投资评级 - 报告对通威股份的投资评级为"买入"，预期未来6个月内股价相对行业指数涨幅15%以上 [12] 核心观点 - 通威股份作为硅料龙头，成本技术优势明确，一体化布局深入，预计2024-2026年营收分别为1161.52亿元、1517.76亿元和1822.07亿元，归母净利润分别为-42.88亿元、35.66亿元和63.16亿元 [6] - 2025-2026年对应EPS分别为0.79、1.40元，当前股价2025-2026年对应的PE倍数分别为34.2X、19.3X [6] 财务表现 - 2024年上半年公司实现营业收入437.97亿元，同比-40.87%；归母净利润-31.29亿元，同比-123.58% [1] - Q2单季度公司实现营业收入242.27亿元，同比-40.66%，环比+23.79%；归母净利润-23.43亿元，同比-150.18%，环比-197.78% [1] - 2024年上半年公司实现高纯晶硅销量22.89万吨，同比增长28.82% [2] 产能与技术 - 云南20万吨多晶硅项目在5月顺利投产；包头20万吨高纯晶硅项目稳步推进，预计年底前建成投产，届时公司多晶硅产能将超过85万吨 [2] - 公司38GW PERC产能已全部改造完毕，TNC电池月产占比超过80%；眉山16GW TNC新建电池产能如期投产；双流25GW TNC产能预计年底前全部投产，届时公司TNC电池产能规模将超过100GW [2] - 公司THC 1GW中试线平均功率突破735W，整线A级率超过97%，碎片率低于0.5%，产线稼动能力已接近理论产能的100% [2] 市场与业务 - 2024年上半年公司实现组件销售18.67GW，同比增长108.36% [2] - 新增开发南非、阿联酋等重要市场，并相继获得南非AMEA Power、西班牙Baywa、罗马尼亚GLODENI SOLAR等海外知名客户组件订单 [2] - 公司上半年新增并网河北唐山、安徽蚌埠、江苏南通"渔光一体"项目共计320MW，截至6月底已累计建成54座光伏电站，实现并网装机规模4.39GW [2] 估值与预测 - 2024-2026年营业收入预计分别为1161.52亿元、1517.76亿元和1822.07亿元，同比增长-16.5%、30.7%和20.1% [1] - 2024-2026年归母净利润预计分别为-42.88亿元、35.66亿元和63.16亿元，同比增长-131.6%、183.2%和77.1% [1] - 2024-2026年ROE预计分别为-7.7%、6.7%和12.1% [1]

报告公司投资评级 公司维持"买入"评级 [4] 报告的核心观点 1) 光伏行业供需失衡,公司业绩出现下滑 [2] 2) 出货规模持续增长,规模优势维持领先 [2] 3) 养殖效益持续提升,饲料产业逆势增长 [2] 4) 下调盈利预测,维持"买入"评级 [2][3] 公司财务数据总结 1) 2024-2026年公司归母净利润分别为-40.0、37.7、54.7亿元,对应EPS分别为-0.89、0.84、1.22元 [3] 2) 2025-2026年PE分别为23、16倍 [3] 3) 2023-2026年营业收入分别为139104、121542、149922、169879百万元,同比变化分别为-12.63%、23.35%、13.31% [3] 4) 2023-2026年ROE分别为-5.63%、5.31%、7.09% [7] 5) 2023-2026年资产负债率分别为61.40%、60.90%、58.64% [7] 行业投资评级 行业评级为"看好" [9]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[3] 报告的核心观点 - 通威股份2024H1收入437.97亿元同比降40.87%，归母净利-31.29亿元；2024Q2收入242.27亿元同比降40.66%、环比增23.79%，归母净利-23.43亿元。