高密度互连(HDI)PCB需求 ASIC芯片PCB层数达30-36层 HDI阶数5-7阶 线宽/线距要求15µm以下[6][8] PCB市场结构变化 - 2024年全球PCB整体市场规模735.65亿美元 预计2025年增长至774亿美元 复合增速5.2% 但高端PCB成为主要增长引擎[8] - AI相关PCB市场规模约56亿美元 占比7.2% 18层以上高多层板2024年市场规模50.2亿美元 2024-2029年CAGR达15.7% HDI板市场规模128亿美元 CAGR 6.4%[8] - 高端PCB盈利水平显著高于传统PCB AI服务器PCB价值量从500美元增至2500美元以上 增长5倍[9] 技术升级与材料创新 - AI服务器推动上游材料向高频高速低损耗方向发展 覆铜板需满足Dk≤3.5 Df≤0.005 高端场景要求Dk≤3.0 Df≤0.002[12][13] - 铜箔向高频高速方向升级 需兼具高剥离强度和低表面粗糙度 HVLP铜箔具有硬度高表面平滑厚度均匀等优势[13] - 正交背板技术带来显著市场增量 NVL576机柜单机柜需4块正交背板 总价值量达80-100万元 较传统铜缆方案提升3-4倍[14] 先进封装技术发展 - 英伟达与台积电推进CoWoP技术 通过取消传统封装基板将芯片与中介层直接键合至高精度服务器主板 预计下一代Rubin平台将启用该技术[14] - CoWoP技术要求PCB实现10µm线宽/线距能力 远高于当前SLP主板20-35µm水平 带来更短互连路径更优越信号完整性[15] - 玻璃基板作为新兴材料展现替代传统有机基板潜力 具有更优异表面平整度热稳定性和更低介电损耗 英特尔计划2026-2030年间实现量产[15] 行业竞争格局 - AI PCB市场呈现高端高度集中 中低端充分竞争格局 头部企业主导高多层板HDI板封装基板等高端市场[16] - 国内企业在AI PCB领域占据领先地位 产能持续供不应求 目前已排产至明年一季度 部分企业有望切入海外龙头供应链[16] - 日韩企业仍占据上游材料主要地位 国内企业通过并购加速研发等方式突破材料认证 获取高额附加值[16] 下游应用拓展 - 新能源汽车智能化推动单车PCB价值量从传统燃油车约500元提升至3000元以上 车载雷达自动驾驶系统带动柔性板和高可靠性PCB需求激增[17] - IC封装基板国产化率不足10% 在政策支持技术突破与下游需求爆发推动下 国产替代进入加速期[17] - 5G通信AI算力汽车电子等下游领域爆发式增长 推动行业从规模扩张转向高端化发展[17] 资本市场动态 - 国内PCB行业较为成熟 资本市场活动以定增再融资并购等途径为主 创投市场活跃度相对较低[17] - 上游材料设备仍存在大量发展机遇 相关投融活动多分布于此[17] - 2025年以来PCB赛道发生多起融资事件 包括河南光远A轮 雅科贝思A轮 亿麦矽Pre-A+轮 纳氟科技Pre-A+轮数千万人民币融资等[20]

CoWoP技术介绍 - CoWoP（Chip on Wafer on PCB）是辉达正在测试的新一代先进封装技术，计划与台积电CoWoS双线推进，预计2026年10月下一代Rubin GPU系列的GR150芯片同时采用两种封装技术 [1] - CoWoP技术先将裸芯片通过微凸点倒装到硅仲介层上，然后将整个芯片组件直接焊接在PCB主机板，省略CoWoS需要的封装基板工序，PCB不仅承担电连接还形成精细的重分布层 [2] - 与CoWoS相比，CoWoP实现封装基板与PCB一体化，设计更薄更轻，带宽更高，利用大尺寸PCB产线的高产能与成熟工艺，用成熟大面板PCB替代昂贵的ABF/BT载板，大幅降低材料与制造成本 [2] CoWoP技术优势 - CoWoP通过减少封装层级实现板卡一体化设计，在同一块板上完成多至10余层、30μm级线宽/线距的高速互连，兼具高带宽、低延迟与设计灵活性 [2] - 摩根大通指出CoWoP优势包括简化系统结构、提高资料传输效率、更好的热管理性能、更低的功耗、降低基板成本、潜在减少后端测试步骤 [3] - 