**公司及行业概览** * 该纪要针对小米集团（1810 HK）及其所在的科技硬件行业[1][5][64] **核心观点与论据** **智能手机业务：应对内存成本上涨的策略** * 公司计划采取多重策略以抵消内存成本上升的负面影响[1] * 策略包括提高平均售价以转嫁成本上涨[1] * 优化产品组合 销售更多对内存成本敏感度较低的高端产品[1] * 在智能手机及其他业务部门实施更严格的成本控制措施[1] **电动汽车业务：2026年新车型为潜在催化剂** * 随着SU7 Pro和Pro Max车型交付加速及交付周期缩短 预计2026年将推出新的电动汽车模型[2] * 未来三至六个月内可能发布有关新电动汽车模型的消息 这很可能成为潜在的积极催化剂[2] **AIoT业务：海外增长势头强劲** * 2025年第三季度 AIoT业务的国内和海外部门均实现同比正增长[3] * 海外部门的增长率高于国内部门[3] * 进入2026年 海外部门的增长前景预计仍将优于国内部门[3] **摩根斯坦利投资观点与财务数据** * 对小米集团的股票评级为“增持” 行业观点为“符合行业表现”[5] * 目标股价为62港元 较2025年11月20日收盘价37.7港元有64%的上涨空间[5] * 公司当前市值为1236.85亿美元 已发行稀释后股份为255.01亿股[5] * 财务预测显示增长趋势 预计净收入从2024年的3659亿人民币增至2027年的6776亿人民币[5] * 预计每股收益从2024年的1.07人民币增至2027年的2.35人民币[5] **估值方法与风险提示** * 估值采用分部加总法 对智能手机、IoT和互联网服务业务使用剩余收益模型 权益成本分别为11%、11%和11.4% 永续增长率分别为3%、3%和6%[10] * 电动汽车业务采用现金流折现法 并按30%乐观、60%基准、10%悲观情景进行概率加权 加权平均资本成本为12.2% 永续增长率为5%[10] * 上行风险包括第二款EV车型订单和客户反馈超预期 中国线下扩张顺利带来强劲销量贡献 海外市场份额提升[10] * 下行风险包括2025年电动汽车竞争持续激烈 智能手机毛利率因库存清理和需求疲软承压 智能电动汽车投资引发更多担忧[10] **其他重要内容** * 摩根斯坦利香港证券有限公司是小米集团在香港交易所上市证券的流动性提供者/做市商[56]

行业与公司 * 行业为中国房地产行业[1] * 报告由摩根士丹利亚洲有限公司及其经济学家团队发布[7] 核心观点与论据 政策背景与目的 * 北京方面正在考虑通过利息补贴支持来降低抵押贷款成本 同时避免挤压银行的利润空间[1] * 政策目的在于覆盖待售房源 稳定房价 并为缓慢的、偏向需求侧的重置争取时间[1] * 当前推出政策的原因为房价下跌更为剧烈 存在"待售房源增加/价格下跌"的恶性循环风险 并放大了持续的通缩压力[3] * 更深的房地产下行趋势将对2026年较浅通缩和2027年低通胀的基本预测案例构成下行风险[3] 政策工具与成本 * 利息补贴意味着中央财政当局为家庭支付部分抵押贷款利息[4] * 该工具等同于一次定向降息 且不会压缩银行的净息差 规避了传统降息的限制[4] * 一项广泛的100个基点的补贴计划每年成本可能约为4000亿元人民币[6] * 一项针对新抵押贷款的100个基点定向补贴计划每年成本可能约为1000亿元人民币[6] 政策设计关键要素与潜在影响 * 政策有效性将取决于覆盖范围（新发与存量抵押贷款）、补贴幅度和实施期限[10] * 关键观察点包括覆盖范围是涵盖新发和存量抵押贷款还是倾向于新贷款 补贴幅度估计需要100-150个基点才能弥合关键城市的租金与抵押贷款缺口 实施期限可能需要超过1-2年的短期救济才能产生有意义的影响[11] * 一项广泛（覆盖所有抵押贷款）且慷慨（100个基点 持续五年）的计划可能提振新房销售 缓解二手房市场供应压力 从而减弱价格下行阻力[12] * 假设从2026年第二季度开始实施 