涉及的行业与公司 * 公司为复星医药（Fosun Pharma，股票代码：2196 HK 及 600196 SS）[1] * 行业涉及中国医药、生物科技及医疗器械（China Pharma, Biotech & Medtech）[9] 核心观点与论据 近期业绩表现 * 第三季度总销售额同比下降5.5%，主要受带量采购对仿制药业务的持续影响，该业务销售额超过200亿人民币[3] * 创新产品在2025年前九个月实现67亿人民币销售额，同比增长18%，部分抵消了仿制药业务的下滑[3] * 医疗器械业务呈现复苏趋势，主要得益于医美设备和流感疫苗需求的增长[3] * 服务业务销售额出现个位数下降，净亏损有所收窄[3] 创新产品组合增长驱动力 * 公司激励计划设定了2025-2027年创新产品销售额复合年增长率20%的目标[4] * 关键驱动因素包括：生物类似药组合（考虑了利妥昔单抗和曲妥珠单抗生物类似药的VBP影响，以及阿达木单抗/贝伐珠单抗生物类似药、地舒单抗/帕妥珠单抗新药和海外出口的增量销售）[4] * 斯鲁利单抗将受益于适应症扩展（结直肠癌）和海外商业化（美国小细胞肺癌试验已完成）[4] * 新获批的luvometinib（MEK1/2抑制剂）已获得国家医保目录覆盖[4] * CDK4/6抑制剂将与复宏汉霖的乳腺癌团队产生商业协同效应[4] * 引进产品（如凯普拉生、telpegfilgrastim、netupitant/palonosetron和沙库巴曲缬沙坦）同比增长超过50%[4] * CAR-T产品Yescarta已进入商业保险药品目录，2024年已完成300多例患者输注[4] 研发投入与策略 * 公司近年研发年支出约为60亿人民币，其中大部分（约50亿）用于药物开发[7] * 研发资金分配：约20亿用于子公司复宏汉霖（主要开发生物药）[7]；约15亿用于集团层面的创新药开发（以小分子为主，并扩展至PROTAC、分子胶、核医学等新模态）[7]；约5亿用于细胞疗法开发[7]；5-10亿用于仿制药开发（包括万邦生物的快速跟进管线）[7]；剩余约10亿用于医疗器械开发[7] * 公司研发效率在过去几年有所提升，二期临床阶段将是根据临床数据削减重复项目的关键窗口[7] 资产剥离计划 * 子公司Gland Pharma并非实现30亿人民币年收益目标的优先考虑对象[2] 其他重要内容 估值与风险 * 高盛对复星医药H股和A股的12个月目标价分别为27.35港元和37.63人民币，基于分类加总估值法[8] * 主要上行风险：创新药（如CAR-T）销售超预期、仿制药VBP影响减弱、医美设备需求复苏带动销售、资产剥离贡献更高利润[8] * 主要下行风险：仿制药/生物类似药价格压力、VBP续约价格降幅超预期、创新药销售增长不及预期、国药控股增长放缓[8] 市场数据 * 公司H股当前股价为22.42港元，A股为28.23人民币[9] * 高盛预测公司2025年、2026年、2027年每股收益分别为1.23、1.95、1.46人民币[9] * 公司市值为575亿港元（74亿美元）[9]

整体业绩 - 2025年第三季度总收入同比增长3%，产品销售收入和特许权使用费等收入共同推动增长[1] - 排除Veklury后，产品销售额增长4%至71亿美元[2] - 艾滋病业务和肝病药物Livdelzi的销售增长部分抵消了Veklury和细胞疗法销售额下降的负面影响[1] 艾滋病业务 - 旗舰艾滋病疗法Biktarvy是最大收入来源，第三季度销售额同比增长6%至37亿美元，占美国治疗市场份额超过52%[4] - Descovy销售额同比增长20%至7.01亿美元，其中约75%用于艾滋病预防，占美国PrEP市场份额超过45%[6] - 