摩根士丹利研究显示CoWoP可解决基板翘曲问题、增加NVLink覆盖范围、实现更高散热效率、消除某些封装材料的产能瓶颈 [4] 对产业链影响 - CoWoP对ABF基板厂商是负面消息，基板附加值可能大幅减少或完全消失，更复杂精细节距的信号路由将转移到RDL层，高端PCB层承担封装内路由步骤 [4] - CoWoP为PCB厂带来重大机遇，具备先进mSAP能力以及基板/封装技术的公司将更有优势，但mSAP目前25/25微米线/间距仍远低于ABF的亚10微米能力 [5] - IC载板厂认为先进封装如CoWoS结构仍将是未来五年市场主流，短期内不会被取代，新型CoWoP架构只是长期技术蓝图 [7] 技术挑战与商业化前景 - 目前只有苹果采用mSAP或SLP PCB技术，但节距尺寸更大、PCB板面积更小，将此技术扩展到大型GPU仍具技术与运营挑战，CoWoP中期商业化概率较低 [6] - 台积电CoWoS良率已接近100%，技术切换存在不必要风险，考虑到Rubin Ultra量产时程，推估其仍将沿用现有ABF基板技术而非转向CoWoP [6] - 台PCB厂对CoWoP取代CoWoS持保留态度，认为涉及整个产业链技术制程大幅提升，现阶段载板技术成熟价格合理，终端客户无急需改变理由 [7] 台积电CoPoS技术 - CoPoS是台积电为解决CoWoS量产瓶颈推出的下一代封装技术，结合CoWoS与FOPLP，以方形面板RDL层取代圆形硅仲介层，适合大规模量产 [3] - 台积电预计2026年在采钰建置首条CoPoS实验线，2028-2029年在嘉义投资量产厂，主要聚焦AI与高效能运算领域 [3] - 从商业化角度，CoPoS解决实际生产效率问题，优先顺序应高于CoWoP，一年内同时导入两个重大创新但未经实证的技术风险相当高 [7]

行业复苏前景 - 电子半导体行业2025年或迎来全面复苏 产业竞争格局加速出清修复 产业盈利周期和相关公司利润持续复苏 [1] - SW电子指数过去一周上涨1.65% 跑赢沪深300指数0.42个百分点 消费电子子板块涨幅达4.27% [1] 细分领域投资机会 - 半导体设计领域关注超跌且具备真实业绩和较低PE/PEG个股 AIOT SoC芯片建议关注中科蓝讯和炬芯科技 [1] - 模拟芯片建议关注美芯晟和南芯科技 半导体关键材料聚焦国产替代逻辑 [1] - 电子材料平台型龙头企业建议关注彤程新材 鼎龙股份 安集科技 [1] - 碳化硅产业链建议关注天岳先进 AIPCB中上游材料建议关注联瑞新材 东材科技 宏和科技 [1] 先进封装技术发展 - CoWoP有望成为下一代芯片封装技术 PCB制造 材料供应及设备环节有望受益 [2] - CoWoS是台积电主导的2.5D先进封装技术 突破传统封装在带宽和能效上的瓶颈 [3] - CoWoS分为CoWo-S CoWoS-L CoWo-R三大类 CoWo-S成熟度最高适用于AI芯片主流需求 [3] 技术应用与产能规划 - CoWoS应用场景高度聚焦高算力需求领域 包括AI算力芯片 HBM存储集成和云计算ASIC [3] - CoWoS产能供不应求 2024年月产能3.5万-4万片晶圆 2025年目标提升至7万-8万片 2028年计划增至15万片 [3] CoWoP技术优势 - CoWoP技术从CoWoS演变而来 核心在于取消ABF封装基板 将硅中介层直接键合至高密度PCB上 [4] - 去掉ABF基板可降低损耗 显著提升NVLink等高速互联覆盖范围和稳定性 优化电源效率 [4] - 取消封装盖和基板后热量直接传导至散热器 增强散热效率 [4]

