行业动态与市场前景 - DRAM短缺加剧和强劲的DDR5价格势头正在重塑半导体存储器市场的前景[1] - 持续的定价势头反映出内存制造商可能仍是人工智能基础设施周期的关键受益者[3] 公司特定信息 - 美光科技是华尔街当前关注的人工智能相关股票之一[1] - 公司为全球数据中心、移动设备和各行业开发并销售内存和存储产品[3] 分析师观点与价格目标 - 摩根士丹利分析师Joseph Moore将美光科技的目标股价从350美元上调至450美元，并维持“增持”评级[1] - 分析师认为，尽管过去12个月DRAM市场变化巨大，但未来前景依然令人兴奋[2] - 预计第一季度将迎来新一轮显著涨价，且迹象表明2026年的供应增长对缓解预期中的严重短缺作用有限，因此预计今年价格将进一步上涨[2] 价格数据与趋势 - 年初至今，DDR5现货价格已上涨30%，目前比一月份合约价格高出130%[2] - 主流DRAM价格可能再次翻倍，但仍将比当前现货价格低10%以上，且价格持续呈上升趋势[2] - 有信息显示，主流价格可能接近每GB十几美元的平均售价水平，因为一些未提前锁定价格的买家已经在支付接近该水平的金额[3]

供给短缺持续下存储行业预测上调及重点标的推荐 在供给短缺持续的背景下，上调存储行业预测，强烈推荐香农芯创，预计至少具备三倍以上上涨空间，该股已 调入 MSCI 指数，给予强烈推荐评级。 大摩认为，自美光发布业绩指引以来，内存产品定价已经出现显著上移，而且供应短缺并非局限在单一终端领 域，而是覆盖几乎所有下游应用场景，因此上调相关企业盈利预测。 在大摩的分析框架下，只要 供给短缺持续下存储行业预测上调及重点标的推荐 在供给短缺持续的背景下，上调存储行业预测，强烈推荐香农芯创，预计至少具备三倍以上上涨空间，该股已 调入 MSCI 指数，给予强烈推荐评级。 大摩认为，自美光发布业绩指引以来，内存产品定价已经出现显著上移，而且供应短缺并非局限在单一终端领 域，而是覆盖几乎所有下游应用场景，因此上调相关企业盈利预测。 在大摩的分析框架下，只要 AI 需求保持强韧，市场当前反复讨论的 HBM4 不确定性、中国相关扰动以及资本 开支担忧，都不构成行业发展的主要约束，核心矛盾仍然是供需缺口的持续存在与价格的再上行空间。 从定价与行业景气度跟踪情况来看，大摩的渠道信息继续支持 2026 年第一季度与第二季度 DRAM 与 NA ...

纪要涉及的行业或公司 * 存储行业（DRAM、NAND、HBM）[1][2][6] * 上市公司：美光（Micron）[2][3][4][5][6][8][9] * 上市公司：香农芯创（A股）[1][9][10] * 其他提及公司：三星、海力士（SK Hynix）、Sandisk、英伟达（NVIDIA）、AMD、博通（Broadcom）、Marvell、英特尔（Intel）、高通（Qualcomm）、CXMT（长鑫存储）、YMTC（长江存储）[2][3][6][7][8] 核心观点与论据 * **核心观点：强烈看好存储行业，上调预测，推荐相关股票** [1] * 在供给短缺持续背景下，上调存储预测，强烈推荐香农芯创，认为有至少三倍以上空间，并因其调入MSCI指数给予强烈推荐评级[1][10] * 将美光目标价上调至450美元，维持超配评级，并将其作为半导体板块首选[8][9] * **核心矛盾：供需缺口持续，价格有上行空间** [1] * 核心矛盾是供需缺口的持续存在与价格的再上行空间[1] * 只要AI需求保持强韧，市场对HBM4、中国相关扰动及资本开支的担忧均不构成主要约束[1] * **价格与景气跟踪：价格显著上涨，现货领涨合约** [2] * 自美光给出指引以来，内存定价已显著上移[1] * DDR5现货价格年初至今再涨约30%，当前较1月合约价高约130%，较12月水平高约86%[2] * 主流合约价格即便再度翻倍，仍可能比现货低超过10%[2] * 买方侧成交结构变化，部分买家正以接近每GB十几美元ASP的水平采购[2] * 美光财年第二季度指引中值隐含收入环比增长约37%，大摩测算该指引大致对应DRAM与NAND ASP环比约30%的增长[2] * 对照项：Sandisk最新指引显示其一季度NAND ASP可能环比增长约60%[2] * 大摩覆盖团队模型测算三星与海力士一季度传统DRAM ASP环比分别上涨约48%与55%[3] * **盈利与估值：定价改善触发EPS上修，周期延长或推高估值** [4][5] * 定价改善将继续触发EPS上修，市场低估了周期持续性，周期延长有机会带来更高估值中枢[4] * 目前一致预期将美光盈利峰值放在公历2027年末附近，EPS约12美元[4] * 大摩指出，公历一季度的定价水平可能已至少高出美光2月当季指引隐含水平约20%至25%[4] * 若以公历2026年EPS约48美元测算，当前估值约8倍市盈率，对周期性公司而言并不苛刻[5] * 