报告行业投资评级 * 报告未明确给出“买入”、“增持”等传统投资评级，但其核心观点认为，在产能出清过程中，**具备技术领先优势、充足的现金储备以及稳健的财务状况的光伏企业有望穿越周期** [2][36] 报告核心观点 * 中国光伏制造业正经历严重的“内卷化”竞争，表现为产能严重过剩、产品价格暴跌、企业财务状况恶化，行业信用水平下降 [2][5][8][10] * 国家已将综合整治“内卷式”竞争提升至战略层面，通过“产能调控”与“价格规范”的组合措施进行治理，推动行业价值重构 [2][4][11][13] * 光伏产业“反内卷”需建立“政府引导+行业协同+企业转型”的三方联动机制，其中政府强化法治与监管，行业协会发挥自律作用，企业聚焦技术创新与差异化竞争 [21][23][24][29][30] * 产能出清是解决行业“内卷”的根本，预计各环节将自2025年四季度起陆续出清，具备核心优势的企业将存活并受益于长期全球光伏市场的增长 [2][33][36][37] 我国光伏产业现状 * **产能严重过剩**：2024年，中国多晶硅料、硅片、电池片和组件有效产能分别为339.40万吨/年、1394.9GW、1426.7GW和1388.9GW，各环节生产能力已远超当年全球530GW的新增装机需求 [5] * **产品价格暴跌**：2024年全年，多晶硅料、硅片、电池片和组件价格跌幅分别高达40%、56%、40%和30%左右；至2025年6月底，多晶硅料、单晶N型硅片、TOPCon电池片和TOPCon组件平均价格分别跌至35元/kg、0.9元/pc、0.235元/W和0.68元/W，较年初继续下降10%、11%、16%和4% [7] * **企业经营恶化**：价格下跌叠加N型技术替代，导致P型产线减值严重，盈利空间受挤压，现金流恶化；2025年上半年各环节平均开工率仅维持在50%左右 [8] * **财务指标全面下滑**：以样本企业中位数计，2024年营业总收入从2023年的197.21亿元降至130.38亿元，利润总额从18.68亿元转为亏损10.27亿元，净资产收益率(ROE)从12.68%降至-13.12%，经营活动现金流净额从13.30亿元锐减至2.41亿元；至2025年6月，资产负债率进一步升至58.27% [9][10] 针对“反内卷”实行的具体措施 * **政策法律层面**： * 工信部印发《光伏制造行业规范条件（2024年本）》，提高新建及改扩建项目的技术效率门槛（如新建N型电池效率不低于26.0%）和最低资本金比例（30%），以抑制盲目扩张 [13][16][17] * 修订《反不正当竞争法》和《价格法》，明确将“以低于成本的价格销售商品”界定为违法行为，为打击低价倾销提供法律依据 [13][20] * **行业自律层面**： * 中国光伏行业协会(CPIA)发布光伏产业链各环节成本底线，并组织33家主流企业签署自律公约，约定自2025年起实施以“配额制”为核心的集体减产措施 [14][18] * 例如，2025年9-12月对多晶硅料生产配额总量限制在50万吨 [18] * **措施初步成效**：在政策刺激下，光伏产品价格自2025年下半年开始回升，至2025年9月17日，多晶硅料、单晶N型硅片、TOPCon电池片和TOPCon组件平均价格分别回升至51元/kg、1.7元/pc、0.31元/W和0.69元/W [14] 未来中国光伏制造业的发展新范式 * **政府层面**：应完善法律法规体系，加强产能调控与监管（借鉴但非照搬钢铁、水泥行业经验），规范地方政府招商引资与政绩考核（如降低GDP权重，增加公平竞争审查等指标），并严禁地方政府干预市场出清 [24][25][26][27][28] * **行业协会层面**：应发挥桥梁作用，督促企业落实“去产能”目标，配合政府发布成本价并建立诚信溯源机制，同时注意引导企业规避如联合“收储”可能引发的反垄断合规风险 [29] * **企业层面**：应自觉自律，聚焦技术创新（如布局BC电池、钙钛矿等前沿技术）、产品质量与全球布局，通过兼并重组优化产业格局，从同质化价格战转向差异化竞争 [30][31] 未来展望 * **产能出清时间表**：预计光伏产业链产能自2025年四季度开始陆续出清 [33] * **电池片**：因技术迭代最快，PERC及低效TOPCon产能预计在2025年内全面出清，是出清最快的环节之一 [35] * **多晶硅料**：在能耗新标（2026年10月实施）及现金流压力下，产能出清预计于2026年上半年基本结束 [34][38] * **组件**：非一体化组件生产商压力大，出清速度或快于硅片，预计在2026年下半年 [36][38] * **硅片**：因行业集中度高、产品同质化严重，产能出清阻力最大，预计全面出清时间可能延迟至2027年 [35][38] * **短期市场走势**：多晶硅料价格在政策与自律措施下已企稳反弹，2025年7月底显著反弹至40元/kg，9月部分现货报价达50元/kg；预计2025年四季度至2026年上半年价格将呈宽幅震荡 [34] * **长期增长空间**：全球光伏市场仍具备较大增长空间，IRENA预测2030年全球光伏装机将超过5400GW，而截至2024年底累计装机为2076GW，预计每年新增装机需求约550GW [37]

核心观点 报告对截至2025年12月12日当周的A股市场估值及主要产业链中观景气度进行了系统性跟踪，核心在于通过量化指标揭示市场整体及细分领域的估值水位与短期景气变化，为投资者提供决策参考[1] A股本周估值 - **整体估值水平**：截至2025年12月12日，中证全指（剔除ST）的市盈率（PE）为21倍，处于历史77%分位；市净率（PB）为1.8倍，处于历史39%分位[2] - **主要指数估值**： - 上证50 PE为11.7倍（历史62%分位），PB为1.3倍（历史40%分位）[2] - 沪深300 PE为13.9倍（历史61%分位），PB为1.4倍（历史31%分位）[2] - 中证500 PE为32.7倍（历史61%分位），PB为2.2倍（历史45%分位）[2] - 中证1000 PE为46.6倍（历史66%分位），PB为2.4倍（历史45%分位）[2] - 国证2000 PE为59.8倍（历史76%分位），PB为2.6倍（历史60%分位）[2] - 创业板指 PE为40.7倍（历史35%分位），PB为5.2倍（历史59%分位）[2] - 科创50 PE为152.3倍（历史96%分位），PB为6倍（历史63%分位）[2] - **相对估值**：创业板指相对于沪深300的PE比值为2.9倍，处于历史23%分位；PB比值为3.6倍，处于历史58%分位[2] - **行业估值分位**： - PE估值处于历史85%分位以上的高估值行业包括：房地产、商贸零售、计算机（IT服务、软件开发）[2] - PB估值处于历史85%分位以上的高估值行业包括：电子（半导体）、通信[2] - PE与PB估值均处于历史15%分位以下的低估值行业为：医疗服务[2] 行业中观景气跟踪 - **新能源产业链**： - **光伏**：产业链价格中上游平稳，下游需求疲软制约价格上行，多晶硅期货价下跌2.9%，电池片均价下跌0.9%[2] - **电池材料**：锂盐价格持续上涨，六氟磷酸锂现货价近一个季度已涨近200%，本周碳酸锂现货价上涨3.4%，氢氧化锂现货价上涨1.8%；钴、镍现货价分别下跌0.8%和1.4%[2] - **新能源车**：2025年11月全国狭义乘用车零售销量同比下降8.1%，降幅扩大；其中新能源车国内零售销量同比增长4.2%，增速较10月回落3.1个百分点[2] - **地产链**： - **钢铁**：螺纹钢现货价下跌1.3%，期货价下跌3.1%；成本端铁矿石价格下跌0.9%；2025年11月下旬全国日产粗钢量环比下降6.5%[3] - **建材**：水泥价格指数微涨0.1%；玻璃现货价下跌2.5%，期货价下跌7.8%，库存处于历史高位且供给收缩预期减弱[3] - **消费**： - **猪肉**：本周生猪（外三元）全国均价上涨2.5%，猪肉批发均价下跌1.0%[3] - **白酒**：白酒批发价格指数环比回升0.02%；飞天茅台原装及散装批发参考价分别下跌3.5%和3.9%，跌破1499元官方指导价；贵州茅台推出控量政策并计划在2026年大幅削减非标产品配额[3] - **农产品**：玉米价格上涨0.4%，玉米淀粉价格上涨0.5%；小麦和大豆价格基本持平[3] - **周期品**： - **有色金属**：美联储于12月11日宣布降息25个基点；贵金属方面，COMEX金价上涨2.4%，银价上涨5.6%；工业金属中，LME铜下跌1.0%，铝下跌0.9%，锌上涨1.3%；稀土错致氧化物价格下跌0.4%[3] - **原油**：布伦特原油期货收盘价下跌4.1%，收于61.22美元/桶[3] - **煤炭**：秦皇岛港动力末煤（Q5500）平仓价下跌5.1%至745元/吨；焦煤价格下跌0.7%至1512元/吨[3] - **交运**：波罗的海干散货运费指数（BDI）大幅下跌19.1%至2205点；中国出口集装箱运价指数（CCFI）上涨0.3%至1118.07点[3]

文章核心观点 - 光伏行业“反内卷”的标志性事件出现，由主要硅料企业共同出资成立产能整合收购平台，此举被视为行业走出底部、资产重估的关键拐点 [2][5][26] - 行业拐点的确认与后续资产价格表现，高度依赖于光伏行业协会即将官宣的硅料减产具体方案，目前市场持谨慎乐观态度 [21][24] - 产业链的利润修复将遵循从上游到下游的传导顺序，硅料企业将率先受益于供给收缩和价格上涨 [25] 光伏“反内卷”的一波三折 - 事件酝酿与市场预期：2025年7月起市场传闻成立硅料收储平台，10月29日协鑫董事长在央视确认17家企业基本签字，推动相关公司股价大涨10% [5][6] - 波折与“反垄断”担忧：11月12日市场传闻“反内卷失败”导致板块大跌，光伏ETF在随后近一个月下跌11.27%，背后原因是方案因“反垄断”考量被举报而延期 [8][9][11] - 行业集中度高：2024年全球多晶硅料CR5达70%，CR10达87%，头部企业扩产是产能过剩主因 [11][13] - 利益与技术路线博弈：平台成立是各方妥协结果，涉及棒状硅（以通威、大全为代表）与颗粒硅（以协鑫为代表）两种技术路线的利益平衡，最终股权结构与各企业2024年市占率接近 [16][17][20] 至暗已过，但不能太乐观 - 拐点临近但需谨慎：行业至暗时刻已过，但资本市场反应平淡，12月10日光伏ETF跌幅从-2.46%收窄至-1.24%，具体方案有待光伏行业协会在12月17日的年度大会上公布 [21][22][24] - 供需基本面：供给端收缩预期强烈，但当前需求端疲软，12月新签订单能见度有限 [23] - 盈利改善路径：随着减产推进及明年旺季到来，产业链价格有望从硅料开始上涨并向下游传导，企业盈利拐点预计出现在2026年一季度或二季度 [23][24][25] 产业链投资机会 - 受益顺序：硅料减产将直接利好上游硅料企业，如通威股份、协鑫科技、大全能源等，其将率先被市场关注 [25] - 中下游改善：在“反内卷”政策下，中下游企业盈利也将改善，例如TCL中环光伏业务第三季度销售收入环比改善22% [25]