这将支持2026年通缩收窄和2027年更清晰摆脱通缩的基本预测案例[12] 宏观展望与风险 * 政策方向与报告中关于2026年"通缩减轻"和2027年更明显改善至低通胀的预测一致[10] * 报告将2027年视为低通胀年份[1] * 主要风险包括政策范围过窄（如仅覆盖新抵押贷款）可能导致对新房销售的改善有限 无法抵消二手房市场的挂牌量 从而对价格支持有限 以及执行滞后可能导致更牢固的价格下跌预期 削弱政策有效性[13] 其他重要内容 * 报告明确指出政策细节仍不清晰 使得近期实施的可能性不大[10] * 报告认为 足够广泛和慷慨的补贴计划可以为房地产债务化解以及在第十五个五年规划下实现更高消费占比争取时间[10]

涉及的行业与公司 * 行业为大中华区科技半导体行业 特别是传统存储领域[1][9][68] * 公司重点提及华邦电子 并将其列为首选标的 同时提及三大存储厂商以及长鑫存储[1][3][4] 核心观点与论据 对传统存储的结构性看多 * 尽管传统存储公司股价出现回调 但观点维持看多 并重申对华邦电子的看好[1][2] * 预期将出现结构性的DDR4供应短缺和显著的价格上涨 同时MLC NAND和NOR闪存的供应缺口也将扩大[2] DDR4供应短缺的持续性 * 主要担忧（三大厂商或长鑫存储扩大DDR4产能或延长其EOL计划）是没有根据的 三大厂商正优先发展HBM4/HBM3e 长鑫存储则优先发展HBM3e/DDR5 以追求更大的市场规模[3] * 转回生产DDR4还需要电路设计更改和设备重组[3] * 华邦电子正将其KH工厂的DDR4产能从当前的每月15,000片晶圆提升至2027年的24,000-25,000片晶圆 但此扩张无法解决2026年的供应短缺问题 预计华邦电子在2026年仅占DDR4总供应量的约12%[4] 传统DRAM需求保持韧性 * 价格上涨后 传统DRAM需求依然坚韧 原因包括：部分应用的14nm/22nm SoC内存控制器可能不支持DDR5 从DDR4迁移至DDR5会带来不必要的系统稳定性和兼容性风险[5] * DRAM在系统物料清单中的占比相对较低 例如缓存DRAM在HDD物料清单中仅占低个位数百分比 在SSD物料清单中占中个位数百分比 在交换机物料清单中DRAM含量仅占低个位数百分比[5] 估值与周期位置仍有上行空间 * 存储周期通常持续4-6个季度 而当前仅过了约两个季度[6] * DDR4结构性供应短缺和价格上行是由AI大趋势驱动的 前所未有[6] * DDR4合约价可能从低谷上涨数倍 且由于渠道中DDR4 16Gb库存几乎为零 现货价有额外上行空间 进一步涨价可能推动更强劲的盈利预期[6] 近期股价回调原因分析 * 本周的回调似乎由技术和仓位因素驱动 而非基本面变化 内存定价 盈利预期和供需失衡状况均保持不变 建议逢低买入[7] 其他重要内容 公司估值与风险 * 对华邦电子的估值采用2026年预期市净率3.0倍 认为其估值应超越其自2017年以来的历史区间（0.5-1.5倍）的高端 因看到异常强劲的DRAM价格上行和可持续的NOR价格上涨[11] * 上行风险包括NOR闪存价格因需求超预期而上涨 DRAM价格因持续供应短缺而超预期上涨 SLC NAND发展快于预期[13] * 下行风险包括NOR闪存因需求疲软进入下行周期 DRAM价格因持续供过于求而低于预期 SLC NAND发展慢于预期[13] 行业评级与披露 * 摩根士丹利对大中华区科技半导体行业的观点为"有吸引力"[9] * 披露信息显示 摩根士丹利及其关联方与包括华邦电子在内的多家提及公司存在业务关系和持股[19][20][21][22][23]