公司硅料龙头地位稳固，HJT解决方案有望推出 [1][4] 根据相关目录分别进行总结 事件描述 - 通威股份2024H1收入437.97亿元同比降40.87%，归母净利-31.29亿元；2024Q2收入242.27亿元同比降40.66%、环比增23.79%，归母净利-23.43亿元 [1][4] 事件评论 硅料方面 - 2024H1销量22.89万吨，上半年国内市占率超25% [4] - 提高N型硅料出货占比同时降本，单位综合电耗降至50度以下，硅耗低至1.04kg/Kg - Si以内，成本行业领先 [4] - 包头20万吨硅料预计年底前建成投产，龙头地位稳固 [4] 电池方面 - 2024H1受产能影响仍完成超35GW电池销量（含自用） [4] - 约38GW perc产能改造完毕，TNC电池月产占比超80%，年底TNC产能将达100GW + [4] - 1GW THC中试线平均功率突破735W，整线A级率超97%，碎片率低于0.5%，产线稼动能力接近理论产能100% [4] - 计划2024年底前输出HJT + 铜互连解决方案，巩固HJT行业标杆地位 [4] 组件方面 - 2024H1组件销售18.67GW，同比增长108.36% [4] - 开拓海内外市场，梳理优化组件产品组合 [4] - 连续荣登BNEF Tier 1光伏组件制造榜单，海外渠道快速完善，收购润阳有望打开海外渠道布局 [4] 财务数据方面 - 2024H1计提存货跌价及合同履约成本减值损失22.53亿元，拖累业绩 [5] - 2024Q2期间费用率10.49%，环比降低0.73pct [5] - 2024Q2经营活动现金流量净额23.55亿元，环比转正 [5] - 截止20240630末，在手货币资金 + 交易性金融资产344亿元，资金充裕 [5] 公司基础数据 - 2024年9月6日收盘价19.11元 [6] - 总股本450,198万股，流通A股450,198万股，B股0万股 [6] - 每股净资产11.41元 [6] - 近12月最高/最低价32.44/15.79元 [6] 财务报表及预测指标 利润表（百万元） |项目|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入|139104|104387|144335|174645| |营业成本|102328|103146|131770|158124| |毛利|36776|1241|12565|16522| |％营业收入|26%|1%|9%|9%| |营业税金及附加|745|626|722|873| |％营业收入|1%|1%|1%|1%| |销售费用|2130|1566|1054|1048| |％营业收入|2%|2%|1%|1%| |管理费用|4728|3340|4619|5589| |％营业收入|3%|3%|3%|3%| |研发费用|1189|835|1443|1746| |％营业收入|1%|1%|1%|1%| |财务费用|581|873|362|-585| |％营业收入|0%|1%|0%|0%| |加：资产减值损失|-6236|-200|-200|-200| |信用减值损失|-130|0|0|0| |公允价值变动收益|170|0|0|0| |投资收益|-177|313|433|524| |营业利润|22291|-5521|5032|8699| |％营业收入|16%|-5%|3%|5%| |营业外收支|-239|0|0|0| |利润总额|22052|-5521|5032|8699| |％营业收入|16%|-5%|3%|5%| |所得税费用|3805|-856|755|1305| |净利润|18246|-4665|4277|7394| |归属于母公司所有者的净利润|13574|-4479|4106|7098| |少数股东损益|4672|-187|171|296| |EPS（元）|3.02|-0.99|0.91|1.58| [10] 