行业核心观点 - 2026年光伏行业进入持续的产能出清周期，竞争格局和产业链生态有望优化，存量企业业绩将呈逐步改善趋势 [1] - 公募基金对光伏板块配置处于低位，低估值和供需格局改善有望吸引更多资金配置 [1] - 建议围绕细分子行业头部企业展开布局，具体可关注储能逆变器、多晶硅料、光伏玻璃、一体化组件厂领先企业 [1] 2025年行业回顾 - 新能源电力全部进入市场化交易政策带来光伏阶段性抢装 [2] - 前三季度国内累计新增光伏装机240.27GW，同比增长64.73%，但抢装结束后疲态尽显，全年需求预期平稳 [2] - 传统欧美市场增长乏力，亚太、非洲能源需求旺盛，组件进口保持高速增长 [2] - 反内卷政策出台及企业普遍亏损倒逼行业去产能，板块业绩触底回升，估值逐步修复 [2] 2026年行业展望 - 电网的消纳和承载能力是制约行业发展的重要因素 [3] - 集中式电站依赖大基地建设，装机规模有望持续增加，而136号文对电站收益模型产生深远影响 [3] - 光储一体化和提高电站自发自用比例将成为趋势，分布式新增光伏装机规模放缓 [3] - 海外市场方面，美国投资税收抵免政策提前到期冲击新增装机，欧洲电网老化及激励政策退坡约束市场增量 [3] - 传统欧美市场将保持平稳，亚太市场电力需求刚性及中东能源转型有望继续成为新兴市场热点 [3] 储能逆变器子行业 - 全球储能景气上行，储能逆变器厂商将充分受益 [4] - 储能逆变器是电化学储能系统重要组成部分，市场需求持续快速增长 [4] - 《新型储能规模化建设专项行动方案（2025—2027年）》提出，到2027年底新型储能装机规模达到1.8亿千瓦以上，三年新增超过1亿千瓦 [4] - 储能逆变器参与者众多，拥有品牌、技术优势及高产品渗透率的头部企业将持续领先 [4] 多晶硅子行业 - 反内卷多措并举有望推动行业困境反转 [5] - 多晶硅存量生产项目能耗标准大幅提升，无法达标企业将整改或退出市场 [5] - 头部企业拟成立并购基金平台整合弱小产能，控制行业供给，推动去产能 [5] - 多晶硅价格触底回升，已跨越领先企业盈亏平衡点，行业处于周期低谷 [5] - 建议关注具备规模优势、成本优势和资金优势的头部厂商 [5] 光伏玻璃子行业 - 行业进入产能优化与集中出清阶段 [6] - 千吨线以下窑炉因成本劣势大部分已退出市场，千吨线以上大窑炉冷修主要为主动优化产能结构 [6] - 2026年光伏玻璃需求增速将放缓，薄型化、多功能复合产品有望成为新增长点 [6] - 窑炉冷修复产趋于谨慎，产品价格有望小幅修复 [6] - 建议关注具备成本优势和资金实力的头部企业 [6] 一体化组件厂子行业 - 组件环节的“反内卷”政策已形成“法律规制+行政监管+行业自律”的完整体系 [7] - 一体化组件厂已大幅削减资本开支，供给收缩将切实减少行业供给 [7] - 大型组件厂商依托技术积累及客户资源向储能领域延伸，构成潜在重要业务增长点 [7] - 一体化组件厂商竞争格局稳定，头部集中趋势愈发明显 [7] - 建议中长期关注资金储备充足、技术领先的头部一体化光伏企业 [7]

行业周期与趋势 - 2026年光伏行业进入持续的产能出清周期 [1] - 行业竞争格局和产业链生态有望优化 [1] - 存量光伏企业业绩将呈逐步改善趋势 [1] 行业政策与措施 - 后续影响将围绕“反内卷”的产品价格销售措施、企业间并购整合、行业准入门槛提高以及产品质量标准提高逐步显现 [1] 资金配置与投资建议 - 公募基金对光伏板块配置处于低位 [1] - 低估值和供需格局改善有望吸引更多资金配置 [1] - 维持行业“强于大市”评级 [1] - 建议围绕细分子行业头部企业展开布局 具体可关注储能逆变器、多晶硅料、光伏玻璃、一体化组件厂领先企业 [1]