行业与公司 * 报告主要涉及基本金属行业，特别是铜和铝市场[1] * 报告由高盛大宗商品研究团队的多位分析师联合撰写[1] 铜市场核心观点与论据 * 铜价预计将从2028年开始上涨，因矿山供应增长滞后于需求[2] * 引入高盛长期铜激励曲线，该方法综合考虑了废料回收、替代、矿山寿命延长以及停滞和新兴项目[2] * 预计2026/2027年铜价上限为11,000美元/吨，因市场处于过剩状态，但到本十年后期将因资源限制和关键领域需求增长而出现赤字，从而推高价格[2] * 2026年铜价预测为10,500美元/吨，略低于共识，因预计近期市场将出现适度过剩，但2035年长期价格预测为15,000美元/吨（按2025年美元计算为11,500美元/吨），高于共识和远期价格10,390美元/吨，因假设长期停滞的项目不会上线[2] * 长期看涨预测的主要风险是刚果民主共和国铜产量出现类似过去十年的意外增长，若出现类似激增，可能将2035年价格预测拉低至12,000美元/吨（按2025年美元计算为9,000美元/吨），基准情景是到2035年额外增加50万吨尚未宣布的矿山供应增长[2] * 铜价已重置在10,000-11,000美元/吨的新区间，主要由供应限制驱动，但到2035年需要15,000美元/吨的价格来维持老化矿山的运营、促进替代、提高废料回收率并支持新矿开发，以避免巨大市场赤字[5] * 传统激励价格方法得出的2035年长期价格预测约为12,000美元/吨，但该方法低估了长期铜价，因其假设400万吨长期停滞的铜项目能够以该价格进入市场[61] * 高盛的改进方法包括：移除400万吨长期停滞项目、为刚果民主共和国增加50万吨产量、纳入100万吨矿山寿命延长、考虑额外替代以及提高废料回收率，最终得出2035年铜价15,000美元/吨的预测[63][62] * 铜价与铝价之差每扩大1,000美元/吨，净替代率预计增加约0.1%，相当于2035年精炼铜需求减少17.5万吨[42] * 后消费废铜回收率在过去十年上限为75%，铜价每上涨10%，回收率估计增加0.8%，但接近80%时可能呈现非线性增长[51] 铝市场核心观点与论据 * 坚持对铝的12个月看跌观点，预计到2026年第四季度价格将降至2,350美元/吨，因新供应将推动市场进入过剩，此后虽预期复苏，但价格直到下个十年初才可能回到当前水平[2] * 当前铝价过高，将激励过多的供应增长[3] * 扩展长期铝价预测，预计2030-2035年价格将在2,900-3,400美元/吨区间（按2025年美元计算约为2,600美元/吨），这是激励前沿地区新铝产能所需的价格水平[2][69] * 电力是供应增长的实际约束，约占运营成本的35%，而铝土矿仍然丰富且廉价[6] * 预计2025-2030年公平价值铝价约为2,500美元/吨（按2025年美元计算），2030-2035年升至约2,600美元/吨，此价格足以激励印度和印尼的新产能，之后需升至约2,600美元/吨以激励下一个前沿地区[6][9] * 铝的成本曲线可能趋于平坦，因冰岛、挪威、加拿大、中东和巴西的铝生产商与耗电的数据中心和新兴技术应用竞争能源，这可能削弱当今最低成本生产商的成本竞争力，但不会显著推高长期铝价[80][83] * 中国将坚持其产能上限，但中国以外的地区将出现新的铝生产中心，预计集中在中亚和撒哈拉以南非洲，由中国支持的公司进行投资，这些地区的资本支出假设为2,500美元/吨，运营成本约为2,000-2,100美元/吨[69][78][79] 其他重要内容 * 基于对2025-2030年铜价预测高于期货、铝价预测低于期货的判断，提出交易建议：做多LME 2027年12月期铜，做空LME 2027年12月期铝[2][9] * 到2035年，铜铝价格比将从2025年的平均3.8:1升至4.4:1[9] * 重新审视了铜供应缺期的概念，指出历史预期缺口通过矿山供应超预期、精炼需求低于预期以及废料供应增长低于预期得以避免，而非仅靠新矿项目[10][11][19][51] * 矿山耗竭慢于预期，大型矿山变得更大，但铜矿石品位随之下降，生产等量铜需要多开采33%的矿石，增加了运营成本[20][21][27] * 刚果民主共和国目前生产全球14%的铜，但其产量份额可能难以长期维持，原因包括美国试图平衡中国在该国角色、勘探支出低以及非洲未发现铜资源占比约5%[35][36]