当前周期的毛利率水平相较上一轮历史峰值高出约10至15个百分点[5] * 股票交易更接近约5倍峰值EPS的定价，而非2021年周期高点附近约10倍的峰值估值，风险回报具备吸引力[5] * **供给端分析：库存极低，产能增长有限，供给紧张持续** [6] * 生产端库存极低，部分客户（如中国安卓链条与消费PC）无法建立库存[6] * 重要客户为提前约30天拿到供给，需支付高于合约价的溢价[6] * 三星与海力士公历一季度环比bit出货增速偏低，反映晶圆厂产出增长短期仍未追上需求[6] * 大摩预期至公历2026年末，晶圆开工量同比增幅仅约7%[6] * 美光的Boise项目及与PSMC的合作预计要到2027年才会对产能带来更实质性的改善[6] * **需求端分析：AI需求强劲，驱动内存需求快速抬升** [6][7] * 在AI需求保持高增速复合增长的背景下，缩小供需缺口并不容易[6] * 大摩测算需求端量级仍在快速抬升：英伟达预计到2026年末季度收入再增约300亿美元，AMD数据中心业务预计翻倍至单季100亿美元，博通半导体业务预计翻倍至单季约250亿美元，Marvell与Intel组合带来单季约10亿美元增量收入[7] * 合计意味着未来12个月内，内存产业需为接近2000亿美元年化规模的新增AI相关收入提供配套供给[7] * 这一规模甚至大于2020年整个逻辑芯片市场[7] * HBM对资本强度提出更高要求，DRAM供应商追赶供给需要更高资本开支强度[7] * **对潜在风险的评估：中国厂商冲击有限，HBM4担忧不影响当期盈利** [7][8] * **中国内存厂商**：过去几年扩张相对克制，按营收计市占率仍为个位数，技术水平落后且持续受到设备限制，构成扩大供给的关键掣肘[7] * 中国内存厂商自身同样处于严重售罄状态，并非可轻易向全球输出额外供给[8] * 需求削减的早期信号来自高通，即中国安卓客户因拿不到内存而下调整机出货计划，这些客户依赖中国供给，因此中国供给难成全球缓冲垫[8] * **HBM4不确定性**：市场对美光HBM4进展的担忧不太可能转化为当期盈利的负面影响[8] * 美光预计在公历2026年第二季度实现HBM4规模出货，大摩不认为该时间表发生变化[8] * 大摩维持判断，即海力士将获得Rubin早期放量的主要份额[8] * 即便美光在HBM4爬坡上出现意外，HBM3e仍将是市场主体，且有更广泛的ASIC客户在使用，从而降低短期盈利风险[8] * **现金流与估值方法** [5][6][9] * 在盈利规模约每季度100亿美元的假设下，美光一年可创造相当于当前企业价值约10%的现金[6] * 大摩继续以跨周期指标对美光估值[9] * 随着公历2026年EPS预期已超过50美元，其此前14美元的跨周期EPS假设可能偏低[9] * 最新上调将跨周期EPS提升至18美元，虽显著高于历史水平，但仍不足未来12个月潜在盈利水平的一半[9] * 大摩维持25倍估值倍数，并认为由于HBM带来的AI独特优势，给予溢价倍数具有合理性[9] * **对香农芯创的具体预测** [10] * 基于海普存储放量和存储涨价周期的叠加效应，上调公司2026、2027年盈利预测[9] * 预计2025-2027年营收分别为340亿、587亿和866亿元[10] * 预计2025-2027年归母净利润分别为5.5亿、30亿和50亿元[10] * 对应PE为112/20/12倍，认为有至少三倍以上空间，给予400元以上目标位[10] 其他重要内容 * **市场分歧点**：主要分歧集中在估值倍数的合理性上[5] * **投资策略**：大摩在战术上继续偏多，不倾向在价格上行过程中对短期波动过度定价[4] * **周期持续性判断**：大摩认为在AI增长仍强的阶段，因担忧2027年下半年供给增长而提前卖出相关股票并不合时宜[7] * **美光指引更新预期**：大摩认为市场环境已足以对应美光业绩落在甚至高于其此前财年第二季度指引区间的高端[2]

涉及的行业与公司 * **行业**：存储行业（特别是DRAM与NAND内存）[1] * **公司**： * **美光**：核心分析对象，给予“强烈推荐”/“超配”评级，并作为半导体板块首选[1][7] * **三星、海力士**：作为行业主要参与者被提及[2][5] * **长鑫存储、长江存储**：作为中国内存厂商被讨论[5][6] * **香农芯创**：在A股市场被提及，基于海普存储放量和存储涨价周期上调盈利预测[8] * **其他相关公司**：英伟达、AMD、博通、迈威、英特尔、高通、力积电[5][6][7] 核心观点与论据 * **行业景气度与价格展望**： * 在供给短缺持续的背景下，上调存储行业预测[1] * 供应短缺覆盖几乎所有下游应用场景，并非局限在单一终端领域[1] * 渠道信息支持2026年第一季度与第二季度DRAM与NAND价格进一步走高[1] * DDR5现货价格年初至今再度上涨，当前较1月合约价高出约，较12月水平高出约[1] * 