玻纤电子布行业 - 行业核心玩家扩产进度加速 中材科技新增3500万米低介电布产能和2400万米超低损耗低介电布产能[1] - 中国巨石特种电子布系列产品开发正在积极有序推进 下游相关认证也在加速推进[1] - 行业受AI产业链需求景气驱动 低介电产品迎来量价齐升 一代、二代及三代(Q布)产品结构升级明确 行业需求有望伴随AI呈现爆发式增长[2] - 看好行业需求持续的量价齐升趋势[2] 水泥行业 - 水泥协会发布响应反内卷政策文件 推动限制超产政策更好执行[2] - 中期维度行业产能有望在限制超产政策下持续下降 产能利用率大幅提升[2] - 目前行业处于淡季需求低点及价格低点 预计8月份需求回暖后价格逐步提升[2] 玻璃行业 - 需求端在地产影响下2025年呈现持续下行态势 6-8月淡季需求表现尚可但供需仍有矛盾[2] - 反内卷政策不会产生一刀切式产能出清 但会提升环保要求及成本 加速行业冷修进度[2] 公司关注 - 中国巨石具备规模化成本控制能力 与下游CCL厂家合作基础良好 预计未来将切入产业链并获取一定份额[1] - 关注标的：中国巨石(600176 SH) 中材科技(002080 SZ) 海螺水泥(600585 SH/00914) 华新水泥(600801 SH/06655) 旗滨集团(601636 SH)[1][2]

投资评级 - 增持（维持）评级 [6] 核心观点 - 毛利率改善有望助推业绩筑底 水泥主业最困难的时候或已过去 受益于价格修复和煤炭成本下降 公司上半年综合毛利率25.20% 同比上升6.27个百分点 [6][8] - 水泥熟料自产品销量1.26亿吨 同比下降0.35% 但吨指标显著改善 测算2025H1自产品综合吨收入243元同比上升4元 吨成本174元同比下降14元 吨毛利70元同比上升18元 吨净利35元同比上升8元 [8] - 非水泥业务表现分化 骨料及机制砂收入21.12亿元同比下降3.63% 毛利率43.87%同比下降3.97个百分点 商品混凝土收入15.19亿元同比增长28.86% 毛利率11.40%同比上升2.98个百分点 [8] - 期间费用率10.69%同比上升1.16个百分点 其中销售/管理/研发/财务费用率分别为3.96%/7.18%/0.75%/-1.20% 分别变化+0.53/+1.25/-0.39/-0.23个百分点 [8] - 行业"反内卷"背景下主要企业协同意愿提升 价格有望止跌回稳 [8] 财务数据 - 2025年中报收入412.92亿元同比下降9.38% 归母净利润43.68亿元同比增长31.34% 单二季度收入222.40亿元同比下降8.24% 归母净利润25.57亿元同比增长40.26% [8] - 预测2025-2027年归母净利润分别为93.28/105.03/117.65亿元 同比增长21.21%/12.59%/12.01% [7][8] - 预测2025-2027年营业收入1012.92/1061.56/1115.48亿元 同比增长11.27%/4.80%/5.08% [7] - 预测2025-2027年每股收益1.76/1.98/2.22元 市盈率13.83/12.29/10.97倍 [7][8] - 2025年8月29日收盘价24.35元 总市值1290.38亿元 资产负债率20.52% 每股净资产35.68元 [4] 行业状况 - 2025年上半年全国水泥产量8.15亿吨 同比下降4.3% [8] - 水泥行业价格自二季度以来持续下行 [8]

