行业投资评级 - 报告对医药行业的投资评级为“推荐”，并维持该评级 [1] 核心观点 - 创新药迎来重要配置机遇，市场对创新药配置有望回升，2026年中国创新出海趋势持续强化 [10] - 创新药行情能否延续，需观察PD-1/VEGF双抗等关键临床数据的发布，临床数据持续验证是创新药市场价值的本质 [2] - 肿瘤免疫进入2.0时代，从双抗到三抗，中国企业继续引领全球创新，并通过授权参与未来全球市场权益的分享 [3] - 除创新药外，报告亦关注ADC技术融合、小核酸、核药、原料药及一次性手套等多个细分领域的结构性机会 [4][5][7][8][9][10][11] 根据目录总结 1. 医药行情跟踪 - **行业表现**：最近一周（2026/03/28-2026/04/03），医药生物行业指数涨幅为2.26%，跑赢沪深300指数3.63个百分点，在申万31个一级行业中涨幅排名第2位 [21][22] - **月度表现**：最近一月（2026/03/03-2026/04/03），医药生物行业指数涨幅为2.84%，跑赢沪深300指数7.46个百分点，超额收益排名第2位 [25][26] - **子行业表现**： - 最近一周，涨幅最大的子板块为医药商业，涨幅5.65%（相对沪深300收益为7.03%）；跌幅最大的为医疗器械，跌幅0.54%（相对沪深300收益为0.83%） [31][32] - 最近一月，涨幅最大的子板块为化学制药，涨幅7.35%（相对沪深300收益为11.98%）；跌幅最大的为医疗器械，跌幅2.46%（相对沪深300收益为2.16%） [31][32] - **个股表现**：近一周涨幅最大的个股包括海苔新光、津药药业、双鹭药业；跌幅最大的包括*ST长药、威高股份、华兰股份 [33] - **子行业估值**：最近一年（2025/04/03-2026/04/03），医疗服务子板块涨幅最大，为23.84%，其PE（TTM）为27.49倍；中药子板块跌幅最大，为3.42%，其PE（TTM）为26.58倍 [36][37][38] 2. 医药板块走势与估值 - **指数走势**： - 最近一月（2026/03/031-2026/04/03），医药生物行业指数涨幅为2.84%，跑赢沪深300指数7.46个百分点 [40][42][43] - 最近3个月（2026/01/03-2026/04/03），涨幅为7.08%，跑赢沪深300指数4.93个百分点 [42][43] - 最近6个月（2025/10/03-2026/04/03），跌幅为2.83%，跑输沪深300指数4.18个百分点 [42][43] - **行业估值**：医药生物行业指数当期PE（TTM）为35.01倍，高于5年历史平均估值30.54倍 [46][48] 3. 团队近期研究成果 - 华鑫医药团队近期发布了多篇深度报告和点评报告，覆盖领域包括银屑病治疗、血制品、吸入制剂、呼吸道检测、GLP-1药物、以及多家上市公司如亚虹医药、爱迪特、亿帆医药、益诺思、维亚生物、阳光诺和等的跟踪研究 [51] 4. 行业重要政策和要闻 - **重要政策**： - 2026年4月2日，国家药监局发布《关于“人工智能+药品监管”的实施意见》，提出到2030年初步构建药品监管与人工智能融合创新体系 [53] - 2026年4月2日，国家药监局发布《关于做好生物制品分段生产有关工作的通知》，对生物制品分段生产的许可、监管等提出具体要求 [53] - **行业要闻**：近期行业动态丰富，涉及多家公司新药临床获批、数据发布及合作等，例如： - 诺诚健华IL-17AA/AF抑制剂ICP-054片获批临床 [54] - 恒瑞医药双靶点抗体SHR-1139发布1期研究数据 [54] - 荣昌生物双抗ADC药物RC288获批临床试验 [54] - 强生、阿斯利康、信达生物、正大天晴、博锐生物等公司均有新药进展或获批信息 [54][55] - **上市公司公告**：近期多家上市公司发布公告，内容涉及设立产业基金、获得药品注册证书、股份回购、药物临床试验获批、股权转让、设立子公司、获得生产许可及专利等 [56][57]

报告行业投资评级 - 医药行业投资评级为 **“推荐”**，并维持该评级 [1] 报告核心观点 - 报告核心关注临床数据的发布，认为这是把握创新药长期价值的关键 [2] - 2026年中国创新出海趋势持续强化，同时市场对创新药配置有望回升 [10] 根据相关目录分别进行总结 1. 医药行情跟踪 - **行业表现**：最近一周（2026/03/28-2026/04/03），医药生物行业指数涨幅为 **2.26%**，跑赢沪深300指数 **3.63** 个百分点，在申万31个一级行业中涨幅排名第 **2** 位 [21] - **月度表现**：最近一月（2026/03/03-2026/04/03），医药生物行业指数涨幅为 **2.84%**，跑赢沪深300指数 **7.46** 个百分点，超额收益排名第 **2** 位 [25] - **子行业表现**： - 最近一周涨幅最大的子板块为 **医药商业**，涨幅 **5.65%**（相对沪深300：**7.03%**）；跌幅最大的为 **医疗器械**，跌幅 **0.54%**（相对沪深300：**0.83%**） [32] - 最近一月涨幅最大的子板块为 **化学制药**，涨幅 **7.35%**（相对沪深300：**11.98%**）；跌幅最大的为 **医疗器械**，跌幅 **2.46%**（相对沪深300：**2.16%**） [32] - **个股表现**：近一周涨幅最大的是海苔新光、津药药业、双鹭药业；跌幅最大的是*ST长药、威高股份、华兰股份 [33] - **相对估值**：最近一年（2025/04/03-2026/04/03），医疗服务子行业涨幅最大（**23.84%**），中药子行业跌幅最大（**-3.42%**） [38] 2. 医药板块走势与估值 - **走势回顾**： - 最近一月涨幅 **2.84%**，跑赢沪深300指数 **7.46** 个百分点 [43] - 最近3个月涨幅 **7.08%**，跑赢沪深300指数 **4.93** 个百分点 [43] - 最近6个月跌幅 **2.83%**，跑输沪深300指数 **4.18** 个百分点 [43] - **估值水平**：医药生物行业指数当期PE（TTM）为 **35.01** 倍，高于5年历史平均估值 **30.54** 倍 [46] 3. 团队近期研究成果 - 华鑫医药团队近期发布了多篇深度报告和点评报告，覆盖领域包括银屑病治疗、血制品、吸入制剂、呼吸道检测、GLP-1药物、以及多家上市公司（如亚虹医药、爱迪特、亿帆医药、益诺思、维亚生物、阳光诺和等）的跟踪研究 [51] 4. 行业重要政策和要闻 - **重要政策**： - 2026年4月2日，国家药监局发布《关于“人工智能+药品监管”的实施意见》，提出到2030年初步构建药品监管与人工智能融合创新体系 [53] - 2026年4月2日，国家药监局发布《关于做好生物制品分段生产有关工作的通知》，对生物制品分段生产提出具体要求 [53] 1 - **行业要闻**（2026年3月底至4月初）： - **创新药/生物药进展**：诺诚健华口服IL-17AA/AF抑制剂获批临床；恒瑞医药双靶点抗体SHR-1139发布1期数据；荣昌生物双抗ADC药物RC288获批临床；强生靶向CALRmut×CD3双抗获批在华临床；阿斯利康MEK抑制剂硫酸氢司美替尼胶囊在华获批新适应症 [54] - **合作与临床进展**：先声药业与康乃德合作的乐德奇拜单抗3期临床数据入选AAD年会；正大天晴HER2双抗ADC完成3期临床入组；信达生物GLP-1/GCG双受体激动剂玛仕度肽2期研究结果发表；阿斯利康特泽利尤单抗在华获批哮喘和鼻息肉新适应症；博锐生物与优时比合作的比奇珠单抗在华获批银屑病和化脓性汗腺炎新适应症 [55] - **上市公司公告**：涉及何氏眼科设立产业基金、华海药业获得药品注册证书、科伦药业股份回购、悦康药业药物临床试验获批、康美药业股权转让、葵花药业设立子公司、科兴制药临床获批、圣诺生物许可证获批、欧康医药获得CEP证书、同和药业获得发明专利等 [56][57] 5. 