行业周期与竞争格局 - 2026年光伏行业进入持续的产能出清周期 [1] - 行业竞争格局和产业链生态有望优化 [1] - 存量光伏企业业绩将呈逐步改善趋势 [1] 行业发展趋势 - 后续影响将围绕“反内卷”的产品价格销售措施、企业间并购整合、行业准入门槛提高以及产品质量标准提高 [1] - 公募基金对光伏板块配置处于低位 [1] - 低估值和供需格局改善有望吸引更多资金配置 [1] 投资建议 - 维持行业“强于大市”评级 [1] - 建议围绕细分子行业头部企业展开布局 [1] - 具体可关注储能逆变器、多晶硅料、光伏玻璃、一体化组件厂领先企业 [1]

核心观点 - 光伏行业在2025年经历反内卷政策推动和亏损倒逼的产能出清，板块业绩触底回升，估值逐步修复[4][14][28] 展望2026年，行业将进入持续的产能出清周期，供需格局有望优化，维持“强于大市”评级，投资应聚焦细分领域龙头[4][57][59] 2025年回顾 市场表现 - 2025年1-11月光伏产业指数期间收益率达21.53%，大幅跑赢沪深300指数（阶段收益13.18%）[14] 电力设备及新能源行业期间涨幅33.34%，在中信一级行业中排名第3[14] - 市场表现分两阶段：年初至7月底走势弱于市场，主要因产能过剩和盈利困难[14] 7月底后趋势上行，受反内卷政策及产业链价格反弹推动[14][22] - 细分子行业分化显著，硅片、逆变器、硅料等涨跌幅排名靠前，而光伏电站、光伏玻璃等排名靠后[15] 个股层面，阳光电源区间涨幅132.76%，而中信博跌幅达34.14%[20] 业绩回顾 - 2025年前三季度光伏板块营业总收入7531.09亿元，同比下滑9.53%，归母净利润66.37亿元，同比下滑36.77%[28] 但第三季度归母净利润64.75亿元，同比增长174.82%，环比大增10.15倍，业绩触底迹象明显[28] - 业绩改善主因包括企业主动降开工率压缩供给、反内卷政策带动产品价格反弹以及企业控费减亏[28] 细分行业中，逆变器（55.04亿元）、多晶硅料（20.59亿元）等第三季度净利润规模居前[35] 2026年展望 需求端展望 - 国内新增光伏装机增速继续放缓，2025年1-9月国内累计新增装机240.27GW，同比增长64.73%，但抢装后疲态尽显[36] 预计2026年装机规模将持平，电网消纳能力是重要制约因素[4][36] - 集中式电站依赖大基地建设，装机规模有望持续增加[4][37] 但136号文推动新能源电量全部进入市场，光储一体化和提高自发自用比例将成为趋势，分布式新增装机预计放缓[4][37] - 海外市场方面，传统欧美市场增长乏力，欧洲电网老化和政策退坡约束增量，美国投资税收抵免政策提前到期将冲击装机规模[4][45] 亚太和中东等新兴市场因能源需求旺盛和转型需求成为热点[4][47] 供给端与投资策略 - 反内卷政策被提到更高政治站位，2026年去产能政策预计将持续出台，通过产品销售价格措施、并购整合、提高准入门槛等优化行业生态[4][52][57] - 各制造环节产量变化不一，2025年前三季度多晶硅产量同比下降32.8%，而组件产量同比增12.2%，显示行业深度调整[56] 产品价格有所回升但供需依旧过剩[56] - 公募基金对光伏板块配置处于历史低位，低估值和供需格局改善有望吸引资金增配[4][57] 建议围绕储能逆变器、多晶硅料、光伏玻璃、一体化组件厂等细分子行业头部企业布局[4][59] 细分领域龙头分析 储能逆变器 - 储能逆变器是电化学储能系统核心部件，受益于风电光伏装机比例提升、电力系统灵活性要求提高及数据中心需求驱动[4][64] 政策支持明确，《新型储能规模化建设专项行动方案（2025—2027年）》提出到2027年底新型储能装机规模达1.8亿千瓦以上，三年新增超1亿千瓦[4][64] - 2024年全球新型储能新增装机74.1GW/177.8GWh，同比增长62.5%/61.9%[66] 