主流合约价格即便再度翻倍，仍可能比现货价格低超过，并且现货价格仍处于上行通道[2] * 未能提前锁价的买家正在以接近每GB十几美元平均售价的水平采购，强化主流价格向高位靠拢的可能性[2] * 大摩覆盖三星与海力士的团队模型测算，2026年第一季度传统DRAM平均售价环比分别上涨约[2] * **公司盈利与指引**： * 自美光发布业绩指引以来，内存产品定价已经出现，因此上调相关企业盈利预测[1] * 当前市场环境足以支撑美光业绩落在甚至高于此前财年第二季度指引区间的高端[2] * 美光财年第二季度指引中值，隐含收入环比增长约[2] * 该收入指引大致对应DRAM与NAND平均售价环比约[2] * 2026年第一季度的定价水平可能已经至少高出美光2月当季指引隐含水平约20%至25%[3] * 存在一种情景：美光在未来约一年半的时间里，每股收益将持续高于一致预期模型所能覆盖的水平[3] * 市场一致预期将美光盈利峰值放在2027年末附近，每股收益约12美元[3] * 大摩认为该峰值每股收益在平均售价相对公司2月当季指引隐含水平上升20%至25%的情形下可以实现[3] * **供需分析与周期持续性**： * 周期能否持续取决于供需缺口是否能够被快速弥合[5] * 在AI需求保持高增速复合增长的背景下，缩小供需缺口并不容易[5] * 当前生产端库存极低，拿不到供给的客户无法建立库存[5] * 即便是最重要的客户也在为提前拿到供给支付高于合约价的溢价，以换取大约提前30天的交付窗口[5] * 三星与海力士在2026年第一季度环比比特出货增速偏低，更多反映晶圆厂产出增长短期仍未追上需求[5] * 至2026年末，来自长鑫存储上海项目、海力士M15与三星P4L的扩产综合作用下，晶圆开工量同比增幅仍仅约[5] * 美光的博伊西项目以及与力积电的合作，预计要到2027年才会对产能带来更实质性的改善[5] * 需求端的量级在大摩测算中仍在快速抬升[5] * 未来12个月内，内存产业需要为接近2000亿美元年化规模的新增AI相关收入提供配套供给[6] * 这一规模甚至大于2020年整个逻辑芯片市场[6] * 由于HBM对资本强度提出更高要求，DRAM供应商要追赶供给需要更高资本开支强度[6] * 在AI增长仍强的阶段，就因为担忧2027年下半年供给增长而提前卖出相关股票并不合时宜[6] * **风险因素评估**： * 只要AI需求保持强韧，市场当前反复讨论的HBM4不确定性、中国相关扰动以及资本开支担忧，都不构成行业发展的主要约束[1] * 关于中国内存厂商的潜在冲击，大摩认为过去几年长鑫存储与长江存储的扩张相对克制，按营收计市占率仍为个位数[6] * 中国内存厂商技术水平明显落后于最先进工艺，并持续受到限制，无法购买美国资本设备，这构成其扩大供给的关键掣肘[6] * 中国内存厂商自身同样处于严重售罄状态，并非可以轻易向全球输出额外供给[6] * 需求端出现削减的早期信号反而来自高通的表述，即中国安卓客户因为拿不到内存而下调整机出货计划[7] * 这些客户在供应侧显著依赖中国供给，因此大摩不认为中国供给能够成为全球客户的缓冲垫[7] * 市场对美光HBM4进展的担忧不太可能转化为当期盈利的负面影响[7] * 美光在12月财报中表示已经完成资格认证，并预计在2026年第二季度实现HBM4规模出货，大摩不认为这一时间表发生变化[7] * 即便美光在HBM4爬坡上出现意外，HBM3e仍将是市场主体，并且仍有更广泛的ASIC客户在使用该产品，从而降低短期盈利风险[7] * **估值与投资建议**： * 给予美光“强烈推荐”评级，该股已调入MSCI指数[1] * 产品定价改善将继续触发每股收益上修，同时市场低估了行业周期的持续性[2] * 周期的延长有机会带来更高的估值中枢[2] * 若以2026年每股收益约48美元测算，当前估值约，对一家周期性公司而言并不苛刻[3] * 当前周期的毛利率水平相较上一轮历史峰值高出约10至15个百分点[3] * 风险回报具备吸引力，原因在于股票交易更接近约5倍峰值每股收益的定价，而不是2021年周期高点附近约10倍的峰值估值[3] * 如果周期延续至2027年甚至更久，即便不发生估值倍数扩张，仅仅由于市场把定价基准从2026年的峰值切换到2027或2028年的峰值，估值重估带来的影响也会显著[3] * 大摩将美光目标价上调至，并维持超配评级[7] * 继续以跨周期指标对美光估值[7] * 随着2026年每股收益预期已超过50美元，其此前14美元的跨周期每股收益假设可能偏低[7] * 最新上调将跨周期每股收益提升至18美元，虽显著高于历史水平，但仍不足以达到未来12个月潜在盈利水平的一半[8] * 大摩维持25倍估值倍数，并认为由于HBM带来的AI独特优势，给予溢价倍数具有合理性，因此得到新的450美元目标价[8] * 对于A股的香农芯创，上调公司2026、2027年盈利预测[8] * 