医药行业观点（分领域详述） - **创新药**： - 自3月23日至4月3日，创新药指数反弹 **8.04%**，大幅跑赢沪深300指数 **10.8** 个百分点 [2] - 个股如荣昌生物、科伦博泰生物-B、康方生物等自3月初反弹，涨幅已超过 **30%** [2] - 未来行情延续需观察PD-1/VEGF双抗等关键临床数据发布，2026年Q2的ASCO会议（5月29日-6月2日）及企业自主发布的数据将是重要验证点 [2] - **肿瘤免疫2.0时代**： - 中国企业引领全球PD-1/VEGF双抗等创新，荣昌生物RC148、三生制药相关产品已实现授权出海 [3] - 康方生物PD-1/VEGF双抗依沃西已向美国FDA递交上市申请 [3] - 康方生物的卡度尼利（PD-1/CTLA-4双抗）和依沃西纳入医保后推动其产品销售收入大幅增长 **51%** [3] - 2025年全球PD-1/PD-L1单抗销售额约 **550** 亿美元，PD-1双抗市场潜力有望超越单药 [3] - 中国企业在PD-1/IL-2组合（如信达生物IBI363）及PD-1三抗组合（如PD-1/CLAT4/VEGF）上也处于领先地位 [3] - **ADC（抗体偶联药物）领域**： - DS-8201（Enhertu）2025年销售额约 **49.82** 亿美元，是全球销售额最大的ADC药物，第一三共从中获得收益约 **22.07** 亿美元 [4] - 中国企业在TROP-2、CLDN18.2等靶点实现领先，并在双靶点ADC取得突破 [4] - 技术融合是未来方向，蛋白降解剂、核素、多肽、siRNA等被引入偶联组合，肿瘤微环境特异激活（TMEA）药物突破传统靶点定义 [4] - 2026年4月17–22日美国AACR大会将有中国多个新型ADC发布成果 [4] - **小核酸领域**： - 2026年以来国内并购与合作持续落地：中国生物制药以总价 **12** 亿元人民币全资收购赫吉亚生物；瑞博生物与Madrigal合作开发siRNA疗法，获得 **6000** 万美元首付款，累计款项可达 **44** 亿美元；前沿生物与葛兰素史克达成授权，获得 **4000** 万美元首付款及最高 **9.63** 亿美元的里程碑付款 [5] - 诺华与Alnylam合作的小干扰RNA降脂药物Leqvio在2025财年销售额达 **12** 亿美元，同比增长 **57%**，其中2025年Q4非美市场销售 **1.71** 亿美元，同比增长 **52%**；该药已于2025年12月进入中国医保 [5] - 小核酸药物上游配套产业链（CMO/CDMO、合成树脂等耗材）存在发展机遇 [5] - **核药领域**： - 2026年4月2日，瑞迪奥医药的广谱肿瘤显像药物锝99mTc佩昔瑞特加肽注射液（吉伦泰）获批上市，为全球首个该领域First-in-Class药物 [7] - 2026年1月，远大医药的放射性核素偶联药物（RDC）TLX591-CDx已递交新药上市申请，国产RDC将陆续上市 [7] - 全球放射性药物市场2024年估值为 **80** 亿美元，预计2030年达 **293** 亿美元；中国市场2024年估值为 **44** 亿元人民币，预计2030年增长至 **202** 亿元 [7] - 2024年放射性药物新进临床数量达到 **77** 个 [7] - **原料药及兽药**： - 部分供给集中、具备价格主导权的品种已实现提价 [8] - 维生素E和维生素A价格快速上涨：4月3日VE价格 **111.5** 元，较年初提升 **100.90%**；VA价格 **110** 元，较年初提升 **76%** [8] - 人用和兽用抗生素方面，6-APA价格至3月30日周度价格已至 **222** 元，较年初提升 **23.33%**；氟苯尼考3月31日均价为 **170** 元/千克，本月每吨涨 **8000** 元 [8] - **一次性手套产业链**： - 上游原料丁二烯价格自2026年初以来最高达到 **18200** 元，较年初提高 **117.96%**，创近8年新高 [9] - 国内一次性丁腈手套行业开工率达 **60.1%**，订单量保持高位 [9] - 自2025年11月以来，丁腈手套出口均价已逐步提升，2025年12月中国出口美国占比已不足 **8%** [9] - 此次由成本推动的提价，头部企业掌握原料和能源成本综合优势 [9] 6. 医药推选及选股推荐思路 报告维持行业“推荐”评级，并提出以下具体推选方向和选股思路 [10][11]： - **创新药**：看好处于领先位置的双抗和多抗组合，关注荣昌生物、三生制药、信达生物、基石药业，推荐上海谊众、汇宇制药 - **ADC领域**：推荐引入小分子偶联的昂利康，关注科伦博泰-B - **核药市场**：推荐百洋医药，关注东诚药业、中国同辐、远大医药 - **小核酸领域**：推荐悦康医药、阳光诺和，关注瑞博生物、前沿生物、迈威生物；同时推荐小核酸上游配套产业链公司，关注奥锐特、东富龙、凯莱英、蓝晓科技 - **自免领域**：推荐亚虹医药、益方生物，关注荃信生物、诺诚健华 - **GLP-1减重领域**：推荐众生药业，关注联邦制药、石药集团；减重保健品研发布局关注美诺华 - **CXO/CDMO**：推荐益诺思和普蕊斯；CDMO大订单推动推荐凯莱英和维亚生物 - **原料药**：推荐具备价格话语权的浙江医药、川宁生物、亿帆医药，关注联邦制药、国邦医药、普洛药业；合成生物学赋能关注富祥药业、金城医药 - **一次性手套**：关注英科医疗、蓝帆医疗、中红医疗

公司概况与市场地位 - 黑石集团是全球管理资产规模最大的私募股权公司 管理资产总额超过1万亿美元[3] - 其生命科学平台BXLS自2018年启动 截至去年底管理资产达150亿美元[7] - BXLS平台在药品和医疗技术特许权交易数量上处于市场领先地位[6] 近期重大投资与合作 - 承诺在四年内向梯瓦制药提供4亿美元 用于支持其肠道疾病药物的开发[3] - 向默克公司支付7亿美元 以承担部分有前景的癌症疗法研发成本 并因此有资格获得该抗体药物偶联物未来净销售额的特许权使用费[4] - 与强生公司就一种急性髓系白血病药物达成了研发资助协议[5] - 诺华公司于2025年初同意收购其与黑石生命科学共同创立的公司Anthos Therapeutics 交易金额达31亿美元 使诺华获得一款处于后期测试阶段的心血管健康药物[5] 新募基金与财务数据 - 黑石集团宣布完成了有史以来规模最大的生命科学私募基金的募集[7] - 新基金规模达63亿美元 比其2020年完成的46亿美元的前一期基金规模扩大了近40%[7] 投资业绩与产品管线 - 通过其合作伙伴关系 已成功推出34款获批的创新药物和器械[7] - BXLS平台后期资产获批率高达86% 表现优于制药行业平均水平[7] - 其资本已助力多款药物的开发或商业化 包括降胆固醇注射剂Leqvio、罕见病药物Amvuttra以及血癌药物Imbruvica等[6] - 公司支持过的数十种药物最终获得了监管批准[7]

