报告公司投资评级 - 报告将公司评级下调至中性 [1] 报告的核心观点 多晶硅业务 - 预计公司短期盈利压力较大,2季度将亏损约2亿元 [1] - 由于多晶硅及硅片价格大跌,公司1季度归母净利润仅0.33亿元 [1] - 目前颗粒硅产能利用率已升至80-90%,公司预计3季度开始满产,全成本有望降至4万元/吨以下 [1] - 近期多晶硅价格暴跌,全行业严重亏损,但颗粒硅折价收窄后盈利优势凸显 [1] - 随着品质提高,颗粒硅折价由0.7万元大幅收窄至0.3万元 [1] - 公司与硅片龙头隆基签订长单,表明颗粒硅品质已得到行业充分认可 [1] - 低电耗的颗粒硅成本优势明显扩大,公司目前现金成本3-3.5万元/吨,单吨毛利优势超0.5万元 [1] 新兴业务 - 给予钙钛矿、硅烷气等新业务50亿元估值 [3] 估值 - 基于9.2亿元的每万吨产能市值,给予多晶硅业务355亿元估值 [3] - 合计405亿元估值,将目标价下调至1.62港元 [3] - 由于产品价格下跌超预期,下调盈利预测 [1] - 周期底部业绩承压,但公司长期发展前景和持续提升市占率较好 [1] 分部估值 - 多晶硅业务估值355亿元人民币,每股价值1.42港元 [3] - 钙钛矿、硅烷气等新兴业务估值50亿元人民币,每股价值0.20港元 [3] - 合计405亿元人民币,目标价1.62港元 [3]

报告公司投资评级 - 报告给出"买入"评级 [1] 报告的核心观点 - 公司与阿联酋主权基金Mubadala合作,探讨在阿联酋开发首个多晶硅生产设施 [1][2] - 阿联酋政府大力支持可再生能源发展,到2030年清洁能源占比将达30%,可再生能源装机容量将增加两倍以上 [2] - 公司中东地区多晶硅项目有望在2024年开工建设 [2] - 颗粒硅产品具有低碳、低成本和高品质的优点,符合阿联酋提高能源效率的政策导向 [2] 财务预测与估值 - 预计公司2024-2026年营业收入分别为278.17亿元、346.85亿元、423.36亿元,同比分别-17%、+25%、+22% [2] - 预计2024-2026年归母净利润分别为26.63亿元、37.93亿元、49.35亿元,同比分别+6%、+42%、+30% [2] - 当前股价对应2024-2026年PE分别为15倍、10倍、8倍 [2]

报告公司投资评级 - 首次覆盖给予"优于大市"评级 [5] 报告的核心观点 光伏材料业务 - 公司是全球领先的高效光伏材料研发和制造商，在多晶硅产业中始终保持技术驱动者地位 [1] - 公司拥有自主知识产权的硅烷流化床法（FBR）颗粒硅技术，具有低成本、高品质与低碳足迹等多重优势 [1] - 公司24年底颗粒硅产能将提升至50万吨，颗粒硅产品的浊度水平和金属杂质控制水平将进一步提升 [2][3] - 预计24-26年光伏材料收入分别为267.9/321.5/395.4亿元，毛利率分别为20.6%、21.6%、22.6% [8][9] 光伏电站业务 - 公司的CCz技术在调节生产大直径硅棒的连续直拉单晶炉设备的应用上取得重大突破，有利于进一步降低拉晶端非硅成本 [3] - 公司推进GW级钙钛矿生产基地建设，产品效率和尺寸均领先行业 [4] - 预计24-26年其他业务（光伏电站）收入为2.1亿元，毛利率为45% [8][9] 财务预测 - 预计24-26年公司营业收入分别为270.03/323.61/397.55亿元，净利润分别为978/1508/2282百万元 [7][9] - 预计24-26年公司毛利率分别为20.8%、21.8%、22.7% [9] - 预计24-26年公司每股净资产分别为1.62/1.67/1.76元，对应PB为0.83/0.80/0.76倍 [5]