核心观点 - H1业绩呈现分化态势 消费建材领域三棵树展现强劲alpha 水泥行业受益成本下降实现净利润逆势高增 [4][6][7] - 消费建材行业困境反转端倪已现 涂料行业竞争趋缓 防水等行业在龙头企业带领下有望实现困境反转 [7] - 水泥行业8月起部分区域开始提价 下半年供需或有改善支撑价格回升 板块具备高股息配置逻辑 [8] 消费建材业绩分析 - 1H2025消费建材企业收入普遍下滑：三棵树/东方雨虹/科顺股份/兔宝宝Q2收入增速分别为-0.2%/-5.6%/-8.1%/-2.5% [6][7] - 三棵树毛利率显著提升：Q1/Q2毛利率同比增加2.7/4.3个百分点 主要得益于高毛利业务拓展和钛白粉价格下行 [6][7] - 费用控制成效显著：三棵树/东方雨虹销售费用率同比降低0.9/0.9个百分点 管理费用率同比降低0.1/0.4个百分点 [6][7] - 业绩表现分化明显：三棵树Q1/Q2业绩同比大幅增长123%/103% 兔宝宝H1业绩稳健同比增长10% [6][7] 水泥行业表现 - 行业产量持续下滑：上半年水泥产量同比下降4.3% 为2010年以来同期最低水平 [6][7] - 头部企业收入下降但毛利率提升：海螺水泥/华新水泥/上峰水泥/天山股份收入同比变化-9.4%/-1.2%/-5.0%/-9.4% 毛利率分别同比+6.3/+5.3/+6.4/+7.1个百分点 [6][7] - 吨毛利大幅改善：海螺/华新/上峰/天山吨毛利同比增加17.2/35.1/14.7/27.3元/吨 [6][7] - 吨净利实现增长：海螺/华新/上峰/天山吨净利同比增加9.1/12.8/12.2/10.3元/吨 [6][7] 行业趋势与展望 - 消费建材行业出现积极信号：立邦率先提价带动涂料行业竞争趋缓 三棵树 嘉宝莉等跟进价格调整 东方雨虹 科顺股份发布提价函 [7] - 企业风险逐步出清：三棵树计提风险基本释放 兔宝宝截至2025H1单项计提达95% 东方雨虹/科顺股份应收账款风险大部分已处理 [7] - 水泥价格出现回升迹象：8月起长三角停窑15天 河南停窑20天 贵州Q3计划错峰20天 多地尝试推涨价格 [8] - 水泥价格连续上涨：8月第二周至第四周水泥价格环比分别上涨0.2%/0.7%/0.5% 反内卷政策支撑下价格有望企稳回升 [8] 投资建议 - 重点推荐消费建材企业：三棵树 兔宝宝 东方雨虹 科顺股份 [7] - 重点推荐水泥企业：海螺水泥 华新水泥 建议关注上峰水泥 天山股份 [8] - 水泥板块具备高股息配置逻辑 PE和PB均处于底部 [8]

FF301 本月底法定/註冊股本總額： RMB 5,299,302,579 | 2. 股份分類 | 普通股 | 股份類別 | A | | | 於香港聯交所上市 (註1) | | 否 | | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 證券代號 (如上市) | 600585 | 說明 | A股 | | | | | | | | | | 法定/註冊股份數目 | | | 面值 | | | 法定/註冊股本 | | | 上月底結存 | | | 3,999,702,579 | RMB | | 1 | RMB | | 3,999,702,579 | | 增加 / 減少 (-) | | | 0 | | | | RMB | | | | 本月底結存 | | | 3,999,702,579 | RMB | | 1 | RMB | | 3,999,702,579 | 致：香港交易及結算所有限公司 公司名稱: 安徽海螺水泥股份有限公司 呈交日期: 2025年9月1日 I. 法定/註冊股本變動 | 1. 股份分類 | 普通股 | 股份類別 | H | | ...

公司业绩表现 - 水泥熟料销量减少但价格提升 导致公司收入承压但盈利状况改善 [1] - 华龙证券给予海螺水泥增持评级 最新股价为24.33元 [1] 行业供需展望 - 下半年水泥行业供需格局有望改善 [1] - 水泥价格预计出现回升趋势 [1]