预计香农芯创2025-2027年营收分别为340亿、587亿和866亿元[9] * 预计香农芯创2025-2027年归母净利润分别为5.5亿、30亿和50亿元[9] * 对应市盈率分别为112/20/12倍，加上调入MSCI指数，预计至少三倍以上空间，给予目标位[9] 其他重要内容 * **现金流分析**：在盈利规模约每季度100亿美元的假设下，美光一年可创造相当于当前企业价值约10%的现金，同时潜在的大额现金预付款可能进一步推高资产负债表上的现金水平[4] * **HBM竞争格局**：大摩维持其判断，即海力士将获得Rubin早期放量的主要份额[7] * **历史类比**：类似情形在上一个季度已经出现过，美光当时未给出新的数值型指引，而是强调市场状况较其给出指引时改善幅度远超预期[2] * **战术建议**：大摩在战术上继续偏多，不倾向在这种上行过程中对短期波动过度定价[3]

报告行业投资评级 - 行业评级：强于大市（维持）[5] 报告核心观点 - 2025年申万电子行业跑赢沪深300指数30.21个百分点，估值略高于近年中枢，前三季度业绩向好，盈利能力提升[2][15][18][20] - 展望2026年，建议把握AI算力建设和终端创新的投资机遇[2][43] - AI算力建设方面，AI浪潮持续推进，算力关键硬件环节需求旺盛，建议关注存储和PCB等高景气细分板块[2][3] - AI终端创新方面，AI手机、AIPC、AI眼镜等创新终端产品有望持续渗透传统消费电子市场，品牌厂商积极布局和完善应用生态，有望带来市场增量并提振产业链需求[2][4] 根据相关目录分别进行总结 1. 行情表现与业绩综述 - **行情表现**：2025年初至12月31日，申万电子行业上涨47.88%，在31个申万一级行业中排名第3，跑赢沪深300指数30.21个百分点[15] - **估值水平**：截至2025年12月31日，SW电子板块PE(TTM)为82.51倍，高于2020年至今53.23倍的历史均值[18] - **整体业绩**：2025年前三季度，SW电子行业实现营业收入29,756.92亿元，同比增长19.46%；实现归母净利润1,477.90亿元，同比增长37.79%；毛利率为15.90%，净利率为4.93%，盈利能力有所提升[20] - **季度业绩**：2025年Q3实现营收11,259.94亿元，环比增长13.90%，同比增长19.96%；实现归母净利润631.68亿元，同比增长50.41%，环比增长31.39%，连续三个季度环比增长[23] - **细分板块业绩**： - **半导体板块**：前三季度营收4,941.14亿元，同比增长14.51%；归母净利润438.90亿元，同比增长50.41%；毛利率和净利率分别为27.66%和8.82%[28] - **消费电子板块**：前三季度营收14,668.03亿元，同比增长25.65%；归母净利润594.55亿元，同比增长23.53%[29] - **光学光电子板块**：前三季度营收5,600.39亿元，同比增长6.64%；归母净利润96.04亿元，同比大幅增长76.41%[30] - **元件板块**：前三季度营收2,528.55亿元，同比增长24.25%；归母净利润259.11亿元，同比增长50.40%；其中印刷电路板子板块归母净利润同比增长63.57%[31][33] - **电子化学品板块**：前三季度营收470.11亿元，同比增长9.34%；归母净利润48.05亿元，同比增长16.26%[33] 2. 基金持仓动向 - **重仓股特征**：2025年Q3基金重仓的前十个股中，半导体标的占七成，前十大重仓股在Q3均实现上涨[36][38] - **加仓方向**：基金加仓方向聚焦AI算力建设、半导体自主可控和存储芯片，前十大加仓股在Q3均实现上涨[39] - **具体标的**：工业富联（AI服务器）、寒武纪（AI芯片）、澜起科技（内存接口芯片）、沪电股份（PCB）、兆易创新（存储芯片）等标的持股市值增长同时受到基金加仓和股价上涨影响[39][40] 3. AI算力建设：PCB - **需求驱动**：算力加速发展推动AI PCB技术升级，提升高多层板及HDI等高端PCB需求，例如英伟达GB200架构需20层以上多层HDI板[44] - **市场增长**： - 2024年全球PCB产值736亿美元，同比增长5.8%；预计2025年达786亿美元，同比增长6.8%；预计2029年市场规模达946.61亿美元，2024-2029年CAGR为5.2%[47][49] - 2024年，18层以上高多层板市场增长40.3%，HDI产值增长18.8%[45] - 预计2025年中国PCB行业同比增长8.5%，其中18层及以上多层板同比增长率预计为69.4%[48] - **产能扩张**：国内主流PCB厂商（如东山精密、胜宏科技、深南电路、沪电股份等）资本开支加速，积极扩充HDI、高多层板等高端PCB产能[51][52] - **上游材料-覆铜板(CCL)**： - 