中国新增投运43.7GW/109.8GWh，同比增长103%/136%[66] 预计“十五五”期间国内储能逆变器市场将持续高速增长[67] - 行业竞争激烈，中国企业凭借规模生产和成本控制优势占据主导，2024年全球储能PCS出货量前十中多为中国公司[77] 拥有品牌、技术和高产品渗透率的头部企业将持续领先[4][77] 多晶硅 - 反内卷政策推动行业困境反转，新建项目审批收紧，存量项目能耗标准大幅提升，新标准要求单位产品综合能耗准入值降至5.5kgce/kg，将促使部分产能退出[81] 预计国内有效产能将降至约240万吨/年，较2024年底下降16.4%[82] - 行业整合提供突破口，头部企业拟成立并购基金整合弱小产能[9][83] 2025年前三季度多晶硅产量约95.6万吨，同比减少35.1%[85] 价格已触底回升，目前在5万-6万元/吨区间横盘[86] - 2025年第三季度A股多晶硅行业净利润转正，行业盈利拐点显现[92] 建议关注具备规模、成本和资金优势的头部厂商[9][92] 光伏玻璃 - 行业进入产能优化与集中出清阶段，千吨线以下窑炉因成本劣势大部分已退出市场[9][98] 截至2025年10月24日，在产日熔量达8.87万吨，开工率61.64%，库存天数25天，产能过剩明显[98] - 2026年需求增速将放缓，预计全球新增装机带动理论玻璃需求量增速放缓[102] 技术向薄型化、多功能复合方向发展，如1.5mm以下薄型玻璃和带涂层的节能玻璃[9][102] - 头部企业产能释放趋于谨慎，产品价格有望小幅修复[9] 建议关注具备成本优势和资金实力的龙头企业[9][98] 一体化组件厂 - 竞争格局稳固，“反内卷”政策已形成“法律规制+行政监管+行业自律”的完整体系[10][53] 厂商已大幅削减资本开支，供给收缩将减少行业供给[10] - 头部企业依托技术积累和客户资源向储能领域延伸，构成潜在业务增长点[10] 在市场经营环境恶劣条件下，头部集中趋势愈发明显[10] - 建议中长期关注资金储备充足、技术领先的头部一体化光伏企业[10][59]

报告行业投资评级 - 投资评级：强于大市 [1] 报告核心观点 - 电力设备行业近期表现强劲，在申万一级行业中涨幅排名第一，显著跑赢大盘 [5][10][11] - 电力能源需求保持稳定增长，电源电网投资持续，新型电力系统建设快速推进 [5][17][33] - 新型储能装机规模同比翻倍增长，充电基础设施保有量及增量均保持高速增长 [5][40][49] 市场表现 - 2025年11月3日至11月7日期间，电力设备指数上涨4.98%，跑赢沪深300指数4.16个百分点 [5][10] - 同期，电力设备在31个申万一级行业中涨幅排名第1位 [5][11] - 申万三级行业中，电力能源相关子板块涨幅前三为：火电设备上涨30.38%、输变电设备上涨21.13%、配电设备上涨15.57% [5][16] 电力工业运行情况 - 2025年9月，全社会用电量为8886亿千瓦时，同比增长4.50% [5][17] - 2025年1-9月，全社会用电量累计为77675亿千瓦时，同比增长4.60% [5][17] - 2025年1-9月，新增发电装机容量36673万千瓦，同比增长51.18% [5][19] - 分电源类型看，火电新增装机5668万千瓦（同比增长69.55%），光伏新增装机24027万千瓦（同比增长49.35%），风电新增装机6109万千瓦（同比增长56.16%），水电新增装机716万千瓦（同比下滑10.16%），核电新增装机153万千瓦（同比增长28.57%） [19][21] - 2025年1-9月，发电设备平均利用小时为2368小时，同比减少251小时 [5][29] - 