新获批的PrEP药物Yeztugo在第三季度实现销售额3900万美元，提前三个月达到75%的保险覆盖目标[7] - 公司与仿制药商就Biktarvy专利诉讼达成和解，仿制药最早在美国上市日期为2036年4月1日，晚于此前预期的2033年12月[5] - 公司预计2025年艾滋病收入增长约5%，高于此前3%的指引，尽管面临医疗保险D部分重新设计带来的9亿美元逆风[7] - 计划在2027年初推出由bictegravir和lenacapavir组成的研究性单片方案[8] 肝病业务 - 肝病产品组合销售额增长12%至8.19亿美元，主要由治疗PBC的Livdelzi需求增长推动[9] - Livdelzi季度销售额首次突破1亿美元，已成为美国二线PBC的一线治疗药物[10][11] 肿瘤学业务 - 细胞疗法产品销售额下降11%至4.32亿美元，主要由于竞争压力，其中Yescarta销售额下降10%至3.49亿美元，Tecartus销售额下降15%至8300万美元[12] - 乳腺癌药物Trodelvy销售额同比增长7%至3.57亿美元，由更高需求驱动[13] 市场表现与前景 - 公司股价年内累计上涨32.2%，超过行业12.1%的涨幅[14] - Yeztugo作为每年仅需服用两次的药物，具有竞争优势并面向广泛人群[14] - 面对来自GSK等公司日益激烈的竞争，更好的艾滋病治疗方法获批将加强公司的艾滋病业务[15] - ARTISTRY-1和ARTISTRY-2研究的阳性数据将对公司带来显著提振[15]

新产品Yeztugo表现 - 新获批的HIV预防注射剂Yeztugo第三季度销售额为3900万美元 超过卖方预期的3500万美元 但未达到买方更为乐观的4000万至4500万美元预期 [2] - 该产品在美国提前三个月实现了75%的保险覆盖率 且约80%的患者享有0美元共付额 授权流程顺畅 [3] - 管理层在讨论保险覆盖时缺乏具体细节引发担忧 特别是尚未与占据三分之一市场的CVS Health达成合作 且预计处方数据在最初几个季度将出现波动 [4] 第三季度财务业绩 - 公司产品总销售额为73.5亿美元 低于市场预期的74.3亿美元 且较去年同期下滑超过2% [6] - 总收入（包括特许权使用费、合同及其他收入）增长6%至77.7亿美元 [6] - 新冠治疗药物Veklury销售额暴跌60%至2.77亿美元 远低于分析师预期的3.33亿美元 原因是新冠住院率下降 [7] - 若排除Veklury的影响 产品销售额增长4%至71亿美元 基本符合预期 [7] 各业务板块销售情况 - 核心HIV治疗药物Biktarvy销售额为36.9亿美元 略高于预期的36.7亿美元 同比增长6% 约占产品总销售额的一半 [8] - 整个HIV治疗产品系列销售额增长4%至52.8亿美元 其中Descovy销售额增长近20%至7.01亿美元 超出6.73亿美元的预期 [9] - 肝病治疗药物销售额增长12%至8.19亿美元 得益于对原发性胆汁性胆管炎治疗药物Livdelzi的需求增长 [10] - 细胞疗法销售额出现下滑 Yescarta收入下降10%至3.49亿美元 Tecartus收入下降15%至8300万美元 均未达预期 [11] - 另一款癌症药物Trodelvy销售额为3.57亿美元 增长7% 但未达预期 [11] 业绩指引调整 - 公司小幅上调了2025年产品销售额指引区间的下限 目前预期为274亿至287亿美元 该区间涵盖了分析师287.1亿美元的共识预期 [12] - 公司同时将全年每股收益指引的下限上调至8.05美元 但维持上限8.25美元不变 调整后的指引高于分析师8.04美元的预期 [12] 股价表现 - 周五早盘股价上涨超过2%至121.16美元 扭转了周四盘后的跌势 [5] - 股价正试图回升至121.83美元的买入点 该点位出自一个杯状形态基底 [5]