行业投资评级 - 报告对医药行业维持“推荐”评级 [3] 核心观点 - 创新药迎来重要配置时点，发展模式已转变为产品商业化+研发出海授权+融资的综合驱动，基本面持续向好 [4] - 2026年第一季度中国创新药对外授权交易规模已超2024年全年，首付款超33亿美元，总金额近570亿美元 [4] - 政策将医药生物定位为新兴支柱产业，市场表现上，创新药指数近期跑赢大盘，经过半年调整后预期已合理回归，更关注临床数据质量和长期价值 [4] - 肿瘤免疫进入2.0时代，中国在双抗/三抗领域继续引领全球创新，PD-1双抗有望进入一线治疗，市场潜力有望超越PD-1单药 [5] - 技术融合迭代是重要方向，新型偶联分子（如ADC与其他分子结合）有望突破现有靶点局限 [6] - 小核酸领域合作授权持续落地，产业化加速将带动配套产业链发展 [7] - 原料药中部分具备价格主导权的品种（如维生素）已实现快速提价 [9] - 原油价格上涨传导至产业链，丁腈和PVC手套均存在提价弹性 [10] - 两用物项管控使部分关键材料形成巨大国内外价差，有望提升中国下游医疗产品的竞争优势 [11] 根据相关目录分别总结 1. 医药行情跟踪 - 最近一周（2026/03/23-2026/03/27），医药生物行业指数上涨1.56%，跑赢沪深300指数2.97个百分点，涨幅在申万31个一级行业中排名第4 [26] - 最近一月（2026/2/27-2026/3/27），医药生物行业指数下跌4.21%，跑赢沪深300指数0.20个百分点，超额收益排名第9 [27] - 子行业方面，最近一周医疗服务涨幅最大，为3.66%；最近一月化学制药跌幅最小，为1.35% [32] - 最近一年（2025/3/27-2026/3/27），医疗服务子行业涨幅最大，为15.62% [39] - 当前医药生物行业PE（TTM）为34.51倍，高于5年历史平均估值30.62倍 [47] 2. 医药板块走势与估值 - 医药生物行业指数最近一月、三月、六月的绝对收益率分别为-4.21%、4.88%、-1.30% [43] - 同期相对沪深300指数的收益率分别为0.20个百分点、-0.09个百分点、-8.05个百分点 [43] 3. 团队近期研究成果 - 近期团队发布了多篇深度报告和公司点评，覆盖领域包括银屑病治疗、血制品、吸入制剂、GLP-1药物、呼吸道检测以及多家上市公司 [52] 4. 行业重要政策和要闻 - **重要政策**：2026年3月，国家多部委发布文件，优化医保支付政策支持基层医疗发展，并出台意见加快建立长期护理保险制度 [54] - **行业要闻**：近期行业融资、临床研究进展及监管审批活跃，例如峰肽药业完成8900万美元B轮融资，多家公司ADC、双抗等新药获批临床或公布积极临床数据 [55][57][59] - **上市公司公告**：多家公司发布资产减值、产品获批、数据披露等相关公告 [60][61]

公司财务与商业表现 - 公司2025年净产品收入为29.9亿美元，同比增长81% [1] - 公司旗下四款已上市药物（Onpattro、Givlaari、Oxlumo、Amvuttra）贡献了主要收入 [1] - 公司还通过与再生元、罗氏、诺华、赛诺菲等合作伙伴的合作获得收入 [1] - 公司主要收入增长驱动力是Amvuttra，该药2025年全球销售额达23.1亿美元，同比增长138% [8] 产品管线进展 - 公司正在推进多个候选药物，关键项目包括cemdisiran、mivelsiran和zilebesiran [2] - 与再生元合作的cemdisiran在针对全身性重症肌无力的III期研究中达到了主要和关键次要终点，再生元计划不久后提交美国监管申请 [3] - 与罗氏合作的zilebesiran在II期KARDIA项目中显示出作为单药或联合标准降压药的有效性，KARDIA-3研究显示其能持续降低收缩压并改善心血管和肾脏生物标志物 [4] - 针对zilebesiran的全球III期心血管结局研究（ZENITH研究）已于2025年启动，旨在评估其对降低高血压患者主要不良心血管事件风险的潜力 [5] - 公司全资拥有的候选药物mivelsiran（前ALN-APP）用于治疗早发性阿尔茨海默病和脑淀粉样血管病，预计2026年上半年启动针对AD的II期研究，针对CAA的II期研究患者入组和给药正在进行中 [6] 市场竞争格局 - 公司核心药物Amvuttra在ATTR-CM市场面临来自辉瑞Vyndaqel/Vyndamax和BridgeBio公司Attruby的显著竞争 [9] - 辉瑞的Vyndaqel系列药物2025年全球收入为63.8亿美元，同比增长17% [11] - BridgeBio公司的Attruby于2024年获FDA批准，2025年美国销售额为3.624亿美元，截至2026年2月20日，美国已有1856名医疗保健提供者开具了7804份患者处方 [12] 股票表现与估值 - 公司股价在过去六个月下跌31.4%，而同期行业指数增长14.8% [13] - 从估值角度看，公司股票价格昂贵，其市销率为11.55（基于过去12个月销售额），远高于行业的2.39，但低于其五年均值19.37 [16] - 过去60天内，对公司2026年的每股收益预估从10.44美元下调至9.57美元，对2027年的预估从18.15美元下调至15.03美元 [21]

行业投资评级 - 医药行业投资评级为“推荐”，且评级为“维持” [1] 核心观点 - 报告核心观点认为，医药行业供给端变量增加，正促进价格周期转变，同时创新药出海、小核酸、GLP-1口服等细分领域进展积极，行业存在结构性投资机会 [2][3][4][8] 行业动态与核心驱动因素 1. 供给端变化驱动价格周期 - 受反内卷、两用物项管理、反倾销等政策影响，医药供给端变量增加，推动价格周期转变 [2] - 原料药产业供给端变化敏感，青霉素产业链已开始价格反弹，例如印度对6-APA的进口限价折合人民币约260元/公斤，高于目前出口报价，国内企业已开始逐步提高报价 [2] - 饲用氨基酸添加剂（如赖氨酸、苏氨酸）行业虽供给过剩，但2025年下半年以来价格处于低位，开工率不足，产量的部分收缩即可促成阶段性提价，例如星湖伊品、象屿生化在2月25日起对相关产品上调报价50-300元/吨 [2] - 医疗器械方面，两用物项管理对关键材料（如氧化钇）出口管制，导致国内外价差巨大（国外价格相对于国内报价差距40倍），有望促成国内下游产业链（如氧化锆瓷块、义齿）提价或利用成本优势扩大海外市场份额 [2] 2. GLP-1口服时代开启与中国企业出海 - GLP-1市场增量已基本转向减重适应症，礼来的替尔泊肽在减重效率和安全性方面具有显著优势，其2025年全年销售额达365亿美元 [3] - 2026年口服GLP-1药物上市是市场重要变化，诺和诺德减重版口服司美格鲁肽片剂在美国上市后前四天获得约3071张处方，显著超过同期注射型产品 [3] - 礼来的口服GLP-1药物Orforglipron在临床研究中优于口服司美格鲁肽，预计2026年Q2在美国上市 [3] - 中国企业持续跟进GLP-1研发，并在超长效、口服、多靶点组合等方向差异化布局，对外授权活跃，例如石药与阿斯利康达成合作，涉及最高185亿美元（12亿美元预付款+35亿美元研发里程碑+138亿美元销售里程碑）的潜在款项 [3] - 联邦制药的三靶点GLP-1药物UBT251国内二期数据优秀，海外预计2026年上半年启动二期临床 [3] 3. 小核酸领域合作加速与产业链机遇 - 2026年以来国内小核酸领域并购与合作持续落地，例如中国生物制药以12亿元人民币全资收购赫吉亚生物，瑞博生物与Madrigal达成最高44亿美元的合作，前沿生物与葛兰素史克达成最高9.63亿美元的授权 [4] - 海外小核酸药物快速产业化，例如诺华的Leqvio在2025财年销售额达12亿美元，同比增长57%（固定汇率），其中2025年Q4非美市场销售1.71亿美元，同比增长52% [4] - Leqvio已于2025年12月进入中国国家医保目录，中国市场将成为其增长核心引擎之一 [4] - 小核酸药物上游配套产业链（如核酸序列、靶向载体）以及CMO/CDMO存在发展机遇 [4] 4. 药品零售市场与药店定位提升 - 2025年12月中国实体药店零售规模达588亿元，同比增长4.3%，为全年销售额最高单月 [5] - 2025年1-12月中国实体药店累计规模为6165亿元，全年增长率为-0.57% [5] - 2025年全年平均客单价为66元，同比下降6%，客单价下降受保健品、中药饮片等偏消费品种影响，药品需求相对刚性 [5] - 全身用抗病毒药对2025年第四季度药品增长有显著拉动 [5] - 近期政策将药店定位从单纯销售终端升级为“健康驿站”综合健康服务平台 [5] 5. 