收入和利润（同比环比） - 2025年营业收入为28.22亿元人民币，同比增长1.77%[23] - 2025年归属于上市公司股东的净利润为1.98亿元人民币，同比大幅增长70.72%[23] - 2025年利润总额为2.36亿元人民币，同比增长37.05%[23] - 2025年归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为1.70亿元人民币，同比增长40.31%[23] - 2025年基本每股收益为0.66元，同比增长69.23%[25] - 2025年扣非后基本每股收益为0.57元，同比增长39.02%[25] - 2025年加权平均净资产收益率为7.44%，同比增加2.87个百分点[25] - 2025年扣非后加权平均净资产收益率为6.40%，同比增加1.62个百分点[25] - 2025年第四季度营业收入最高，为7.84亿元[27] - 2025年归属于上市公司股东的净利润为1.98亿元，其中第二季度最高，为6690.72万元[27] - 2025年归属于上市公司股东的扣非净利润为1.70亿元，其中第二季度最高，为6157.24万元[27] - 2025年全年营业收入282,246.64万元，同比增长1.77%[45][47][50] - 2025年归属于上市公司股东的净利润19,772万元，同比增长70.72%[40] - 2025年利润总额23,602.03万元，同比增长37.05%[40][45] - 2025年营业总收入为28.22亿元，较2024年的27.74亿元增长1.8%[180] - 2025年营业利润为2.34亿元，较2024年的1.84亿元增长27.3%[180][181] - 2025年度营业收入为28.20亿元人民币，较2024年的27.71亿元人民币增长1.8%[184] - 2025年度净利润为1.88亿元人民币，较2024年的1.07亿元人民币大幅增长75.8%[185] - 2025年度营业利润为2.03亿元人民币，较2024年的1.47亿元人民币增长38.3%[185] - 2024年归属于上市公司股东的净利润为1.16亿元人民币[23] - 公司2024年度归属于上市公司股东的净利润为1.158亿元（115,819,658.61元）[116] - 2025年归属于母公司股东的净利润为1.98亿元，较2024年的1.16亿元增长70.7%[181][182] - 最近一个会计年度合并报表中归属于上市公司普通股股东的净利润为197,723,106.35元[123] - 归属于母公司所有者的综合收益总额为1.98亿元[195] 成本和费用（同比环比） - 2025年营业成本227,269.79万元，同比下降0.29%[45][47][50] - 2025年研发费用9,357.82万元，同比增长10.01%[50] - 期间费用总额为27,066.55万元，同比增长6.75%[61] - 销售费用同比下降5.93%，管理费用同比上升13.51%，财务费用同比下降17.15%，研发费用同比上升10.01%[61] - 2025年研发费用为9357.82万元，较2024年的8506.35万元增长10.0%[180] - 2025年度营业成本为22.96亿元人民币，较2024年的23.21亿元人民币下降1.1%[184] - 2025年度研发费用为9477.70万元人民币，较2024年的8625.46万元人民币增长9.9%[184] 各条业务线表现 - 造纸及纸制品业整体营业收入为27.95亿元人民币，同比增长2.36%；营业成本为22.51亿元人民币，同比增长0.37%；毛利率为19.44%，同比增加1.59个百分点[51] - 分产品中，烟草工业用纸收入18.77亿元，毛利率27.49%，同比增加2.11个百分点；机械光泽纸收入3.25亿元，毛利率9.44%，同比增加1.48个百分点；薄型印刷纸收入1.28亿元，毛利率-0.69%，同比减少2.72个百分点；其他纸类收入4.64亿元，毛利率-0.55%，但同比增加4.61个百分点[51] - 分产品成本分析显示，烟草工业用纸的原材料成本同比增长7.66%，但其制造费用及其他成本同比大幅下降43.61%[55] - 其他纸类的原材料成本同比大幅增长34.67%，能源成本同比增长24.95%，是成本增长最快的产品类别[55] - 薄型印刷纸的能源成本同比大幅下降49.49%，是成本下降最显著的项目[55] - 公司主要产品机制纸生产量为240，071吨，同比增长9.16%；销售量为234，189吨，同比增长3.15%；库存量为17，872吨，同比大幅增长49.06%[52] 