行业投资评级 - 报告看好AI PCB上游新材料和"一带一路"出海相关领域，对水泥、消费建材、玻纤和玻璃行业持选择性乐观态度，重点关注龙头企业和技术升级领域 [4] 核心观点 - 传统建筑建材板块承压，但AI材料、出海和转型企业表现突出，行业整体处于结构调整和效率提升阶段 [4] - 水泥行业通过涨价和降本修复利润，海外拓展积极，供给侧查超产持续推进 [4][14] - 消费建材景气度仍在底部，但部分龙头企业Q2出现业绩拐点，资产负债表修复是慢变量，各企业节奏不同，降本控费成为主旋律 [4][16][17] - 玻纤行业受益于AI高景气催化特种玻纤需求，传统玻纤毛利率环比改善 [4][28][29] - 玻璃行业处于磨底阶段，需关注供给端变化，光伏和浮法玻璃冷修加速 [4][31][32] - 投资建议聚焦AI新材料和出海龙头，以及内需环境下具备竞争力的企业和"反内卷"趋势下的盈利改善行业 [4] 细分行业总结 水泥行业 - 2025H1全国水泥产量同比下滑4.3%，需求仍在下行通道，但企业通过价格提升和煤价下降实现吨净利改善，海螺水泥单吨扣费归母净利同比增加8元至33元，华新水泥同比增加15元至39元 [14] - 海外拓展积极，华新水泥在12个国家设有基地，运营能力2470万吨/年，海螺水泥新增180万吨海外熟料产能，西部水泥销量同比+23.6% [14] - 7-8月行业需求疲软，水泥产量同比-5.6%，高标均价344元/吨，同比-35元，出货率29.17%，库容比63.63% [14] 消费建材行业 - 国内竣工景气偏低，2024年同比-27.7%，2025年1-7月同比-16.5%，开工降幅收窄，1-7月同比-19.4% [17] - Q2部分企业业绩出现拐点，科达制造海外瓷砖提价贡献利润，三棵树C端新业态增长强劲，兔宝宝和东鹏控股通过渠道扩张实现增长 [17] - 业务转型公司进展显著，凯伦股份收购佳智彩切入新领域，志特新材海外高增长并切入AI4S，帝欧家居拓展生成式AI业务 [17] - 借款整体变化不明显，但财务费用率普遍下降，25Q1出现拐点，Q2维持趋势，应收账款处理节奏各异 [18][20] - 反内卷氛围下，供给端出清明显，建筑涂料、防水、石膏板等行业出现自发涨价，部分公司毛利率提升，三棵树、科达制造、箭牌家居等25H1毛利率分别同比提升3.7、3.7、2.4个百分点 [23][24] - 费用控制见效，科达制造、瑞尔特、凯伦股份等销售费用率明显下降，25H1分别下降2.0、1.9、1.5个百分点 [25][26] 玻纤行业 - 主流企业毛利率环比修复，中国巨石25Q2毛利率33.84%，较24Q1底部回升13.71个百分点，中材科技吨净利同比+594元至832元 [29] - AI催化特种玻纤高景气，中材科技特种纤维布销售895万米，低膨胀布打破国外垄断，超低损耗低介电布完成头部客户认证 [29] - 传统E布下游CCL提价，可能带动电子布补库，全球关税影响或推升海外玻纤通胀预期 [29] 玻璃行业 - 旗滨集团25H1浮法玻璃销售5221万重箱，同比+7%，单重箱价格53.71元，同比-22.31元，光伏玻璃销售2.67亿平，同比+25%，单平净利-0.15元 [32] - 光伏玻璃行业25年1-8月新点火产能0.98万吨，冷修产能1.18万吨，边际退出产能0.2万吨，8月2.0mm镀膜玻璃价格上涨至13元/平 [32] - 浮法玻璃行业25H1冷修19条产线，8月在产日熔量15.89万吨，较24年末基本持平 [32] 基金持仓分析 - 25Q2建材板块基金持仓比例0.34%，建筑板块0.43%，均处于历史较低水平 [6][10] - 建材持仓前十大包括三棵树、海螺水泥、中材科技等，三棵树持股占流通股10.90%，海螺水泥持股减少3658.14万股 [8] - 建筑持仓前十大以中国建筑、鸿路钢构等为主，中国建筑持股占流通股1.77% [11]