核心观点 - AI热潮爆发 CoWoP有望成为下一代芯片封装技术 PCB制造 材料供应及设备环节有望受益 [1][3] - 英伟达正考虑将CoWoP导入下一代Rubin GPU中使用 CoWoP被认为是CoWoS后的下一代先进封装解决方案 [1][3] 市场行情回顾 - 过去一周SW电子指数上涨1.65% 板块整体跑赢沪深300指数0.42个百分点 [2] - 消费电子 其他电子II 电子化学品Ⅱ 光学光电子 半导体 元件涨跌幅分别为4.27% 4.06% 2.70% 1.51% 1.45% -1.59% [2] CoWoS技术现状 - CoWoS是台积电主导的2.5D先进封装技术 突破传统封装在带宽和能效上的瓶颈 [4] - 基于不同转接板类型可分为CoWo-S CoWoS-L CoWo-R三大类 CoWo-S成熟度最高适用于AI芯片主流需求 CoWoS-L是未来高性能GPU核心工艺 CoWo-R面向超大规模集成场景 [4] - 应用场景高度聚焦高算力需求领域 包括AI算力芯片 HBM存储集成和云计算ASIC [4] - 产能供不应求 预计2026年达到平衡 2024年月产能3.5万-4万片晶圆 2025年目标提升至7万-8万片 2028年计划增至15万片 [4] CoWoP技术优势 - 从CoWoS演变而来 核心在于取消ABF封装基板 将硅中介层直接键合至高密度PCB上 [5][6] - 去掉ABF基板可降低损耗 显著提升NVLink等高速互联覆盖范围和稳定性 优化电源效率 [6] - 取消封装盖和基板后热量直接传导至散热器 增强散热效率 [6] 产业链受益方向 - 有益于PCB制造环节企业 具备先进mSAP能力且熟悉基板/封装工艺厂商有望把握机遇 [6] - 材料供应与设备测试环节厂商有望获益 材料端包括电子布 可剥离铜箔等 [6] - PCB制造建议关注胜宏科技 深南电路 鹏鼎控股 材料供应建议关注宏和科技 方邦股份 [7] 行业投资建议 - 维持电子行业增持评级 电子半导体2025年或正在迎来全面复苏 产业竞争格局有望加速出清修复 产业盈利周期和相关公司利润有望持续复苏 [8] - 建议关注半导体设计领域超跌且具备真实业绩和较低PE/PEG个股 AIOT SoC芯片建议关注中科蓝讯和炬芯科技 模拟芯片建议关注美芯晟和南芯科技 [8] - 半导体关键材料聚焦国产替代逻辑 建议关注电子材料平台型龙头企业彤程新材 鼎龙股份 安集科技 碳化硅产业链建议关注天岳先进 AIPCB中上游材料建议关注联瑞新材 东材科技 宏和科技 [8]

CoWoS封装技术的挑战与演进 - CoWoS封装技术因高集成度优势成为行业核心，但面临工艺复杂、成本高昂及产能瓶颈等问题，制约行业发展[1] - 随着AI GPU芯片尺寸增大和HBM堆栈数量增加，CoWoS遇到光刻掩模尺寸限制单一模块最大封装面积的瓶颈[4] - 台积电正推动CoWoS从CoWoS-S/CoWoS-R向CoWoS-L升级，新版本在灵活性与经济性等核心指标上实现显著优化[2] CoPoS技术作为CoWoS的替代方案 - CoPoS将硅中介层替换为面板尺寸基板，突破现有技术瓶颈，实现更大封装尺寸和更优面积利用率[4] - CoPoS采用600mm×600mm等面板级封装规格，提高基板利用率至95%以上，单位面积成本降低20%以上[6] - 台积电计划2026年建立CoPoS实验线，2028-2029年实现量产，首家客户为英伟达[9] FOPLP技术的发展现状 - FOPLP继承FOWLP高I/O密度优势，采用面板载体使面积利用率超95%，成本比晶圆级封装节省20%以上[13] - 2022年FOPLP市场规模4100万美元，预计2028年达2.21亿美元，年复合增长率32.5%[14] - 日月光投入2亿美元建设FOPLP产线，计划2024年底试产600mm×600mm规格[18] - 三星已部署FOPLP技术，其Exynos W920处理器采用5nm EUV工艺与FOPLP封装方案[19] 行业巨头在FOPLP领域的布局 - 台积电计划2026年完成300×300mm FOPLP试产线建设，初期选择小尺寸面板切入[19] - 群创依托3.5代面板产线复用设备，计划2025年实现FOPLP量产，已通过客户验证[20] - 力成科技510×515mm规格FOPLP产品良率超预期，已获联发科订单并启动小量出货[22] CoWoP技术的优势与挑战 - CoWoP去除有机基板简化结构，信号路径缩短50%，散热效率提升30%，成本降低15-20%[27] - 技术要求PCB线宽/线距达10/10微米，当前高端PCB仅20/35微米，存在巨大技术难度[38] - 英伟达计划2025年测试CoWoP样板，2026年验证GR150平台，但短期内大规模应用可能性低[33] 先进封装技术未来格局 - 行业处于"成熟技术稳支撑、新兴技术谋突破"阶段，CoWoS仍居主导地位[36] - CoPoS定位为CoWoS长期演进方向，FOPLP凭借成本优势成为重要竞争者[36] - 技术成熟与标准统一将推动先进封装领域价值重构，支撑AI算力持续增长[36]

