股份情况 - 截至2026年3月31日，已发行股份总数（不含库存股）为5,536,633,709股，库存股份数目为0股[2] 公众持股 - 截至2026年3月31日，公司符合适用的公众持股量要求[3] 购股权计划 - 截至2026年3月31日，股份期权数目均为14,473,120股[4] - 截至2026年3月31日，可发行或转让股份总数为539,190,250股[4] - 2026年3月行使期权所得资金总额为0港元[4]

股息信息 - 2025年度末期股息为每股0.01 HKD[1] - 股东批准日期为2026年5月28日[1] - 除净日为2026年6月2日[1] 股份登记 - 递交股份过户文件最后时限为2026年6月3日16:30[1] - 暂停办理股份过户登记手续日期为2026年6月4日至2026年6月8日[1] - 记录日期为2026年6月8日[1] - 股息派发日为2026年6月30日[1] 其他信息 - 股份过户登记处为卓佳证券登记有限公司，地址在香港夏慤道16号远东金融中心17楼[1] - 董事会由三名执行董事、三名非执行董事及三名独立非执行董事组成[2]

财务数据关键指标变化：收入与利润 - 持续经营业务综合收入为40.76亿港元，较上年减少2%[3] - 2025年全年收入为4,076,499千港元，较2024年的4,168,838千港元下降约2.2%[15] - 公司总收入为40.76亿港元，同比下降2.2%，其中香港收入19.44亿港元，中国大陆及澳门收入21.32亿港元[36] - 持续经营业务综合收入为40.76亿港元，较上年减少2%[52] - 持续经营业务税前利润为3.74亿港元，较上年的5.60亿港元下降33%[52] - 年内亏损为2.72亿港元，其中持续经营业务利润为2.31亿港元，终止经营业务亏损为5.03亿港元[3] - 股东应占亏损为2.82亿港元，持续经营业务应占利润为2.64亿港元，较上年减少43%[3] - 2025年持续经营业务的年度溢利为230,670千港元，较2024年的360,439千港元下降约36.0%[15] - 2025年年度亏损为272,222千港元，而2024年为年度溢利203,638千港元，主要受终止经营业务亏损502,892千港元影响[15] - 2025年每股基本及摊薄亏损为5.09港仙，而2024年为每股盈利1.91港仙[15] - 股东应占亏损为2.82亿港元，上年为利润1.06亿港元[52] - 持续经营业务应占利润为2.64亿港元，较上年减少43%[52] - 公司年度合并亏损为27.22亿港元，主要受终止经营业务亏损50.29亿港元影响[32] - 公司年度溢利为20.36亿港元，其中持续经营业务贡献36.04亿港元，终止经营业务亏损15.68亿港元[34] 财务数据关键指标变化：成本与费用 - 2025年毛利为1,212,104千港元，毛利率约为29.7%，较2024年毛利1,504,654千港元（毛利率约36.1%）有所收窄[15] - 2025年财务净成本为27,794千港元，而2024年为6,117千港元，主要因财务收入下降[15] - 财务净成本为2779.4万港元，而去年同期为净成本611.7万港元，主要因财务收入下降45.1%至2636.4万港元[40] - 经营费用中，折旧开支大幅增加34.6%至5.41亿港元，雇员福利费用为13.71亿港元[41] - 公司折旧与摊销费用为6.26亿港元，其中物业、厂房及设备折旧占5.15亿港元[33] - 税项开支总额为1.59亿港元，同比下降26.1%，其中中国大陆及澳门当期税款下降35.9%至5410.7万港元[43] 各条业务线表现：旅游景点及相关业务 - 旅游景区及相关业务持续经营业务总体收入为18.80亿港元，较上年减少0.4%[55] - 主题公园收入为5.20亿港元，较上年减少13%[56] - 自然人文景区目的地收入为12.67亿港元，较上年下降2%[57] - 