在PCB成本结构中占比最高，达27.30%[54] - 2024年中国覆铜板产量约10.9亿平方米，同比增长6.9%；预计2025年增长至11.7亿平方米，同比增长7.3%[56][62] - 由于原材料价格上涨叠加需求旺盛，CCL产品近期持续涨价，例如建滔在2025年8月、12月多次提价[56] - **上游设备**： - 2024年全球PCB专用设备市场规模约70.85亿美元，预计到2029年CAGR为8.7%，达107.65亿美元[58] - 钻孔设备及曝光设备价值量较大，分别占整体设备市场规模约21%和17%[66] - 2024年全球钻孔设备及曝光设备市场规模分别为14.70亿美元和12.04亿美元，2025年有望分别增长11.4%和11.2%至16.37亿美元和13.39亿美元[66] - 预计2024-2029年钻孔设备及曝光设备年复合增长率分别为10.3%和10.0%[67] 4. AI算力建设：存储 - **景气周期**：当前存储芯片有望迎来以AI驱动的新一轮景气周期，需求拉动力更强、技术迭代加速、供给端产能调控策略升级，持续性或更强[69] - **需求驱动**： - 全球八大云服务厂商(CSPs)资本开支加速，预计2025年总额年增率65%，2026年合计资本支出将突破6000亿美元，年增率40%[70][75] - 2024年全球服务器市场规模1290万台，其中AI服务器约140万台，同比增长56%；预计2025年全球服务器出货量达1340万台，其中AI服务器有望达180万台，同比增长29%[73][76] - 服务器存储占比提升：2024年服务器NAND应用占比达30%（2023年为16%），服务器DRAM应用占比达34%（2023年为32%），预计2025年DRAM占比将升至36%[74] - **市场规模**： - 2025年Q3全球存储市场规模584.59亿美元，创季度历史新高，其中DRAM市场规模400.37亿美元（占比68.5%），NAND Flash市场规模184.22亿美元（占比31.5%）[78][81] - 2024年全球HBM市场规模达160亿美元，同比增长256%，约占整体DRAM市场的16%；预计2025年HBM市场规模有望达300亿美元，约占全球DRAM市场的28%[79][82] - **技术升级**：主流AI加速卡多数采用HBM配置方案，HBM3/3E成为主流型号[82][83] - **供给格局**：存储大厂调整产能规划至HBM等高端环节，优化DRAM及NAND部分环节供需格局，例如美光、三星逐步停止生产DDR4，将产能转向DDR5和HBM[83][86] - **价格走势**： - DRAM：原厂停供DDR4导致相关产品价格大幅上扬，部分DDR4现货价在2025年6月超过DDR5[86][87] - NAND Flash：原厂减产或停产推升产品价格，MLC NAND Flash价格大幅上涨[88][90][93] - **产值预测**：预计存储器产业产值2026年达5516亿美元，2027年达8427亿美元（年增53%）；其中DRAM产值2026年有望达4043亿美元（年增144%），NAND Flash产值2026年有望达1473亿美元（年增112%）[91][94] - **竞争格局**： - **DRAM市场**：2025年Q3，三星、SK海力士、美光市场份额分别为34.8%、34.4%、22.4%[95][96] - **NAND Flash市场**：2025年Q3，三星、SK海力士、铠侠市场份额分别为29.1%、19.2%、16.5%[95][96] - **产业链影响**： - **模组厂商**：国内存储模组厂商（如江波龙、德明利、佰维存储）2025Q3毛利率回升，存货合计202亿元，同比增长34%，有望受益于涨价周期[97][100] - **资本开支**：存储景气周期推动厂商提升资本开支，例如美光2026年DRAM资本支出计划135亿美元（年增23%），SK海力士计划205亿美元（年增17%）用于HBM4产能扩张[102][103] - **上游设备**：存储资本开支扩张利好半导体设备，预计NAND设备市场2025年增长42.5%至137亿美元；DRAM设备市场2024年同比增长40.2%至195亿美元，2025-2026年预计稳步增长[103][105] 5. AI终端创新：AI手机/AIPC - **智能手机市场**： - 2025年全球智能手机出货量同比增长2%，增速较2024年的4%有所放缓[106] - 2025年苹果智能手机全球市场份额提升至20%，较2024年提升2个百分点；市场前五名厂商份额合计为68%，集中度略有提升[106][109] - **AI手机渗透**： - 