资产负债表（百万元） |项目|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |货币资金|19418|29634|44578|68400| |交易性金融资产|10064|10064|10064|10064| |应收账款|6988|6351|8083|7441| |存货|7788|8257|9313|10014| |预付账款|1346|1031|1318|1581| |其他流动资产|17639|13550|17880|20751| |流动资产合计|63244|68887|91235|118251| |长期股权投资|377|344|305|291| |投资性房地产|103|103|103|103| |固定资产合计|68270|66662|64556|62420| |无形资产|4721|4771|4821|4871| |商誉|477|477|477|477| |递延所得税资产|2830|2830|2830|2830| |其他非流动资产|24340|24840|25340|25840| |资产总计|164363|168914|189668|215084| |短期贷款|214|214|214|214| |应付款项|17376|21591|22333|25983| |预收账款|40|31|43|52| |应付职工薪酬|2758|3094|3953|4744| |应交税费|645|522|722|873| |其他流动负债|18306|20234|21791|26350| |流动负债合计|39340|45686|49056|58216| |长期借款|28755|37412|50519|59381| |应付债券|11176|11176|11176|11176| |递延所得税负债|2032|2032|2032|2032| |其他非流动负债|9230|9230|9230|9230| |负债合计|90534|105537|122013|140036| |归属于母公司所有者权益|61529|51264|55370|62468| |少数股东权益|12301|12114|12285|12581| |股东权益|73829|63378|67655|75049| |负债及股东权益|164363|168914|189668|215084| [10] 现金流量表（百万元） |项目|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |经营活动现金流净额|30679|9286|3164|16192| |取得投资收益收回现金|399|313|433|524| |长期股权投资|13|33|39|13| |资本性支出|-36355|-1943|-1456|-1425| |其他|-9096|0|0|0| |投资活动现金流净额|-45039|-1597|-983|-888| |债券融资|0|0|0|0| |股权融资|1092|-1730|0|0| |银行贷款增加（减少）|23765|8657|13106|8863| |筹资成本|-19706|-4400|-344|-344| |其他|-11616|0|0|0| |筹资活动现金流净额|-6465|2527|12763|8519| |现金净流量（不含汇率变动影响）|-20825|10216|14944|23823| [10] 基本指标 |项目|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |每股收益|3.02|-0.99|0.91|1.58| |每股经营现金流|6.81|2.06|0.70|3.60| |市盈率|8.30|—|20.95|12.12| |市净率|1.83|1.68|1.55|1.38| |EV/EBITDA|4.02|—|13.62|8.83| |总资产收益率|8.3%|-2.7%|2.2%|3.3%| |净资产收益率|22.1%|-8.7%|7.4%|11.4%| |净利率|9.8%|-4.3%|2.8%|4.1%| |资产负债率|55.1%|62.5%|64.3%|65.1%| |总资产周转率|0.90|0.63|0.81|0.86| [10]