沙坡头景区收入为4.45亿港元，较上年减少4%[57] - 新疆库尔德宁景区游客量大幅增长145%[58] - 云南公司收入1.75亿港元，较上年增长32%[58] - 天创公司收入较上年增长44%[58] - 休闲度假景区目的地收入为0.93亿港元，应占利润为0.10亿港元[59] - 德天景区2025年接待境外游客4.56万人次，同比增长41%[69] - 公司输出管理项目共35家，其中5A级6家，4A级11家[70] - 2026年1至2月旅游景区及相关业务总综合入园人数及收入均较去年同期增长超过20%[12] 各条业务线表现：旅游证件及相关业务 - 旅游证件及相关业务收入为2.80亿港元，较上年减少19%；应占利润为1.11亿港元，较上年减少37%[62] 各条业务线表现：酒店业务 - 酒店业务收入为8.87亿港元，较上年增长8%；应占利润为2.04亿港元，较上年下降10%[63] - 红磡维景酒店已于2024年5月投入运营，定位中高端市场[75] 各条业务线表现：客运业务 - 客运业务分部业绩亏损1050.6万港元[34] - 公司计划通过并购解决客运业务配额不足的运营难题[74] 各条业务线表现：终止经营业务（旅游地产） - 终止经营业务（旅游景点及相关业务）产生分部亏损34.59亿港元，导致合并分部业绩亏损8200万港元[32] - 旅游地产收入为3.33亿港元，较上年减少27%，应占亏损为3.46亿港元，较上年增加125%[61] - 珠海海泉湾收入为1.30亿港元，较上年减少41%[61] 各地区表现 - 公司总收入为40.76亿港元，同比下降2.2%，其中香港收入19.44亿港元，中国大陆及澳门收入21.32亿港元[36] - 非流动资产总额为142.67亿港元，同比下降12.2%，其中中国大陆及澳门资产大幅减少27.9%至53.23亿港元[37] 管理层讨论和指引：业务战略与投资 - 公司完成以实物分派模式将旅游地产业务剥离[5] - 公司成功收购吉林省松花湖国际度假区开发有限公司及中旅（北京）冰雪体育发展有限公司，进入冰雪产业核心领域[5] - 公司以最终代价人民币2.75亿元收购松花湖公司100%股权[59][60] - 公司以代价人民币500万元收购万冰雪公司100%股权[60] - 公司完成实物分派后，拥有四个经营分部：旅游景点及相关业务、旅游证件及相关业务、酒店业务、客运业务[31] - 公司计划通过并购解决客运业务配额不足的运营难题[74] 管理层讨论和指引：数字化与科技应用 - 2025年数字化平台累计为31个项目提供支持，平台交易额及新增会员数同比显著增长[72] - AI客户评论分析智能体自动化分析评论数据超45万条[73] - 在12家重点景区推广“目的地AI伴游”智能体[73] - 深圳世界之窗等5个XR/MR项目投入运营[73] - AI智能体处理内部咨询近万条[73] 管理层讨论和指引：市场展望与股息 - 公司预期2026年香港及中国内地经济将维持缓慢增长势头[86] - 建议派发截至2025年末期股息每股1港仙[3] - 建议派发截至2025年12月31日止年度末期股息每股普通股1港仙（2024年：无）[89] - 末期股息预计于2026年6月30日派发，前提是在2026年5月28日的股东周年大会上获批准[89] 其他重要内容：一次性项目与公允价值变动 - 2025年投资物业公允值亏损为183,136千港元，较2024年的222,092千港元亏损有所收窄[15] - 2025年其他收入及净收益为205,738千港元，较2024年的98,944千港元大幅增长约108%[15] - 投资物业公允价值变动产生税后亏损1.69亿港元[32] - 溢价收购两间附属公司产生收益1.32亿港元[32] - 于完成实物分派后终止确认附属公司产生亏损15.25亿港元[32] - 公司投资物业公允价值亏损（扣除税项）为2.15亿港元[34] - 投资物业公允价值亏损为1.83亿港元，较去年2.22亿港元有所收窄[41] - 