涉及的行业与公司 * 行业：中国医疗保健行业 特别是合同研究、开发与生产组织以及抗体偶联药物领域[1][3][4][8] * 公司：药明合联[1][3][4][8] 核心观点与论据 市场地位与业务表现 * 公司在全球抗体偶联药物授权合作交易中占据关键地位 在2025年中国强劲的对外授权市场中 其客户群在执行交易的数量或价值上估计约占75%的份额[3] * 2025年第三季度 公司的多家欧洲大客户通过私募融资为各自的抗体偶联药物研发管线筹集了每笔超过1亿美元的资金[3] * 对外授权的分子通常会导致适应症扩展 因为跨国公司在产品上市计划中会寻求更多适应症和地区 从而为合同研究、开发与生产组织增加合同规模[3] * 公司重申了其业绩指引 即2025年至2030年盈利复合年增长率超过30% 2025年收入增长超过45%[8] * 在美国、欧盟和中国 抗体偶联药物领域的订单增长和交易活动在第三季度持续强劲 欧洲客户的私募融资表现稳健[8] 产能扩张与财务指引 * 新加坡大士生物医药园区的生产基地预计将于2026年增加800万瓶药物产品产能 为2027-2028年的商业合同提供支持 公司预计近期将签署几份活跃合同[4] * 最接近美国食品药品监督管理局检查的项目是Duality Biotherapeutics/百欧恩泰的HER2抗体偶联药物[4] * 随着无锡和新加坡的产能扩张 以及利用率的短期下降 公司指引全年毛利率为33% 低于2025年上半年的36.1%[4] * 2025年第三季度 除了截至2025年年中的11个之外 还有额外的工艺性能确认研究被安排 这些研究应在12-18个月内转化为生物制品许可申请申报 并在之后进行商业化生产[8] 投资评级与估值 * 摩根士丹利对公司的股票评级为增持 行业观点为具吸引力 目标股价为60港元[6] * 估值方法基于贴现现金流 假设加权平均资本成本为10% 永续增长率为4% 港元/人民币汇率为0.92[9] * 公司2025年预期每股收益为1.27元人民币 2026年预期为1.74元人民币 2025年预期净收入为55.42亿元人民币 2026年预期为74.01亿元人民币[6] 其他重要内容 潜在风险因素 * 上行风险包括：药物研发各阶段订单增加、后期项目快速推进及重磅产品成功上市、新加坡新设施利用率快速提升加速毛利率改善[11] * 下行风险包括：生物技术融资和研发管线进展放缓、后期和商业合同未达销售预期、新设施带来的毛利率改善低于预期[11] 监管与合规披露 * 摩根士丹利声明其与研究报告中涉及的公司存在或寻求业务往来 投资者应意识到可能存在利益冲突[6] * 截至2025年10月31日 摩根士丹利受益拥有药明合联等多家覆盖公司1%或以上的某类普通股股权[17] * 在过去12个月内 摩根士丹利曾为药明合联等公司提供投资银行服务并获得报酬[18][19]

涉及的行业与公司 * 纪要为摩根士丹利关于紫金矿业集团（Zijin Mining Group）的研究报告，公司股票代码为2899 HK和601899 SS [4][5][69] * 公司属于大中华区材料行业（Greater China Materials）[5][67] 核心观点与论据：铜业务 * 2025年铜产量可能约为110万吨，低于此前115万吨的指引，主要受KK矿产量减少拖累 [4][7] * 巨龙铜矿二期设计产能为每年16-18万吨，预计2025年底投产，2026年将带来10万吨的额外产量 [1] * 塞尔维亚铜矿综合体扩建预计在2027年左右完成，进度略慢于预期 [1] * 未来几年铜精矿生产成本可能维持在每吨21，000-23，000元人民币（2025年第三季度为22，100元/吨，2025年前九个月为21，400元/吨） [2] * Čukaru Peki矿矿石品位下降推高了2025年第三季度铜精矿（占矿产铜产量70%以上）和矿产铜的生产成本 [2] 核心观点与论据：锂业务 * 2025年锂产量可能达到2万吨碳酸锂当量，包括藏格矿业的产量（按其自身指引约为8500吨碳酸锂当量） [7] * 