财报发布与预期 - 吉利德科学计划于2025年10月30日美股市场收盘后公布2025年第三季度财报，市场对销售额和每股收益的共识预期分别为74.6亿美元和2.15美元[1] - 过去30天内，2025年全年每股收益预期从8.09美元下调至8.07美元，2026年全年每股收益预期从8.53美元下调至8.50美元[1] - 从过去60天的趋势看，第二季度每股收益预期下调3.33%，2025年全年预期下调0.49%，2026年全年预期下调0.12%[2] 历史业绩表现 - 公司在过去四个季度中有三个季度盈利超出预期，平均超出幅度达11.04%[4] - 在最近报告的季度（截至2025年6月），公司盈利超出预期3.08%，而此前一个季度（截至2025年3月）则略低于预期0.55%[5] 模型预测与评级 - 公司当前的Zacks评级为第3级（持有），但其盈利ESP（预期惊喜概率）为负1.34%[8] 产品线业绩驱动因素 - 公司拥有市场领先的HIV产品组合，旗舰药物Biktarvy和Descovy是过去几个季度收入增长的主要驱动力[9] - Biktarvy和Descovy在第二季度销售额实现增长，预计第三季度将延续这一趋势，Biktarvy的营收预期为36亿美元，Descovy的预期为6.29亿美元[9][10] - 公司HIV产品线获得FDA批准了突破性疗法Yeztugo（lenacapavir），这是美国首个也是唯一一个每年仅需注射两次的HIV暴露前预防选项[10][11] - 基于Biktarvy和Descovy的强劲表现，公司预计2025年HIV产品销售额将增长约3%，高于此前预期的持平[11] - 乳腺癌药物Trodelvy在第三季度需求保持强劲，与第二季度相似，其销售额共识预期为3.69亿美元[16] - 肝病产品组合因Livdelzi、Hepcludex和HBV产品需求增加，可能抵消了HCV销售额的下降[14] - 细胞疗法产品（Yescarta和Tecartus）销售额在第三季度可能因竞争压力而下降，共识预期为4.76亿美元[15] - 抗病毒药物Veklury的销售额继续表现出高度波动性[14] 财务与运营支出 - 研发费用可能同比增加，而销售、一般及行政费用预计与上一季度持平[16] 股价表现与估值 - 公司股价年初至今上涨27.7%，表现优于行业指数10.8%的涨幅以及标普500指数[18][19] - 按市盈率计算，公司股票目前远期市盈率为13.98倍，高于其历史均值10.78倍，但低于大型制药行业平均的15.57倍[21] 投资主题与战略 - 公司是生物技术行业最大的公司之一，其持续创新HIV产品组合的努力有助于在面临葛兰素史克等公司竞争时维持增长[22][26] - 公司已与默克合作，评估islatravir和lenacapavir联合治疗HIV的疗效，预计在2026年获得第三阶段试验更新[27] - 公司通过战略交易和收购来多元化其业务，此举受到市场鼓励[23][26] - 公司具有吸引力的股息收益率是一个显著的积极因素[27]

阳光诺和增资元码智药事件 - 10月20日，阳光诺和宣布以自有资金出资1500万元认缴元码智药新增注册资本11.0556万元，增资完成后将持有其8.2%的股权 [2] - 元码智药成立于2023年6月，最近一年总资产为486.21万元，净资产为-506.13万元，营业收入0元，净利润339.28万元，符合生物医药创新企业早期“重研发、高投入”的行业特征 [2] - 公司本次投资金额占整体资产比例较低，不会对现金流造成压力，公司将依托自身产业链优势与元码智药在研发推进、临床转化等方面开展协同合作 [3] 体内CAR-T疗法技术优势 - 