2025年全球智能手机出货量中将有1/3支持生成式AI功能，出货量预计超4亿部；2024年该比例为1/5[107] - 预计到2028年，生成式AI智能手机出货有望超7亿部，2025-2028年化增长率约21%[107] - **AIPC渗透**：AIPC渗透率有望持续提升，预计2026年或逾五成[4] - **产品均价(ASP)**：智能手机ASP提升，AI手机等高端产品有望顺利传导成本压力，更具市场竞争力[4] - **生态布局**： - 苹果与谷歌合作，Gemini模型有望深度赋能苹果下一代AI功能[4] - 字节跳动与中兴通讯合作推出首款原生AI手机；阿里千问接入阿里生态多款APP，推动端侧AI Agent应用落地[4] 6. AI终端创新：AI眼镜 - **市场增长**：AI眼镜出货量稳步增长，有望为消费终端带来增量市场[4][8] - **成本结构**：光学、芯片、传感器与存储合计占据成本较大比例[4] - **供应链**：中国已实现AI眼镜供应链全链条覆盖，全球超七成XR产品由中国制造[4] - **竞争格局**：Meta领衔AI眼镜整机市场，2025年上半年市场份额达73%[8] 7. 投资建议 - **存储**：建议关注景气周期下存储原厂业绩增长、产品涨价浪潮下存储模组厂商盈利修复，以及资本开支提升背景下上游半导体设备需求提振带来的投资机遇[8] - **PCB**：建议关注在HDI、多层板等高端PCB领域前瞻布局的PCB龙头厂商，以及主流PCB厂商扩产拉动的上游覆铜板材料、钻孔及曝光设备等领域的龙头厂商[8] - **AI创新终端**： - **AI手机**：建议关注苹果等手机龙头厂商新品发布推动品牌出货提升并提振产业链需求、以及AI杀手级应用落地带来的投资机遇[8] - **AIPC**：建议关注在AIPC领域前瞻布局的整机厂商，以及国内打入全球PC供应链的零部件龙头厂商[8] - **AI眼镜**：建议关注Meta等AI眼镜龙头厂商新品发布带动出货量提升，以及相关产业链投资机遇[8]

行业需求与价格展望 - 存储巨头铠侠发布的年度业绩预测远超市场预期，营业收入与净利润目标较分析师预测高出约35%至60% [1] - AI算力等相关需求在存储需求中逐步占据主导地位，带动存储紧缺持续 [1] - 由于买方积极竞逐原厂供给，将带动第一季Server DRAM价格上涨约90%，幅度创历年之最 [1] - 在供给缺口持续扩大的情况下，买方激进囤货，推升2026年第一季Enterprise SSD价格将季增53-58%，创下单季涨幅最高纪录 [1] - 英伟达推出推理上下文内存存储平台，闪迪预计相关设计在27年有望带来额外的75-100EB的存储需求增量，并在28年进一步翻倍 [2] - 头部AI应用商及大模型厂商也有望推动以强化存储能力的方式提升用户体验，例如Anthropic有望在Claude Cowork中为知识库注入永久记忆 [2] - AI推理对于存储的增量需求仍将持续被挖掘，面向服务器的DRAM和NAND等整体需求有望持续高速增长 [2] 产业链与国产化机遇 - 2026年，存储产能紧张趋势有望延续，以“两存”为代表的国产厂商扩产动力充足 [2] - 看好国产存储厂商扩产带来的产能增量以及先进工艺提升带来的价值量提升 [2] - “两存”产能扩张有望驱动设备、封测、材料等投资需求，利好国产存储产业链 [2] 相关公司业务动态 - 兆易创新为NORFlash全球龙头，布局利基DRAM及MCU领域，加速拓展汽车电子与AI终端市场 [3] - 大为股份子公司大为创芯主要产品目前覆盖DDR3、DDR4、LPDDR4X商规/宽温级、DDR5等DRAM产品，以及eMMC、BGA NAND Flash等Nand Flash产品 [3]

核心观点 - 摩根士丹利因持续的存储芯片供应短缺，上调美光业绩预期与目标价，重申“增持”评级，目标价从350美元上调至450美元 [1] - 分析师预计DRAM价格将进一步上涨，因供应短缺持续且2026年供应增长有限，DDR5现货价格年初至今已上涨30% [1] - 高带宽内存（HBM）是美光未来盈利的关键驱动力，公司2026年HBM供应已售罄，且已开始HBM4的大规模生产和发货 [1][2] 评级与目标价调整 - 摩根士丹利重申对美光的“增持”评级 [1] - 将目标价从350美元上调至450美元 [1] 行业供需与价格展望 - DRAM领域供应持续短缺，2026年的供应增长预计几乎无法缓解严重短缺 [1] - 第一季度出现显著涨价，预计今年价格将进一步上涨 [1] - DDR5现货价格年初至今上涨30%，目前比1月合约价高出130%（较12月上涨86%） [1] - 主流价格即使再翻一番，仍将比当前现货价低10%以上，而现货价仍在上涨 [1] - 主流价格可能接近每GB十几美元的平均售价水平，因未及早锁定价格的买家已在支付接近该水平的金额 [1] 公司特定因素与盈利潜力 - 