报告公司投资评级 报告给予协鑫科技(03800)买入评级[3] 报告的核心观点 1) 公司有望以颗粒硅成本优势率先走出行业底部[1] 2) 公司实现颗粒硅产能和产出的大幅增长,截止2023年底有效产能达到34万吨,较年初提升20万吨,实现硅料出货22.6万吨,同比增长141%[2] 3) 公司颗粒硅浊度水平基本全部降至120NTU以内,100NTU以下产品比例达到75%,浊度降低预计能有效提升下游客户拉晶单产水平;同时金属杂质控制水平逐步提升,颗粒硅5元素总金属杂质小于0.5ppbw的产品比例超过90%,18元素总金属杂质小于1ppbw的产品比例超过60%,在下游N型市场应用效果处于头部位置[2] 4) 公司颗粒硅平均制造成本较2022年底降低27%,已处于行业最领先水平,2023年底包头鑫元平均生产成本已低至35.9元每公斤,预计到2024年底现金成本/全成本有望分别达到34元/40元每公斤以下,相较西门子法工艺头部优质公司的35元每公斤的现金成本区间仍有明显优势[2] 5) 公司计划三年内进行不低于26亿元的股份回购或分红[1] 根据相关目录分别进行总结 财务表现 1) 2023年全年收入337亿元,同比减少6.2%,毛利率同比下降14ppts至34.7%,股东净利同比下降84.7%至25.1亿元[1] 2) 2024Q1业绩依然承压,股东利润0.33亿元,同比大幅下降,主要是受硅料及硅片均价同比下降、新产能爬坡影响降本、研发费用较高等因素影响[1] 3) 预计公司2024-2026年净利润为23/38/46亿元[3] 产能及成本 1) 公司实现颗粒硅产能和产出的大幅增长,截止2023年底有效产能达到34万吨,较年初提升20万吨,实现硅料出货22.6万吨,同比增长141%[2] 2) 2024Q1颗粒硅出货6.5万吨,同比及环比分别提升120%及19%,预计2024年全年有望实现出货35万吨左右[2] 3) 公司颗粒硅平均制造成本较2022年底降低27%,已处于行业最领先水平,2023年底包头鑫元平均生产成本已低至35.9元每公斤,预计到2024年底现金成本/全成本有望分别达到34元/40元每公斤以下[2] 产品质量 1) 公司颗粒硅浊度水平基本全部降至120NTU以内,100NTU以下产品比例达到75%,浊度降低预计能有效提升下游客户拉晶单产水平[2] 2) 公司颗粒硅5元素总金属杂质小于0.5ppbw的产品比例超过90%,18元素总金属杂质小于1ppbw的产品比例超过60%,在下游N型市场应用效果处于头部位置[2] 股东回报 公司公布2024-26年股东回报方案,计划三年内进行不低于26亿元的股份回购或分红[1]

业绩总结 - 一季度硅片业务亏损约1亿人民币，硅料存货减值约5000万人民币，导致盈利偏低[1] - 公司目前可用授信额度在100亿以上，还债压力不太高[13] - 公司过去三年减值风险较小，硅片减值已基本完成[14] 产能和产量 - 一季度硅料产能利用率不到80%，目前全年硅料出货量指引保持在35万吨左右[1] - 行业产能预计会有所下降，5月份硅料产量预计会显著下降，有效产能可能在170到180万吨左右[5] - 公司四大基地产能利用率目前在八到九成之间，预计到三季度将达到100%利用率[17] 市场趋势 - 行业内硅料库存约25到30万吨，价格较低导致许多小厂关停或退出，预计行业整合需要两到三个季度[3] - 预计行业硅料价格在下半年有望反弹至55到60元/公斤水平，但不会上涨太高，以避免新产能进入[8] - 预计行业在无法承受超低价格的情况下会迎来迅速整合，低效高成本产能将被迅速清理，价格有望在下半年反弹[9] 技术和产品 - 公司呼和浩特基地投产进度良好，预计三季度可全面爬坡完成[17] - 公司计划进军龟腕器业务，拥有规模和成本优势，预计可以占据全球市场份额[36] - 公司钙钛矿组件转换效率19%，叠层转换效率超过26%，预计2025年上半年具备生产能力[37]

业绩总结 - 公司预计2024-2026年净利润分别为21.34、30.45、41.04亿元[1] - 公司2022-2026年营业收入和净利润预测分别为36,691/34,129/30,400/37,000/42,950百万人民币和16,030/2,510/2,134/3,045/4,104百万人民币[3] 产品技术 - 公司采用硅烷流床法工艺生产，成本优势明显，适用于连续直拉单晶工艺，产品壁垒高企[2] 市场展望 - 公司颗粒硅产品低成本高品质助力跨越周期，有望突显碳足迹优势[1] - 报告中列举了多个亚洲、美洲、欧洲和澳洲的市场指数[12] - 沪深300、标普500、希腊雅典ASE和澳大利亚标普200是其中的一部分[12] - 日本的日经225、韩国的KOSPI、印度的孟买SENSEX等也在列表中[12]

业绩总结 - 公司24年一季度业绩下滑主要由于多晶硅料市场价格大幅下滑和研发费用支出增加[1] - 公司颗粒硅产量和销售均价均呈现增长趋势，有效产能有望进一步提升[1] - 公司预计24-26年多晶硅产量和归母净利润将逐年增长，维持目标价1.80港元，维持“买入”评级[3] - 协鑫科技(3800.HK)的2026年预测营业收入为41848.9亿元，销售成本为29551.3亿元[5] - 2026年预测税后利润为4438.7亿元，ROE预计为8.12%[5] 评级 - 买入评级条件为相对表现超过20%，或公司、行业基本面良好[6] - 行业评级中，跑赢大市的条件为相对表现超过5%，或行业基本面良好[7] 报告声明 - 报告作者为香港证监会持牌人士，分析员本人或其有联系者并未担任协鑫科技的高级管理人员，也未持有其任何财务权益[17] - 报告内容不构成个别股票的买卖或交易要约[20] - 资料来源公开信息，力求准确可靠，但不保证信息的正确性、公正性及完整性[21] - 本报告仅向特定客户传送，未经公司书面授权许可，不得引用、转载或传播[22]