2025年1-9月，电网累计投资4378亿元，同比增长9.90%；电源累计投资5987亿元，同比增长0.60% [5][33] 新型电力系统情况 光伏 - 光伏产业链价格整体持稳，截至2025年11月5日，多晶硅料（致密料）平均价为52元/Kg，与上周持平 [5][36] 储能 - 截至2025年上半年末，中国已投运电力储能项目累计装机规模为164.3GW，同比增长59% [5][40] - 其中，新型储能累计装机规模达到101.3GW，同比增长110% [5][40] 锂电 - 锂电产业链价格小幅波动，截至2025年11月7日，碳酸锂价格为7.75万元/吨，较上周下跌0.09万元/吨 [5][42] - 电解液价格有所上涨，磷酸铁锂电解液价格为19750元/吨，较上周上涨1650元/吨 [42] 充电桩 - 截至2025年9月底，全国充电基础设施累计数量为1806.30万台，同比增长57.99% [5][49] - 2025年1-9月，充电基础设施增量为524.55万台，同比增长84.90% [49]

核心观点 - 报告为A股估值及行业中观景气的周度跟踪，核心在于呈现截至2025年11月7日的主要指数估值水平及其历史分位，并跟踪关键产业链的短期价格与需求动态 [1][2] A股本周估值 - 中证全指（剔除ST）PE为21.5倍，处于历史80%分位，PB为1.8倍，处于历史41%分位 [2] - 科创50指数PE高达161.3倍，处于历史97%分位，北证50指数PB为5.3倍，处于历史96%分位，显示部分板块估值处于极高水平 [2] - 创业板指数相对于沪深300的PE为2.9倍，处于历史40%分位，相对估值并不极端 [2] - 行业层面，房地产、商贸零售、化学制药、计算机（IT服务、软件开发）的PE估值处于历史85%分位以上，电子（半导体）、通信的PB估值处于历史85%分位以上 [2] - 医疗服务、白色家电的PE和PB估值均在历史15%分位以下，显示显著低估 [2] 行业中观景气跟踪：新能源 - 光伏产业链价格普遍回落，多晶硅期货价下跌6.2%，硅片主流品种均价下跌3.9%，电池片均价下跌0.3%，需求预期转弱导致以价换量 [2] - 电池领域，六氟磷酸锂现货价本周上涨8.1%，近一个季度已涨超120%，主要受储能市场需求爆发及供给产能出清推动 [2] - 正极材料中，磷酸铁锂价格下跌2.8%，受上游碳酸锂价格下跌1.1%传导 [2] - 发电新增设备容量方面，9月风电同比增长56.2%，光伏同比增长49.3%，装机需求保持高增速 [9] 行业中观景气跟踪：地产链 - 钢铁方面，螺纹钢现货价下跌1.7%，期货价下跌2.3%，成本端铁矿石价格下跌3.4% [3] - 供给端，2025年10月下旬全国日产粗钢量环比下跌9.8%，显示供应收缩 [3] - 建材方面，全国水泥价格指数微涨0.1%，玻璃现货价上涨2.4%，供应收缩与成本上升推动玻璃价格改善 [3] - 地产数据疲软，9月全国商品房销售面积同比下降5.5%，房屋新开工面积同比下降18.9% [9] 行业中观景气跟踪：消费 - 猪肉价格分化，生猪（外三元）全国均价下跌4.6%，但猪肉批发均价上涨2.4% [3] - 白酒批发价格指数10月下旬环比回落0.15%，但本周飞天茅台原装批发参考价回升0.9%至1690元 [3] - 农产品中，玉米价格本周上涨0.3%，小麦价格下跌0.1%，大豆价格上涨0.4% [3] - 9月社会消费品零售总额同比增长4.5%，消费需求保持温和增长 [9] 行业中观景气跟踪：科技TMT - 半导体销售额持续增长，2025年9月中国区销售额同比增长15.0%，增速较8月提升2.6个百分点 [3] - 全球半导体市场9月销售额同比增长25.1%，亚太除中日地区（47.9%）和美洲（30.6%）增长强劲 [3] - 集成电路产量9月同比增长8.6%，光电子器件产量同比增长9.8% [9] 行业中观景气跟踪：周期 - 有色金属方面，LME铜价下跌1.8%，LME铝价下跌0.9%，但稀土镨钕氧化物价格上涨4.2% [3] - 原油价格下跌，布伦特原油期货收盘价下跌2.1%至63.7美元/桶 [3] - 煤炭价格显著上涨，秦皇岛港动力末煤平仓价上涨6.1%至817元/吨，焦煤价格上涨3.1%，受安检趋严及冬储需求推动 [3] - 交运指数走强，波罗的海干散货运费指数BDI上涨7.0%，中国出口集装箱运价指数上涨3.6% [3]