各地区表现 - 境内地区营业收入19.59亿元，毛利率19.85%，同比微增0.11个百分点；境外地区营业收入8.36亿元，毛利率18.49%，同比显著增加5.08个百分点[51] - 2025年公司国际市场销量占公司总销量的27.30%[74] - 公司连续多年实现超过20%以上产品出口[44] 管理层讨论和指引 - 公司经营计划包括巩固和提升国内、国际、非烟用三大市场的占有率[79] - 公司有序推动湖北恒丰解散清算，稳步落实四川锦丰并购项目[83] - 公司原材料主要依赖进口，国外浆纸市场价格波动可能导致原材料价格波动[84] - 原材料成本高位侵蚀利润，国际贸易摩擦及新型烟草技术路线不确定性带来挑战[75] - HNB渗透率提升带来结构性增长，环保法规趋严淘汰中小产能，国产高端纸种进口替代带来新机遇[75] - 新型烟草材料HNB烟弹需求爆发，带动高导热卷烟纸、防渗透成形纸需求，技术门槛远高于传统纸[75] - 无铝内衬纸加速替代传统铝箔纸，以应对铝资源约束及环保要求[75] - 减害降焦要求推动低侧流烟气等功能性纸种需求持续增长[75] - 公司麻浆全无氯漂白、生物基涂层等绿色工艺将成为区分同行业的重要竞争力[75] 现金流表现 - 2025年经营活动产生的现金流量净额为2.66亿元人民币，同比增长14.23%[23] - 2025年经营活动产生的现金流量净额为2.66亿元，其中第四季度为1.12亿元[27] - 2025年经营活动产生的现金流量净额26,626.18万元，同比增长14.23%[40][50] - 2025年筹资活动产生的现金流量净额13,952.45万元，同比大幅增长384.55%[50] - 2025年度经营活动产生的现金流量净额为2.66亿元人民币，较2024年的2.33亿元人民币增长14.2%[188] - 2025年度销售商品、提供劳务收到的现金为30.69亿元人民币，较2024年的28.07亿元人民币增长9.3%[188] - 2025年度期末现金及现金等价物余额为6.14亿元人民币，较期初的3.17亿元人民币增长93.3%[189] - 2025年度取得借款收到的现金为4.84亿元人民币，偿还债务支付的现金为2.82亿元人民币[189] - 经营活动产生的现金流量净额为2.14亿元，同比增长10.8%[192] - 投资活动产生的现金流量净额为-1.08亿元，较上年同期的-2.48亿元净流出大幅收窄56.5%[192] - 筹资活动产生的现金流量净额为1.54亿元，较上年同期的0.44亿元大幅增长253.5%[192] - 期末现金及现金等价物余额为5.49亿元，较期初的2.89亿元增长90.0%[192][193] - 购建固定资产、无形资产支付的现金为1.23亿元，较上年同期的2.63亿元大幅减少53.1%[192] - 取得借款收到的现金为4.84亿元，较上年同期的4.65亿元增长4.1%[192] - 支付给职工及为职工支付的现金为2.46亿元，较上年同期的2.36亿元增长4.4%[192] 非经常性损益 - 2025年非经常性损益总额为2778.82万元，主要来自非流动资产处置损益1744.79万元和政府补助1521.07万元[29][30] - 2025年非经常性损益项目中的政府补助金额为1521.07万元，较2024年的526.86万元大幅增长[29] 资产与负债状况 - 2025年末总资产为38.10亿元人民币，较上年末增长9.71%[24] - 2025年末归属于上市公司股东的净资产为27.35亿元人民币，较上年末增长6.29%[24] - 货币资金期末数为617,241,797.99元，占总资产16.20%，较上期期末增长92.43%[68] - 在建工程期末数为17,095,212.21元，占总资产0.45%，较上期期末下降91.04%[68] - 短期借款期末数为380,288,077.78元，占总资产9.98%，较上期期末增长68.86%[68] - 一年内到期的非流动负债期末数为70,796,428.37元，占总资产1.86%，较上期期末增长187.47%[68][69] - 预计负债期末数为0.00元，较上期期末下降100.00%[69] - 货币资金大幅增长至6.17亿元，较上年同期的3.21亿元增长92.4%[173] - 存货增加至8.85亿元，较上年同期的7.48亿元增长18.3%[173] - 短期借款增加至3.80亿元，较上年同期的2.25亿元增长68.9%[174] - 总资产增长至38.10亿元，较上年同期的34.73亿元增长9.7%[173][174] - 归属于母公司所有者的未分配利润增长至13.84亿元，较上年同期的12.22亿元增长13.2%[175] - 