美光在2026年的每股收益可能高达52美元，很大程度上归功于高带宽内存（HBM）及英伟达的旺盛需求 [1] - HBM是故事的关键部分，其市场健康是支撑更高估值逻辑的基础 [2] - 尽管市场对美光在HBM4方面的地位存在担忧，但预计不会对盈利产生负面影响 [2] - 美光2026日历年度的高带宽内存（HBM）供应已全部售罄，且生产良率符合预期 [2] - 公司驳斥了关于高带宽内存的“不准确的报道”，表示已在进行HBM4的大规模生产并开始向客户发货 [2] 市场竞争与近期股价 - 分析师预计SK海力士将获得英伟达早期Rubin架构的大部分订单 [2] - 如果美光在提升HBM4产量方面遇到意外问题，HBM3e预计仍将占据市场主要份额 [2] - 分析师认为近期股价下跌缺乏明确的触发因素 [2]

行业投资评级 - 行业评级：领先 [3] 核心观点 - 近一个月（2026年1月10日-2月9日）美股和港股科技股跑输大盘，A股科技股跑赢大盘 [3] - AI基建的供应侧（代工厂资本开支、半导体设备营收）和需求侧（云服务商资本开支）数据均强于之前市场预期，AI基建或进一步加速 [3] - 存储器市场供不应求趋势或延续至2027年第一季度，但渠道库存调整可能影响交易价格 [3] - 逻辑电路先进制程和存储芯片制造产业链自主化将继续支撑国产半导体设备需求处于高位 [3] - 台积电2026年1月营收同比增长37%，其强劲的资本开支指引和上调的AI收入增长预期预示AI基础设施建设超级周期将持续且强于预期 [3] - 主要海外云服务商2026年资本开支预测同比大幅增长65%，远超之前33%的预期 [3] - 投资建议：抓住AI基建和国产替代主线，同时适当区间操作以应对高估值带来的市场波动，继续看好半导体设备、国产晶圆代工及AI相关的国产替代机会 [3] 市场表现总结 - **全球市场**：MSCI信息科技指数微跌0.2%，跑输MSCI全球指数（+1.8%）[3] - **美股细分**：软件与服务类股票跌15.8%，大幅跑输硬件/半导体股票（技术硬件与设备+8.5%，半导体产品与设备+5.6%）[3][8] - **A股市场**：Wind信息技术指数微涨0.6%，跑赢沪深300指数（-0.8%）[3] - 信息技术二级行业中，半导体与半导体生产设备表现最佳，月涨1.8% [13] - **港股市场**：恒生科技指数跌4.7%，跑输恒生指数（+3.0%）[3] 半导体存储器市场 - **DRAM价格**：DDR5（16Gb）现货平均价在1月高位后，2月至今小幅下滑至33.61美元；DDR4（8Gb）合约平均价1月继续增长至13.00美元的高位 [3][36] - **NAND价格**：1Tb QLC现货平均价在连续三个月大幅上涨后，2月以来环比持平；2026年1月，512Gb TLC合约平均价继续增长至16.00美元 [3][32] - **市场趋势**：供不应求趋势或延续至2027年第一季度 [3] 半导体设备与制造 - **设备进口**：2025年12月中国半导体制造设备进口额为52.7亿美元，同比下降3%，降幅较11月收窄；2025年全年进口446亿美元，同比增长6% [3][34] - **国产设备商表现**：同期中微公司营收增速达到37%，远高于进口设备增速 [3] - **晶圆代工龙头**：台积电2026年1月营收4,013亿新台币，同比增长37%，环比增长20% [3][26] - **资本开支指引**：台积电给出2026年520-560亿美元的强劲资本开支指引，并将2024-2029年AI收入增长CAGR进一步上调至55%-60% [3] AI资本支出与云服务商 - **资本开支预测**：根据Visible Alpha一致预期，META、谷歌、微软、亚马逊（AWS）和甲骨文五家主要云服务商2026年资本开支或达到6,194亿美元，同比增长65% [3][38] - **增速对比**：此65%的同比增长预测相比之前2026年展望报告时统计的同比33%增长有大幅提升 [3] 覆盖公司观点 - **看好公司**：报告继续看好英伟达（NVDA US）、博通（AVGO US）、台积电（TSM US），认为其估值合理 [3] - **覆盖公司列表**：报告覆盖公司包括小米集团、台积电、中芯国际、华虹半导体、博通、英伟达、超微半导体、豪威集团、卓胜微、北方华创、中微公司等，并给出了具体评级与目标价 [40]