报告公司投资评级 - 公司维持"买入"评级 [2] 报告的核心观点 硅料价格触底、行业加速出清 - 2024H1公司硅料销量22.89万吨，同增28.8%，盈利承压，主要系5月硅价加速下跌所致 [2] - 随价格现金承压，行业供给收缩，月产已降至约13万吨，5万吨小产能逐步出清、二三线新产能迫于现金压力具备投产条件但还未投产 [2] - 公司在N型比例大幅提升背景下，单位综合电耗降至50度以下，硅耗低至1.04kg/Kg-Si以内，成本保持行业领先 [2] - 云南20万吨在5月顺利投产，目前已全面达产；包头20万吨项目也稳步推进，预计将于年底前建成投产，届时产能超85万吨 [2] N型产能快速提升、技术研发行业领先 - 2024H1公司电池销超35GW（含自用），其中Q2约19GW，N型占比达60%+ [2] - 公司目前约38GW P型产能已改造TNC完毕，TNC月产超80%；眉山16GW TNC新建于2024H1投产，双流25GW预计将于年底前全部投产，预计年底TNC电池产能超100GW [2] - 技术上，THC最高已达765.18W；1GW中试线平均功率突破735W，整线A级率超97%，碎片率低于0.5%，产线稼动能力接近理论产能100%，计划在2024年底前输出具有通威特色的HJT+铜互连解决方案 [2] - N型TBC组件研发功率超650W（210R-66版型），钙钛矿-晶硅叠层电池效率最高达到33.08% [2] 组件出货继续高增、农牧电站业务稳健 - 2024H1公司组件销18.67GW，预计全年出货50GW+ [3] - 公司农牧+电站稳健发展，电站新增并网共计320MW，至6月底累计建成54座光伏电站，实现并网装机规模4.39GW [3] 费用率有所提升、经营现金转正 - 公司2024H1期间费用47.4亿，同27.4%，费用率10.8%，同增5.8pct [3] - 2024Q2期间费用25.4亿，同环比15.2%/15.7%，费用率10.5%，同环比5.1/-0.7pct [3] - 2024Q2经营性现金流23.6亿元，同比-87.5/环比转正 [3] - 2024Q2资本开支72.9亿元，同环比46.3/-0.7% [3] - 2024Q2末存货112.2亿元，较Q1末-0.4% [3] 盈利预测与投资评级 - 由于行业竞争加剧，价格下行，下调盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利-50/38/65亿（2024-2026年前值为31/45/80亿元），同比-137%/+177%/+71%，维持"买入"评级 [2]

报告公司投资评级 - 维持"买入"评级 [2] 报告的核心观点 硅料业务 - 硅料销量保持稳健增长,稳步推进新产能+上游工业硅产能建设 [2] - 公司云南20万吨多晶硅项目已全面达产达标,包头20万吨项目预计年底前建成投产,届时公司多晶硅产能将超过85万吨 [2] - 公司为提高原材料保供能力,在内蒙古达茂旗和四川广元启动建设工业硅配套项目,预计将于2024年年底前建成投产 [2] 电池业务 - TNC产能建设加速推进,预计2024年底推出HJT+铜互连解决方案 [2] - 公司持续推进TNC产能建设,一方面约38GW PERC产能已全部改造完毕,另一方面眉山16GW TNC新建电池产能已如期投产;随着双流25GW TNC产能在年底全部投产,2024年底公司TNC电池产能规模将超过100GW [2] - 公司持续加强各项技术路线的研发创新,TNC组件通过叠加0BB+EPC钝化技术,最高研发功率达743.2W,1GW中试线平均功率突破735W,整线A级率超过97%,并计划于2024年底输出具有通威特色的HJT+铜互连解决方案 [2] 组件业务 - 组件销量同比翻倍,公司在国内成功入围五大六小等重要客户的年度采购框架或项目直采,分布式市场实现市场份额的稳步提升,海外新增开发南非、阿联酋等重要市场 [2] - 公司持续聚焦"渔光一体"项目开发与建设,报告期内新增并网项目320MW,截止2024年6月底累计并网装机规模4.39GW [2] 财务数据总结 营收及利润 - 2024H1实现营业收入437.97亿元,同比减少40.87%;实现归母净利润-31.29亿元,同比减少123.58% [2] - 预计公司2024-2026年实现归母净利润-44.25/19.97/34.14亿元 [2] 现金流 - 2024年经营活动现金流为78.34亿元,投资活动现金流为-103.24亿元,融资活动现金流为-16.85亿元 [6] 偿债能力 - 2024年末资产负债率为59%,流动比率为1.19,速动比率为1.00 [6] [2][6]

