行业投资评级 - 对医药生物行业维持“增持”评级 [1] 核心观点 - 医药行业三季度环比改善延续，创新药行情有望重燃 [1] - 2025年10月医药板块表现疲软，但10月最后一天在辉瑞宣布注册双抗全球三期临床试验等催化下，创新药迎来强势反弹，预计反弹有望持续 [3] - 随着三季报披露完毕、市场风格切换，医药板块有望迎来新一轮上涨，建议持续关注创新主线及基本面改善板块 [3] - 当前医药板块仍处于相对底部区间，具备较强的安全边际和上升潜力 [3] 三季报总结 - 2025年前三季度医药上市公司累计收入同比下降2.0%，利润总额下降4.4%，扣非净利润下降12.8% [3] - 2025年第三季度单季度收入上升0.6%，利润总额上升1.6%，扣非净利润下降3.0% [3] - 收入增速自2024年第二季度以来首次转正，扣非净利润环比减亏8.5个百分点，呈现环比持续改善趋势 [3][16] - 板块盈利能力基本稳定，2025年前三季度毛利率为31.58%（同比下降0.67个百分点），第三季度毛利率为31.52%（同比下降0.03个百分点） [3] - 销售费用率持续下降，第三季度为9.03%（同比下降3.75个百分点），降本增效不断深化 [3] - 细分行业中，CRO/CDMO、医疗设备、药店展现良好单季度业绩，其余多数子板块环比保持改善 [3] 细分板块表现 - **医疗服务（含CRO/CDMO）**：第三季度收入同比增长4.0%，扣非净利润同比增长30.4%，其中CRO/CDMO细分板块第三季度收入同比增长11.5%，扣非净利润同比增长30.4%，延续改善趋势 [26] - **化学制剂**：第三季度收入同比增长0.9%，扣非净利润同比增长14.8%，创新药放量表现突出 [3][26] - **医疗器械**：第三季度收入同比增长2.2%，扣非净利润同比下降3.7%，环比明显改善，其中医疗设备子板块第三季度收入同比增长10.6%，扣非净利润同比增长5.0% [26] - **医药商业**：第三季度收入同比增长1.8%，扣非净利润同比下降7.0%，其中药店子板块在去年低基数下呈现较好表现，第三季度扣非净利润同比增长15.7% [26] - **中药**：第三季度收入同比下降1.2%，扣非净利润同比下降8.4%，改善幅度相对有限 [26] - **化学原料药**：第三季度收入同比下降8.6%，扣非净利润同比下降26.0%，仍处于出清状态 [26] - **生物制品**：第三季度收入同比下降5.5%，扣非净利润同比下降44.6%，血制品收入同环比改善，疫苗板块压力仍存 [26] 11月布局思路 - 伴随三季报披露完毕，市场进入业绩真空期，行情将更多围绕催化展开，风险偏好有望提升 [9] - 建议积极把握创新药调整后的机会，关注：从biotech向biopharma进化的公司（如康方生物、信达生物等）；仿转创的大型药企（如三生制药、先声药业等）；具备国内商业化能力的高弹性小市值仿转创公司 [9] - 积极布局2026年的经营改善，CRO/CDMO、生命科学上游等创新产业链趋势有望延续，前端拐点及弹性或更大，重点推荐药明康德、药明生物、泰格医药等；医疗器械关注设备及高耗材公司如联影医疗、南微医学等 [9] 市场表现与估值 - 2025年10月医药生物行业下跌1.83%，跑输沪深300指数约1.83个百分点，在31个子行业中排名第24位 [3][39] - 子板块涨跌不一，医药商业上涨2.81%，中药上涨1.32%，化学制药、生物制品、医疗器械、医疗服务分别下跌1.34%、1.89%、3.59%、4.14% [3][39] - 以2025年盈利预测计算，医药板块估值26.5倍PE，相对全部A股（扣除金融板块）的溢价率为13.3% [44] - 以TTM估值法计算，医药板块估值30.5倍PE，低于历史平均水平（35.0倍PE） [44] 重点推荐公司 - 11月重点推荐公司包括：药明合联、三生制药、泰格医药、先声药业、贝达药业、南微医学、天宇股份、华纳药厂、海泰新光、美诺华 [10]