拉果错盐湖于2025年初投产，2025年可能交付1万吨碳酸锂当量，2026年交付2万吨碳酸锂当量，生产成本约为每吨碳酸锂当量35，000-40，000元人民币 [3] * 3Q项目于2025年9月投产，2026年产量估计为2-3万吨碳酸锂当量，单位成本为每吨碳酸锂当量60，000元人民币，有随产量扩大而降低的潜力 [3] * 祥原盐湖可能于2025年底投产，产能为4万吨碳酸锂当量，2026年预期产量为3万吨碳酸锂当量，单位成本为每吨碳酸锂当量50，000-55，000元人民币 [3] * 马诺诺矿可能于2026年（可能在下半年）投产 [3] * 公司计划到2028年达到每年25-30万吨碳酸锂当量的锂产能 [3] 核心观点与论据：财务与估值 * 摩根士丹利给予公司"增持"评级，行业观点为"具吸引力"，目标股价为46.10港元，较2025年11月20日收盘价31.12港元有48%的上涨空间 [5] * 公司当前市值为1078.61亿美元 [5] * 基于DCF模型（WACC为7.5%，贝塔为1.4，稳态收入年增长率为3%）得出A股目标价，并按0.92的汇率调整为港元目标价 [8][9] 其他重要内容：风险因素 * 上行风险包括全球其他地区需求强劲或主要产铜国供应持续中断导致铜价走强，以及项目投产和未开发资源带来的产量上升 [11] * 下行风险包括经济数据恶化或对美国衰退的担忧加剧、中国缺乏进一步政策行动导致铜价走弱，项目执行不及预期，以及导致生产中断的地缘政治风险 [11] * 摩根士丹利在报告发布前的12个月内曾从公司获得投资银行服务报酬，并预计在未来3个月内将寻求或获得来自公司的投资银行服务报酬 [18][19]

**涉及的公司与行业** * 公司：中通快递 (ZTO Express, ZTON, ZTO UN) [1][9] * 行业：中国运输与基础设施 (Hong Kong/China Transportation & Infrastructure) [9] **核心观点与论据** * 公司市场份额在反内卷背景下获得提升 这是一个积极惊喜 四季度至今业务量实现低双位数同比增长 (low-teens YoY volume growth) 表现优于行业 主要得益于市场上低价值包裹的减少 [2][4][12] * 管理层认为市场竞争已转向更健康 领先企业正恢复份额增长 公司对当前市场份额动态感到满意 无意参与激进的定价竞争 [2][5][12] * 公司预计2026年行业业务量将同比增长10% (10% YoY volume growth in 2026) [12] * 2026年竞争可能保持健康 低价值包裹单价保持在成本之上 尽管竞争存在 逆向包裹的单位经济保持平稳 [5][13] * 零售业务方面 公司每日处理超过900万件零售包裹 (9mn+ daily retail parcels) 占其业务量的8-9% 管理层目标是在2026年提高零售包裹的占比 [13] * 公司2025年资本支出指引约为55-60亿元人民币 (~Rmb5.5-6bn) 2026年将下降至约50亿元人民币 (~Rmb5bn) [14] * 公司预计股东绝对回报将同比增加 并已重新启动股份回购 [7][14] * 第三季度净利润因税收抵免而超出预期 但毛利率和营业利润未达预期 调整后EBITDA符合预期 剔除税收优惠后 单位利润环比增长 与圆通速递的国内包裹业务大致相当 [3] * 摩根士丹利将2025-27年每股收益预测分别上调3%/6%/4% 目标价从23.80美元上调5%至25.00美元 [6][15][16] * 目标价基于贴现现金流模型 隐含2026年预期市盈率为13倍 低于国内同行平均的16倍 [6][16][29] * 公司股票评级为增持 (Overweight) 当前股价对应2026年预期市盈率为11倍 远期自由现金流收益率7-8% 相对于同行平均1%具有吸引力 [7][9] **其他重要内容** * 风险方面 存在竞争加剧的可能性 但考虑到小企业微薄的利润率 疲弱的资产负债表和中国的反内卷措施 