机构：中金公司 研究员：徐卓楠/柳政甫/武雨欣/邹煜莹/陈文博/王文丹 3、品类及区域拓展前景广阔，剑指新兴市场大消费龙头。1）区域扩张：公司在非洲核心市场享受当地 消费需求释放红利的同时，拟进一步稳固并提升其市占率，同时将复用其发展经验，继续拓展拉美、中 亚等新兴市场，进一步打开成长空间；2）品类拓展：在纸尿裤核心品类基础上，公司卫生巾第二曲线 成长迅速，未来有望继续拓展拉拉裤、湿巾及其他具备协同效应的消费品类。 我们与市场的最大不同？我们认为市场低估了公司非洲深度本土化的壁垒优势、新兴市场中长期成长红 利及品类延伸发展前景。 潜在催化剂：中非及拉美市场突破；新品类布局；投资并购。 盈利预测与估值 我们预计公司2025/2026 年EPS 分别为0.19/0.22 美元，2024-2026 年CAGR 为21.1%。当前股价对应 2025/2026 年23/19 倍P/E，首次覆盖给予跑赢行业评级与目标价40 港元，对应2026 年24 倍P/E，有24% 上行空间。 首次覆盖 投资亮点 首次覆盖乐舒适（02698）给予跑赢行业评级，目标价40.00 港元，对应2026 年24 倍P/E。乐舒适为非洲 卫生 ...

制造、品牌、渠道、管理四维共振，深度本土化高筑护城河 乐舒适构建了深度本土化的经营模式：制造端，强大本地化生产能力带来关税、人工、运输等成本优 势，成就产品高性价比;品牌端，因地制宜打造贴合当地需求的差异化产品，梯度化品牌布局覆盖全价 格带消费客群;渠道端，针对非洲分散且以线下为主的渠道特点，长期耕耘沉淀出深度下沉、广泛分布 的分销网络，核心市场人口覆盖率超80%;管理端，90%员工本地化，全球化管理架构成熟。 品类及区域拓展前景广阔，剑指新兴市场大消费龙头 1)区域扩张：公司在非洲核心市场享受当地消费需求释放红利的同时，拟进一步稳固并提升其市占率， 同时将复用其发展经验，继续拓展拉美、中亚等新兴市场，进一步打开成长空间;2)品类拓展：在纸尿 裤核心品类基础上，公司卫生巾第二曲线成长迅速，未来有望继续拓展拉拉裤、湿巾及其他具备协同效 应的消费品类。 风险提示：竞争加剧;市场开拓不及预期;汇率及原材料价格波动。 智通财经APP获悉，中金发布研报称，首次覆盖乐舒适(02698)给予跑赢行业评级，目标价40.00港元， 对应2026年24倍P/E，有24%上行空间。该行预计公司2025/2026年EPS分别为0.1 ...

财务业绩表现 - 2025年前三季度公司实现营业收入5.72亿元，归属于上市公司股东的净利润为6091.32万元，同比增长71.34% [1] - 第三季度单季业绩表现尤为亮眼，实现营业收入1.9亿元，同比增长9.36%，归属于上市公司股东的净利润3826.58万元，同比大幅增长1931.9% [1] 门店升级与改造策略 - 主力店兰州国芳百货东方红广场店围绕"超级百货"定位启动二阶段升级改造，计划年内完成调整，致力于打造全场景体验的区域商业标杆 [1] - 西宁店完成5700平方米改造，白银世贸中心店和宁夏购物广场店分别推进7000平方米和8000平方米的升级改造 [1] - 各门店积极构建融合艺术、文化、社交与情景式购物的多元空间，强化对Z世代客群的情感联结与沉浸式体验输出 [1] 品牌合作与业态拓展 - 子公司通过投资与合作丰富餐饮与体验业态，与"麻六记"合作设立合资公司引入西北地区首家餐厅，与"海底捞"合作在兰州、金昌、白银布局门店 [2] - 公司与"名创优品"等品牌达成合作拓展零售生态，自营公司引入"野果"、"boots泥靴"、"汕心·潮汕甜汤"等多个国内知名餐饮品牌 [2] - 品牌优化举措旨在持续优化收入结构与利润增长点，增强整体品牌影响力与市场竞争力 [2] 区域市场拓展计划 - 为拓展甘肃省内河西市场，公司拟租赁关联方商业地产投资建设张掖国芳广场，该项目建筑面积约3.7万平方米 [2] - 张掖国芳广场项目预计于2026年8月份投入试营业，将成为集团区域拓展的重要一环 [2] 经营质量与未来展望 - 通过调改升级、区域拓展与品牌优化，公司在2025年前三季度实现了经营质量的稳步提升与盈利能力的增强 [3] - 公司为后续高质量发展奠定了坚实基础 [3]

公司战略举措 - 公司拟设立上海分公司以提升在汽车、航空、机器人及自动化等领域的综合竞争力 [1] - 公司管理层被授权办理设立分公司的具体事宜，包括签署相关法律文件和办理设立登记手续 [1]

核心管理层变动 - 友邦人寿副总经理兼广东分公司总经理姜利民将于2025年10月1日卸任，其任职公司已超过20年[1][2] - 副总经理兼深圳分公司总经理刘兴科将接任广东分公司总经理，湖北分公司总经理叶刚将出任深圳分公司总经理，此次调整为姜利民离职触发的连环调整[1] - 刘兴科和叶刚均具有筹建分公司的经验，刘兴科曾深度参与区域拓展，负责新市场开拓并成功完成天津、石家庄营销服务部开设及四川分公司筹建[1][2] 地域拓展战略与进展 - 公司持续推进地域拓展，经营范围已从原五地扩展至四川、湖北、河南、河北、天津，并于2024年四季度获批在安徽、山东、重庆、浙江筹建分公司且已相继开业[1][3] - 友邦人寿未来区域拓展计划以每年新增1-2家省级分支机构的节奏进行，并设定了2025至2030年间新市场新业务价值复合年增长率达到40%的目标[2] - 2025年上半年，四川、湖北、河南、河北、天津、安徽、山东、重庆、浙江9家新机构新业务价值合计达6100万美元，占公司新业务价值的8%[3] 财务与偿付能力 - 截至2025年2季度末，友邦人寿综合偿付能力充足率为410.03%，核心偿付能力充足率为287.82%[3] - 公司风险综合评级连续两个季度保持AAA[3]

财务表现 - 2024年公司营收首次突破200亿元大关，达到204 71亿元，同比增长3 15% [2] - 归母净利润同比下滑4 92%至3 46亿元，为近年来首次负增长 [2] - 2024年一季度至2025年一季度，单季度利润增速从增长4 9%跌至下滑14 86% [2] - 2024年经营活动现金流净流出5 77亿元，同比骤降55 89%，2025年一季度继续净流出0 81亿元 [2] 业务结构 - 医药批发业务占总营收90 8%，但增速仅为1 85%，拖累整体表现 [2] - 医药零售和工业业务分别增长14 46%和25 16%，但收入占比不足9% [2] - 业务高度依赖纯销模式，直接向二级以上公立医院供货 [2] 应收账款问题 - 2024年末应收账款账面价值59 02亿元，占总资产46 7% [2] - 2025年一季度末应收账款增至62 58亿元，占比接近50% [2] 区域拓展 - 福建省收入占比70 47%，增速仅为2 19%，几乎停滞 [3] - 四川省收入占比16 45%，同比增长10 24% [3] - 江西省收入占比9 78%，同比下降0 81% [3] - 四川、江西、海南三省二级以上医院覆盖率超96% [3]