AI需求引发的内存芯片紧缺冲击汽车供应链 - AI训练与推理需求在过去两年急剧膨胀，导致内存芯片价格飙升与产能紧缺，并从去年下半年开始冲击汽车供应链[4] - 车企智驾负责人表示内部已在讨论内存芯片更换方案与保供，认为影响会持续一段时间[4] - 蔚来创始人李斌公开预警，称今年最大的成本压力是内存，因为需要与AI和算力中心争夺资源[4] 内存芯片供应紧张现状与原因 - 科技观察者调研指出，SK海力士与三星供给AI厂商的HBM产能今年已被预定完毕，传统DRAM产能所剩不多，供应缺口约达30%[4][5] - 几乎所有下游客户，包括消费电子厂商，都在加价锁单，对价格不甚在意[5] - 全球90%的DRAM芯片由SK海力士、三星、美光供应，强劲的AI需求促使它们将产能转向利润更高的HBM[5] - HBM芯片售价是DDR5的4到5倍，AI厂商投入意愿强、不压价，存储厂商自然将资源倾向出价更高的客户[5] - 自去年9月以来，三星电子、SK海力士、美光市值分别上涨155%、270%、245%[6] 存储厂商扩产态度谨慎 - 存储厂商无意大幅扩产，因7、8年前曾因过度乐观扩产导致新产线闲置和折旧成本高企，此次扩产非常谨慎[9] - 当前扩张依据预期性很强的订单进行，确保生产出来能卖出[9] - SK海力士和三星明年各有一座新工厂投产，新增产能仍优先面向AI，若明年AI需求不减，非AI领域产能不会有显著变化[9] 汽车行业面临的挑战与应对 - 汽车行业在全球DRAM市场份额不到10%，存储芯片在涨价前仅占整车BOM成本约1%，存储厂商在分配产能时缺乏优先照顾汽车客户的动力[9] - 自2025年9月以来，DDR5价格已上涨超300%，DDR4涨幅超150%[10] - 接近车企采购的业者表示，出厂价涨了约1.5倍，但从代理商拿现货要加价5倍左右[10] - 少数议价能力强的车企如比亚迪能直接与存储厂商下单，但大部分车企采购量不够大，无法直接购买[10] - 供应商普遍设有3到6个月库存，加上去年底和今年初销量一般，内存短缺对汽车行业的冲击尚未全面显现[10] - 有分析师指出，几家大车企一季度都还有库存或已谈好新供应商[10] - 多数车企依赖供应商做集成与采购，由供应商统一备货、议价[10] - 内存紧缺是行业共识，但愿意提前锁单并与供应商共同承担风险的车企不多[10] 供应商的角色与车企的依赖 - 在供应危机时，车企高度依赖供应商；在平常时候，车企在定价谈判中占主导，供应商承受持续成本压力[11] - 资源稀缺时，供应商会优先保障愿意分担成本的客户[11] - 有头部Tier 1供应商提前预订了大量存储产能，使其在获取新项目时非常有竞争力[5] - 如果供应商备货充足，车企就可以更淡定[5] - 有头部车企已于2月开始切换供应商，并获得了不涨价的保供承诺，前提是市场存在可替代供应商[11] - Tier 1员工判断，如果车企拒绝涨价，Tier 1会优先供给愿意接受涨价的车企，因为切换供应商涉及认证、测试，无法立刻完成[11] 未来供应展望与国产替代 - 随着库存消耗与车市进入旺季，真正的供应挑战可能在二季度显现[11] - 国产替代是一个方向，但空间有限[3][11] - 长鑫存储、长江存储等国内厂商的新DRAM产能在建设中，长鑫存储原有的两座工厂已满载运转[11] - 一位国产存储代理商表示，现在也很难拿到货，国产DRAM交付周期已从原来的8-12周延长至30-40周[11] 对汽车产品与成本的影响 - 持续紧张的内存供应最终会在汽车产品上留下印记[12] - 车企将对产品内存配置做更精细取舍：低配车型削减内存规格，中高配砍掉部分配置、冻结使用频率低的软件[12] - 由于竞争激烈，车企很难通过上调售价转嫁成本，大概率自行消化，但可能会通过提高选装包价格来平衡[12]

文章核心观点 - 摩根士丹利因持续的存储芯片供应短缺，上调了美光科技的业绩预期与目标价，重申“增持”评级，目标价从350美元上调至450美元，核心逻辑在于DRAM价格持续上涨，特别是DDR5现货价格飙升，以及高带宽内存（HBM）的旺盛需求将驱动公司盈利 [1][2] DRAM市场供需与价格趋势 - 分析师预计2026年的供应增长几乎无法缓解预期的严重短缺，因此预计今年DRAM价格将进一步上涨 [1] - DDR5现货价格年初至今已上涨30%，目前比1月合约价高出130%（较12月上涨86%）[1] - 主流价格即使再翻一番，仍将比持续上涨的现货价低10%以上 [1] - 分析师有信心主流价格可能接近每GB十几美元的平均售价水平，因部分未及早锁定价格的买家已在支付接近该水平的金额 [1] 美光科技业绩预期与驱动因素 - 摩根士丹利将美光科技目标价从350美元上调至450美元 [1] - 分析师认为美光在2026年的每股收益可能高达52美元，这很大程度上归功于高带宽内存（HBM）以及英伟达对其的旺盛需求 [1] - HBM市场是支撑更高估值的关键部分 [2] - 尽管市场对美光在下一代HBM4方面的地位存在持续担忧，但预计不会对盈利产生负面影响 [2] - 美光表示其2026日历年度的HBM供应已全部售罄，且良率符合预期 [2] 行业竞争与公司动态 - 分析师预计SK海力士将获得英伟达早期Rubin架构的大部分订单 [2] - 如果美光在提升HBM4产量方面遇到意外问题，HBM3e仍将占据市场主要份额 [2] - 美光驳斥了关于高带宽内存的“不准确的报道”，并确认已在进行HBM4的大规模生产，且已开始向客户发货 [2]