公司财务状况 - 公司在手货币现金与交易性金融资产合计超过340亿元，资产负债率可控，融资工具丰富，暂不存在资金紧张的情形[1] - 公司存货减值计提的方法按照期末时存货成本与可变现净值孰低计量，存货成本高于其可变现净值的差额计提存货跌价准备[15] - 公司上半年资产减值损失共计23.7亿元，主要为存货减值计提，公司主要的PERC电池产能已在2023财年中充分计提资产减值损失[14] 技术研发与产品布局 - 公司深知技术创新是光伏行业高质量发展的长期驱动力，将持续围绕实现更优度电成本的目标，积极开展TOPCon和包括HJT、XBC、钙钛矿叠层等新技术的课题研究[2] - 公司1GW HJT中试线平均功率已突破735W（210-66版型），整线A级率超过97%，碎片率低于0.5%，产线稼动能力已接近理论产能的100%[4][6] - 公司已有明确的HJT电池、组件降本提效路径，并计划在2024年底实现HJT产品成本与PERC持平[6] 市场开拓与销售 - 公司在巩固海外已有市场的基础上，上半年新增开发南非、阿联酋等重要市场，并相继获得多个知名海外客户组件订单[20] - 公司各环节销售均以随行就市为原则，不存在刻意低价策略，均按照客户需求保持积极出货[22] 行业发展趋势 - 受全球减碳减排和绿色发展拉动，叠加光伏发电自身在经济性、安全性等方面显著的优势，光伏行业仍具有巨大的发展潜力[10] - 当前光伏行业面临包括供应链价格波动、全球经济下行以及电力消纳压力等阶段性因素扰动，但随着技术的持续进步、成本的不断降低，光伏行业仍有非常巨大的市场空间[10] - 行业价格水平已处于周期底部阶段，随着供需关系重新平衡，各环节价格有望逐步回升[19] 公司未来规划 - 公司拟取得江苏润阳新能源科技股份有限公司不低于51%的股权，目前各相关工作已在有序推动中[13] - 公司将继续以"世界级绿色食品供应商"为目标，持续重点推进饲料业务板块稳健发展[18] - 公司内蒙古20万吨高纯晶硅项目预计将于年内投产[29]

担保金额与余额 - 2024年8月1 - 31日，公司及下属子公司相互担保金额19.51亿元，为合营、联营公司担保0.18亿元，农业担保公司为客户担保责任金额1.03亿元[2] - 截至2024年8月31日，公司及下属子公司相互担保实际余额340.44亿元，为合营、联营公司担保实际余额0.60亿元，农业担保公司为下游客户担保责任余额2.56亿元[3] - 2024年度公司及下属子公司相互担保额度不超1000亿元，为下游客户担保额度不超5亿元[5] 担保逾期与代偿 - 截至2024年8月31日，农业担保公司为下游客户担保逾期额21.18万元，担保代偿款余额1513.69万元[4] 具体担保事件 - 2024年4月24日，通威股份为内蒙古通威硅能源向建行、浦发、蒙商银行担保金额分别为3.50亿、1.60亿、1.70亿元[8] - 2024年8月28 - 29日，通威股份为通威太阳能（南通）向中行、兴业银行担保金额分别为6.10亿、5.70亿元[8] 股权结构 - 四川永祥能源科技有限公司股权结构：四川永祥股份持股51%、北京京运通科技持股34%、晶科能源持股15%[11] - 越南天邦饲料有限公司股权结构：通威新加坡控股持股65%、汉世伟食品集团持股35%[11] - 通威拜欧玛（无锡）生物科技有限公司股权结构：通威农业发展持股50%，BIOMAR GROUP A/S持股50%[11]

报告公司投资评级 通威股份维持"推荐"评级 [3] 报告的核心观点 1) 光伏板块盈利水平大幅下滑导致亏损 [6] 2) 公司逆势扩张,大力推进多晶硅和工业硅产能建设 [6] 3) 年底TOPCon电池产能将超100GW,组件销量翻倍增长 [6] 4) 公司积极推进TOPCon和异质结电池技术创新,刷新多项世界纪录 [8] 公司财务数据总结 1) 2024年上半年公司实现营收437.97亿元,同比减少40.87%;归母净利润为亏损31.29亿元,同比减少123.58% [5] 2) 预计2024-2026年归母净利润分别为-48.64、12.11、37.82亿元,对应动态PE分别为-16.9、67.7、21.7倍 [8] 3) 公司资产负债率为67.2%,流动比率为1.1,净负债比率为54.3% [9] 公司投资建议 1) 维持公司"推荐"评级,短期内光伏行业供需宽松,公司有望穿越行业低谷并扩大竞争优势 [8] 风险提示 1) 国内外光伏需求受政策、宏观环境等因素影响的风险 [8] 2) 电池片环节技术迭代速度较快的风险 [8] 3) 组件业务竞争加剧和盈利水平不及预期的风险 [8]