应收账款下降至5.72亿元，较上年同期的6.61亿元减少13.5%[173] - 在建工程大幅减少至0.17亿元，较上年同期的1.91亿元减少91.0%[173] - 总负债增长至9.99亿元，较上年同期的8.23亿元增长21.4%[174] - 流动负债合计增长至7.66亿元，较上年同期的5.64亿元增长35.7%[174] - 所有者权益合计增长至28.11亿元，较上年同期的26.50亿元增长6.1%[175] - 2025年总资产为37.20亿元，较2024年的33.90亿元增长9.8%[176][177][178] - 2025年货币资金为5.53亿元，较2024年的2.93亿元增长88.9%[176] - 2025年存货为8.33亿元，较2024年的6.76亿元增长23.3%[176] - 2025年短期借款为3.80亿元，较2024年的2.25亿元增长68.9%[177] - 截至2025年12月31日，公司应收账款账面余额为6.1986亿元人民币，坏账准备为4751.9274万元人民币，账面价值为5.7234亿元人民币[163] - 截至2025年12月31日，公司存货账面余额为9.6523亿元人民币，跌价准备为7982.7729万元人民币，账面价值为8.8541亿元人民币[165] 股东与股权结构 - 公司拟每股派发现金红利0.19元（含税），合计派发约6261.19万元，现金分红总额占2025年归母净利润的31.67%[5] - 截至2026年3月31日，公司总股本为3.30亿股[5] - 公司控股股东为牡丹江恒丰纸业集团有限责任公司，实际控制人为黑龙江省人民政府国有资产监督管理委员会[150][154] - 报告期末普通股股东总数为15,562户，年度报告披露日前上一月末为15,610户[147] - 控股股东牡丹江恒丰纸业集团有限责任公司期末持股89,423,083股，占总股本29.93%[148] - 第一期员工持股计划期末持股8,153,940股，占总股本2.73%[148] - 股东高建华报告期内增持6,407,000股，期末持股6,524,500股，占总股本2.18%[148] - 股东董延明报告期内减持1,295,000股，期末持股5,000,000股，占总股本1.67%[148] - 交银施罗德国企改革基金报告期内增持1,999,920股，期末持股1,999,920股，占总股本0.67%[148] - 诺安多策略混合型基金报告期内增持1,606,700股，期末持股1,606,700股，占总股本0.54%[148] - 报告期内公司股份总数及股本结构未发生变化[146] - 前十大股东中，岳红云持有2,005,800股普通股[149] - 前十大股东中，中国农业银行股份有限公司－交银施罗德德国国企改革灵活配置混合型证券投资基金持有1,999,920股普通股[149] - 前十大股东中，蔡永超持有1,611,000股普通股[149] - 前十大股东中，中国建设银行股份有限公司－诺安多策略混合型证券投资基金持有1,606,700股普通股[149] - 前十大股东中，李巍持有1,550,000股普通股[149] - 前十大股东中，何瑜持有1,500,000股普通股[149] - 公司控股股东变更，黑龙江省新产业投资集团有限公司受让恒丰集团100%股权[131] - 新控股股东承诺保持上市公司在人员、财务、资产、业务和机构方面的独立性[131][132][133] - 新控股股东承诺避免与上市公司产生同业竞争[133][134] - 新控股股东承诺将规范并减少与上市公司之间的关联交易[134][135] - 原控股股东恒丰集团曾于1999年作出不竞争承诺，避免业务与恒丰纸业产生竞争[136] 研发投入与人员 - 研发投入总额为93,578,227.73元，占营业收入比例为3.32%[63] - 公司研发人员数量为239人，占公司总人数的比例为10.96%[64] 客户与供应商集中度 - 前五名客户销售额为14.29亿元人民币，占年度销售总额的50.62%[58] - 前五名供应商采购额为11.56亿元人民币，占年度采购总额的54.36%，其中关联方采购额占年度采购总额的5.25%[58] - 公司将所有省级中烟工业公司（如安徽中烟、湖南中烟等）视同为同一客户合并列示，该客户群构成公司主要销售对象[57] 生产与产能 - 公司拥有22条造纸生产线，年生产能力27万吨[37] - 滤棒成形纸的国内市场覆盖率达到100%[33] - 年产4万吨绿色低定量特种涂布纸项目投产[42] 行业趋势与展望 - 2025年中国机制纸生产量16405万吨，创历史新高[38] - 