口服自免药物的研发进展与价值 - 武田的新一代口服TYK2抑制剂zasocitinib在银屑病III期研究中取得积极结果，该产品来自一笔总价高达60亿美元（40亿美元预付款+20亿美元销售里程碑）的收购 [6] - 国内多家企业（益方生物、诺诚健华、翰森制药）的TYK2抑制剂已进入临床III期 [6] - 口服自免药物开发还包括α4β7、IL-17和IL-23等靶点 [6] - 亚虹医药的新靶点口服药物APL-1401（DBH抑制剂）用于溃疡性结肠炎的Ib期临床结果显示，120mg组在4周治疗周期内临床应答率为33.3%，组织学改善率达66.7% [6] 市场表现与估值 - 最近一周（2026/02/21-2026/02/27），医药生物行业指数涨幅为0.50%，跑输沪深300指数0.58个百分点，在申万31个一级行业中涨幅排名第25位 [19][20] - 最近一月（2026/01/27-2026/02/27），医药生物行业指数跌幅为2.67%，跑输沪深300指数2.77个百分点，涨幅排名第28位 [22][23] - 最近一周子行业中，生物制品涨幅最大（2.56%），医疗服务跌幅最大（-0.99%） [25][27] - 最近一月子行业中，中药跌幅最小（-0.15%），生物制品跌幅最大（-4.94%） [27] - 最近一年（2025/02/27-2026/02/27），细分子行业中医疗服务涨幅最大（21.99%），中药涨幅最小（1.98%） [31][33] - 医药生物行业当期PE（TTM）为37.20倍，低于5年历史平均估值30.78倍 [40] 选股思路与重点关注公司 报告基于行业趋势提出以下选股思路，并列出部分重点关注公司 [8][9][10]： 1. **原料药周期触底反转**：推荐川宁生物、亿帆医药；关注联邦制药、国邦医药、普洛药业；合成生物学方向关注富祥药业、金城医药。 2. **两用物项管理带来的产业链优势**：推荐爱迪特；关注国瓷材料。 3. **CXO景气周期传递与AI结合**：推荐益诺思、普蕊斯；药物研发与AI结合推荐维亚生物。 4. **小核酸突破与配套产业链**：推荐悦康药业、阳光诺和；关注瑞博生物、前沿生物、迈威生物；上游配套关注奥锐特、东富龙、凯莱英、蓝晓科技。 5. **自免口服药物突破**：推荐亚虹医药、益方生物；关注荃信生物、诺诚健华。 6. **GLP-1减重领域对外授权**：推荐众生药业；关注联邦制药、石药集团。 7. **ZAP-X放疗设备**：推荐百洋医药。 8. **脑机接口技术**：侵入式推荐美好医疗、博拓生物；非侵入式关注翔宇医疗、可孚医疗。 9. **高值耗材出口突破**：关注春立医疗、爱康医疗、南微医学、百心安。 10. **连锁药店行业出清与定位提升**：推荐益丰药房、老百姓；关注一心堂。 近期行业要闻摘要 - **产品获批与上市**：赛诺菲度普利尤单抗在华获批新适应症；翰森制药c-MET TKI、葛兰素史克利奈昔巴特片、康方生物抗IL-4Rα单抗等新药上市申请获受理；礼来塞普替尼辅助治疗肺癌III期研究达主要终点 [45] - **合作与授权**：辉瑞与先为达生物就GLP-1药物埃诺格鲁肽达成商业化合作，潜在付款总额最高4.95亿美元；和铂医药授权HBM4003海外权益 [46] - **出海进展**：翰森制药阿美替尼片获欧盟批准上市 [46] - **资格认定**：圣因生物SGB-9768获美国FDA孤儿药资格 [46]

核心观点 - 诺华制药创新管线对股价形成支撑 业绩增长具备韧性 但短期面临专利到期与政策不确定性 可能限制股价突破历史高点的动能 [1][4] 业绩经营情况 - 2025年全年营收达548.11亿美元 同比增长8.99% [1] - 创新药物是主要增长引擎 Kisqali固定汇率下增长44% Pluvicto固定汇率下增长70% Scemblix固定汇率下增长87% [1] - 第四季度创新产品贡献显著 抵消了成熟产品如Entresto因仿制药竞争导致的销售额下滑 Entresto第四季度销售额同比下滑45% [1] 产品研发进展 - 公司推进“4+5”战略 聚焦四大治疗领域和五大技术平台 [2] - 2025年新增13款新产品及新适应症在华获批 中国区新药开发已实现100%与全球同步 [2] - 近期关键进展包括 Pluvicto在华获批用于前列腺癌 其浙江海盐生产基地预计2026年底投产 [2] - 基因疗法OAV101IT 小核酸药物Leqvio等后期管线数据积极 未来两年预计有超15项关键数据读出 [2] 行业政策与环境 - 美国市场受《通胀削减法案》影响 第四季度销售额同比下降11% [3] - 核心产品Entresto专利到期后仿制药竞争加剧 预计2026年销售额将承压 [3] - 公司当前市盈率(TTM)为22.54倍 估值处于合理区间 [3] 资金动向 - 2025年公司通过股票回购和股息增长强化股东回报 全年股票回购89亿美元 每股派息同比增长5.7% [4] - 2025年公司自由现金流达176.86亿美元 为研发和并购提供支撑 [4]

核心观点 - 报告重点推荐了电子、机械设备和医药生物三个行业，认为AI基础设施建设、工程机械需求复苏以及小核酸药物商业化是当前的核心投资主线 [1][6] - 电子行业：AI算力需求爆发推动海外四大CSP厂商资本开支激增，半导体行业进入全面涨价周期，从存储蔓延至功率、模拟等非存储领域，行业需求复苏且国产化力度超预期 [6][7][8] - 机械设备行业：挖掘机和装载机2026年1月内外销均实现大幅增长，国内重大项目开工与海外市场拓展共同驱动行业持续复苏，龙头公司业绩预增 [13][14][15] - 医药生物行业：国内小核酸企业达成重磅国际合作协议，相关药物销售高增，验证了该赛道从罕见病向慢病领域渗透的商业化潜力与出海实力 [18][19][20] - A股市场：上证指数短期技术面呈现矛盾，或维持震荡态势，板块轮动较快，持续性需观察量价配合 [25][26][27] 电子行业周报要点 - **AI基础设施投入激增**：海外四大CSP（云服务提供商）厂商2025Q4资本支出同比高增，预计2026年合计资本支出将达到**6700亿美元**，同比激增**60%**，显示AI基础设施建设仍处大规模投入阶段 [6][7] - **谷歌**：2025Q4营收**1138.28亿美元**（YoY +17.99%），云业务营收**176.64亿美元**（YoY +48%）；2025年资本支出**914.5亿美元**，预计2026年资本支出在**1750亿至1850亿美元**之间 [7] - **亚马逊**：2025Q4营收**2133.86亿美元**（YoY +13.63%），AWS云业务营收**355.79亿美元**（YoY +24%）；2025年资本支出**1310亿美元**，预计2026年上调至**2000亿美元**，增幅超五成 [7] - **半导体行业全面涨价**：2025年全球半导体销售额创历史新高，达**7917亿美元**（YoY +25.6%），预计2026年将超**10000亿美元**；涨价潮从存储芯片蔓延至功率、模拟、MCU等非存储领域 [8] - **功率半导体涨价**：英飞凌宣布因AI数据中心需求激增自4月1日起涨价；德州仪器超**6万款**型号产品涨幅**10%-30%**；ADI全系列涨价**15%**；芯联集成8英寸MOS产线提价**15%** [8] - **市场表现与投资建议**：本周（2026/2/2-2/8）申万电子指数下跌**5.23%**，跑输沪深300指数**3.90**个百分点；建议关注AI算力、AIOT、半导体设备、关键零部件和存储涨价等结构性机会，并列出四类具体关注标的 [9][10][11] 机械设备行业简评要点 - **挖掘机销量大增**：2026年1月销售各类挖掘机**18708台**，同比增长**49.5%**；其中国内销量**8723台**，同比增长**61.4%**；出口销量**9985台**，同比增长**40.5%** [13] - **内销驱动**：高增长部分源于2025年1月春节较早导致的低基数；未来国内有色矿山、重大水利工程、新藏铁路等项目将释放需求；设备更新政策刺激需求提前释放 [14] - **出口强劲**：2025年12月挖掘机出口额达**12.77亿美元**，环比增长**39.28%**，同比大幅增长**75.17%**；俄罗斯、几内亚等国涨幅超**100%**；2025年全年工程机械整机出口金额**601.69亿美元**，同比增长**13.8%** [14] - **装载机销量高增**：2026年1月销售各类装载机**11759台**，同比增长**48.5%**；其中国内销量**5293台**（YoY +42.8%），出口销量**6466台**（YoY +53.4%）；电动装载机销量**2990台**，电动化渗透率达**25.43%** [13][15] - **龙头公司业绩**：柳工发布业绩预告，2025年归母净利润预计为**15.26亿元-16.59亿元**，同比增长**15%-25%**，受益于国内外市场需求复苏及公司战略推进 [15] - **投资建议**：建议关注在海外深度布局、品牌认可度高、产品矩阵完善的龙头企业，如三一重工、中联重科、柳工等 [16] 医药生物行业周报要点 - **市场表现**：上周（02/02-02/06）医药生物板块上涨**0.14%**，跑赢沪深300指数**1.47**个百分点；板块PE估值为**29.43**倍，处于历史中低位 [18] - **行业要闻**： - **重磅合作**：圣因生物与基因泰克达成全球研发合作与许可协议，涉及一款RNAi疗法，圣因生物将获得**2亿美元**首付款，以及共计**15亿美元**的里程碑付款和分级特许权使用费 [19] - **诺华业绩**：诺华2025年营收**545.32亿美元**（YoY +8%），净利润**139.67亿美元**（YoY +17%）；其小核酸降脂药Leqvio（siRNA）2025年营收**11.98亿美元**，同比增长**59%** [19] - **投资逻辑**：小核酸赛道高景气度延续，正从罕见病向慢病（如心血管、代谢）领域加速渗透；国内企业技术获国际认可，出海路径清晰 [20] - **投资建议**：聚焦三大主线：1）具备核心递送技术、有国际合作潜力的Biotech；2）布局慢病领域、管线进度领先的行业龙头；3）受益全球商业化加速的小核酸供应链核心公司 [20] 财经新闻要点 - **国内货币政策**：央行提出继续实施好适度宽松的货币政策，灵活运用降准降息等工具，保持流动性充裕，引导金融总量合理增长 [22] - **低空经济政策**：五部门发布实施意见，提出到**2027年**，全国低空公共航路地面移动通信网络覆盖率不低于**90%**，并形成一批典型低空应用场景 [23] - **美国零售数据**：美国2025年12月零售销售环比持平，预期为上升**0.4%** [24] A股市场评述要点 - **指数表现**：上交易日（2026/2/10）上证指数收盘**4128.37**点，上涨**0.13%**；深成指微涨**0.02%**，创业板指下跌**0.37%** [25][26] - **技术分析**：上证指数日线技术条件未完全修复，指标呈现矛盾，短期或维持小阴小阳的震荡态势；周线技术条件尚未明显走弱 [25] - **板块表现**：影视院线板块大涨**13.83%**，文化传媒、游戏等板块活跃；贵金属、白酒、光伏设备等板块回落；市场情绪再度低落，收红个股占比**41%** [26][28] - **资金动向**：大单资金净流出超**119亿元**；融资余额为**26437亿元**，减少**38.28亿元** [25][30] 市场数据要点 - **利率数据**：国内DR001利率为**1.3653%**，上涨**9.18**个BP；10年期美债收益率为**4.1600%**，下降**6.00**个BP [30] - **汇率商品**：美元指数报**96.8564**；离岸人民币报**6.9133**；COMEX黄金报**5047.90美元/盎司**；WTI原油报**63.96美元/桶** [30]

财务数据和关键指标变化 - 2025年全年销售额增长8%，核心营业利润增长14%，核心利润率达到40.1%，比原计划提前两年实现40%的目标 [5] - 2025年第四季度销售额下降1%，核心营业利润增长1%，主要受美国仿制药上市和“总价到净价”调整影响，若剔除调整，第四季度销售额增长为3% [6][37] - 2025年核心每股收益增长17%至8.98美元，自由现金流增长8%至176亿瑞士法郎，创历史新高 [37][38] - 2026年全年业绩展望：销售额预计实现低个位数增长，核心营业利润预计出现低个位数下降 [42] - 2026年业绩将呈现“前低后高”趋势：上半年销售额预计低个位数下降，核心营业利润预计低双位数下降；下半年销售额预计中个位数增长，核心营业利润预计中至高个位数增长 [45] - 若汇率维持1月底水平，预计对2026年全年销售额有2-3个百分点的正面影响，对核心营业利润有1个百分点的正面影响 [46] 各条业务线数据和关键指标变化 - **Kisqali**：2025年全年销售额增长57%，达到48亿瑞士法郎，第四季度增长44%，若剔除美国研发调整，全球增长54%，美国增长62% [7][8] - **Kesimpta**：2025年全年销售额增长36%，达到44亿美元，美国第四季度增长27%，一线初治患者占新处方份额的50% [7][10] - **Scemblix**：2025年全年销售额增长85%，第四季度增长87%，已进入重磅药物行列，美国所有治疗线市场份额达41% [7][15] - **Pluvicto**：2025年全年销售额增长42%，达到20亿美元，美国销售额增长75%，PSMA市场份额自获批后增长4倍至16% [11] - **Leqvio**：2025年全年销售额增长57%，第四季度增长46%，已进入重磅药物行列，美国高级降脂市场增长33% [13] - **Cosentyx**：2025年全年销售额增长8%，达到67亿美元，第四季度增长11%，在化脓性汗腺炎初治患者中占据51%的新处方份额 [17] - **Rhapsido**：美国上市初期表现积极，已有超过2000名医疗保健专业人士启动样品和桥接项目，预计下半年随着市场准入改善，销售将稳步增长 [22][23] - **Itvisma**：作为一次性基因疗法，在美国获批用于2岁及以上脊髓性肌萎缩症患者，预计将在未来2-3年内快速达到销售峰值 [25][87] - **Pelabresib**：公布了III期MANIFEST研究96周数据，显示出深度持久的疗效和与芦可替尼相当的安全性，为在欧盟和美国等地的注册铺平道路 [27][29] - **肾科产品组合**：包括Fabhalta和Vanrafia在内的产品组合贡献了IgAN市场50%的新处方增长，Fabhalta已在45个国家获批用于C3G [19] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司成功转型为纯制药公司，过去五年实现了8%的平均销售增长率和15%的平均核心营业利润增长率，并计划在2025-2030年间实现5%-6%的销售额复合年增长率 [34][43][48] - 资本配置策略保持平衡，2025年研发投资超过100亿美元，同比增长8%，并完成了4项收购和10项许可交易 [39] - 计划通过内生增长和外部并购（特别是在肿瘤领域）来应对Kisqali等关键产品在2030年代中期的专利到期挑战 [68][70][71] - 针对美国“最惠国待遇”定价政策的影响，公司正在制定策略以管理Rhapsido和Ianalumab等药物在全球市场的上市，确保不影响美国市场 [73][74] - 在研发管线方面，2026年预计有7项关键研究结果读出，以支持中长期增长前景 [31] - 公司致力于通过生产率提升计划和严格的成本管理来维持利润率，尽管2026年会因Avidity交易产生1-2个百分点的利润率稀释 [42][108][111] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 管理层对公司在经历诺华历史上最大专利到期（如Entresto）期间仍能实现增长充满信心，这得益于关键增长品牌和管线的补充能力 [6] - 首席执行官Vasant Narasimhan肯定了前CFO Harry Kirsch在过去13年中对公司财务转型、生产力和卓越运营文化的贡献 [47] - 新任CFO Mukul Mehta表示，尽管2026年上半年面临仿制药冲击的艰难基数，但公司对优先品牌的销量增长和长期5%-6%的销售复合年增长率目标保持信心 [42][44][45] - 管理层对多个核心产品达到或超过峰值销售预期表示乐观，包括Kisqali（100亿美元以上）、Kesimpta（60亿美元以上）、Scemblix（40亿美元以上）和Cosentyx（80亿美元） [8][10][16][17] 其他重要信息 - 公司提议2025年股息为每股3.70瑞士法郎，同比增长6%，这是自1996年公司成立以来连续第29年以瑞士法郎计价的股息增长 [40] - 公司完成了150亿瑞士法郎的股票回购计划，并启动了一项新的最高100亿瑞士法郎的回购计划，预计在2027年底前完成，目前尚有约77亿瑞士法郎待执行 [40] - 预计在2026年上半年完成对Avidity Biosciences的收购交易，该交易预计主要通过债务融资 [43] - 在公共卫生领域，公司有望推出25年来的首款新型疟疾药物KAF156，其在调整后的治愈率达到99.2% [30] - 公司正在扩大Pluvicto的产能，新的生产设施将在美国加州、佛罗里达州以及日本和中国上线 [12] 问答环节所有的提问和回答 问题: 关于remibrutinib的肝脏安全监测和FDA沟通情况 [52] - 公司指出，remibrutinib因其结构原因，在已获批的慢性自发性荨麻疹标签中未包含肝脏安全讨论，这与竞争对手不同 [54] - 出于对其他竞品发现的谨慎，FDA要求有限度的肝脏监测，但公司计划基于研究中未出现肝脏信号的证据，主张维持现有标签 [54] - 在复发缓解型多发性硬化症中，由于存在众多替代疗法，安全性至关重要，若出现Hy‘s Law病例通常会导致REMS计划和监测要求 [55] 问题: remibrutinib在多发性硬化症中的疗效目标和商业机会 [59] - 公司承认没有II期数据，但基于对靶点的强效抑制和药代动力学特性，对III期研究的疗效有信心 [56] - 商业机会将取决于数据，基础假设是口服药物在疗效上可能难以媲美B细胞单抗，但仍有大量不愿接受注射治疗的患者市场，特别是在美国以外地区 [60][61] - 如果其脑渗透特性能在继发进展型多发性硬化症或疾病控制方面带来额外益处，可能创造更广泛的机会 [62] 问题: Pelacarsen (Lp(a)降低药物) III期研究结果延迟的原因和风险 [59][79] - 研究将按原计划完成预设事件数，公司已在此前增加了研究的统计把握度 [63] - 事件率低于模型预测，可能源于患者其他风险因素（如低密度脂蛋白）得到了更优管理，而非高估了基线风险或低估了治疗效果 [63][81] - 在较高Lp(a)水平下，Lp(a)可能成为更主导的风险因素，研究中患者中位Lp(a)水平为108 nmol/L [82] 问题: Kisqali专利到期后的内部拓展选择和肿瘤领域BD策略 [68] - Kisqali在美国的专利保护预计将持续到2031年中期（含儿科独占期），在其他市场可能更长 [69] - 内部生命周期管理选项包括CDK2、CDK2/4和CDK4项目，以及处于临床阶段的HER2靶向和neobomasin放射性配体疗法 [69][70] - 公司承认肿瘤学是需要通过业务发展补充管线的治疗领域之一，并将继续寻找机会 [70][71] 问题: Rhapsido和Ianalumab在美国MFN政策下的全球上市策略 [73] - 对于已上市的Rhapsido，主要影响在于医疗补助回扣部分，公司认为可以通过定价走廊管理来实现全球上市 [74] - 对于计划于2027年在G7+国家上市的Ianalumab，情况更复杂，因其基于美国净价格，公司正在研究策略，以在不影响美国市场的前提下实现全球上市 [74][75] 问题: Itvisma (基因疗法)在美国及海外的上市曲线预期 [86] - 基因疗法通常在前2-3年快速渗透现有患者池后达到峰值，随后因一次性治疗性质而趋于稳定状态 [87] - 预计Itvisma将遵循类似模式，在最初几年快速达到峰值，公司已了解部分“库存”患者并建立了良好的市场准入 [87][88] 问题: 第四季度Kisqali的“总价到净价”影响是否持续及口服SERD的竞争风险 [90] - 较高的“总价到净价”影响被视为一次性，源于2025年医疗保险使用率高于预期，随着早期乳腺癌患者群体年轻化，预计将回归历史水平 [92] - 关于口服SERD，公司认为市场将演变为CDK4/6抑制剂联合内分泌治疗（包括口服SERD）的选择，而非口服SERD替代CDK4/6，这支持了其100亿美元以上的峰值销售预期 [94][95] 问题: 食物过敏市场的整体机会及公司布局 [97] - 公司基于remibrutinib的II期阳性数据，认为安全高效的口服药物在儿童患者中具有吸引力，可能成为数十亿美元的市场机会 [98][99] - 计划在2025年第一季度公布II期数据，并启动全面的III期项目，同时也在评估内部和外部其他加强该领域产品组合的机会 [24][99] 问题: Pelacarsen III期研究成功的定义和商业前景 [102] - 研究把握度针对70 mg/dL组20%和90 mg/dL组25%的相对风险降低，但若在较低水平（如中双位数）实现统计学显著获益，仍可能被视为成功 [103] - 对于无其他治疗选择的患者，即使获益程度较低，公司也会评估将其推向市场的合适途径 [103] 问题: 第四季度SG&A控制是否可持续及2026年利润率展望 [108] - 第四季度SG&A的严格控制是公司主动平滑季度间波动的结果，整体生产率和成本控制计划将在未来持续 [109][112] - 2026年利润率稀释1-2个百分点主要归因于Avidity交易带来的高研发成本，若不考虑该交易，利润率将基本持平 [111] 问题: Cosentyx在化脓性汗腺炎市场的动态和增长预期 [115] - 市场份额已稳定在48%-50%区间，公司在初治患者中表现强劲，竞争对手在转换治疗患者中表现良好，预计各品牌将随市场整体增长 [116] - 市场潜力估计在30-50亿美元，未来可能通过Rhapsido等新疗法进一步扩大患者群体 [116][117] 问题: Lp(a)产品组合策略及DII235的进展 [120] - 合作伙伴Argo Biosciences的数据显示DII235可能实现每年给药一次，公司计划基于Pelacarsen的III期结果，将该项目直接推进至III期研究 [121] - 公司还拥有其他早期心血管项目储备，旨在为Leqvio的生命周期管理和未来Lp(a)市场做好准备 [122] 问题: 自身免疫性疾病细胞疗法项目的进展和热情度 [125] - 公司对YTB等项目保持高度热情，首个数据读出预计在狼疮性肾炎，基于此前小规模研究的积极结果 [126] - 多个项目正在快速推进，部分可能于明年获得数据，具体取决于入组情况，各项目与FDA的注册路径（单臂或随机）因适应症而异 [127] 问题: Scemblix在美国一线治疗市场份额增长似乎停滞的原因 [129] - 由于慢性髓系白血病是罕见病，数据波动较大且经常被修正，公司内部评估显示一线份额增长符合甚至超过原计划 [129] - 增长的主要障碍是医生对其市场准入的认知不足，以及部分医生对老药Gleevec的忠诚度，但公司目标是将份额从20%中段提升至40%-50% [130] 问题: Zigakibart数据读出推迟以同步eGFR数据的策略考量 [134] - 在抗APRIL领域竞争对手众多的背景下，公司认为同时提供蛋白尿降低和eGFR获益的完整批准数据包更具竞争力 [135] - 推迟约三个季度以获取更全面的数据是审慎之举，这将使公司在IgAN领域可能拥有三个具备eGFR获益证据的药物，形成强大组合 [135]