其发起激进降价是非理性的 [5] * 公司认为并购可被视为一种增长选项 [14] * 关键财务数据：2024年非GAAP每股收益为12.02元人民币 2025年预期为11.75元人民币 2026年预期为12.90元人民币 2027年预期为14.19元人民币 [9] * 关键运营驱动因素：预计2025年/2026年/2027年快递业务量增长分别为13.5%/11.7%/11.7% 快递单价变动分别为-3.2%/+2.5%/-0.1% [38] * 估值情景分析：看涨情形目标价32.70美元 (2026年预期市盈率17.5倍) 基准情形目标价24.90美元 (2026年预期市盈率13.3倍) 看跌情形目标价14.00美元 (2026年预期市盈率7.5倍) [20][34][35][36][37]

涉及的行业与公司 * 行业为大中华区科技半导体行业[1][6][65] * 报告重点提及的公司包括**CXMT**（长鑫存储，非上市公司）[1][2]和**Winbond Electronics Corp**（华邦电子，2344 TW）[3][9][65] * 报告覆盖了众多大中华区半导体公司，如台积电、联电、中芯国际、华虹半导体等[65][67] 核心观点与论据 * 报告对一则关于**CXMT**将增加DDR4/LPDDR4产能并加速DDR5/LPDDR5供应的市场消息表示怀疑[1][2] * 怀疑论据包括：切换回DDR4/LPDDR4需要电路设计更改和产线重组、其市场规模小于DDR5、以及考虑到其国家使命应更专注于先进产品[2] * 报告认为**CXMT**的LPDDR5样品与三大存储器厂商存在性能差距，距离大规模量产尚远[2] * 预计**CXMT**明年产能可能增加**10-20 kwpm**，主要用于先进产品如HBM3e或DDR5，但量产仍需时间[2] * 尽管市场存在波动，报告仍看好其覆盖范围内的传统存储器厂商，并重申对**华邦电子**的**Top Pick**评级[3] * 对**华邦电子**的估值采用**3 0倍2026年预期市净率**，理由是看好其异常的DRAM价格上行潜力和可持续的NOR Flash价格上涨[9] 其他重要内容 * 报告包含对美国行政命令14105的合规风险提示，该命令可能限制美国人士与某些实体的交易[4] * 报告披露摩根士丹利持有**华邦电子**1%或以上的普通股[17]，并在过去12个月内从**华邦电子**获得了投资银行服务及其他服务报酬[18][19][20][21] * 行业观点为**Attractive**（具吸引力）[6] * 报告列出了影响**华邦电子**股价的上行与下行风险，上行风险包括NOR Flash和DRAM价格涨幅超预期，下行风险则相反[10][11]

涉及的公司 * 哔哩哔哩公司 (Bilibili Inc, BILI.O, BILI US) [1][2][4][63] 核心观点与论据 用户增长与内容策略 * 2025年第二、三季度用户参与度显著加速，且未产生额外的销售与营销费用 [1] * 用户参与度提升得益于自2024年起将流量分配转向长视频和高质量视频 [1] * 长视频观看时长占比从70%提升至75%，短视频占比相应下降，优质内容成为关键驱动力 [1] * 公司目标是通过多种AI工具帮助头部创作者提高生产力，并通过粉丝充电计划改善变现 [1] * AI技术有助于平台更早识别高质量内容并进行更有效的推广 [1] 广告业务与变现 * 2025年上半年广告业务每千次展示收入增长10%，2025年下半年保持高速增长 [2] * 当前广告加载率约为7%，未来目标是达到10%，而同行水平为百分之十几 [2] * NCard计划于2026年3月下旬推出，早期将专注于日活跃用户规模而非变现 [2] 财务目标与估值 * 管理层相信能在未来2-3年内实现15-20%的营业利润率目标 [2] * 摩根士丹利对公司评级为“均配”，目标股价25美元，行业观点为“具吸引力” [4] * 