2025年中国机制纸消费量在2024年达到峰值13634万吨后略有下降[38] - 食品包装纸在限塑令、消费升级、出口增长驱动下维持高景气度增长[38] - 医疗/透析纸呈现高壁垒高增长趋势[38] - 高端特种木浆（如针叶浆）对外依存度仍高[39] - 2025年5月1日实施的《制浆造纸单位产品能源消耗限额》新增16种细分产品能耗要求[39] - 绿色认证体系FSC/PEFC认证成为进入国际供应链的“门票”[39] - 行业将加速向“纸基新材料”转型，纳米纤维素、生物质材料应用将开辟新场景[39] 公司治理与董事会 - 公司董事会由9名董事组成，其中独立董事3名，占比33.3%[88] - 公司于2025年取消了监事会，其职权由董事会审计委员会承接[89] - 报告期内董事及高级管理人员薪酬总额为659.76万元[93] - 副董事长梁德权报告期内从公司获得的税前薪酬为44.18万元[93] - 董事兼总经理周再利报告期内从公司获得的税前薪酬为135.31万元[93] - 董事兼副总经理潘高峰报告期内从公司获得的税前薪酬为130.11万元[93] - 董事兼副总经理李恩双报告期内从公司获得的税前薪酬为130.10万元[93] - 财务总监张佳竞报告期内从公司获得的税前薪酬为75.18万元[93] - 董事会秘书刘新欢报告期内从公司获得的税前薪酬为55.71万元[93] - 三名独立董事孙延生、张晓慧、钱学仁报告期内从公司获得的税前薪酬分别为10万元、10万元和7.5万元[93] - 公司董事长李迎春同时担任股东单位恒丰集团董事长[96] - 公司副董事长梁德权同时担任股东单位恒丰集团副董事长兼总经理[96] - 独立董事孙延生同时在甘肃蓝科石化高新装备股份有限公司担任独立董事[97] - 独立董事张晓慧同时在黑龙江农业经济职业学院担任经济管理系三级教授[97] - 独立董事钱学仁同时在东北林业大学担任教授[97] - 独立董事刘文波于2025年2月因病去世[95] - 公司董事会秘书刘新欢自2015年起担任该职务[95] - 公司财务总监张佳竞于2024年1月至12月担任总经理助理，负责财务预算等工作[95] - 报告期末全体董事和高级管理人员实际获得的薪酬合计为132.

| | | 二、资质证书复印件……………………………………………第 3—6 页 内部控制审计报告 目 录 按照《企业内部控制基本规范》《企业内部控制应用指引》以及《企业内部 控制评价指引》的规定，建立健全和有效实施内部控制，并评价其有效性是恒丰 纸业公司董事会的责任。 二、注册会计师的责任 我们的责任是在实施审计工作的基础上，对财务报告内部控制的有效性发表 审计意见，并对注意到的非财务报告内部控制的重大缺陷进行披露。 三、内部控制的固有局限性 内部控制具有固有局限性，存在不能防止和发现错报的可能性。此外，由于 情况的变化可能导致内部控制变得不恰当，或对控制政策和程序遵循的程度降低， 根据内部控制审计结果推测未来内部控制的有效性具有一定风险。 四、财务报告内部控制审计意见 天健审〔2026〕7-232 号 牡丹江恒丰纸业股份有限公司全体股东： 按照《企业内部控制审计指引》及中国注册会计师执业准则的相关要求，我 们审计了牡丹江恒丰纸业股份有限公司（以下简称恒丰纸业公司）2025 年 12 月 31 日的财务报告内部控制的有效性。 一、企业对内部控制的责任 我们认为，恒丰纸业公司于 2025 年 12 月 31 日 ...

我们认为，后附的财务报表在所有重大方面按照企业会计准则的规定编制， 公允反映了恒丰纸业公司2025年12月 31日的合并及母公司财务状况，以及2025 年度的合并及母公司经营成果和现金流量。 目 录 | 一、审计报告……………………………………………………… 第 1—6 | | 页 | | --- | --- | --- | | 二、财务报表……………………………………………………… 第 7—14 | | 页 | | （一）合并资产负债表…………………………………………… | 第 | 7 页 | | （二）母公司资产负债表………………………………………… | 第 | 8 页 | | （三）合并利润表………………………………………………… | 第 | 9 页 | | （四）母公司利润表………………………………………………第 | 10 | 页 | | （五）合并现金流量表……………………………………………第 | 11 | 页 | | （六）母公司现金流量表…………………………………………第 | 12 | 页 | | （七）合并所有者权益变动表……………………………………第 | 13 | 页 | | （八）母公司所 ...