报告行业投资评级 - 行业投资评级为“强于大市”，并维持该评级 [1] 报告核心观点 - 光伏行业业绩呈现季度改善趋势，但整体仍处于产能过剩背景下的调整周期，资本开支显著萎缩 [3] - 细分行业表现分化显著，储能逆变器领域业绩增长亮眼，而主产业链环节普遍亏损但呈现减亏趋势 [4][5][9] - 行业估值处于历史偏低位置，随着反内卷政策落地及行业生态优化，估值存在修复契机，建议关注细分领域头部企业 [11] 行业整体业绩表现 - 2025年上半年，73家A股光伏公司实现营业总收入4905.04亿元，同比下滑11.51%；归属于上市公司股东的净利润1.62亿元，同比下滑98.01% [3][16] - 分季度看，2025年第二季度业绩显著改善，营业收入2673.52亿元，同比下滑8.85%；归母净利润5.81亿元，同比增长175.56%，扭转了第一季度亏损4.19亿元的局面 [3][16] - 业绩季度改善受政策性抢装、企业效率提升、费用削减及资产减值计提减少等因素影响 [3][16] 细分行业业绩与表现 - **主产业链（四大主材）**：2025年第二季度，多晶硅料、硅片、太阳能电池和光伏组件归母净利润分别为-13.68亿元、-29.07亿元、-0.95亿元、-41.08亿元，分别同比减亏40.67%、21.58%、94.84%和0.40%，亏损力度逐季收窄 [4][23][38] - **光伏设备**：2025年上半年营业总收入246.67亿元，同比下滑13.59%；归母净利润33.68亿元，同比下滑28.91%，受下游产能过剩导致设备新增投资减少影响 [5][46] - **光伏逆变器**：2025年上半年表现突出，营业总收入680.38亿元，同比增长28.56%；归母净利润106.21亿元，同比增长44.21%，储能逆变器需求增长是重要驱动因素 [5][9][56] - **光伏玻璃**：2025年上半年营业总收入187.19亿元，同比下滑28.04%；归母净利润-3.45亿元，同比转亏，但头部企业第二季度净利润环比大幅改善 [11][64][65] 行业盈利能力与运营效率 - 光伏板块盈利能力触底回稳，2025年第二季度毛利率为13.39%，环比回升0.68个百分点；销售净利率为0.31%，环比回升0.61个百分点 [23] - 营运能力有所走弱，2025年第二季度存货周转天数为115.38天，应收账款周转天数为99天，虽较第一季度有所回落，但仍处于相对高位 [25][26] 现金流与资本开支 - 经营活动现金流持续好转，2025年第二季度经营活动产生的现金流量净额为234.03亿元，同比增长33.60% [31] - 产能过剩背景下资本开支显著萎缩，2025年上半年购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金为535.07亿元，同比下降35.96% [31] 投资建议 - 截至2025年10月30日，光伏产业指数PB(LF)估值为2.61倍，处于历史50.9%估值分位，估值处于历史偏低位置 [76] - 建议围绕细分子行业头部企业展开布局，可关注储能逆变器、BC电池、钙钛矿电池、光伏胶膜、光伏玻璃、多晶硅料领域的领先企业 [11][76]