估值采用贴现现金流模型，假设加权平均资本成本为12%，永续增长率为3% [4][6] * 基于2025年预期每股收益5.26元人民币，市盈率为34.2倍 [4] 其他重要内容 风险因素 * 上行风险：宏观经济顺风推动广告收入增长超预期、游戏用户留存和流水表现优于预期、分成比例下调 [8] * 下行风险：因销售与营销费用或内容成本增加导致利润率低于预期、在用户基础扩大面临潜在更激烈竞争时月活跃用户增长不及预期 [8] 公司与摩根士丹利的关系 * 截至2025年10月31日，摩根士丹利受益持有哔哩哔哩1%或以上普通股 [14] * 在未来3个月内，摩根士丹利预计将寻求或获得来自哔哩哔哩的投资银行服务报酬 [16] * 在过去12个月内，摩根士丹利已从哔哩哔哩获得非投资银行服务的产品和服务报酬 [17]

全球基金资金流向周报（截至11月19日当周）关键要点 涉及的行业与公司 * 报告主题为全球共同基金及相关投资产品的资金流向分析 覆盖全球股票、固定收益、货币市场和外汇市场[1][3] * 数据来源为EPFR和高盛全球投资研究部[2][6] 核心观点与论据 **全球资金流向总览** * 截至11月19日当周 全球股票基金录得262.17亿美元净流入（四周总和为1011.13亿美元） 占资产管理规模AUM的0.10%[2][3] * 全球固定收益基金录得182.65亿美元净流入（四周总和为759.22亿美元） 占AUM的0.20%[2][3] * 货币市场基金资产减少139.88亿美元（四周总和为1475.06亿美元） 占AUM的-0.13%[2][3] * 跨境外汇资金流放缓 当周为83.99亿美元（四周总和为521.97亿美元） 占AUM的0.06%[2][3] **股票基金流向详情** * 美国专注的股票基金净流入强劲（当周129.79亿美元） 但完全由国内投资者驱动 欧元区等外国投资者净卖出美股[3] * 日本股票基金需求持续强劲（当周12.38亿美元）[3] * 新兴市场股票基金整体流入92.09亿美元 其中亚洲基金表现强劲 韩国基金流入占AUM比例最高达1.61%[3][8] * 分行业看 医疗保健基金净流入最大（当周41.38亿美元） 而消费品基金净流出最大（当周-25.11亿美元）[3][8] * 科技股基金四周总流入318.71亿美元 占AUM的0.47%[8] **固定收益基金流向详情** * 政府债券和Agg型基金需求引领固收流入（政府债当周88.34亿美元 Agg型当周60.08亿美元）[3][8] * 通胀保护债券基金出现净流出（当周-6.48亿美元） 其持仓已降至2014年低点[3] * 新兴市场债券基金整体流入14.74亿美元 其中本币债券基金流入9.24亿美元[3][8] **外汇流向与货币表现** * 过去四周 日元JPY、韩元KRW和智利比索CLP在G10和新兴市场中录得净流入[3] * 韩元KRW的四周累计外汇流入占AUM比例达0.30% Z值为2.85 表现突出[10] * 欧元EUR外汇流入占AUM的0.13% Z值为1.53[10] 其他重要内容 **资金流向趋势图表信息** * 图表显示 流向美国股票基金的外国资金（四周移动平均）在2024年初至2025年初期间 来自欧元区和世界其他地区的资金流向存在差异[5] * 另一图表显示 9个月跨境资金流（Z值）与自1月1日以来的模型隐含-实际表现（百分点）存在相关性 解释了部分原本无法解释的外汇变动[7] **基金持仓配置分析** * 全球共同基金资产配置中 股票占总资产比例在64%至76%区间波动 美国资产占比在61%至71%区间[18] * 新兴市场资产占比约8%至14% 其中中国资产占比约1.5%至3.5%[18] * 货币市场基金资产占全球共同基金总资产的比例在10%至35%之间宽幅波动[18] * 在固定收益资产内部 投资级信用债和Agg型产品占比约40%至56% 政府债券占比约6%至14%[24] * 在股票行业基金资产中 科技板块占比最高 约5%至40% 医疗保健板块占比约8%至24%[28]