董事会议事规则 牡丹江恒丰纸业股份有限公司 二〇二六年四月 - 1 - 牡丹江恒丰纸业股份有限公司 董事会议事规则 第一章 总则 第一条 为进一步完善牡丹江恒丰纸业股份有限公司（以下简称"公司"）治理结 构,明确董事会的职权范围，规范董事会决策行为，确保董事会科学决策和工作效率,维 护公司利益，根据《中华人民共和国公司法》、《中华人民共和国证券法》、《上市公 司治理准则》、《上海证券交易所股票上市规则》（以下简称"《股票上市规则》"）、 《上海证券交易所上市公司自律监管指引第 1 号——规范运作》、《牡丹江恒丰纸业股 份有限公司章程》（以下简称"《公司章程》"）及其他有关法律法规规定，特制定本 规则。 第二条 公司董事会对股东会负责，执行股东会的决议，是公司经营管理决策机构， 维护公司和全体股东的利益，在《公司章程》和股东会的授权范围内享有经营管理公司 的充分权利，负责公司发展目标和重大经营活动的决策。 第三条 董事会对外代表公司，董事长是法定代表人。 第四条 董事会秘书负责董事会会议的组织和协调工作，包括安排会议议程、准备 会议文件、组织会议召开、负责会议记录及会议决议等。 第二章 董事 第一节 董事的任职 ...

独立董事工作制度 牡丹江恒丰纸业股份有限公司 二〇二六年四月 1 独立董事工作制度 第一章 总 则 第一条 为进一步完善公司法人治理结构，促进公司规范运作，充分发挥独 立董事在公司治理中的作用，促进公司独立董事尽责履职，根据《中华人民共和 国公司法》（以下简称《公司法》）、《中华人民共和国证券法》、中国证券监 督管理委员会（以下简称中国证监会）《上市公司独立董事管理办法》、《上海 证券交易所股票上市规则》（以下简称《股票上市规则》）、《上海证券交易所 上市公司自律监管指引第 1 号——规范运作》及《牡丹江恒丰纸业股份有限公司 章程》（以下简称公司章程）等规定，制定本制度。 第二条 独立董事是指不在公司担任除董事外的其他职务，并与公司及其主 要股东、实际控制人不存在直接或者间接利害关系，或者其他可能影响其进行独 立客观判断关系的董事。 独立董事应当独立履行职责，不受上市公司及其主要股东、实际控制人等单 位或者个人的影响。 第三条 独立董事对公司及全体股东负有忠实与勤勉义务，应当按照法律、 行政法规、中国证监会）规定、证券交易所业务规则和公司章程的规定，认真履 行职责，在董事会中发挥参与决策、监督制衡、专业咨询作 ...

牡丹江恒丰纸业股份有限公司 2025年独立董事述职报告 （张晓慧） 本人作为牡丹江恒丰纸业股份有限公司（以下简称"公司"）的独立董事， 2025年，本人严格按照《中华人民共和国公司法》《关于在上市公司建立独立董 事制度的指导意见》《上市公司治理准则》等规章和《公司章程》等规定，本着 "恪尽职守、勤勉尽责"的工作态度，认真出席股东大会和董事会会议，认真审 议董事会各项议案，积极参加现场考察，并基于独立立场对相关事项发表独立客 观的意见，切实维护了公司和全体股东的合法利益，对促进董事会的科学决策、 公司的规范运作和高质量发展起到了积极作用。现将2025年度的履职情况报告如 下： 一、 基本情况 （一）个人履历、专业背景及兼职情况 张晓慧：女，生于 1970 年 12 月，中国国籍，硕士研究生，高级会计师、注 册税务师，经济学教授。1990 年至 2003 年任牡丹江农业生产资料公司财务部职 员；2003 年至今就职于黑龙江农业经济职业学院，历任财经法规教研室主任、 财务管理系副主任、财务处处长。现任黑龙江农业经济职业学院经济管理系三级 教授，中国统计教学指导委员会委员；具有独立董事资格、高校高级双师资格， 201 ...