财务数据和关键指标变化 - 2025年全年销售额增长8%，核心营业利润增长14%，核心利润率达到40.1%，比原计划提前两年实现40%的目标 [5] - 2025年第四季度销售额下降1%，核心营业利润增长1%，主要受到美国研发调整和Entresto专利到期的影响 [6][37] - 2025年全年核心每股收益增长17%至8.98美元，第四季度核心每股收益为2.03美元，增长2% [37] - 2025年自由现金流达到创纪录的176亿瑞士法郎，增长8% [37][38] - 2026年全年销售增长指引为低个位数，核心营业利润指引为低个位数下降，这反映了Avidity交易带来的1-2个百分点的核心利润率稀释 [42] - 2026年业绩将呈现“上下半年”分化：上半年销售预计低个位数下降，核心营业利润预计低双位数下降；下半年销售预计中个位数增长，核心营业利润预计中到高个位数增长 [45] - 如果汇率维持在1月底水平，预计对2026年全年销售额有2-3个百分点的正面影响，对核心营业利润有1个百分点的正面影响 [46] 各条业务线数据和关键指标变化 - **Kisqali (乳腺癌)**：2025年全年销售额增长57%至48亿瑞士法郎，第四季度增长44%（剔除美国研发调整后全球增长54%，美国增长62%）[7][8]；美国早期乳腺癌新处方份额超过60%并保持稳定，德国早期乳腺癌新处方份额超过80% [8][9]；公司对其100亿美元峰值销售展望保持充分信心 [8] - **Kesimpta (多发性硬化症)**：2025年全年销售额增长36%至44亿美元 [10]；美国第四季度增长27%，初治患者占新处方量的50% [10]；在跟踪的10个主要市场中，有9个市场的新处方份额领先 [10]；公司对60亿美元以上的峰值销售指引充满信心 [10] - **Pluvicto (前列腺癌)**：2025年全年销售额增长42%（按固定汇率计算），全球销售额达到20亿美元 [11]；美国销售额增长75%，在PSMAfore适应症中的份额自获批以来增长4倍，达到16% [11]；已在日本和中国获批，预计将加速美国以外市场的增长 [12] - **Leqvio (高胆固醇血症)**：第四季度成为重磅药物，2025年全年销售额增长57%，第四季度增长46% [13]；在中国被纳入国家医保目录，早期市场反馈积极 [14] - **Scemblix (慢性髓性白血病)**：第四季度销售额增长87%，成为重磅药物 [15]；美国所有治疗线的新处方份额达到41%，一线治疗份额已达中20%区间 [15]；日本一线新处方份额为45%，二线为74% [16]；公司对40亿美元以上的销售展望充满信心 [16] - **Cosentyx (银屑病等)**：2025年全年销售额增长8%至67亿美元，第四季度增长11% [17]；美国市场增长9%，在化脓性汗腺炎初治患者中新处方份额为51% [17]；预计未来几年平均保持中个位数增长，以达到80亿美元的峰值销售潜力 [18] - **肾脏病产品组合**：IgAN产品组合贡献了50%的新处方市场增长，由VANRAFIA和Fabhalta共同驱动 [19]；Fabhalta在C3G适应症已在45个国家获批 [19] - **Rhapsido (慢性自发性荨麻疹等)**：美国上市早期结果令人鼓舞，已有超过2000名医疗专业人士启动患者用药 [22]；预计随着下半年医保准入的推进，销售将稳步提升 [23] - **ITVISMA (脊髓性肌萎缩症基因疗法)**：这是一种一次性基因疗法，适用于2岁及以上儿童，标签广泛，无AAV9抗体滴度限制 [25]；公司认为其具有成为多重磅药物的潜力，美国以外市场机会显著 [26] 各个市场数据和关键指标变化 - **美国市场**：受到Entresto、Promacta和Tasigna仿制药在2025年中进入市场的重大影响 [34][36]；Kisqali、Kesimpta、Pluvicto等核心增长品牌在美国表现强劲 [8][10][11] - **中国市场**：Leqvio被纳入国家医保目录，早期市场反馈积极 [14]；Pluvicto已在中国获批 [12]；Cosentyx在中国保持强劲增长 [18] - **日本市场**：Pluvicto已获批 [12]；Scemblix在一线和二线治疗中占据领先的新处方份额 [16]；ITVISMA的上市申请已完成 [26] - **欧洲市场**：Cosentyx是欧盟和中国领先的原研生物制剂 [18]；Scemblix早期适应症已在60个国家获批，并已在德国上市 [16]；VANRAFIA已提交欧盟上市申请 [20] - **其他市场**：Kisqali计划于2026年在意大利和西班牙上市 [9] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司成功转型为纯制药公司，提升了销售业绩、利润率水平和自由现金流生成能力 [35][38] - 资本配置策略保持平衡且对股东友好：2025年研发投入超过100亿美元，同比增长8%；宣布了4项收购和10项许可交易；完成了150亿瑞士法郎的股票回购计划，并启动了新的高达100亿瑞士法郎的回购计划；提议每股股息增加6%至3.70瑞士法郎 [39][40] - 有信心在2025-2030年实现5%-6%的销售复合年增长率，并预计在2029年恢复40%以上的核心利润率 [43][48] - 计划通过内部研发（如CDK2/4项目、放射配体疗法组合）和外部业务发展/并购来管理Kisqali的生命周期并拓展肿瘤学管线 [69][70][71] - 正在制定策略以应对美国“最惠国”定价政策对Rhapsido和ianalumab等药物全球上市计划的影响 [74][75] - 在肾脏病领域，通过调整Zigakibart的III期方案，旨在获得包含蛋白尿和eGFR益处的完全批准，以增强在竞争中的定位 [21][135] - 持续推进细胞疗法项目（如YTB）在自身免疫性疾病领域的开发，首个数据读出预计在狼疮性肾炎 [126] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 尽管面临公司历史上最大的专利到期影响，公司预计在2026年仍能实现增长，这证明了关键增长品牌和管线替代产品的强劲表现 [7] - 核心增长品牌组合在2025年增长了35%，该组合将推动公司增长至本年代末乃至2030年代中期 [7] - 2025年研发管线取得了非常好的进展，完成了绝大多数里程碑和试验启动，显示了强大的研发执行能力 [31] - 2026年预计有7项关键数据读出，包括Pelacarsen、ianalumab、remibrutinib等，有望加强中期展望 [32] - 对于remibrutinib在多发性硬化症中的竞争，管理层强调其已获批的CSU标签中无肝脏安全性讨论，并计划基于其安全性数据向FDA争取避免在MS标签中加入监测要求 [54][55] - 对Pelacarsen的III期试验保持信心，认为研究设计充分，但指出观察到的事件发生率低于基于已发表文献的模型预测，可能与患者其他风险因素（如LDL）得到优化管理有关 [63][81] - 