相较于传统CAR-T疗法3-4周的制备周期和上百万元的治疗费用，体内CAR-T技术将制备周期缩短至2-3天，成本有望降至传统疗法的1/10，单疗程或可压到5万美元以下 [7] - 体内CAR-T是“现货型”产品，无需淋巴清除化疗，避免相关感染和出血风险，且体内改造的T细胞更“年轻”，持久性可能更好 [3][7] - 同一平台可快速切换靶点，已看到CD19、BCMA、CD22、GPC3等多靶点布局，并向实体瘤和自免疾病延伸 [7] 全球体内CAR-T领域投资与合作动态 - 10月16日，普瑞金与吉利德科学子公司Kite就体内原位编辑疗法领域达成合作，普瑞金获得总计1.2亿美元首付款，并有权获得最高可达15.2亿美元的里程碑付款及销售分成 [5][6] - 今年10月，百时美施贵宝宣布以15亿美元现金收购体内CAR-T公司Orbital Therapeutics [6] - 今年3月，阿斯利康以10亿美元收购EsoBiotec；6月，艾伯维斥资21亿美元收购Capstan Therapeutics [7] 体内CAR-T疗法研发进展与平台 - 元码智药建立了领先的环状mRNA新药开发平台，在无痕高效环化、AI序列设计、体内T细胞靶向递送等高壁垒环节实现技术突破，其环状mRNA体内CAR-T疗法有望成为全球首个进入临床的同类疗法 [2][4] - Kite公司的INT2104项目是全球首个进入人体临床试验的体内CAR-T疗法 [6] - 体内CAR-T研发主要依托慢病毒载体和LNP-mRNA两大技术平台 [3] 体内CAR-T疗法面临的挑战 - 技术面临递送效率、体内剂量控制、长期安全性等挑战，靶向递送效率是首要技术难题，载体的T细胞特异性有待提高，脱靶效应可能影响治疗的精准性和安全性 [9] - 重复给药可能诱发抗载体免疫反应，需要开发新型免疫逃逸策略或个体化给药方案 [9] - 临床风险包括致瘤致毒风险、疗效持续性及稳定性、批间一致性等 [9] 体内CAR-T疗法未来展望 - 行业判断3-5年内将出现首个获批上市的体内CAR-T产品，并可能与体外CAR-T长期并存，最终成为“普惠型”细胞治疗的主流平台 [10] - 体内CAR-T被视为“细胞治疗的第二次革命”，有望让CAR-T从“奢侈品”变成“现货药” [10] - 随着研发深入与临床进展推进，体内CAR-T或将在不远的将来为更多患者带来可及、可负担的治疗新希望 [11]

收购交易概述 - 百时美施贵宝公司（Bristol Myers, BMY）宣布以15亿美元现金收购私人控股的生物技术公司Orbital Therapeutics [1] - 此次收购将为公司管线增加在研的下一代CAR-T细胞疗法OTX-201，该疗法设计用于体内重编程细胞，在自身免疫疾病领域具有成为同类最佳疗法的潜力 [1] - 收购还将为公司增加Orbital公司的专有RNA平台，该平台整合了环状和线性RNA工程、先进的脂质纳米颗粒递送技术以及AI驱动设计，能够开发针对多种疾病的持久、可编程RNA疗法 [3] 收购标的的技术优势 - OTX-201采用体内方法，利用患者自身身体作为CAR-T细胞的制造者，与体外CAR-T细胞疗法相比，有望减轻治疗负担并提高可及性 [2] - Orbital的RNA平台技术旨在根据不同疾病的独特生物学特性定制疗法 [3] 公司现有细胞疗法业务 - 公司当前的细胞疗法产品组合包括Breyanzi和Abecma [4] - Breyanzi是一种CD19导向的CAR-T细胞疗法，带有4-1BB共刺激结构域，可增强CAR-T细胞的扩增和持久性 [4] - Breyanzi在美国获批用于治疗至少经过一线治疗后复发或难治性大B细胞淋巴瘤，并在其他几种淋巴瘤中获得加速批准或有条件批准 [5] - Breyanzi在第二季度销售额飙升125%，达到3.44亿美元，反映出所有适应症的强劲需求以及高于预期的输注量 [6] - 公司在2025年5月收购了2seventy bio，从而获得了多发性骨髓瘤细胞疗法Abecma在美国的完整权利 [6] 市场竞争格局 - 公司的细胞疗法面临来自吉利德科学（Gilead Sciences）的Yescarta和诺华（Novartis）的Kymriah的竞争 [7] - 吉利德的Yescarta在2025年第二季度的销售额为3.93亿美元 [9] - 诺华的Kymriah是另一种获批的CAR-T疗法，适用于急性淋巴细胞白血病和特定类型的非霍金奇淋巴瘤 [9] 公司股价表现与估值 - 百时美施贵宝股价年初至今下跌18.4%，而同期行业增长9.2% [12] - 从估值角度看，公司股票交易价格相对于大型制药行业存在折价，远期市盈率为7.19倍，低于其历史均值8.45倍和行业平均的15.70倍 [13] - 在过去60天内，2025年的每股收益预期从6.46美元上调至6.48美元，而2026年的每股收益预期则从6.04美元下调至6.02美元 [14] - 近期每股收益预期修订趋势显示，部分短期预期有所下调，但2025年全年预期略有上调 [17]

股价表现 - 吉利德科学股价在2025年迄今大幅上涨26.5%，远超行业6%的增长率以及板块和标普500指数的表现[1] - 公司股票当前基于市盈率的估值约为远期收益的13.62倍，低于大型制药行业平均的14.83倍，但高于其自身历史均值10.69倍[16] HIV业务进展 - 美国FDA批准了公司首创的每年仅需注射两次的HIV预防药物Yeztugo，极大地增强了其HIV产品组合[3][6] - 旗舰HIV治疗药物Biktarvy在美国治疗市场占据超过51%的份额，并持续在全球主要市场保持领先地位[4] - 基于Biktarvy和Descovy的强劲表现，公司预计2025年HIV产品销售额将增长约3%，高于此前持平的预期[5] - 欧洲委员会近期也批准了以Yeytuo为品牌的lenacapavir用于HIV预防[7] - 公司已与美国国务院等机构合作，共同推进lenacapavir的交付[10] 肿瘤业务表现 - 乳腺癌药物Trodelvy在二线转移性三阴性乳腺癌领域表现强劲，公司正基于临床试验结果寻求其一线应用的批准[11] - 细胞疗法产品组合面临竞争压力，预计在2025年剩余时间内将持续[12] - 公司旗下Kite子公司同意以3.5亿美元收购Interius BioTherapeutics，以获得其体内CAR-T疗法平台技术[12][13] 肝脏疾病及其他产品 - FDA批准了品牌名为Livdelzi的seladelpar用于治疗原发性胆汁性胆管炎，这加强了公司的肝脏疾病产品线[14] - 该药物在欧洲也获得了有条件上市许可，其初期市场接受度令人鼓舞[14][15] 财务数据与股东回报 - 在2025年第二季度，公司支付了9.94亿美元的股息并回购了5.27亿美元的普通股[21] - 截至2025年6月30日，公司拥有71亿美元的现金、现金等价物及可交易债务证券，支持其当前2.76%的股息收益率[22] - 过去60天内，2025年每股收益预期从8.02美元上调至8.10美元，而2026年预期则从8.53美元微幅下调至8.50美元[17][19] 合作与战略 - 公司与默克合作评估islatravir和lenacapavir的联合疗法，预计在2026年获得III期临床试验更新[20] - 战略交易和收购是公司实现业务多元化的重要举措[20]