合作交易核心条款 - 公司与武田达成合作，授予武田IBI363（PD-1/IL-2α-bias）及IBI343（CLDN18.2 ADC）海外开发权益，以及IBI3001（EGFR/B7H3 ADC）的选择权 [1] - 公司将获得12亿美元首付款，包括1亿美元战略投资，并有权获得最高102亿美元的潜在里程碑付款，合作总金额达到114亿美元 [1] - 武田的战略投资较协议日前30个交易日平均股价溢价20% [2] 信达生物的合作价值与战略意义 - 公司保留IBI363在美国市场的共同商业化权益，将与武田以40:60比例共担美国市场利润和损失 [1] - 在海外其他地区，公司可收取高达百分之十几的梯度分成 [1] - 在美国这一最大创新药市场中保留商业化权益，是公司向国际化药企转型的重要一步 [1] 武田的赋能与产品管线协同 - 武田在消化道肿瘤和自免疾病领域具备丰富经验，曾在欧美日市场成功商业化多个大单品 [2] - IBI363和IBI343的核心消化道适应症匹配武田擅长领域，有望为后续开发带来赋能 [2] - 武田将重点拓展IBI343全球1L胃癌和1L胰腺癌领域 [2] 公司创新管线与财务影响 - 除IBI363外，IBI343的海外商业化权益和IBI3001的全球权益选择权亦授予武田，公司越来越多创新分子的全球价值可见度正在变高 [2] - 在公司2030年5个分子处于全球多中心临床试验目标框架内，正有越来越多创新分子贡献新增长点 [2] - 分析师维持2025年归母净利润预测8.71亿元不变，上调2026年归母净利润预测37.1%至17.9亿元 [2] - 基于DCF模型，维持目标价118.3港币不变，较当前股价有39.0%的上行空间 [2]

港股市场整体表现 - 港股三大指数弱势震荡，恒生指数下跌0.94%至25781.77点，恒生科技指数下跌1.41%，国企指数下跌0.85% [2] - 南向资金净流入约100亿港元 [2] 科技与互联网板块 - 恒生科技指数成份股普遍下跌，网易和比亚迪电子跌幅均超过4% [4] - 快手、哔哩哔哩、百度集团跌幅均超过2% [4] - 半导体板块中华虹半导体下跌2.25%，舜宇光学科技下跌1.55% [4] - 金山软件下跌3.84%，京东健康下跌3.74%，联想集团下跌2.95% [5] 内地银行板块 - 农业银行股价上涨1.56%至5.85港元/股，创下新高 [6] - 重庆银行、浙商银行、中信银行和民生银行涨幅均超过1% [6] - 摩根士丹利报告认为国内银行股有望于三季度实现“自然周期性触底” [6] 黄金与贵金属板块 - 受国际金价大幅跳水影响，黄金概念股普遍承压 [9] - 灵宝黄金下跌4.75%，万国黄金和潼关黄金跌幅超过3% [9] - 山东黄金、招金矿业等跌幅超过2% [9] - 珠宝首饰股中，老铺黄金下跌超过8%，周大福、周生生、周六福等均出现下跌 [9] 医药板块 - 创新药板块高开低走，恒生创新药指数收跌2.46% [14] - 信达生物与武田制药达成全球战略合作，涉及三款核心资产 [14] - 武田制药将支付首付款12亿美元及最高102亿美元里程碑款 [14] 新股表现 - 广和通在港交所上市首日股价下跌11.72% [18] - 公司2025年上半年营业收入为37.07亿元，同比下降9.02%，归母净利润为2.18亿元，同比下降34.66% [18] - 公开发售阶段获550.99倍认购，国际配售阶段获9.16倍认购 [18] 公司特定事件 - 老铺黄金拟折价4.5%配售371万股H股，净筹资约27.07亿港元，资金70%用于存货储备 [11] - 老铺黄金年内已进行三次产品提价，最近一次计划于10月26日实施，此前两次调价幅度在5%至12%之间 [13]

合作交易概述 - 信达生物与武田制药达成全球战略合作，共同开发新一代免疫肿瘤与抗体偶联药物疗法，打造颠覆性癌症治疗方案 [2] - 合作交易总金额最高可达114亿美元，是中国医药史上最大的创新药商务拓展交易 [2][8] - 合作包括两款后期在研疗法IBI363和IBI343，以及一款早期研发项目IBI3001的选择权 [6] 交易财务细节 - 信达生物将获得12亿美元首付款，包括以认购事项方式获得的1亿美元战略股权投资 [8] - 战略股权投资的认购价为每股112.56港元，较协议日期前30个交易日股份加权平均收市价溢价20%，较10月21日收盘价溢价约29.53% [8] - 公司有权获得合计最高达102亿美元的潜在里程碑付款 [8] - 信达生物还将获得每个候选药物在大中华区以外的潜在销售分成 [9] 合作具体内容 - 双方将在全球范围内共同开发IBI363，并在美国商业化，武田制药将主导相关工作 [7] - 信达生物授予武田制药IBI363在除大中华区及美国地区的商业化权益 [7] - 信达生物授予武田制药IBI343在大中华区以外地区的独家权益 [8] - 信达生物授予武田制药IBI3001在大中华区以外地区权益的独家选择权 [8] 市场反应与公司估值 - 公告后10月22日早盘，信达生物股价跳空高开，涨幅为6.5% [3] - 公司市值达到1589亿港元 [3][6] 战略意义与行业影响 - 此次合作是信达生物迈向全球化战略蓝图的关键一步，将助力公司拓展全球布局 [9] - 新一代免疫肿瘤与抗体偶联药物的开发被认为是全球肿瘤治疗格局创新变革的重要方向 [9] - 合作涉及的在研药物有望填补全球多项实体瘤治疗领域的关键空白，并为武田肿瘤管线带来颠覆性突破 [9]