2025年完成旅游地产业务分拆，录得一次性亏损约1.52亿港元[71] 其他重要内容：资本开支与资产变动 - 公司资本性开支大幅增加至19.22亿港元，较上一年度8.70亿港元增长约121%[33][35] - 旅游景点及相关业务资本性开支最高，达18.01亿港元，占公司总资本开支的93.7%[33] - 公司总资产从2024年的24,531.9百万港元下降至2025年的18,325.4百万港元，减少了6,206.5百万港元（约25.3%）[17] - 总资产为183.25亿港元，较上年减少25%[52] - 发展中和已发展待出售物业（合计4,399.1百万港元）在2025年报表中清零，主要由于旅游地产业务（私人公司集团）于2025年12月22日完成实物分派后不再并入合并报表[17][19] - 物业、厂房及设备从2024年的9,638.7百万港元减少至2025年的7,999.6百万港元，下降了1,639.1百万港元（约17.0%）[17] - 于联营公司之投资从2024年的1,335.9百万港元减少至2025年的913.6百万港元，下降了422.3百万港元（约31.6%）[17] 其他重要内容：现金流与财务状况 - 现金及银行结余为29.92亿港元，总资产为183.25亿港元，负债与资本比率为39%[3] - 现金及银行结余从2024年的2,444.2百万港元增加至2025年的2,991.8百万港元，增长了547.6百万港元（约22.4%）[17] - 现金及银行结余等总额为29.93亿港元，较上年增长22%[52] - 截至2025年12月31日，公司拥有现金及银行结余、已抵押及受限制存款29.93亿港元[79] - 截至2025年12月31日，公司银行及其他借贷、一间同系附属公司借款及控股公司借款为24.02亿港元[79] - 截至2025年12月31日，公司负债与资本比率为39%[79] 其他重要内容：负债与权益变动 - 银行及其他借贷（流动+非流动）总额从2024年的1,031.9百万港元大幅增加至2025年的2,065.1百万港元，增长了1,033.2百万港元（约100.1%）[18] - 应付贸易款项从2024年的763.0百万港元大幅减少至2025年的235.1百万港元，减少了527.9百万港元（约69.2%）[18] - 公司拥有人应占权益从2024年的16,106.0百万港元下降至2025年的11,270.0百万港元，减少了4,836.0百万港元（约30.0%）[18] - 递延收入从2024年的561.6百万港元大幅减少至2025年的71.7百万港元，下降了489.9百万港元（约87.2%）[18] - 股本从2024年的9,222.3百万港元大幅减少至2025年的722.3百万港元，下降了8,500.0百万港元（约92.2%）[18] - 应付贸易款项大幅减少69.2%至2.35亿港元，短期（三个月内）应付款项下降64.9%[50] 其他重要内容：市场与宏观经济背景 - 2025年国内旅游人次达65.22亿，超过2019年的60.06亿人次[7] - 预计2027年国内旅游花费将达到1.038万亿美元[7] - 中国2025年国内生产总值(GDP)同比增长5.0%[6] - 公司提及2025年中国GDP同比增长约5.0%[85] 其他重要内容：公司治理与行政 - 公司评估认为采纳新的香港财务报告准则修订不大可能对财务报表造成重大影响[27] - 截至2025年12月31日止年度，公司内部管理架构因实物分派变动，报告重点放在持续经营业务[28] - 公司宣派末期股息每股1港仙，并完成价值约48.75亿港元的实物分派[44][48] - 公司股份成功回归港股通，2025年全年成交量及平均股价均较2024年明显提升[75] - 于2025年12月31日，集团聘用7,009名雇员[78] - 公司遵守了企业管治守则，但存在两项偏离：未举行独立非执行董事的单独会议，以及未向三位董事发出正式委任书[93] - 董事局主席因公务未能出席2025年股东周年大会，由执行董事兼总经理冯刚先生担任会议主席[94] - 所有董事确认在截至2025年12月31日止年度内遵守了证券交易的标准守则[95] - 审核委员会已审阅公司截至2025年12月31日止年度的全年业绩[96]