公司背景 - Kite为Gilead子公司 专注于细胞治疗领域 [2] - 公司约十年前被Gilead收购 此次收购成为业务发展重要组成部分 [2] 业务表现 - Yescarta商业化表现超出预期 [2] - 多个后期阶段项目带来令人振奋的数据进展 [2] 人员介绍 - Cindy Perettie担任Kite公司首席执行官 [2] - Brian Skorney为Baird资深生物技术分析师 [1]

公司背景 - Kite是Gilead的子公司 专注于细胞疗法领域 [2] - Kite首席执行官为Cindy Perettie [2] - Gilead约十年前完成对Kite的收购 该收购对公司发展具有重要战略意义 [2] 产品表现 - Yescarta的商业表现超出市场预期 [2] - 公司多个后期研发项目取得令人振奋的数据进展 [2]

**行业与公司** - 行业为生物技术 特别是细胞治疗领域 公司为吉利德科学旗下专注于细胞治疗的子公司Kite Pharma[2][3] **核心观点与论据** **商业产品与市场拓展** - Yescarta和Takarta已上市 公司正推动从学术中心向社区和门诊环境扩展 使治疗更贴近患者居住地[4] - ASCO数据显示住院和门诊患者的疗效和安全性管理无差异 为门诊治疗提供信心和路线图[13] - FDA取消CD19自体CAR T的REMS要求 将患者住院 proximity要求从30天减至2周 驾驶限制从8周减至2周 减轻患者和护理人员负担[16][18] - 全球每年有100,000例多发性骨髓瘤新诊断患者 所有患者都会经历多线治疗 第四线治疗市场规模约为淋巴瘤的两倍[27] **研发管线与产品进展** - 计划2026年推出新产品Anita cel（多发性骨髓瘤适应症） 将业务从白血病和淋巴瘤扩展至多发性骨髓瘤领域[5] - Anita cel的18个月PFS为66% OS为90% 且未观察到延迟神经毒性（如Guillain Barre、颅神经麻痹、帕金森症）或肠结肠炎[20][21] - 已启动第二线研究IMGIGENE III（第二至第四线）和前线研究的安全导入[29][30] - 下一代CAR T产品（包括双特异性CAR靶向CD19和CD20）计划用于自身免疫疾病 如狼疮、狼疮性肾炎、肌炎、硬皮病 以及神经系统疾病如重症肌无力、多发性硬化症（MS）和慢性炎症性脱髓鞘性多发性神经病（CIDP）[32][33][35] - 三种淋巴瘤候选产品（包括CD19和双特异性CD19/CD20）数据将在年底公布 采用3天制造工艺 剂量降至Yescarta的1/10至1/20 疗效显著且安全性适合门诊治疗[37][38][39] **制造与产能** - 公司通过全球制造布局优化生产 缩短时间并降低成本[4] - 2026年产能可达每年24,000次治疗 无产能限制[28] - Anita cel已在马里兰州工厂生产 周转时间与Yescarta和Takarta相同[22] **收购与新技术** - 近期以3.5亿美元收购体内治疗公司Interius（原文为Enterias 但后文统一为Interius） 布局体内CAR T平台[6][7] - 体内CAR T使用病毒载体 无需淋巴细胞清除 可大幅降低制造成本 并适用于血液学和自身免疫疾病[9][10][11] - 早期数据（来自中国）显示深度缓解和持久性与自体CAR T相当[7] **其他重要内容** - 在实体瘤领域取得进展 与Penn合作针对胶质母细胞瘤（GBM）的数据显示70%患者有反应 且无需淋巴细胞清除[41] - 公司致力于通过体内技术和现成格式（off-the-shelf）将治疗扩展至全球更多患者[42] **数据引用说明** - 所有数据均来自原文 包括百分比（如66% PFS、90% OS）、患者数量（25,000例）、收购金额（3.5亿美元）和产能（24,000次/年）[20][21][16][28][7]