| 姓名 | 离任职务 | 离任时间 | 原定任期到 | 离任原因 | 是否继续在上 市公司及其控 | 是否存在未 履行完毕的 | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | | | | 期日 | | 股子公司任职 | 公开承诺 | | | 董事、董事 长、董事会 | | | | | | | 李迎春 | 专门委员 | 2026 年 4 月 | 2027 年 4 月 7 | 组织安排 | 是 | 否 | | | 会相关职 | 8 日 | 日 | 工作变动 | | | | | 务、法定代 | | | | | | | | 表人 | | | | | | 一、提前离任的基本情况 牡丹江恒丰纸业股份有限公司 关于董事长离任的公告 本公司董事会及全体董事保证本公告内容不存在任何虚假记载、误导性陈述 或者重大遗漏，并对其内容的真实性、准确性和完整性承担法律责任。 重要内容提示： 牡丹江恒丰纸业股份有限公司（以下简称"公司"）董事会于 2026 年 4 月 8 日收到公司董事长李迎春先生的书面辞职报告。因组织安排工作变动，李迎春先 生申请辞去公司董事、董事长、董事会专门委员会相关 ...

证券代码：600356 证券简称：恒丰纸业 公告编号：2026-012 牡丹江恒丰纸业股份有限公司 2026年第一次临时股东会决议公告 本公司董事会及全体董事保证本公告内容不存在任何虚假记载、误导性陈述 或者重大遗漏，并对其内容的真实性、准确性和完整性承担法律责任。 重要内容提示： 本次会议是否有否决议案：无 一、 会议召开和出席情况 (三) 出席会议的普通股股东和恢复表决权的优先股股东及其持有股份情况： | 1、出席会议的股东和代理人人数 | 109 | | --- | --- | | 2、出席会议的股东所持有表决权的股份总数（股） | 101,432,023 | | 3、出席会议的股东所持有表决权股份数占公司有表决权股 | | | 份总数的比例（%） | 30.7802 | (四) 表决方式是否符合《公司法》及《公司章程》的规定，会议主持情况等。 本次会议由董事会召集、副董事长主持，采取现场与网络投票相结合的方式 召开。会议的召集、召开、出席会议人员的资格及表决程序，符合《公司法》、 (一) 股东会召开的时间：2026 年 4 月 9 日 (二) 股东会召开的地点：公司第一会议室 《公司章程》的有关规定。 ...

北京市时代九和律师事务所 关于牡丹江恒丰纸业股份有限公司 2026 年第一次临时股东会的法律意见书 致：牡丹江恒丰纸业股份有限公司 根据《中华人民共和国证券法》、《中华人民共和国公司法》及中国证券监 督管理委员会《上市公司股东会规则》等法律、法规、规范性文件以及《牡丹江 恒丰纸业股份有限公司章程》（以下简称《公司章程》）的规定，北京市时代九 和律师事务所（以下简称"本所"）接受牡丹江恒丰纸业股份有限公司（以下简 称"公司"）的委托，指派张启富律师、陈秋红律师（以下简称"本所律师"） 出席了公司 2026 年第一次临时股东会（以下简称"本次股东会"），并出具本 法律意见书。 本所及承办律师依据《中华人民共和国证券法》、《律师事务所从事证券法 律业务管理办法》和《律师事务所证券法律业务执业规则（试行）》等规定及本 法律意见书出具日以前已经发生或者存在的事实，严格履行了法定职责，遵循了 勤勉尽责和诚实信用原则，进行了充分的核查验证，保证本法律意见所认定的事 实真实、准确、完整，所发表的结论性意见合法、准确，不存在虚假记载、误导 性陈述或者重大遗漏，并承担相应法律责任。 为出具本法律意见书，本所律师审查了公司提供的以 ...