投资评级 - 增持（维持）[2] 核心观点 - 公司盈利能力改善 2025年上半年归属上市公司股东净利润43.68亿元 同比增长31.34%[3] - 水泥熟料量减价增 上半年销量1.27亿吨 同比下降0.09% 平均价格274.31元/吨 同比增长8.28元/吨[5] - 成本控制成效显著 水泥熟料平均成本同比下降9.25元/吨 综合毛利率28.41% 同比提升5.70个百分点[5] - 下半年供需格局有望改善 基建领域继续支撑需求 行业自律和错峰生产有助于改善供求关系[5] 财务表现 - 2025年上半年营业收入412.92亿元 同比下滑9.38%[3] - 盈利预测显示持续改善趋势 预计2025-2027年归母净利润分别为98.71亿元、107.28亿元、110.22亿元[5] - 2025-2027年预计营业收入增速分别为2.48%、7.52%、6.05%[5] - 当前估值具有吸引力 对应2025年PE为13.1倍 低于可比公司平均14.8倍PE[5][7] 行业状况 - 2025年上半年全国水泥产量8.15亿吨 同比下降4.3% 但降幅较去年同期收窄5.7个百分点[5] - 房地产开发投资同比下降11.2% 继续深度调整并拖累水泥市场[5] - 基建领域受政府投资和重大战略工程项目带动 将继续支撑水泥需求[5] 估值比较 - 海螺水泥总市值1,290.38亿元[7] - 2025年预测PE为13.1倍 低于行业平均14.8倍[5][7] - 2025-2027年预测EPS分别为1.86元、2.02元、2.08元[6]

核心观点 - 报告提出9月市场将出现高低切换行情，建议从TMT+制造主线向周围扩散，重点关注科技硬件到应用的切换、经济周期相关待涨板块、创新药及金融科技等方向[5] - 市场持续走强源于内部政策改善盈利预期及外部弱美元环境，9月流动性驱动延续但边际效应减弱，市场震荡上行速率可能放缓[5] 金股组合配置 - 组合覆盖10只个股，总市值从183亿元至1,968亿元不等，涉及传媒互联网、电新、电子、建筑建材、食品饮料、机械、能源化工、医药及非银等行业[2] - 估值差异显著，26年PE从10倍至1,244倍，27年PE从10倍至553倍，体现高低切换逻辑[2] 行业与公司分析 科技板块 - 昆仑万维（518亿元市值）深化AI全产业链布局，AI芯片研发稳步推进，天工超级智能体重塑AI办公与内容创作方式，AI视频、音乐等业务快速发展[10][11] - 雷赛智能（146亿元市值）工控业务稳健增长，25Q2伺服市占率达4.3%（同比+0.9pct），机器人电机产品矩阵完善，无框电机转矩密度提升20%[14][15] - 晶晨股份（418亿元市值）AIoT芯片携带自研智能算力单元，25H1出货超900万颗，WiFi芯片25H1销量超800万颗，其中Q2 Wi-Fi6芯片销量超150万颗（超24年全年）[19][20] 经济周期板块 - 海螺水泥（1,267亿元市值）受益反内卷政策推动供给侧优化，行业盈利底部夯实，沿江市场涨价早于去年，下半年旺季弹性可期[24][25] - 泸州老窖（1,968亿元市值）数字化营销体系领先，库存及价盘管控稳健，缩小与高端龙头价差，需求弹性释放可期[30][34] - 杰瑞股份（480亿元市值）24年订单180亿元（同比+30%），电驱压裂设备国内市占率80%-90%，中东天然气订单增长与油价脱钩[35][37] - 新和成（752亿元市值）VA/VE产能全球占比13%/23%，蛋氨酸产能37万吨，液蛋项目成本优势显著，新材料项目协同布局[39][40] 创新药板块 - 新诺威（699亿元市值）SYS6010（EGFR ADC）国内启动3期临床，海外累计入组超百例，潜在BD大单品[44] - 迈威生物-U（183亿元市值）9MW3811（IL11）获海外授权首付2,500万美元，里程碑付款可达5.71亿美元，ADC平台布局Nectin4、B7-H3等靶点[45][47] 金融科技板块 - 指南针（951亿元市值）向综合金融服务商转型，收购麦高证券及先锋基金形成全牌照布局，25年预计归母净利润2.83亿元[48][49] 财务预测 - 金股26年营收预测从12.37亿元至925.73亿元，27年归母净利润预测从-2.26亿元至141.14亿元，体现盈利分化及成长性[55]