协议订立 - 公司与中旅财务于2026年3月31日订立2026年金融服务框架协议，年期至2028年12月31日[2][7] - 2025年金融服务框架协议于2025年3月26日订立[38] 上限修订 - 2025年金融服务框架协议下存款服务及跨境资金池服务现有上限将修订为截至2027年12月31日止两个年度的经修订上限，并寻求2028年12月31日止年度存款服务新上限[2][7] 费用与豁免 - 综合授信服务（贷款服务除外）、委托贷款服务及跨境资金池服务相关费用适用百分比率按年度基准计算低于0.1%，获全面豁免相关规定[4] 交易性质 - 2026年金融服务框架协议下最高存款上限的一项或多项适用百分比率超过5%但低于25%，存款服务构成须予披露交易及持续关连交易[5] 通函寄发 - 载有2026年金融服务框架协议详情等的通函预期于2026年4月30日或之前寄发股东[5] 服务利率 - 中旅财务向中国附属公司提供存款服务，存款利率参考现行市场利率，不低于央行存款基准利率且不逊于独立中国主流金融机构最高存款利率[9] - 中旅财务向中国附属公司提供综合授信服务，贷款利率参考现行市场贷款利率，不高于央行授权同业拆借中心颁布的同期贷款市场报价利率且不逊于独立中国主流金融机构贷款利率[11] 历史数据 - 2023 - 2025年每日最高存款金额分别为1262000千元、1348570千元、238020千元[16] - 2023 - 2025年存款上限分别为1500000千元、1500000千元、240000千元，利用率分别为84.1%、89.9%、99.2%[18] - 2023 - 2025年已收利息收入分别为16660千元、20340千元、2650千元[20] - 2023 - 2025年最高年度应收利息收入分别为49500千元、49500千元、4320千元，利用率分别为33.7%、41.1%、61.3%[22] 未来建议 - 2026 - 2028年建议存款上限分别为1200000千元、1200000千元、1200000千元[19] - 2026 - 2028年最高年度应收利息分别为17280千元、21600千元、21600千元[24] 现金余额 - 2025年12月31日，集团现金及银行余额约为29.9亿港元[24] 利息计算 - 2026 - 2028年最高年度应收利息按存款上限12亿元及1.8%最高存款利率计算，2026年最高利息收入贴现20%[24] 服务费用 - 中旅财务为中国附属公司提供综合授信、委托贷款、跨境资金池等服务，费用参考现行市场费率[12][13][14] 协议终止 - 若中旅财务不满足《企业集团财务公司管理办法》营运条件，2026年金融服务框架协议将立即终止[15] 股东权益 - 中旅（集团）持有公司已发行股本中61.15%的权益，为公司关连人士[31] 交易豁免 - 综合授信等服务相关估计交易金额适用百分比率按年度基准计算均低于0.1%，获全面豁免上市规则第14A章规定[31] 监督措施 - 公司将在各审核委员会会议向独立非执行董事汇报协议交易，次数不少于每年两次[30] - 集团业务部门按季进行抽样内部检查，确保持续关连交易内部控制措施有效并符合上市规则规定[32] - 公司财务部门检查中国其他商业银行存款及贷款利率或费用，取得最少两家独立商业银行或金融机构利率报价比较[32] - 公司核数师将对协议项下交易定价及存款上限进行年度审阅[32] 协议优势 - 公司与中旅财务订立二零二六年金融服务框架协议，可监控和调配资金、带来利息收入增长及节省成本[26] 条款公平 - 协议条款按一般商业条款公平磋商厘定，拟进行交易属公平合理，符合公司及股东整体利益[27] 