投资评级 - 报告首次覆盖恒丰纸业，给予“买入”投资评级 [1][3][5] 核心观点 - 报告核心观点认为，恒丰纸业作为全球卷烟纸龙头企业，正通过收购锦丰纸业扩充产能、计划进入烟标市场，并受益于加热不燃烧（HNB）等新型烟草带来的结构性增长，公司已进入新增长期，当前估值低于可比公司，具有修复空间 [3][5] 公司概况与市场地位 - 公司是国家烟草总公司确定的卷烟辅料生产基地，实际控制人为黑龙江国资委，主营业务为烟草工业用纸 [5][11] - 公司是全球卷烟纸龙头企业，2024年在卷烟工业用纸国内市场综合占有率达38.49%，2024年国内国际卷烟纸总销量超4.9万吨，继续保持全球第一领先地位 [5][11][14] - 公司拥有70余年历史，拥有22条机制纸生产线，年生产能力27万吨，产品涵盖十大系列 [11] - 公司客户覆盖全球，是菲莫国际、英美烟草、日本烟草等国际烟草巨头的重要供应商，公司卷烟配套用纸产品国际市场综合占有率超过20% [5][26] - 公司管理层经验丰富，董事长任职长达24年，总经理具有深厚技术与管理背景 [18][19] 财务表现与预测 - 公司2018-2024年营业收入从16.1亿元增长至27.7亿元，复合年增长率为9.5%；归母净利润从0.67亿元增长至1.16亿元，复合年增长率为9.6% [5][21] - 2025年第一季度至第三季度，公司实现归母净利润1.5亿元，同比增长34.8%，公司预计2025年全年归母净利润为1.78-2.15亿元，同比增长53.69%-85.63% [21] - 报告预测公司2025-2027年营业收入分别为31.03亿元、35.24亿元、40.94亿元，同比增速分别为11.87%、13.57%、16.18% [4][5] - 报告预测公司2025-2027年归母净利润分别为2.00亿元、2.34亿元、2.84亿元，同比增速分别为72.77%、16.74%、21.45% [4][5] - 截至2026年3月12日，公司市值为31亿元，对应2025-2027年预测市盈率分别为15.5倍、13.2倍、10.9倍 [4][5] 业务构成与运营 - 烟草工业用纸是公司核心收入来源，截至2025年中报，占营收比重为65.48% [5][12] - 非烟产品（机械光泽纸、薄型印刷纸等）收入占比逐步提升，2025年上半年机械光泽纸、薄型印刷纸收入同比分别增长16.7%、11.5% [24] - 公司以境内收入为主，2025年上半年国内收入占比71.08%，海外收入占比28.92% [26] - 2024年公司机制纸销量为22.7万吨，同比增长11.4%，2018-2024年销量复合年增长率为8.6% [35] - 公司产品单吨净利保持在500元以上，盈利能力相对稳定 [35] 行业分析：传统市场与新兴机会 - 传统卷烟市场需求稳定，2025年我国卷烟产量达2.47万亿支，同比增长0.2%，产量已连续六年稳步增长 [5][38] - 我国卷烟纸生产实行许可证制度，目前国内仅有约十家企业能够合法生产和销售，竞争格局相对稳定 [44] - 加热不燃烧（HNB）产品为烟草用纸行业带来新的增长点，因其体验与传统卷烟相似且有效减害，预计2024-2029年HNB零售规模复合年增长率约10.1% [5][46] - HNB烟弹结构复杂，需要使用多种高性能特种纸（如专用片基用纸、防渗透成形纸等），其渗透率提升将驱动烟草用纸市场总需求的结构性增长 [5][45] 公司增长战略与举措 - 公司已完成收购锦丰纸业100%股权，交易对价2.54亿元，发行价8.25元/股 [47] - 收购锦丰纸业有助于公司覆盖四川、贵州、云南等西南地区核心烟草客户，节省运费，形成“西南-东北”双线布局，并扩充产能 [5][47][52] - 锦丰纸业持有《烟草专卖生产企业许可证》，技改完成后合计产能略超5万吨/年 [47][50] - 公司计划投资3.5亿元新建绿色印刷项目，生产80万箱烟标，项目建设期20个月（2026年4月至2027年12月），旨在打造第二增长曲线 [5][53] - 公司依托国有股东背景和原有烟草客户资源，有望迅速打开烟标市场 [5][55] - 公司正加快发展新型烟草用纸，已研制开发包括HNB接装纸、HNB卷烟纸在内的多种产品 [14][60] 估值与投资建议 - 报告选取民丰特纸、仙鹤股份、五洲特纸作为可比公司，可比公司2025-2027年平均市盈率分别为23.1倍、17.1倍、13.8倍，平均市净率分别为1.63倍、2.1倍、1.64倍 [5][66] - 恒丰纸业当前预测市盈率（15.5倍/13.2倍/10.9倍）和市净率（1.09倍）均低于可比公司平均水平，估值具有修复空间 [5][66] - 随着收购落地及进入新的资本开支扩张周期，报告首次覆盖给予“买入”评级 [5]