报告公司投资评级 - 报告维持"买入"评级 [2] 报告的核心观点 - 硅料与硅片价格处于下行通道是业绩同比下滑的主要原因 [1] - 颗粒硅与棒状硅价差迅速缩小,一季度价差表现好于预期 [1] - 颗粒硅成本仍有下降空间,公司呼和浩特地区产能仍在产能爬坡期 [1] - 公司研发持续高强度投入,产品品质快速提升 [1] 公司财务数据总结 - 预计公司2024-2026年营业收入分别为278.17亿元、346.85亿元、423.36亿元,同比分别-17%、+25%、+22% [2] - 预计公司2024-2026年归母净利润为26.63亿元、37.93亿元、49.35亿元,同比分别+6%、+42%、+30% [2] - 当前股价对应PE分别为14、10、8倍 [2]

报告公司投资评级 - 首次覆盖,给予"买入"评级 [3] 报告的核心观点 公司概况 - 协鑫科技是全球规模最大多晶硅生产企业之一,主要有光伏材料及光伏电站两大业务 [7][9] - 公司聚焦颗粒硅核心业务,逐步退出电站业务 [10] - 公司营收及利润波动较大,主要受光伏产业链价格影响 [11][12] 颗粒硅业务 - 全球光伏装机快速增长,但硅料供给相对过剩 [14][15][17][18] - 颗粒硅凭借低成本和高质量优势有望在硅料价格下行周期中脱颖而出 [19][20][21][22][23][24][25][26][27][30] - 公司是颗粒硅龙头,拥有自主研发的高壁垒技术,产能快速扩张 [32][33][34][35] 钙钛矿业务 - 公司通过收购厦门惟华持股协鑫光电,深度推进钙钛矿光伏组件研发 [43][44] - 公司钙钛矿组件效率持续提升,已进入GW级商业运营 [46][47] 盈利预测 - 预计公司2024-2026年收入分别为287、324、340亿元,归母净利润为25、30、38亿元 [48][49][50][51][52][53]

公司概况 - 公司成立于2006年，2007年在香港联合交易所主板上市，股票代码3800.HK[5] - 公司主要经营地点包括美国、香港、苏州、徐州、乐山、包头、中卫[5] 业务发展 - 公司致力于绿色发展，是全球领先的高效光伏材料研发和制造商[6] - 公司在2023年持续经营业务中，销售硅片收入为11,637,962人民币千元，较2022年下降17.1%[4] - 公司在2023年持续经营业务中，加工费用为1,389,369人民币千元，较2022年下降50.3%[4] - 公司2023年资产总值为82,768,172人民币千元，较2022年下降3.3%[4] - 公司2023年流动比率为1.57，较2022年增长44.0%[4] 财务表现 - 2023年持续经营业务收入为33,700,479人民币千元，较2022年下降6.2%[4] - 2023年每股基本盈利为9.47人民币，较2022年下降84.6%[4] - 公司2023年现金分红为14.40亿元人民币，回购注销股票1.385亿股[70] - 公司计划在2024年12月31日年度内回购注销金额不低于6.8亿元人民币[70] 技术创新 - 公司成功实现全球最大尺寸鈣鈦礦单节组件19.04%的转换效率和0.2㎡鈣鈦礦疊層组件26.34%的转换效率[55] - 全球能源转型变革加快，新能源如风光储氢等崛起，人工智能引爆科技圈，协鑫科技致力于推动新能源发展[39] 可持续发展 - 公司秉持"关注绿色发展，持续改善人类生存环境"的使命，致力于打造"零碳鑫世界"，并成立可持续发展管理委员会和可持续发展中心[159] - 公司将循环经济、资源节约理念融入生产运营全过程，提高资源利用效率[162] - 公司按照气候相关财务信息披露工作组(TCFD)的框架推动气候变化风险管理[162] 风险管理 - 公司的政策风险主要受中国政府政策对光伏能源产业的影响，可能对公司的经营情况和盈利水平产生影响[135] - 公司的信贷风险控制政策包括对需要信贷的客户进行信贷评估[136] - 公司面临利率风险，利率波动可能影响公司的资本支出及融资成本，进而影响经营业绩[138] 公司治理 - 公司的董事会由九名成员组成，包括六名执行董事和三名独立非执行董事[182] - 朱共山先生自2009年9月起担任董事会主席，朱战军先生自2016年4月1日起担任公司首席执行官[199] - 主席负责领导董事会制定公司的企业目标，监督董事会表现和效率，确保遵守规则和法规，以符合公司和股东整体最佳利益的方式行事[199]