投票安排 - 吴强、曾伟雄因在协议中有重大利益，就批准协议及交易的董事局决议案放弃投票[33] - 公司将在股东周年大会征求独立股东批准2026年金融服务框架协议及其项下拟进行交易（含存款上限），中旅（集团）及其联系人将放弃投票[34] 委员会与顾问 - 公司已成立独立董事委员会，由全体独立非执行董事组成，为独立股东提供是否赞成2026年金融服务框架协议及其项下交易的意见[35] - 大有融资被委任为独立财务顾问，就2026年金融服务框架协议及其项下交易是否公平合理等向独立董事委员会及独立股东提供意见[36] 通函内容 - 载有2026年金融服务框架协议等详情、独立财务顾问和独立董事委员会意见及股东周年大会通告的通函预计2026年4月30日或之前寄发给股东[37] 定义说明 - 新上限指截至2028年12月31日止年度集团存放于中旅财务的每日最高存款余额（含利息收入）[41] - 经修订上限指截至2027年12月31日止两个年度集团存放于中旅财务的每日最高存款余额（含利息收入）[44] 董事会构成 - 公告日期，董事会由三名执行董事、三名非执行董事和三名独立非执行董事组成[45]

业绩情况 - 2024年股东应占利润1.06亿港元，2025年预计股东应占亏损超2.5亿港元[3] - 2025年亏损因资产减值拨备等因素[3] 市场扩张 - 2025年10月完成收购两家公司[5] 用户数据 - 2026年1 - 2月景区及客运板块人次同比增长[5] 其他信息 - 2025年全年业绩公告2026年3月31日刊发[4]

未来展望 - 公司将于2026年3月31日举行董事局会议[3] - 会议将批准刊发截至2025年12月31日止年度全年业绩公告[3] - 会议将考虑派发末期股息（如有）[3] 其他 - 公告日期董事局由三名执行董事、三名非执行董事和三名独立非执行董事组成[4]

股份情况 - 截至2026年2月28日，已发行股份（不含库存）5,536,633,709，库存股份0，总数5,536,633,709[2] - 截至2026年2月底，公司符合公众持股量要求[3] 购股计划 - 上月底购股计划结存股份期权14,677,120（已失效），本月变动 -204,000，月底结存14,473,120[4] - 月底因购股计划可能发行或转让股份总数539,190,250[4] - 本月行使期权所得资金总额HKD 0[4]

业绩数据 - 2022 - 2024年收入增长率分别为9.11%、 - 6.73%、 - 0.25%[3] - 2025 - 2035年收益增长率约为1%，2036 - 2064年为0%[3] - 2025年1 - 3月实际收入1.22亿元，4 - 12月预测收入1.19亿元，全年预测收入2.41亿元[4] - 2026年较2025年总体增长率不高，但4 - 12月数字增长较大[4] - 2025年4 - 12月酒店、山地、商业、其他业务收入分别为3769.21万元、6426.28万元、532.88万元、1164.55万元[5] - 2026年酒店、山地、商业、其他业务收入分别为7085.80万元、1.50亿元、777.76万元、1656.33万元[5] - 2035 - 2064年各业务收入保持不变，合计均为2.70亿元[6] - 2025年4 - 12月成本合计92202736.37美元，毛利率22.47%[8] - 2026 - 2034年各年成本合计及毛利率有相应数据[8] - 2035 - 2039年各年成本合计及毛利率有相应数据[9] - 2022 - 2025年1 - 3月毛利率分别为43.42%、44.87%、46.20%、59.00%[13] - 2023 - 2025年第一季期间销售费用平均占收入比例约4.19%[13] 财务指标 - 评估基准日10年期国债到期年收益率1.81%，作为无风险收益率[16] - 3家可比上市公司βu平均值0.7065，作为被评估单位βu值[18] - 