核心观点 - 随着AI算力需求爆发，CoWoS封装技术因工艺复杂、成本高昂及产能瓶颈等问题，推动业界加速探索替代方案 [2][39] - 台积电主导的CoPoS通过面板基板替代硅中介层，突破封装尺寸限制，计划2028年后量产，成为CoWoS的长期演进方向 [6][11][39] - FOPLP凭借成本低、灵活性强的特点，吸引日月光、三星、群创等巨头布局，虽因良率与标准缺失暂未放量，但在AI大尺寸封装需求驱动下潜力显著 [12][17][39] - 英伟达提出的CoWoP技术通过简化架构提升性能与成本优势，却因PCB技术壁垒、切换风险等短期内或难以落地，更多作为长期研发方向 [29][35][39] CoWoS封装技术的挑战 - CoWoS封装技术逐渐显露出工艺复杂性高、生产成本高、良率控制与测试环节难题、互连性能与电源完整性等电气特性方面的严峻考验 [2] - 台积电长期存在的产能瓶颈，已成为制约行业发展的不小困扰 [2] - 随着AI GPU芯片尺寸的增大以及HBM堆栈数量的增加，CoWoS遇到了光刻掩模尺寸限制了单一模块的最大封装面积的瓶颈 [6] CoPoS封装技术的优势 - CoPoS可以看作是CoWoS的面板化解決方案，核心差异在于将CoWoS中的硅中介层替换为面板尺寸基板 [6] - 这一关键升级使其得以突破现有技术瓶颈，实现更大的封装尺寸、更优的面积利用率和更大的生产灵活性与可扩展性 [6] - CoPoS采用600mm×600mm、700mm×700mm或310mm×310mm等面板级封装规格，提供了更多的封装空间、更高的I/O集成和改进的生产效率 [8][9] - 台积电已启动CoPoS试点线，计划2026年设立首条CoPoS封装技术实验线，目标是在2028年底至2029年间实现该技术的大规模量产 [11] FOPLP封装技术的发展 - FOPLP是扇出式封装与面板级封装的技术融合，兼具两类技术的核心优点 [16] - 其面积利用率超95%，显著高于传统晶圆级封装的85%，并具备批量生产能力强、成本低、周期短等特点 [17] - 市场分析机构Yole统计数据显示，2022年FOPLP市场规模约为4100万美元，预计未来五年将呈现32.5%的复合年增长率，到2028年增长到2.21亿美元 [18] - 日月光投入2亿美元采购设备，在高雄厂建立产线，计划今年年底试产FOPLP [22] - 三星已开始部署面向先进制程的FOPLP技术，其应用于可穿戴设备的Exynos W920 处理器便采用了5nm EUV工艺与FOPLP封装方案 [23] - 台积电初期将选择尺寸较小的300×300mm面板切入FOPLP领域，预计最快2026年完成小规模试产线的建设 [23][24] CoWoP封装技术的优势与挑战 - CoWoP的核心是通过将裸芯片直接通过微凸点倒装到硅中介层上，再与PCB基板键合，实现封装基板与PCB的一体化设计 [29] - 信号完整性提升：省去了传统封装中的有机基板层级，实现信号路径大幅缩短，信号传输损耗降低 [33] - 电源完整性强化：电压调节器可集成于更靠近GPU裸片的位置，大幅缩短供电路径，减少寄生电阻、电容和电感等参数 [33] - 热性能优化：采用"无盖设计"，散热器可直接接触GPU裸片，散热效率显著提升 [36] - PCB主板技术门坎大幅提高：Platform PCB 必须具 备封装等级的布线密度、平整度与材料控制 [36] - 返修与良率压力剧增：GPU裸晶直接焊接主板，失败即报废，制程容错空间低，良率提升难度大 [36] - 技术壁垒显著：CoWoP要求PCB线宽/线距（L/S）缩小至10/10微米以下，与ABF基板标准相当，但当前高密度互连（HDI）PCB的L/S为40/50微米 [37]