行业投资评级 - 房地产行业评级为标配（维持）[1] - 建筑材料行业评级为标配（维持）[1] 核心观点 - 北京上海出台新一轮楼市放松政策 符合条件的居民家庭购买五环外/外环外住房不受套数限制 成年单身人士按家庭执行限购政策 上海取消首套与二套住房贷款利率区分[2] - 国务院会议强调采取有力措施巩固房地产市场止跌回稳态势 预期更多城市将跟进出台利好政策[2] - 上市房企2025年中报业绩整体承压 资产负债表处于修复阶段 建议关注经营稳健的头部央国企及聚焦一二线城市的区域龙头企业[2] - 水泥行业库存压力缓解 全国水泥库容比从8月15日61.57%降至8月22日61.51% 多地通过错峰生产推动价格企稳回升[3] - 城中村及老旧小区改造提供支撑 1-7月全国新开工改造城镇老旧小区1.98万个 河北等6地区开工率超90%[3] - 玻璃行业处于周期底部 供需矛盾突出 价格承压 但9月施工旺季到来可能带来阶段性修复[3] - 玻纤行业受益于风电/热塑/电子等领域需求增长 呈现结构性复苏 价格和盈利水平改善[3] - 消费建材行业进入盈利修复阶段 三棵树2025年上半年净利润同比增长109.30%（去年同期-34.20%） 兔宝宝同比增长8.62%（去年同期-15.80%）[6] 房地产板块行情回顾及估值 - 截至2025年08月28日 申万房地产板块近两周上涨0.97% 跑输沪深300指数5.25个百分点 在申万31个行业中排名第26位[14] - 近一月上涨3.19% 年初至今累计上涨3.88%[14] - 二级板块方面 SW房地产开发上涨1.08% SW房地产服务下降0.86%[14] - 个股表现：万通发展近两周涨27.07% 近一月涨87.26% *ST中润年初至今涨139.29%[19][20] 建材板块行情回顾及估值 - 申万建筑材料板块近两周上涨2.86% 跑输沪深300指数3.36个百分点 在申万31个行业中排名第18位[29] - 近一月上涨4.61% 年初至今累计上涨19.28%[29] - 二级板块方面 SW玻璃玻纤上涨8.59% SW装修建材上涨0.8% SW水泥上涨0.65%[30] - 个股表现：万邦德近两周涨28.81% 国际复材近一月涨59.31% 中旗新材年初至今涨254.21%[32] 行业重要数据 - 水泥：8月22-28日全国水泥均价316元/吨 较上周基本稳定 库存压力逐步缓解[33] - 平板玻璃：市场价格跌后小涨 产销有所改善但厂家库存仍有压力[38] - 光伏玻璃：2.0mm厚度均价12元/平方米（较上周涨1元） 3.2mm厚度均价18.5元/平方米（较上周涨0.5元）[40] 建议关注标的 - 房地产：保利发展（600048）[2] 滨江集团（002244）[2] 招商蛇口（001979）[2] - 水泥：海螺水泥（600585）[3] 塔牌集团（002233）[3] 华新水泥（600801）[3] - 玻璃玻纤：中国巨石（600176）[3][6] - 消费建材：北新建材（002791）[6] 兔宝宝（002043）[6] 三棵树（603737）[6]

业绩表现 - 上半年净利润46亿元人民币 同比增长33% [1] - 经常性净利润51亿元人民币 同比增长32% [1] - 业绩超预期 主要受益于海外市场水泥业务利润率提升及预拌混凝土与骨料业务表现优于预期 [1] 盈利预测调整 - 下调今年经常性纯利预测13% 反映内地市场水泥利润率持续低企 [1] - 明后两年盈利预测基本维持不变 [1] 投资评级与目标价 - H股目标价由27港元上调至31港元 [1] - A股目标价由27元人民币上调至32元人民币 [1] - 维持买入评级 [1]