被评估单位目标资本结构平均D/E为2.91%，评估基准日所得税税率25%[18] - 评估基准日市场投资报酬率8.31%，市场风险溢价值为6.50%[21] - 被评估单位企业特定风险调整系数为1.5%[21] - 被评估单位权益资本成本为8.00%[21] - 2025年3月20日5年期以上LPR为3.60%，长期贷款利率浮动点数 -0.50%，Kd=3.10%[22][23] - 被评估单位加权平均资本成本为7.84%[23] - 被评估单位永续增长率为0[23] 企业价值 - 企业整体价值为110,109.99万元，股东全部权益价值为34,609.99万元[26] 其他信息 - 本次评估预测期和滑雪场、酒店及商业房产收益期均为2025年4月1日至2064年6月30日[27][28] - 吉林市丰创国有资本投资运营有限公司租给被评估单位356,018.00平方米土地，租赁期共50年，自2023年4月5日至2073年4月5日[28] - 2025年1 - 3月年付现成本为70,462,852.27元[34] - 月付现成本为23,487,617.42元，周转月数为1，付现周转现金保有量为23,487,617.42元[34] - 现金保有量为23,487,617.42元，货币资金评估值为60,055,016.60元，溢余资金为36,567,399.18元[34] - 非经营性资产合计为420,466,966.71元，非经营性负债合计为255,072,048.04元，净额为165,394,918.67元[36] - 付息债务为一年内到期的非流动负债、长期借款[37] - 公司向中国银行深圳分行两笔放款账面价值合计为7.55亿元[38] - 2022年11月发生、2037年11月到期的放款账面价值为7.4亿元[38] - 2022年11月发生、2025年11月到期的放款账面价值为1500万元[38]

股份数据 - 截至2026年1月底，已发行股份总数（不含库存股）为5,536,633,709股[2] - 2026年1月购股權計劃股份期權數目本月底结存14,677,120[4] - 本月底可行使股份期權发行或转让股份总数为538,986,250[4] 合规情况 - 截至2026年1月底，公司符合公众持股量要求[3] 资金情况 - 2026年1月因行使期权所得资金总额为0港元[4]

文章核心观点 - 东吴证券认为，旅游景区与商超百货行业存在四大边际变化方向（股权、管理层、牌照、新经济模式），在自上而下的消费促进政策背景下，叠加其符合量化投资审美的特点，潜在投资价值被激活的空间较大 [1][5] 旅游景区与商超百货的资产与基本面特点 - 行业资产较重，重置成本较高，但利润表表现相对不强，资产具备特殊性 [2] - 大部分公司为国资背景，资产安全边际较强 [2] - “基本面”不仅限于利润表改善，资产的实际重估价值也是重要基本面，该价值常通过股权交易体现，例如三江购物和永辉超市 [4] 符合量化投资审美的特点 - 具备重置成本高、资产实际价值高的特点 [3] - 股价单价较低 [3] - 机构持仓较少 [3] - 处于政策持续促进的方向 [3] - 这些特点使得相关股票时常体现出较大弹性，且总盈利容量与交易量较大，可容纳不同策略 [3] 政策促进与落地场景 - 自2023年以来，多项自上而下政策持续发布以促进消费，站位较高 [5] - 除消费券、国补等方式外，最直接的方式是推出新的消费模式或品牌，即“首发经济” [5] - “首发经济”通过“提供给”的方式促进消费，其最直接的落地场景是旅游景区与商超百货，例如超市调改、冰雪经济、低空经济 [5] - 该领域是“服务消费促进政策”实质能落地的稀缺真实场景 [5] 投资建议与关注方向 - 建议持续关注四大边际变化方向：股权变化、管理层变化、牌照变化、新经济模式变化 [5] - 推荐关注公司包括：桂林旅游、香港中旅、长白山等 [5] - 建议关注公司包括：三峡旅游、天府文旅、银座股份等 [5]