合作概述 - 信达生物与武田制药达成重磅全球战略合作 交易总金额最高可达114亿美元 成为中国医药史上最大的创新药BD交易 [1] - 合作旨在共同加速推进信达生物新一代IO与ADC疗法的全球开发 打造颠覆性癌症治疗方案 [1] 合作涉及的具体资产 - 合作包括两款后期在研疗法IBI363及IBI343 以及一款早期研发项目IBI3001的选择权 [2] - IBI363为PD-1/IL-2-bias新一代IO基石疗法 双方将在全球共同开发并在美国商业化 武田制药获得除大中华区及美国外的商业化权益 [2] - 武田制药获得IBI343在大中华区以外地区的独家权益 以及IBI3001在大中华区以外地区权益的独家选择权 [2] 交易财务条款 - 信达生物将获得12亿美元首付款 其中包括1亿美元战略股权投资 [3] - 战略股权投资认购价为每股112.56港元 较协议前30个交易日加权平均价溢价20% 较10月21日收盘价溢价约29.53% [3] - 信达生物有权获得合计最高达102亿美元的潜在里程碑付款 [3] - 信达生物还将获得每个候选药物在大中华区以外的潜在销售分成 在美国市场对IBI363采用利润损失共担模式 [4] 市场反应与公司估值 - 消息公布后 信达生物股价10月22日早盘跳空高开 涨幅达6.5% 公司市值达1589亿港元 [2] 合作战略意义 - 公司肿瘤管线首席研发官表示 新一代IO与ADC药物开发是全球肿瘤治疗格局创新变革的重要方向 此次合作是公司迈向全球化战略蓝图的关键一步 [4] - 武田制药全球肿瘤事业部总裁认为 IBI363与IBI343有望填补全球多项实体瘤治疗领域的关键空白 将为武田肿瘤管线带来颠覆性突破 并显著提升其在2030年后的增长潜力 [4]

港股市场表现 - 港股开盘走强，港股通创新药ETF（159570）大涨超3.6%，成交额突破4亿元 [1] - 港股通创新药ETF（159570）连续9日净流入，近60日净流入超22亿元 [1] - 热门成分股多数上涨：三生制药涨超30%，石药集团涨超5%，信达生物涨超4%，中国生物制药涨超3%，百济神州涨超2% [3] 三生制药与辉瑞合作 - 三生制药及子公司与辉瑞签署协议，授予PD-1/VEGF双特异性抗体SSGJ-707在全球（不包括中国内地）的开发、生产、商业化权利 [1] - 三生制药将获得12.5亿美元首付款，最高48亿美元的里程碑付款，以及两位数百分比的销售分成 [1] - 辉瑞将认购三生制药价值1亿美元的普通股股份 [1] ASCO学术会议动态 - 2025年ASCO年会将于5月30日至6月3日在美国芝加哥举行，为全球最重要的肿瘤学术会议 [3] - 三生制药将公布SSGJ-707在NSCLC的2期数据 [3] - 信达生物将公布IBI363（PD-1/IL-2α-bias）和IBI343（CLDN18.2ADC）的临床数据 [3] 美国药品降价政策影响 - 美国药品降价行政令短期面临司法挑战和执行细节调整，长期或推动全球药企调整定价策略 [4] - 中国创新药研发成本低、效率高，或成为BD交易首选，加速向"创新主导"转型 [4] - 美国仿制药市场可能因价格压缩引发供应短缺，中国仿制药企业有望抢占市场份额 [4] - 美国创新药价格短期难以下降，但长期面临压力，Medicare和Medicaid支出从2020年1.5万亿美元增长到2024年2.0万亿美元，年均复合增速7.0% [5] 港股通创新药ETF（159570）特点 - 100%布局创新药产业链，前十大权重合计占比超72%，龙头属性突出 [6] - 创新药权重占比高达85%，全市场医药类指数中最高 [6] - 近5年市销率分位数为40%，底层资产为港股，支持T+0交易 [6]