认为口服SERD的出现不会显著侵蚀CDK4/6抑制剂在早期乳腺癌中的市场，预计市场将演变为CDK4/6抑制剂联合传统内分泌疗法或口服SERD [94] 其他重要信息 - 首席财务官Harry Kirsch将于2026年3月中旬卸任，由Mukul Mehta接替 [5][41] - 公司完成了针对polymyalgia rheumatica适应症的美国FDA上市申请提交 [18] - 与FDA就remibrutinib用于食物过敏的III期项目达成一致，计划在2025年第一季度分享II期数据并启动广泛的III期项目 [24][98] - 对于pelabresib，基于III期MANIFEST项目96周数据，已与欧盟达成于2026年提交上市申请的协议；在美国、中国和日本将启动一项新的III期研究 [29] - 公司致力于全球健康，其疟疾新药KAF156 (ganaplacide + lumefantrine)在III期试验中显示出99.2%的治愈率 [30] - 预计Avidity交易将在2026年上半年完成 [43] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 关于remibrutinib的肝脏监测要求和疗效预期 [52][53] - **回答**: 公司指出remibrutinib现有的CSU批准标签中未提及肝脏安全性，这源于其分子结构不同于竞争对手。FDA出于谨慎要求有限的肝脏监测，但公司计划基于其研究中未出现肝脏信号的证据，向FDA主张维持现有标签。在疗效方面，尽管没有II期数据，但基于对靶点的良好饱和及分子设计，公司相信如果BTK抑制剂类别对RRMS有效，remibrutinib将具备有竞争力的疗效和安全性 [54][55][56] 问题: 更新对remibrutinib在多发性硬化症中商业机会的看法，以及Pelacarsen试验延迟的风险 [59] - **回答**: 商业机会将取决于数据。基础假设是口服药物在疗效上可能难以匹敌B细胞单抗，但仍存在大量不愿接受注射治疗的患者市场。此外，其脑渗透特性可能带来在SPMS或RRMS控制方面的额外机会。关于Pelacarsen，试验将按原计划完成所需事件数，此前已增加样本量以保证统计效力。较低的事件率可能与患者其他风险因素（如LDL）得到更好管理有关 [60][61][62][63] 问题: Kisqali生命周期管理的内部选项和肿瘤学领域BD/M&A的作用 [68] - **回答**: 公司正在推进内部的CDK2、CDK2/4、CDK4项目以及HER2和neobomasin放射配体疗法，以寻求在Kisqali之后或联合用药的机会。在业务发展和并购方面，肿瘤学是需要重点补充管线的治疗领域，公司将持续寻找优质资产和机会 [69][70][71] 问题: 在美国“最惠国”定价政策下，Rhapsido和ianalumab的美国以外上市计划 [73] - **回答**: 对于已上市的Rhapsido，主要影响在于医疗补助回扣部分，公司认为可以管理，并有信心推进全球上市。对于计划于2027年上市的ianalumab，情况更复杂，因为涉及整个美国净价市场。公司正在制定策略，力求在不过度影响美国市场的前提下，在全球进行价值定价和上市 [74][75] 问题: Pelacarsen试验延迟的原因是基于高估了基线风险还是低估了治疗效果 [79] - **回答**: 管理层表示无法获知盲态数据。公司相信对基线风险的估计是恰当的，延迟可能源于在较低Lp(a)水平下，Lp(a)与其他风险因素（如LDL）相互作用更复杂，而在较高水平下Lp(a)成为主导风险因素。当然，也希望是因为治疗效果强于预期 [81][82] 问题: ITVISMA在美国和美国以外市场的上市爬坡预期 [86] - **回答**: 对于基因疗法，通常会在上市后头几年快速渗透大部分符合条件的患者池，然后进入稳态。公司预计ITVISMA将在未来两到三年内达到销售峰值，然后回落至稳态。公司了解存在等待治疗的患者，并已建立良好的市场准入 [87][88] 问题: Kisqali第四季度的毛利率影响是否会持续到明年，以及口服SERD对CDK4/6组合在辅助治疗中的潜在风险 [90] - **回答**: 较高的毛利率影响是一次性的，源于2025年医疗保险使用率高于预期。随着早期乳腺癌上市推进和患者群体年轻化，预计将回归历史预期水平。关于口服SERD，医生仍希望为能受益的患者使用CDK4/6抑制剂，市场将演变为CDK4/6抑制剂联合传统内分泌疗法或口服SERD。公司对100亿美元以上的峰值销售指引保持信心 [92][94][95] 问题: 食物过敏领域的整体机会以及公司在BTK抑制剂之外的布局 [97] - **回答**: 食物过敏是一个价值数十亿美元的市场机会。公司基于remibrutinib的II期数据改变了看法，认为一种安全、高效的口服药物对患者（尤其是儿童）具有吸引力。公司计划启动广泛的III期项目，并正在评估内部和外部管线以进一步加强在该领域的布局 [98][99][100] 问题: Pelacarsen试验成功的标准，以及低于原设计功效阈值但统计显著的结果是否具有商业前景 [102] - **回答**: 试验针对70 mg/dL组和90 mg/dL组分别以20%和25%的相对风险降低进行设计。如果相对风险降低幅度低于此但仍在中等十几百分比且统计显著，公司仍有可能“获胜”。公司将根据具体数据评估如何将药物推向市场，因为这类患者目前没有其他治疗选择 [103][104] 问题: 2026年SG&A费用的可控性及对利润率的影响 [108] - **回答**: 公司为提升效率，改变了以往第四季度费用激增的模式，未来将继续推进生产力计划以控制SG&A。Avidity交易带来的1-2个百分点利润率稀释是此前已明确的，如果没有该交易，利润率将基本持平。随着仿制药影响在2026年下半年消退，核心营业利润将恢复增长 [109][110][111][112] 问题: Cosentyx在化脓性汗腺炎市场的份额动态和该市场增长预期 [115] - **回答**: 目前新处方份额在48%-50%区间趋于稳定，公司在初治患者中表现良好，而竞争对手在转换治疗患者中表现良好。预计这一动态将持续，所有品牌将随市场共同增长。公司仍认为该市场有30-50亿美元的潜力，并可能通过更多竞争者（包括公司正在研究的口服药物Rhapsido）的加入而变得更大 [116][117] 问题: Lp(a)产品组合中DII235的给药间隔以及是否因Pelacarsen试验延迟而启动新的II期试验 [120] - **回答**: 合作伙伴Argo Biosciences已公布DII235在早期II期研究中数据强劲，有潜力实现每年给药一次。公司计划基于Pelacarsen的Horizon试验数据，将该项目直接推进至III期。新的II期试验并非因Horizon延迟，公司策略未变 [121] 问题: 自身免疫性疾病细胞疗法项目的近期数据读出时间和管理层热情度 [125] - **回答**: 公司对此领域保持热情，有大规模的内部努力。首个数据读出预计在狼疮性肾炎，基于去年公布的令人印象深刻的数据。其他项目也在快速推进，部分可能在明年读出数据 [126][127] 问题: Scemblix在美国一线治疗份额增长似乎停滞的原因 [129] - **回答**: 由于慢性髓性白血病是罕见病，数据波动较大。基于内部评估，公司认为一线份额仍在稳步增长，且超出原计划。主要挑战在于改变医生对其市场准入的认知，并克服部分医生对传统药物（如Gleevec）的忠诚度。目标是将份额从目前的20%中段提升至40%-50% [130] 问题: 调整Zigakibart III期方案以同步获得eGFR数据的战略考量 [134] - **回答**: 考虑到抗APRIL领域竞争者的涌入，公司认为在已有强大肾脏产品组合的基础上，获得包含蛋白尿降低和eGFR益处的完全批准数据包，将能提供更具说服力的价值主张。延迟约三个季度是值得的，以换取更完整的数据集提交给FDA [135][136]