报告公司投资评级 - 维持"推荐"评级 [1] 报告的核心观点 业绩阶段性承压 - 2024年上半年公司实现收入437.97亿元,同比下降40.87%;实现归母净利-31.29亿元,同比下降123.58%。受到光伏产业链供过于求、产品价格大幅下降影响,以及计提资产减值损失22.55亿元、计提信用减值损失1.15亿元,公司业绩短期承压。[1] - 2024年第二季度公司实现收入242.27亿元,同比下降40.66%,环比增长23.79%;实现归母净利-23.43亿元,同比下降150.18%,环比下降197.78%。[1] 多晶硅业务 - 2024年上半年公司实现高纯晶硅销量22.89万吨,同比增长28.82%,国内市占率超过25%,连续多年产量位居全球第一。[1] - 在N型比例大幅提升的背景下,目前单位综合电耗降至50度以下,硅耗已低至1.04kg/Kg-Si以内,成本保持行业领先。[1] - 公司目前形成超过65万吨高纯晶硅产能,包头20万吨项目预计将于年底前投产,届时多晶硅产能将超过85万吨。[1] - 公司计划收购润阳股份不低于51%股权,润阳具有多晶硅产能13万吨,收购落地后有助于进一步增加公司多晶硅市占率。[1] 电池业务 - 2024年上半年公司电池销量(含自用)超过35GW。[1] - 顺应行业N型迭代,公司目前约38GW PERC产能已全部改造完毕,TNC电池月产占比超过80%。[1] - 2024年上半年,公司眉山16GW TNC电池产能投产,双流25GW TNC产能预计将于年底前全部投产,届时公司TNC电池产能规模将超过100GW。[1] - 公司预计2024-2026年电池产能将达到130-150GW。[1] 组件业务 - 2024年上半年公司实现组件销售18.67GW,同比增长108.36%。[1] - 公司持续完善国内和海外渠道布局,新增开发南非、阿联酋等重要市场。[1] - 收购润阳股份落地后,有利于协同润阳在美国、泰国、越南等部分海外地区的产能布局,帮助公司补充海外一体化产能布局,提升全球综合竞争力。[1] 财务数据总结 - 我们预计公司2024-2026年营收分别为1102.55、1418.92、1681.19亿元,归母净利润分别为-39.51、37.54、66.13亿元。[1][2] - 以8月30日收盘价为基准,对应2025-2026年PE为23X、13X。[2]

报告公司投资评级 - 报告给出公司"买入"评级 [1][10] - 报告预测公司2024-2026年净利润分别为-46.6亿元、38.3亿元、66.6亿元 [1] 报告核心观点 - 公司多晶硅规模持续提升,成本和品质全面领先,有望凭借成本优势持续提升竞争力,巩固龙头地位 [1] - 公司电池片业务持续推进降本提效,TNC产品非硅成本下降近20%,组件端最高研发功率达743.2W,竞争力持续增强 [1] - 公司组件业务高速增长,新增开发南非、阿联酋等重要海外市场,稳步提升海外影响力和市场份额 [1] - 公司拟收购润阳股份,有望快速补充海外一体化产能布局,提升全球综合竞争力 [1] 分部门总结 多晶硅业务 - 公司多晶硅规模持续提升,销量同比增长28.82%,全球市占率超过25% [1] - 公司云南20万吨、包头20万吨多晶硅项目陆续投产,年末多晶硅产能预计提升至85万吨 [1] - 公司持续推进降本,在N型比例大幅提升的背景下将综合电耗降至50度以下,成本维持行业领先 [1] 电池片业务 - 公司加速推进电池片产能结构调整,PERC产能全部改造完成,TNC电池月产占比超过80% [1] - 公司新建16GW眉山产能和25GW双流产能已陆续投产,TNC产能规模将超过100GW [1] - 公司持续推进降本提效,TNC产品非硅成本较年初下降近20%,组件端最高研发功率达743.2W [1] 组件业务 - 公司组件销量同比增长108.4%,在国内重点大客户全面覆盖的同时,新增开发南非、阿联酋等重要海外市场 [1] - 公司拟收购润阳股份,有望快速补充海外一体化产能布局,提升全球综合竞争力 [1]